【正文】 的計算受到籌資結構的影響，所以 D錯誤。 （二）使用加權平均資本成本的條件 使用企業(yè)當前的資本成本作為項目的資本成本，應具備兩個條件： 一是項目的風險與企業(yè)當前資產的平均風險相同； 二是公司繼續(xù)采用相同的資本結構為新項目籌資。 在等風險假設和資本結構不變假設明顯不能成立時，不能使用企業(yè)當前的平均資本成本作為新項目的資本成本 。 【例 單選題】在采用風險調整折現(xiàn)率法評價投資項目時，下列說法中，錯誤的是（ ）。 ，只是使用企業(yè)當前資本成本作為折現(xiàn)率的必要條件之一，而非全部條件 風險 本作為折現(xiàn)率，采用股權現(xiàn)金流量法評價投資項目時應以股權資本成本作為折現(xiàn)率 ，股權現(xiàn)金流量的風險比實體現(xiàn)金流量大，應使用更高的折現(xiàn)率 【答案】 B 【解析】風險調整折現(xiàn)率法采用單一的折現(xiàn)率同時完成風險調整和時間調整，這種做法意味著風險隨時間推移而加大，可能與事實不符，夸大遠期現(xiàn)金流量風險。 （三）投資項目系統(tǒng)風險的衡量 適用范圍 若目標公司待評估項目經營風險與公司原有經營風險不一致（不滿足等風險假設）。 調整方法 尋找一個經營業(yè)務與待評估項目類似的上市公司，以該上市企業(yè)的β 值替代待評估項目的 β 值。 計算步驟 ①卸載可比企業(yè)財務杠桿： β 資產 =類比上市公司的 β 權益 /[1+（ 1類比上市公司適用所得稅稅率） 類比上市公司的產權比率 ] ②加載目標企業(yè)財務杠桿 目標公司的 β 權益 =β 資產 [1+（ 1目標公司適用所得稅稅率） 目標公司的產權比率 ] ③根據(jù)目標企業(yè)的 β 權益 計算股東要求的報酬率 股東要求的報酬率 =無風險利率 +β 權益 市場風險溢價 ④計算目標企業(yè)的加權平均資本成本 加權平均資本成本 =負債稅前成本 （ 1所得稅稅率） 負債比重 +權益成本 權益比重 β資產不含財務風險， β權益既包含了項目的經營風險，也包含了目標企業(yè)的財務風險。 【教材例 813】 某大型聯(lián)合企業(yè) A公司，擬開始進入飛機制造業(yè)。 A公司目前的資本結構為負債 /權益為 2/3，進入飛機制造業(yè)后仍維持該目標結構。在該目標資本結構下，債務稅前成本為 6%。飛機制造業(yè)的代表企業(yè)是 B公司，其資本結構為債務 /權益成本為 7/10，權益的 β值為 。已知無風險利率為 5%，市場風險溢價為 8%，兩個公司的所得稅稅率均為 30%。 （ 1）將 B公司的 β權益轉換為無負債的 β資產。 β資產 =247。［ 1+（ 130%）（ 7/10）］ = （ 2）將無負債的 β值轉換為 A公司含有負債的股東權益 β值： β權益 =［ 1+（ 130%） 2/3］ = （ 3）根據(jù) β權益計算 A公司的權益成本。 權益成本 =5%+ 8%=5%+%=% 如果采用股東現(xiàn)金流量計算凈現(xiàn)值， %是適合的折現(xiàn)率。 （ 4）計算加權平均資本成本。 加權平均資本成本 =6%（ 130%）（ 2/5） +%（ 3/5） =%+% =% 如果采用實體現(xiàn)金流量法， %是適合的折現(xiàn)率。 若目標公司待評估項目經營風險與公司原有經營風險一致，但資本結構與公司原有資本結構不一致（滿足等風險假設，但不滿足等資本結構假設）。 調整方法 : 以本公司的原有 β替代待評估項目的 β值。 計算步驟 : ①卸載原有企業(yè)財務杠桿： β資產 =原有公司的 β權益 /[1+（ 1公司原適用所得稅稅率）公司原有的產權比率 ] ②加載投資新項目后企業(yè)新的財務杠桿 公司新的 β權益 =β資產 [1+（ 1公司新適用所得稅稅率）公司新的產權比率 ] ③根據(jù)新的 β權益計算股東要求的報酬率 股東要求的報酬率 =無風險利率 +β權益市場風險溢價 ④計算新的加權平均資本成本 加權平均資本成本 =負債稅前成本（ 1所得稅率）新負債比重+權益成本新權益比重 【例 計算題】 A公司是一家上市公司 ,目前資產總額為7400萬元 ,資產負債率為 50%,負債平均利息率為 12%,其股票的 β值為 2。若決定增加產品生產能力 50％，預計稅前初始支出金額會達到 1850萬元（假設沒有建設期 ,資金預計均來源于銀行借款 ,借款利息率保持與目前負債利息率一致），若公司適用的所得稅率為 40%,目前無風險收益率為 6%，股票市場的平均風險附加率為 %。 假設擴充能力不改變企業(yè)經營風險 ,計算采用擴充能力決策的方案折現(xiàn)率。 【答案】 追加投資前公司產權比率 =1 追加投資后公司產權比 =（ 7400 50%+1850） /（ 7400 50%）= β資產 =公司原有 β權益 /[1+（ 140%）原產權比率 ]=2/[1+ 1]= 追加投資后公司新 β權益 =β資產 [1+（ 140%）新產權比率 ]= [1+(140%) ]= 追加投資后股權資本成本 =6%+ %=% 追加投資后加權平均資本成本 =12% (140%) （ 7400 50%+1850） / （ 7400+1850） +% （ 7400 50%） / （ 7400+1850） =12% 60% 60%+% 40%=16% 【例 多選題】下列關于項目評價的“投資人要求的報酬率”的表述中，正確的有（ ）。 ，股東財富將會增加 【答案】 ABCD 【解析】投資人要求的報酬率可以用資本資產定價模型計算，可以推斷 A、 B均正確；投資人要求的報酬率也是債務成本和權益成本的加權平均，故 C也正確， D是資本投資評價的基本原理，顯然正確。 【例 綜合題】資料：（ 1） A公司是一個鋼鐵企業(yè)，擬進入前景看好的汽車制造業(yè)?，F(xiàn)找到一個投資機會，利用 B公司的技術生產汽車零件，并將零件出售給 B公司。 B公司是一個有代表性的汽車零件生產企業(yè)。預計該項目需固定資產投資 750萬元，可以持續(xù)五年。會計部門估計每年固定成本為（不含折舊） 40萬元，變動成本是每件 180元。固定資產折舊采用直線法，折舊年限為 5年，估計凈殘值為 50萬元。營銷部門估計各年銷售量均為 40000件， B公司可以接受 250元 /件的價格。生產部門估計需要 250萬元的經營營運資本投資。 （ 2） A和 B均為上市公司， A公司的貝塔系數(shù)為 ，資產負債率為 50％； B公司的貝塔系數(shù)為 ，資產負債率為 30%。 （ 3） A公司不打算改變當前的資本結構。目前的借款利率為 8％。 （ 4）無風險資產報酬率為 ％，市場組合的預期報酬率為 ％。 （ 5）為簡化計算，假設沒有所得稅。 要求： （ 1）計算評價該項目使用的折現(xiàn)率； （ 2）計算項目的凈現(xiàn)值（請將結果填寫在給定的“計算項目的凈現(xiàn)值”表格中，不必列示計算過程）； 時間 0 1 2 3 4 5 合計 現(xiàn)金流量各項目 營業(yè)現(xiàn)金流量 現(xiàn)金凈流量 折現(xiàn)系數(shù) 凈現(xiàn)值 （ 3）假如預計的固定成本和變動成本、固定資產殘值、經營營運資本和單價只在177。 10％以內是準確的，這個項目最差情景下的凈現(xiàn)值是多少？（請將結果填寫在給定的“計算最差情景下的凈現(xiàn)值”表格中） 時間 0 1 2 3 4 5 合計 現(xiàn)金流量各項目 營業(yè)現(xiàn)金流量 現(xiàn)金凈流量 折現(xiàn)系數(shù) 凈現(xiàn)值 （ 4）分別計算利潤為零、營業(yè)現(xiàn)金流量為零、凈現(xiàn)值為零的年銷售量。 【答案】 （ 1）計算評價該項目使用的折現(xiàn)率： B公司無財務杠桿的貝塔值 =(1/)= A公司目標結構貝塔值 = (1/)= A公司的權益資本成本 =%+ (%%)=12% A公司債務資本成本 =8% 加權平均成本 =8% +12% =10% 三、項目特有風險的衡量與處置 在項目評估時，要考慮項目的特有風險，并且項目的特有風險非常重要。 首先，項目的特有風險、公司風險和系統(tǒng)風險有高度的相關性。 其次，項目的公司風險和系統(tǒng)風險是很難計量的。衡量項目的特有風險比衡量項目的公司風險和系統(tǒng)風險要容易。 衡量項目特有風險 衡量項目特有風險的方法主要有三種：敏感性分析、情景分析和模擬分析。 （ 1）含義：投資項目的敏感性分析，是假定其他變量不變的情況下，測定某一個變量發(fā)生特定變化時對凈現(xiàn)值（或內含報酬率）的影響。 P222【教材例 814】甲公司擬投產一個新產品，有兩個生產項目 A和 B。A項目的投資 3500萬元， B方案的投資 3740萬元，有關的現(xiàn)金流量見表 822所示。目前估計項目的資本成本為 10%。 結論：資本成本上升時兩個項目的凈現(xiàn)值均下降了，凈現(xiàn)值下降的幅度均小于資本成本增加的幅度（ 20%），不是很敏感； A項目凈現(xiàn)值下降的幅度比 B項目大，對資本成本的變動 A更敏感，或者說從資本成本的角度看 A項目的風險大。 （ 2）敏感性分析的局限性 ①在進行敏感性分析時，只允許一個變量發(fā)生變動，而假設其他變量保持不變，但在現(xiàn)實世界中這些變量通常是相互關聯(lián)的，會一起發(fā)生變動，但是變動的幅度不同。 ②該分析方法每次測定一個變量變化對凈現(xiàn)值的影響，可以提供一系列分析結果，但是沒有給出每一個數(shù)值發(fā)生的可能性。 （ 1）基本原理 基本原理 : 情景分析一般設定三種情景： 基準情景，即最可能出現(xiàn)的情況； 最壞情況，即所有變量都處于不利水平； 最好情況，即所有變量都處于最理想局面。 根據(jù)不同情景的三組數(shù)據(jù)計算不同情景下的凈現(xiàn)值，然后計算預期凈現(xiàn)值及其離散程度。 P224【教材例 815】假設某投資項目需購買一臺設備，支付現(xiàn)金 240000元，設備壽命期 6年，沒有殘值，采用直線折舊法。項目的資本成本是 10%，所得稅稅率是25%。其他信息如表 824所示。 與敏感性分析的區(qū)別 :允許多個變量同時變動，而不是假設前提因素不變；考慮不同情景下關鍵變量出現(xiàn)的概率。 局限性 :只考慮有限的幾種狀態(tài)下的凈現(xiàn)值，實際上有無限多的情景和可能結果；估計三種情景的出現(xiàn)概率，有一定的主觀性，需要經驗和判斷力。 基本原理 : 模擬分析，也經常被稱為蒙特卡洛模擬。它是從敏感分析和概率分布原理結合的產物。模擬分析使用計算機輸入影響項目現(xiàn)金流量的基本變量，然后模擬項目運作的過程，最終得出項目凈現(xiàn)值的概率分布。 局限性 :基本變量的概率信息難以取得。 【例 多選題】下列有關模擬分析的特點表述正確的有（ ）。 【答案】 AB 【解析】選項 C是情景分析的缺點，選項 D是敏感分析的缺點。 演講完畢，謝謝觀看！