【正文】 業(yè)板已上市高新技術(shù)企業(yè)，以超募資金和股份為手段，通過(guò)實(shí)施橫向和縱向的產(chǎn)業(yè)并購(gòu)迅速做大做強(qiáng)，并購(gòu)基金提前介入被整合對(duì)象，并通過(guò)上市公司的整合收購(gòu)行為溢價(jià)退出。n通常模式即 “ 借殼上市 ” ，并購(gòu)基金為擬借殼企業(yè)提供資金支持并獲取股權(quán)，待借殼上市或上市公司發(fā)行股票購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)方案獲得證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)實(shí)施后，基金持有的標(biāo)的公司股權(quán)變?yōu)樯鲜泄竟善?，在限售期過(guò)后通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)減持獲利；nA股上市公司發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)可同步配以部分現(xiàn)金融資（ 配套融資 ），并購(gòu)基金可參與認(rèn)購(gòu)上市公司新發(fā)行股份，可受益于資產(chǎn)注入帶來(lái)的業(yè)績(jī)和股價(jià)提升。n此種模式下并購(gòu)基金直接以 “ 整合者 ” 角色介入并購(gòu)重組交易， 強(qiáng)調(diào)獲得并購(gòu)標(biāo)的的控制權(quán)，并以此主導(dǎo)目標(biāo)企業(yè)的整合、重組及運(yùn)營(yíng) ；n控股型并購(gòu)能最大限度地提高并購(gòu)效率和資金使用效率，是美國(guó)并購(gòu)基金的主流模式；n控股型并購(gòu)意味著需要對(duì)標(biāo)的企業(yè)進(jìn)行全方位經(jīng)營(yíng)整合，現(xiàn)階段國(guó)內(nèi) PE基金普遍缺乏該種能力。投資模式一投資模式一 典型交易結(jié)構(gòu) n基金提前入股業(yè)務(wù)發(fā)展良好，且具有行業(yè)并購(gòu)整合前景的標(biāo)的公司，并在標(biāo)的公司出售給上市公司時(shí)，通過(guò)換股或定增交易將標(biāo)的公司股權(quán)轉(zhuǎn)換為上市公司股權(quán)而獲得退出通道。n由于并購(gòu)整合類(lèi)交易方式靈活，基金也可通過(guò)向產(chǎn)業(yè)整合者（上市公司）提供資金并最終換取其股份，由整合后的協(xié)同效應(yīng)獲取增值收益。n該類(lèi)投資的核心在于對(duì)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的把握，對(duì)并購(gòu)重組交易的專(zhuān)業(yè)理解，以及主動(dòng)尋找整合標(biāo)的和創(chuàng)造交易的能力。產(chǎn)業(yè)并購(gòu) /整合模式說(shuō)明 n 近期典型案例如中信產(chǎn)業(yè)基金攜手三一重工共同出資 （其中中信基金占10%）收購(gòu)德國(guó) “ 大象 ” 100%股權(quán)。上市公司產(chǎn)業(yè)并購(gòu) /整合標(biāo)的公司并購(gòu)基金①②入股上市公司產(chǎn)業(yè)并購(gòu) /整合標(biāo)的公司并購(gòu)基金參股標(biāo)的公司其他股東控制上市公司原股東交易后出售投資模式二投資模式二 n2023年 8日，證監(jiān)會(huì)公布 《 關(guān)于修改上市公司重大資產(chǎn)重組與配套融資相關(guān)規(guī)定的決定 》 ，規(guī)定 “ 上市公司發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的，可以同時(shí)募集部分配套資金，其定價(jià)方式按照現(xiàn)行相關(guān)規(guī)定辦理。 ”n基金參與該類(lèi)交易的盈利模式在于為上市公司的并購(gòu)整合直接提供資金支持并換取股票，并由上市公司并購(gòu)整合協(xié)同效應(yīng)及二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)上漲獲取收益。n目前上市公司重大資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)交易中，所購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的未來(lái)業(yè)績(jī)一般均有業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議作為未來(lái)盈利承諾的保證，因此，基金參與該類(lèi)交易的增值前景較有保障。典型交易結(jié)構(gòu) 標(biāo)的公司上市公司并購(gòu)基金 ①②現(xiàn)金認(rèn)購(gòu) 現(xiàn)金 +股票收購(gòu)上市公司標(biāo)的公司并購(gòu)基金持股上市公司其他股東控制交易后并購(gòu)重組配套融資模式說(shuō)明 n 目前市場(chǎng)已有不少 PE基金通過(guò)所投企業(yè)借殼或資產(chǎn)重組方式實(shí)現(xiàn)投資退出，如鼎暉系參與恒逸石化借殼 ST光華案例；但在配套融資交易上，由于新政策實(shí)施時(shí)間尚短，還未有披露的 PE基金參與案例。投資模式三投資模式三 典型交易結(jié)構(gòu) n控股買(mǎi)入 — 運(yùn)營(yíng)增值 — 出售退出 “ 三部曲” 是并購(gòu)基金控股型投資的典型模式；n控股型并購(gòu)的時(shí)機(jī)通常是標(biāo)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難或是出現(xiàn)事件驅(qū)動(dòng)類(lèi)投資良機(jī)，標(biāo)的企業(yè)原股東出售意愿較強(qiáng)，并購(gòu)基金較易獲得企業(yè)控制權(quán)；n該模式下，并購(gòu)基金獲益源自于標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)改善帶來(lái)的價(jià)值提升，因此并購(gòu)基金是否具有經(jīng)營(yíng)管理、整合決策的專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)，是否能夠有效提升標(biāo)的公司的運(yùn)營(yíng)效率和價(jià)值則至關(guān)重要?？毓尚屯顿Y模式說(shuō)明 標(biāo)的公司（價(jià)值提升）標(biāo)的公司并購(gòu)基金①②控股收購(gòu)經(jīng)營(yíng)整合、管理提升獨(dú)立上市或出售③并購(gòu)基金增值退出n 典型案例如新橋投資深發(fā)展案例；以及中信資本參與 ST亞華重大資產(chǎn)重組案例，其借助外部重組方（浙商集團(tuán)）力量成功將 ST亞華優(yōu)質(zhì)乳業(yè)資產(chǎn)私有化，并置入其預(yù)設(shè)的境外架構(gòu)下獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，以謀求日后境外上市退出?，F(xiàn)階段并購(gòu)基金發(fā)展瓶頸現(xiàn)階段并購(gòu)基金發(fā)展瓶頸n 并購(gòu)融資渠道單一仍將制約并購(gòu)基金運(yùn)作效率216。 成熟市場(chǎng)并購(gòu)基金采用杠桿收購(gòu)方式，利用銀行貸款、垃圾債券等資金提高交易杠桿率，擴(kuò)大并購(gòu)基金收益率，而國(guó)內(nèi)目前并購(gòu)貸款、債券等融資渠道仍存在諸多限制；216。 融資手段不足和融資效率低下直接導(dǎo)致國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金只能依靠自身募集資金進(jìn)行并購(gòu)?fù)顿Y，限制了投資規(guī)模，影響了運(yùn)作效率和投資收益率。n 并購(gòu)基金管理團(tuán)隊(duì)培養(yǎng)尚需過(guò)程216。 并購(gòu)基金的價(jià)值源自對(duì)標(biāo)的企業(yè)生產(chǎn)要素、運(yùn)行機(jī)制、外部資源的重組與整合，提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平，這需要并購(gòu)基金配備資深的生產(chǎn)運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)管理團(tuán)隊(duì)；216。 國(guó)內(nèi)并購(gòu)基金起步晚，而真正源自企業(yè)的資深經(jīng)營(yíng)管理人才缺乏，因此并購(gòu)管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)營(yíng)整合能力的培養(yǎng)需要一個(gè)過(guò)程。n 多元化投資退出渠道尚未完全形成216。 成熟市場(chǎng)并購(gòu)基金對(duì)標(biāo)的企業(yè)整合完成后，通?？赏ㄟ^(guò)上市或股權(quán)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)退出；而國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)尚處不斷完善階段，股權(quán)交易市場(chǎng)尚不發(fā)達(dá)，同時(shí)也面臨控制權(quán)文化和產(chǎn)權(quán)制度制約，短期內(nèi)控股型投資仍難成為并購(gòu)基金主流。一、并購(gòu)重組交易類(lèi)型二、并購(gòu)重組業(yè)務(wù)操作三、并購(gòu)重組的監(jiān)管四、并購(gòu)重組案例分析與借鑒五、并購(gòu)重組市場(chǎng)展望六、并購(gòu)基金市場(chǎng)及模式分析七、 PE并購(gòu)?fù)顺霭咐治霭咐弧?翔鷺石化借殼 ST黑化　　 PE并購(gòu)?fù)顺霭咐治霾①?gòu)?fù)顺霭咐治鼋灰姿嬷黧w 投資人：建銀國(guó)際 標(biāo)的資產(chǎn)：翔鷺石化 上市公司： ST 黑化交易描述2023年 8月投資人與標(biāo)的資產(chǎn)股東簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，以 53,價(jià)格受讓標(biāo)的資產(chǎn) 12%的股權(quán)。 2023年 12月底，上市公司公告重大資產(chǎn)重組預(yù)案，上市公司以全部資產(chǎn)與標(biāo)的資產(chǎn)進(jìn)行資產(chǎn)置換，置換差額由上市公司向標(biāo)的資產(chǎn)股東以 元 /股的價(jià)格發(fā)行股票支付。根據(jù)上市公司重大資產(chǎn)重組方案，重組完成后，投資人將持有 183,364,916股上市公司股票。購(gòu)買(mǎi)價(jià)格： 投資人購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的資產(chǎn)12%股權(quán)的價(jià)格價(jià)值二： 投資人持有標(biāo)的資產(chǎn) 12%股權(quán)在注入上市公司時(shí)的估值價(jià)值三： 根據(jù)重組方案描述的重組完成后投資人持有的上市公司股份數(shù)，以 2023年 5月 31日股票價(jià)格計(jì)算的價(jià)值%、 %： 價(jià)值二、價(jià)值三分別相對(duì)購(gòu)買(mǎi)價(jià)格的增值比例交易所涉主體 投資人：鼎暉系 PE 標(biāo)的資產(chǎn)：恒逸石化 上市公司： ST光華交易描述2023年 12月 24日，恒逸石化股東恒逸集團(tuán)、邱建林先生、方賢水先生，與鼎暉一期及鼎暉元博簽署 《 股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議 》 ，鼎暉一期及鼎暉元博分別以 23,712萬(wàn)元、 6,688萬(wàn)元受讓恒逸石化 %和 %的股份。 2023年 4月 29日， ST光華公布重組方案，世紀(jì)光華將其全部資產(chǎn)和負(fù)債向匯誠(chéng)投資出售，且人隨資產(chǎn)走，匯誠(chéng)投資以現(xiàn)金支付對(duì)價(jià)；世紀(jì)光華以發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的方式購(gòu)買(mǎi)恒逸集團(tuán)及鼎暉一期、鼎暉元博（合計(jì)）所持有恒逸石化股份；評(píng)估基準(zhǔn)日為 2023年 12月 31日，擬購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)價(jià)值作價(jià) 423,，由世紀(jì)光華向恒逸集團(tuán)、鼎暉一期及鼎暉元博以每股 432,883,813股股份的方式作為支付對(duì)價(jià)。公司重組于 2023年 4月 16日獲批， 2023年 5月 28日實(shí)施完畢。 購(gòu)買(mǎi)價(jià)格： 投資人購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的資產(chǎn) 8%股權(quán)的價(jià)格（合并計(jì)算）價(jià)值二： 投資人持有標(biāo)的資產(chǎn) 8%股權(quán)在注入上市公司時(shí)的估值價(jià)值三： 2023年 5月 31日股票價(jià)格計(jì)算的投資人持有上市公司股票的市值%、 %： 價(jià)值二、價(jià)值三分別相對(duì)購(gòu)買(mǎi)價(jià)格的增值比例案例二、 恒逸石化借殼 ST光華交易所涉主體 投資人：弘毅投資 標(biāo)的資產(chǎn)：巨石集團(tuán) 上市公司：中國(guó)玻纖交易描述?2023年 3月，弘毅投資以 7400萬(wàn)美元入股中國(guó)玻纖控股子公司巨石集團(tuán)，占 %股權(quán)；?在此前換股吸收合并方案擱淺后， 2023年 4月，中國(guó)玻纖再次啟動(dòng)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)方案，擬收購(gòu)子公司巨石集團(tuán) 49%股權(quán)；?2023年 6月，重組方案獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，交易后弘毅投資持有上市公司中國(guó)玻纖 %股份，目前市值超過(guò) 10億元人民幣。購(gòu)買(mǎi)價(jià)格： 2023年 3月，弘毅投資購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的資產(chǎn) %股權(quán)的價(jià)格（美元）；價(jià)值二： 投資人持有標(biāo)的資產(chǎn)%股權(quán)在注入上市公司時(shí)的估值（美元）；價(jià)值三： 2023年 3月 12日股票價(jià)格計(jì)算的投資人持有上市公司股票的市值（美元，按照當(dāng)前匯率計(jì)算）。案例三、 中國(guó)玻纖發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)巨石集團(tuán)少數(shù)股權(quán)案例四、 達(dá)晨財(cái)富向久其軟件售股退出交易所涉主體 投資人：達(dá)晨財(cái)富 標(biāo)的資產(chǎn)：同望科技 上市公司：久其軟件交易描述2023年 3月，久其軟件以超募資金 4,995萬(wàn)元，以受讓老股和增資合計(jì)獲得廣東同望科技有限公司 %股權(quán)（第二大股東），其中以 2,人民幣購(gòu)買(mǎi)達(dá)晨財(cái)富持有同望科技的 324萬(wàn)股 ，每股收購(gòu)價(jià)格 ，折合同望科技 2023年凈利潤(rùn)的 PE。案例五、 東方富海向用友軟件售股退出交易所涉主體 投資人：東方富海 標(biāo)的資產(chǎn)：英孚思為 上市公司：用友軟件交易描述?2023年 6月，用友軟件以 100%股權(quán)，為當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)管理軟件行業(yè)的最高收購(gòu)價(jià)格，相當(dāng)于英孚思為2023年凈利潤(rùn)的 18倍 PE。用友通過(guò)此次收購(gòu)，進(jìn)軍汽車(chē)應(yīng)用軟件及行業(yè)解決方案領(lǐng)域，實(shí)現(xiàn)了其業(yè)務(wù)范圍的橫向擴(kuò)張。?用友本次整體收購(gòu)英孚思為，其中包含東方富海所持的近 10%股權(quán)，東方富海此前于 2023年 11月以 9倍 PE入股英孚思為，通過(guò)本次并購(gòu)，在半年左右時(shí)間內(nèi)迅速取得了 1倍左右的投資收益。總結(jié) — 現(xiàn)階段國(guó)內(nèi) PE并購(gòu)?fù)顺龅娜N主要方式：? 借殼上市，投資企業(yè)股東通過(guò)與上市殼公司換股實(shí)現(xiàn) “ 曲線(xiàn)上市 ” ，退出模式與 IPO類(lèi)似；? 出售資產(chǎn)獲取上市股份，通過(guò)與上市公司進(jìn)行以股份為支付手段的資產(chǎn)交易，將所投資非上市股權(quán)變?yōu)樯鲜泄竟煞莶?shí)現(xiàn)退出；? 出售資產(chǎn)直接 “ 套現(xiàn) ” ，交易模式與前一種類(lèi)似，差別在于購(gòu)買(mǎi)方直接以現(xiàn)金支付， PE無(wú)持股鎖定期可直接實(shí)現(xiàn)收益。謝謝！免責(zé)聲明 本材料所載案例內(nèi)容均來(lái)自于對(duì)市場(chǎng)公開(kāi)信息的收集、整理及分析，所述僅代表個(gè)人觀(guān)點(diǎn)，與本人所在單位無(wú)關(guān)！本材料僅限特定范圍內(nèi)部交流，資料未經(jīng)授權(quán)傳播所導(dǎo)致的一切后果與本人無(wú)關(guān)！演講完畢，謝謝觀(guān)看！