某公司可轉(zhuǎn)換債券融資-資料下載頁
2025-05-28 00:11本頁面
【正文】 債上市公司中有21家的股票價格走勢弱于同期大盤指數(shù)的走勢；從股價漲升幅度看，％，％，其中東方電子相對下跌幅度最大，％；而佛塑股份表現(xiàn)最好，％。（2）我們在上文曾提及，由于可轉(zhuǎn)換債券在未來的轉(zhuǎn)換，將伴隨著股價的上揚（否則投資者不會轉(zhuǎn)換），這樣就會把一部分應(yīng)由原有股東享有的收益轉(zhuǎn)移給轉(zhuǎn)債的投資者，這部分成本可以視做原有股東承擔(dān)的機(jī)會損失（或機(jī)會成本）。這種成本無法預(yù)測，視公司而定，并且與可轉(zhuǎn)債的條款設(shè)計，尤其是發(fā)行定價、發(fā)行時機(jī)緊密相關(guān)。（三）中國上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券融資的誤區(qū)從當(dāng)前的“可轉(zhuǎn)換債券熱”來看，中國上市公司普遍想利用可轉(zhuǎn)換債券來融資，而轉(zhuǎn)債的特征也顯示其似乎是一種有利的渠道。正是在這樣一種認(rèn)識下，中國上市公司表現(xiàn)出了許多“融資誤區(qū)”。這里我們主要從以下三個方面進(jìn)行分析：（1）可轉(zhuǎn)換債券的種類與發(fā)行公司性質(zhì)選擇的誤區(qū)在第二部分的論述中，我們曾經(jīng)提及考慮到轉(zhuǎn)債自身的特性，并不是所有的公司都適合發(fā)行轉(zhuǎn)債的，轉(zhuǎn)債可能最適用于那些規(guī)模較小，但有著數(shù)量較大、不斷增長的融資需求，并且由于風(fēng)險較大，其額外債務(wù)融資受到限制的成長性公司。但是，正如前面提及的，有人也許會說，美國、歐洲的情況就不盡如此，無論是大公司、小公司似乎都熱衷于轉(zhuǎn)債的發(fā)行，而且有相當(dāng)多的大公司轉(zhuǎn)債發(fā)行的規(guī)模都很大。（參見表1）但是，在看到世界，尤其是美國轉(zhuǎn)債規(guī)模擴(kuò)大的同時，我們可能忽略了轉(zhuǎn)債品種的創(chuàng)新問題，或者說美國目前的轉(zhuǎn)債已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不是早期單純的模式了，正是這種品種創(chuàng)新，改變了早期轉(zhuǎn)債的一些特性，進(jìn)而為美國轉(zhuǎn)債市場發(fā)展提供了動力，其中由美林證券在1985年推出的“流動性收益期權(quán)票據(jù)”（LiquidYieldOptionNote，LYONs）就是突出的一例，如今在美國大型公司發(fā)行的轉(zhuǎn)債幾乎都是LYONs品種1987年到1992年在美國NYSE或AMEX上市的167例轉(zhuǎn)債中，LYONs23例，占20%多，為大型公司發(fā)行（Nanda，Yun，1986）。顯然，如果沒有這些創(chuàng)新，可轉(zhuǎn)換債券在美國不可能有如此的規(guī)模，也不能成為大型公司籌資的一種渠道。就中國證券市場的發(fā)展現(xiàn)狀而言，雖然在可轉(zhuǎn)換債券的設(shè)計中參照了國際的一些經(jīng)驗，但是依然是一種較為原始的產(chǎn)品，無法象美國那樣改變其原有的一些特性，這就決定了在中國可轉(zhuǎn)換債券絕對不是所有公司籌資的最佳渠道，比如風(fēng)險較小、業(yè)績增長迅速的公司以及收入穩(wěn)定、成長性一般的公司發(fā)行轉(zhuǎn)債就并不能有效促進(jìn)公司價值的提高。但實踐中，中國的上市公司幾乎是一哄而上，似乎監(jiān)管當(dāng)局的發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)就是發(fā)行可轉(zhuǎn)債公司的標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)而出現(xiàn)了只要符合條件就試圖發(fā)行轉(zhuǎn)債的盲目現(xiàn)象。這是一個極為明顯的誤區(qū)。（2）可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行時機(jī)選擇的誤區(qū)可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行時機(jī)，直接影響公司現(xiàn)有股東、投資者的利益分配。一般而言，牛市時發(fā)行轉(zhuǎn)債對于上市公司的現(xiàn)有股東最為有利當(dāng)時股價很高，還可以加上一個溢價，在發(fā)行規(guī)模確定的情況下，籌資的量就大，但是這時發(fā)行的轉(zhuǎn)債一般很難實現(xiàn)到時轉(zhuǎn)換未來股價可能達(dá)不到牛市水平，進(jìn)而引致轉(zhuǎn)債的失敗，可能帶來較大的財務(wù)壓力，這樣一種情況在90年代的日本就非常明顯；當(dāng)市場處于熊市時，發(fā)行轉(zhuǎn)債對投資者比較有利股價上揚的空間非常大，但對于上市公司而言，由于低股價帶來的籌資量較小，一般覺得出讓利益過大，不太情愿發(fā)行。因此，市場可接受的可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行時機(jī)被認(rèn)為是市場從熊市向牛市開始轉(zhuǎn)變的時候最為有利。從中國目前來看，市場有從牛向熊轉(zhuǎn)換的跡象，這樣一種時候，眾多上市公司紛紛選擇發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，應(yīng)該說并不是發(fā)行轉(zhuǎn)債的好機(jī)會，所以很難說發(fā)行轉(zhuǎn)債是符合現(xiàn)有中國上市公司股東利益的一種理性選擇。（3）配股、增發(fā)與可轉(zhuǎn)債選擇的誤區(qū)作為三種不同的再融資渠道，配股、增發(fā)以及可轉(zhuǎn)換債券有著各自不同的特點，對于上市公司也有不同的影響，因此如果我們基于經(jīng)濟(jì)理性假設(shè)的話，不同類別的企業(yè)以及企業(yè)發(fā)展過程的不同階段，應(yīng)該基于公司發(fā)展戰(zhàn)略、市場狀況以及各種融資渠道的成本收益分析，選擇適合公司長遠(yuǎn)發(fā)展的不同再融資方式。但前已敘及，在中國，迫于融資的強(qiáng)烈欲望，各種再融資渠道的發(fā)展幾乎都呈現(xiàn)出盲目跟隨的狀況，即在火爆之后，常常伴隨出現(xiàn)一種市場盲目恐慌的事情，增發(fā)運行軌跡的演變就是目前一個明顯的例證如此來選擇再融資渠道，對于上市公司的長遠(yuǎn)發(fā)展，對于中國證券市場的規(guī)范，很可能是一種巨大的障礙。我們希望伴隨今日可轉(zhuǎn)換債券熱之后的，將不會是又一次“可轉(zhuǎn)債恐慌”。四、結(jié)語雖然可轉(zhuǎn)換債券在國際金融市場上歷史悠久，但在中國，它無疑應(yīng)該屬于新生事物的范疇。正如我們所論及的，可轉(zhuǎn)換債券本身具有獨特的性質(zhì)，尤其在公司治理結(jié)構(gòu)的完善中有非常獨到的優(yōu)勢，因此，在中國可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行規(guī)模及其特性的普及，不僅有助于上市公司的融資，促進(jìn)某些公司的發(fā)展，而且還有助于在一定程度上抑制內(nèi)部人控制現(xiàn)象以及其他代理問題，完善上市公司治理結(jié)構(gòu)。但同時我們也應(yīng)該認(rèn)識到，鑒于中國目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，可轉(zhuǎn)換債券在中國的發(fā)展將不會是一帆風(fēng)順的事情，而且一旦誤區(qū)變?yōu)楝F(xiàn)實，很可能對中國股票市場，乃至中國金融體制改革帶來深遠(yuǎn)的不利影響，進(jìn)而我們需要化很大的努力去維護(hù)可轉(zhuǎn)換債券這一新生事物的發(fā)展和完善。25 / 25
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