【導(dǎo)讀】通過企業(yè)價(jià)值評(píng)估可以達(dá)到哪些目的？投資者認(rèn)識(shí)到要想使自己的投資得到實(shí)實(shí)在在的增值，還。投資者進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估的目的是據(jù)此作出買賣決策。③交易雙方基于并購的評(píng)估目的。20世紀(jì)80年代初，在美國出現(xiàn)了以企業(yè)控制權(quán)交易為目的。是盡可能以合理的最高價(jià)格清算資產(chǎn)。量被低估的股票，從而提高投資回報(bào)?；顒?dòng)過程中，并購方在報(bào)出并購價(jià)格之前要評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值。財(cái)務(wù)決策的目的，科學(xué)合理的企業(yè)價(jià)值評(píng)估有助于管理者形成正確的財(cái)務(wù)決策，提升企業(yè)價(jià)值。④企業(yè)價(jià)值評(píng)估可以應(yīng)用于績效管理。求完整信息的唯一標(biāo)準(zhǔn)，二是因?yàn)閮r(jià)值評(píng)估是面向未來的評(píng)估，它考慮長期利益，而不是短期利益。利用收益法需要合理地確定預(yù)測(cè)收益、預(yù)測(cè)期間，并選擇適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率。評(píng)估基準(zhǔn)日公開市場上最有可能實(shí)現(xiàn)的交易價(jià)格的估計(jì)值。②企業(yè)價(jià)值評(píng)估的對(duì)象是部分或全部股權(quán)的價(jià)值。價(jià)值之所以是業(yè)績?cè)u(píng)價(jià)的最佳標(biāo)準(zhǔn)，一是因?yàn)樗且笸?

　　

【正文】 價(jià)格下降至 Sd， 期權(quán)價(jià)格也降至Cd。 當(dāng) 標(biāo)的 資產(chǎn)只可能達(dá)到這兩種價(jià)格時(shí)，這一順序稱為二項(xiàng)程序。 （ 4） 實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)有何聯(lián)系與區(qū)別？ 答：① 聯(lián)系： 實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)在實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展，兩者在估價(jià)中涉及的參數(shù)是相同的，只是所 對(duì)應(yīng)的含義是不同的，如圖所示。 ② 區(qū)別： 。 。 的 執(zhí)行價(jià)格并不固定 。 。 。 期權(quán) 標(biāo)的資產(chǎn)收益的波動(dòng)率的度 量需要近似 。 的 價(jià)值漏損 數(shù)量難以事先知曉 。 實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的不同之處，匯總 如下 表所示： 項(xiàng) 目 實(shí)物期權(quán) 金融期權(quán) 標(biāo)的資產(chǎn) 土地、設(shè)備等實(shí)物資產(chǎn) 股票、債券等金融資產(chǎn) 期權(quán)的交易市場 不存在 存在 標(biāo)的資產(chǎn)當(dāng)前價(jià)格 不能從市場上直接得到 市場價(jià)格 期權(quán)執(zhí)行價(jià)格 不確定 合約規(guī)定 期權(quán)的執(zhí)行時(shí)間 不確定 容易確定 不確定的來源 多重的不確定 有限的不確定 波動(dòng)率 較難估計(jì) 可根據(jù)市場價(jià)格波動(dòng)估計(jì) 價(jià)值漏損 難以估計(jì) 較易估計(jì) 標(biāo)的資產(chǎn)當(dāng)前價(jià)格 期權(quán)執(zhí)行價(jià)格 期權(quán)期限 無風(fēng)險(xiǎn)利率 標(biāo)的資產(chǎn)收益的波動(dòng)率 股票紅利 項(xiàng)目未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值 項(xiàng)目投資成本 距喪失投資機(jī)會(huì)時(shí)間 無風(fēng)險(xiǎn)利率 項(xiàng)目價(jià)值的波動(dòng) 率 標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值漏損 K T rf σ 金融期權(quán) 參數(shù) 實(shí)物期權(quán) S D 21 (1)為什么說期權(quán)合約中的權(quán)利與義 務(wù)是不對(duì)等的？ 提示： 期權(quán) (option)，是買方向賣方支付一定數(shù)量的 金額 后擁有的在 未來 一段時(shí)間內(nèi)或未來某一特定日期以事先規(guī)定好的 價(jià)格 向賣方購買或出售一定數(shù)量的特定 標(biāo)的物 的權(quán)利，但不負(fù)有必須買進(jìn)或賣出的義務(wù)。 也就是說， 期權(quán)買方具有 履約的權(quán)利但無必須履約的義務(wù)；而期權(quán)賣方具有的只是義務(wù)而無權(quán)利，只要買方行使權(quán)利，賣方就必須履約。 因此， 期權(quán)合約中的權(quán)利與義務(wù)是不對(duì)等的 。 (2)采用 B/S模型時(shí)，如何估計(jì)無風(fēng)險(xiǎn)利率和標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率？ 提示 ： ① 估計(jì)無風(fēng)險(xiǎn)利率 。 大多選擇國庫券利率作為無風(fēng) 險(xiǎn)利率的估計(jì)值。但是在實(shí)際應(yīng)用時(shí)需要注意的是：一是要將年國庫券利率（即年利息占票面價(jià)值的比例），轉(zhuǎn)化用連續(xù)復(fù)利的方式表達(dá)的利率，才可以在 B/S 公式中應(yīng)用。二是要謹(jǐn)慎地選擇國庫券的到期日。如果利率期限結(jié)構(gòu)曲線傾斜嚴(yán)重，那么不同到期日的收益率很可能相差很大，必須選擇距離期權(quán)到期日最近的國庫券利率作為無風(fēng)險(xiǎn)利率。 ② 估計(jì)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率 。 估計(jì)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率有兩種方法：歷史波動(dòng)率和隱含波動(dòng)率。 。 所謂歷史波動(dòng)率，就是從標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的歷史數(shù)據(jù)中計(jì)算出價(jià)格收益率的標(biāo)準(zhǔn)差。在計(jì)算波動(dòng)率時(shí)，可以運(yùn)用 統(tǒng)計(jì)學(xué)中計(jì)算樣本均值和標(biāo)準(zhǔn)差的方法。 。 所謂隱含波動(dòng)率，是根據(jù) B/S 期權(quán)定價(jià)公式，將公式中除了波動(dòng)率以外的參數(shù)和市場上的期權(quán)報(bào)價(jià)代入，計(jì)算得到的波動(dòng)率數(shù)據(jù)。由于 B/S 期權(quán)定價(jià)公式比較復(fù)雜，隱含波動(dòng)率的計(jì)算一般需要通過計(jì)算機(jī)完成。 (3)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法與實(shí)物期權(quán)法有何區(qū)別？ 提示： ① 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法是從靜止的角度來考慮問題，只對(duì)是否立即采納投資 作 出決策。而實(shí)物期權(quán)法則著眼于描述實(shí)際投資中的真實(shí)情況，是以動(dòng)態(tài)的角度來考慮問題。管理者不但需要對(duì)是否進(jìn)行投資 作出 決策，而且需要在項(xiàng)目投資后進(jìn)行管理，根 據(jù)變化的具體情況趨利避害，再行決策。 ② 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法假設(shè)投資是可逆的，如果市場條件沒有預(yù)期的好，可以很容易地收回初始投資，因此計(jì)算凈現(xiàn)值時(shí)無需考慮撤資時(shí)的損失。而現(xiàn)實(shí)中大多數(shù)投資不符合這種假設(shè)，即具有不可逆性，一旦投入就不容易撤出。實(shí)物期權(quán)法假設(shè)大多數(shù)投資是不可逆轉(zhuǎn)的，一旦投資，至少有部分投資轉(zhuǎn)化為沉沒成本。 ③ 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法認(rèn)為投資是不可延緩的，現(xiàn)在如果不投資，將來就沒有機(jī)會(huì)了。實(shí)物期權(quán)法則認(rèn)為，在大多數(shù)情況下，雖然投資是不可逆 的 ，但是可以推遲，即投資具有可推遲性。 ④ 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法認(rèn)為，不確定性越 高，其折現(xiàn)率也就越高，從而降低了投資項(xiàng)目的價(jià)值。而實(shí)物期權(quán)法卻認(rèn)為，不確定性是實(shí)物期權(quán)價(jià)值之所在。不確定性越高，實(shí)物期權(quán)價(jià)值也就越高。 22 分析題 (1)假設(shè)您在到期日時(shí)持有下列歐式期權(quán)： ① 3 000股 Lock公司股票的賣方期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格為每股 545便士。該公司股票的當(dāng)前市場價(jià)格為 510 便士。 ② 10 000 股 Sam 公司的買方期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格為每股 378 便士。該公司股票的當(dāng)前市場價(jià)格為330 便士。 ③ 按 1歐元＝ 50萬歐元兌換成美元的買方期權(quán)，當(dāng)前的市場匯率是 1歐元＝ 美元。 ④ 按 1 英磅＝ 美元的交割匯率將 25 萬 英磅 兌換成美元的賣方期權(quán)，當(dāng)前的市場匯率是 1英磅＝ 。 ⑤ 按 5％的交割利率（ LIBOR）借入一定數(shù)目的六個(gè)月名義貸款的買方期權(quán)，當(dāng)前，六個(gè)月的LIBOR 是 ％。 請(qǐng)問：在上述情況下，您是否應(yīng)當(dāng)行使自己的期權(quán)。 答 ： ① 應(yīng)當(dāng) 行使期權(quán)； ② 不應(yīng)當(dāng) 行使期權(quán)； ③ 不應(yīng)當(dāng) 行使期權(quán)； ④ 不應(yīng)當(dāng) 行使期權(quán)； ⑤ 應(yīng)當(dāng) 行使期權(quán)。 (2)一個(gè)投資者持有 ABC公司 2 000 股股票的期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格是 460 美分。期權(quán)價(jià)值是每股 25美分。如果到期日的股價(jià)如下： ① 445美分； ② 476美 分； ③ 500美分。請(qǐng)分別計(jì)算每種情況下期權(quán)買方和期權(quán)賣方的損益。 答：① 到期日的股價(jià) 445 美分 小于 執(zhí)行價(jià)格 460美分 ，期權(quán)不會(huì)被行使。期權(quán)賣方的收益是每股 25美分 （共 500美元），期權(quán)買方的損失也是這個(gè)金額。 ② 到期日的股價(jià) 476美分 大于 執(zhí)行價(jià)格 460美分 ，期權(quán)會(huì)被行使。期權(quán)賣方的收益是每股 9 美分 （ 25+460476），共 180美 元；期權(quán)買方的損失是每股 9美分 （ 47646025），共 180美 元。 ③ 到期日的股價(jià) 500美分 大于 執(zhí)行價(jià)格 460美分 ，期權(quán)會(huì)被行使。期權(quán)賣方的損失是每股 15美分 （ 25+460500），共 300美 元；期權(quán)買方的收益是每股 15美分 （ 50046025），共 300美 元。 從中可以得出下列結(jié)論：期權(quán)持有人所產(chǎn)生的最大凈損失就是期權(quán)的價(jià)值。當(dāng)期權(quán)不被行使時(shí)就會(huì)產(chǎn)生這個(gè)損失。同樣，期權(quán)賣方所能得到的最大凈利潤就是期權(quán)的價(jià)值。只有期權(quán)不被行使時(shí)才能實(shí)現(xiàn)這個(gè)最大利潤。 第 9 章 國有企業(yè)改制中的企業(yè)價(jià)值評(píng)估 (1)企業(yè)價(jià)值評(píng)估在國有企業(yè)改制中的意義？ 答： 國有企業(yè)改制，是將國有企業(yè)改造成為股份制公司的過程。國有企業(yè)改制對(duì)于增強(qiáng)企業(yè)動(dòng) 23 力和活力、提高其經(jīng)濟(jì)效益，以及推動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)改 革和發(fā)展都有著重要作用。在國有企業(yè)改制中，企業(yè)價(jià)值評(píng)估是一個(gè)必不可少的環(huán)節(jié)。通過企業(yè)價(jià)值評(píng)估可以明確企業(yè)資產(chǎn)的價(jià)值總量并明確企業(yè)資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)，從而為資產(chǎn)折股和股權(quán)劃分奠定基礎(chǔ)。國有企業(yè)改制中之所以要進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估有如下幾方面的考慮。 ① 企業(yè)價(jià)值評(píng)估可以科學(xué)核定公司制改造企業(yè)原有資產(chǎn)的價(jià)值總量。 一方面 由于我國固定資產(chǎn)折舊率偏低，部分資產(chǎn)的折舊額低于實(shí)際消耗，從而形成資產(chǎn)賬面價(jià)值高于其實(shí)際價(jià)值；另一方面物價(jià)的變動(dòng)也造成以前購買資產(chǎn) 的 現(xiàn)在的市場價(jià)值與賬面價(jià)值有較大差異，并且無形資產(chǎn)現(xiàn)在已成為有些企業(yè)的大筆無形財(cái)富 ，但在以前的企業(yè)資產(chǎn)賬面上企業(yè)的無形資產(chǎn)卻 又無法 反映，以上種種因素造成企業(yè)賬面價(jià)值與真實(shí)的市場價(jià)值不符，所以有必要通過企業(yè)價(jià)值評(píng)估進(jìn)行企業(yè)價(jià)值的確定，為公司制改造準(zhǔn)備條件。 ② 企業(yè)價(jià)值評(píng)估也是維護(hù)公司制企業(yè)各方投資者利益的依據(jù)。公司制企業(yè)以股權(quán)平等、利益共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)為重要特征，股東以各自出資的多少作為股權(quán)、利益和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的依據(jù)。在原有企業(yè)改組為公司時(shí)，僅以賬面價(jià)值折股就會(huì)損害原企業(yè)或新投資入股的投資者的利益，所以企業(yè)價(jià)值評(píng)估可以維護(hù)各方投資者的平等權(quán)益。 ③ 國有企業(yè)公司化改制實(shí)際是原企業(yè)法人地位終止和新公 司產(chǎn)生的過程，所以原企業(yè)財(cái)產(chǎn)以有償?shù)葍r(jià)方式轉(zhuǎn)讓給新公司，即是一個(gè)產(chǎn)權(quán)交易的過程，而確定“產(chǎn)權(quán)”的合理價(jià)格，并以股權(quán)形式反映原企業(yè)所有者的產(chǎn)權(quán)，只能通過企業(yè)價(jià)值評(píng)估來實(shí)現(xiàn)。 (2)國有企業(yè)改制企業(yè)價(jià)值評(píng)估工作分為哪幾個(gè)階段 ？ 答： 國有企業(yè)改制的企業(yè)價(jià)值評(píng)估工作分為三個(gè)階段 : ① 準(zhǔn)備階段。在此階段應(yīng)做到以下幾點(diǎn) :。 前應(yīng)認(rèn)真進(jìn)行資產(chǎn)清查和盤點(diǎn)工作，摸清家底。同時(shí)，在開始改制企業(yè)價(jià)值評(píng)估工作半年前，就應(yīng)著手財(cái)產(chǎn)清查和賬務(wù)處理工作。 ，制定切實(shí)可行的改制 方案，正確測(cè)算改制成本，特別是人員的安置、分流涉及的成本費(fèi)用問題。 構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行評(píng)估和驗(yàn)資，界定原有企業(yè)的凈資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)。同時(shí)，企業(yè)應(yīng)成立由財(cái)會(huì)、資產(chǎn)管理部門組成的企業(yè)價(jià)值評(píng)估工作小組，配合企業(yè)價(jià)值評(píng)估機(jī)構(gòu)開展評(píng)估工作，如實(shí)提供相關(guān)資料，以保證企業(yè)價(jià)值評(píng)估工作順利進(jìn)行。 ② 評(píng)估階段。此階段的重點(diǎn)是 : 、證照，做到有憑有據(jù)。 底清理、全額反映，納入改制評(píng)估范圍。 、銀行未達(dá)賬項(xiàng)必須清查盤點(diǎn)，如實(shí)反映存在的問題。 的資產(chǎn)，必須如實(shí)全面登記造冊(cè)，不準(zhǔn)私自隱瞞，并要安排專人負(fù)責(zé)此項(xiàng)工作。對(duì)已損壞、不能使用的資產(chǎn)，應(yīng)聘請(qǐng)有關(guān)部門、專家進(jìn)行審驗(yàn)，取得相關(guān)證明手續(xù)，保證國有資產(chǎn)不流失。 ，對(duì)往來賬中長期不能收回的債權(quán)除進(jìn)行必要的賬齡分析外，必須查清責(zé)任，查找證據(jù)，對(duì)收不回來的款項(xiàng)，應(yīng)爭取從工商管理部門取得相關(guān)證明，以保證評(píng)估事務(wù)所、財(cái)政、國資部門在評(píng)估和審核中，有依有據(jù)。 ③ 落實(shí)階段。評(píng)估工作完成后，企業(yè)在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中對(duì)有關(guān)損失的處理以及待攤費(fèi)用、遞延資產(chǎn)的處理，應(yīng)報(bào)主管財(cái)政機(jī)關(guān)批準(zhǔn)，評(píng)估 確認(rèn)的企業(yè)價(jià)值與企業(yè)資產(chǎn)原賬面價(jià)值有差額的應(yīng)調(diào)整 24 原資產(chǎn)賬面價(jià)值。同時(shí)，企業(yè)應(yīng)同有關(guān)部門保持密切的聯(lián)系、溝通，爭取政策支持，抓住機(jī)遇，在改制評(píng)估有效期內(nèi)，努力落實(shí)改制方案。 (3)在界定企業(yè)價(jià)值評(píng)估的具體范圍時(shí)，應(yīng)注意哪些問題 ？ 答： 在界定企業(yè)價(jià)值評(píng)估的具體范圍時(shí)，應(yīng)注意以下幾點(diǎn) 。 ① 對(duì)于在評(píng)估時(shí)點(diǎn)產(chǎn)權(quán)不清的資產(chǎn)，應(yīng)劃為“待定產(chǎn)權(quán)資產(chǎn)”，不列入企業(yè)價(jià)值評(píng)估的資產(chǎn)范圍。 ② 在產(chǎn)權(quán)清晰的基礎(chǔ)上，對(duì)企業(yè)的有效資產(chǎn)和無效資產(chǎn)進(jìn)行區(qū)分，在進(jìn)行區(qū)分時(shí)應(yīng)注意把握以下幾點(diǎn)：第一，對(duì)企業(yè)有效資產(chǎn)的判斷，應(yīng)以該資產(chǎn)對(duì)企業(yè)盈利能力 形成的貢獻(xiàn)為基礎(chǔ)，不能背離這一原則；第二，在有效資產(chǎn)的貢獻(xiàn)下形成的企業(yè)的盈利能力，應(yīng)是企業(yè)的正常盈利能力，由于偶然因素而形成的短期贏利及相關(guān)資產(chǎn)，不能作為判斷企業(yè)盈利能力和劃分有效資產(chǎn)的依據(jù)；第三，評(píng)估人員應(yīng)對(duì)企業(yè)價(jià)值進(jìn)行客觀揭示，如企業(yè)的出售方擬進(jìn)行企業(yè)資產(chǎn)重組，則應(yīng)以不影響企業(yè)盈利能力為前提。 ③ 在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，對(duì)無效資產(chǎn)有兩種處理方式：其一，進(jìn)行“資產(chǎn)剝離”，將企業(yè)的無效資產(chǎn)在進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估前剝離出去，不列入企業(yè)價(jià)值評(píng)估的范圍；其二，企業(yè)出售方擬通過“填平補(bǔ)齊”的方法對(duì)由工藝瓶頸和資金瓶頸等因素所 導(dǎo)致的企業(yè)盈利能力的薄弱環(huán)節(jié)進(jìn)行改進(jìn)。評(píng)估人員應(yīng)著重在無效資產(chǎn)不影響企業(yè)盈利能力的前提下，用適當(dāng)?shù)姆椒▽⑵溥M(jìn)行單獨(dú)評(píng)估，并將評(píng)估值加總到企業(yè)價(jià)值評(píng)估的最終結(jié)果之中，或?qū)⑵淇勺儸F(xiàn)凈值進(jìn)行單獨(dú)列示披露。 (1)國有企業(yè)改制中企業(yè)價(jià)值評(píng)估的特點(diǎn)表現(xiàn)在哪些方面 ？ 提示： 國有企業(yè)改制中企業(yè)價(jià)值評(píng)估的特點(diǎn)表現(xiàn)在評(píng)估對(duì)象層面、評(píng)估范圍層面、評(píng)估程序?qū)用嫒齻€(gè)層面。 (2)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法在國有企業(yè)改制中運(yùn)用情況如何 ？ 提示： 國有企業(yè)改制中 主要 企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法 包括 收益法、成本法、市場法。 (3)國有企業(yè)改制中企 業(yè)價(jià)值評(píng)估相關(guān)問題是什么 ? 提示： 國有企業(yè)改制中企業(yè)價(jià)值評(píng)估相關(guān)問題主要包括債權(quán)資產(chǎn)評(píng)估、產(chǎn)成品評(píng)估、長期投資評(píng)估等問題。 (1)某國有企業(yè)在評(píng)估企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)時(shí)，確定應(yīng)收賬款的賬面價(jià)值為 200萬 元 ，已確定的壞賬損失 10 萬 元 ，預(yù)計(jì)的壞賬損失為 20 萬 元 ，并假定月折現(xiàn)率為 5%，試用折現(xiàn)值法評(píng)估該企業(yè)應(yīng)收賬款的現(xiàn)值。 答： P＝（ FABABD） /（ 1+I） 將已知條件代入公式得： P=（ 2001020） /（ 1+5%） =（ 萬元 ） 該企業(yè)的應(yīng)收賬款的評(píng)估現(xiàn)值為 。 (2)某國有企業(yè)在進(jìn)行股份制改組，需對(duì)其企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，對(duì)于企業(yè)的產(chǎn)成品在市場上的現(xiàn)行銷售價(jià)格為每件 100 元，現(xiàn)有庫存的產(chǎn)成品 2 000 件，該企業(yè)為增值稅一般納稅人 ， 適用的稅率為 17%，預(yù)計(jì)的銷售管理費(fèi)用為每銷售一件 5 元，試確定 該企業(yè)產(chǎn)成品的評(píng)估價(jià)格。 25 答： 產(chǎn)成品評(píng)估價(jià)格 =產(chǎn)成品數(shù)量（產(chǎn)成品現(xiàn)行市場售價(jià) 流轉(zhuǎn)稅金） 預(yù)計(jì)銷售管理費(fèi)用 將已知數(shù)據(jù)代入公式得： 產(chǎn)成品評(píng)估價(jià)格 =2 000（ 100100 17%） 2 000 5=156 000（ 元 ） 該企業(yè)產(chǎn)成品的評(píng)估價(jià)格為 156 000元。 (3)分析資料：下表是某國有公司 2020 年至 2020 年有關(guān)的會(huì)計(jì)資料： 某國有公司 2020年 — 2020 年主要財(cái)務(wù)指標(biāo) 單位：萬元 項(xiàng)目 2020 年 2020 年 2020 年 2020 年 資產(chǎn)總額 1 800 2 000 2 800