【正文】 東、中糧集團旗下的ET、RT對中國國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會將股權(quán)仲裁給江蘇華源不服，進而向北京中級人民法院提出訴訟。從2004年9月至今，三個月的仲裁期早已過去，但裁決結(jié)果一直不見蹤影。更可氣惱的是，ET、RT所持原江山制藥股權(quán)的受讓人豐原集團，已將江山制藥劃入其“勢力范圍”之內(nèi)。而華源生命、華源制藥對此有爭議之舉只好聽之任之?！　∷裕A源生命對雙鶴藥業(yè)、華源制藥的整合，既需要足夠的耐心從長計議，又需要超出常人的智慧審慎面對。　　上藥集團自納入華源集團，其內(nèi)部整合、外部擴張幾乎沒有消停。如果說其將旗下44億元資產(chǎn)“捆綁甩賣”，重新確定5大事業(yè)部新的管理體制兩項重大整合舉措整體上還算“順風(fēng)順?biāo)钡脑挘敲矗?004年年末相繼投資控股山東新華醫(yī)藥集團有限責(zé)任公司（簡稱新華集團）和山東魯抗醫(yī)藥集團有限公司，一開始就注定“磕磕絆絆”，并很可能延后上藥集團謀求盡早赴境外上市的計劃。這一點或許緣于新華集團控股的新華制藥、魯抗集團控股的魯抗醫(yī)藥兩個醫(yī)藥類公司糟糕的業(yè)績?！　?月25日，新華制藥公布2004年年報，主營業(yè)務(wù)收入151，％；凈利潤負5，％。　　隔日，3月26日，魯抗醫(yī)藥也公布2004年年報，主營業(yè)務(wù)收入102，％；凈利潤負9，上年度則為盈利5?！　?jù)年報，造成新華制藥和魯抗醫(yī)藥凈利潤雙雙大幅下挫的直接原因，是原油價格和原材料價格持續(xù)上揚、抗生素政策性降價、部分抗生素限售、出口退稅率降低、以及運輸成本攀升等因素。而從兩公司內(nèi)部要素看，產(chǎn)品老化、附加值較低，則是兩公司帶共性的“軟肋”，毫無抵御外來打擊的能力?！　哪撤N意義上講，對于上藥集團來說“壞事可能變成好事”。因為隨著新華制藥、魯抗醫(yī)藥2004年經(jīng)營業(yè)績驟降至虧損，上藥集團在投資控股新華集團、魯抗集團的談判中增添了籌碼，可以因此降低投資成本。不過，從上藥集團急于整體赴海外上市這一策略出發(fā)，上藥集團即使能夠在股權(quán)方面節(jié)省投資，但實際運作上市過程中新華制藥、魯抗醫(yī)藥業(yè)績不能“起死回生”，其最終的成本仍然難以降下來，并很有可能“得不償失”。因此，成功投資控股新華集團、魯抗集團后，怎樣助力新華制藥、魯抗醫(yī)藥盡速扭虧、重拾發(fā)展軌道，將上藥集團面臨的最棘手的整合難題?！　”粍有驼稀　〈硇怨居校喝A北制藥、三九集團、南京醫(yī)藥等。這些公司要么剛剛經(jīng)歷股權(quán)重大變動，要么由于過去過度擴張導(dǎo)致資金鏈緊繃，要么陷入經(jīng)營結(jié)構(gòu)失衡的桎梏一時難以解脫，而生存與發(fā)展矛盾迫使它們作“困獸之斗”?！　≡谧C券市場，華北制藥一直被投資者視為醫(yī)藥類公司板塊的龍頭公司，可是由于華北制藥多年來“反哺”控股股東華藥集團，致使本身長期“失血”，因而無法充分展現(xiàn)龍頭風(fēng)范。此外，青霉素、VC等產(chǎn)品價格的起伏跌宕，也客觀上制約了華北制藥在平穩(wěn)的市場競爭氛圍中穩(wěn)健發(fā)展。　　2004年12月末，證監(jiān)會核準(zhǔn)了華藥集團按“以股抵債”。同時， 5，這個國際知名的抗生素原料藥公司成為華北制藥戰(zhàn)略投資者，亦被有關(guān)方面接納?！　θA北制藥來說，長期阻礙自身發(fā)展的資金體外循環(huán)問題似已基本解決。不過，現(xiàn)時主營面臨的惡劣市場環(huán)境，相比“失血”大概更加可怕。煤電油運汽供應(yīng)緊張、價格高企，原材料一漲再漲、生產(chǎn)成本上升，主導(dǎo)產(chǎn)品VC、青霉素價格持續(xù)下調(diào)，外加部分抗生素限售，均強悍地沖擊著華北制藥一度好轉(zhuǎn)的經(jīng)營狀況。據(jù)華北制藥稱，其2004年年度業(yè)績將大幅下降。　　鑒于目前醫(yī)藥行業(yè)上游生產(chǎn)要素如煤、原油價格仍處高位等因素，華北制藥之整合將主營圍繞產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整這一中心展開，且前路相當(dāng)艱難漫長。　　盡管就占用資金這一點而言，三九集團與華藥集團有相似之處，但在占用額、投資方式等方面，兩大集團之間卻很不相同?！　∪偶瘓F前幾年大規(guī)?？绲貐^(qū)投資收購醫(yī)藥企業(yè)和其他企業(yè)，其資金來源一方面依靠銀行借貸，另一方面則主要是占用旗下上市公司擁有的自有資金和募集資金?！　?001年8月，三九醫(yī)藥自爆控股股東及其關(guān)聯(lián)公司占用25億元。嗣后，三九集團承諾盡快還欠占用款。不過，此事一直到2005年三九集團高層易人亦進展不大。種種跡象顯示，其間，除三九集團對三九醫(yī)藥等上市公司所欠舊債未還清外，還衍生出新的債僅債務(wù)問題，這就是三九集團與旗下三九醫(yī)藥、三九發(fā)展以及三九生化之間相互擔(dān)保借貸問題，并一度引起銀行提前索貸、或采取法律行動追貸的事態(tài)?！　默F(xiàn)狀看，欲徹底解除占用資金問題、以及拖欠銀行欠債問題，三九集團仍有相當(dāng)大的難度。較現(xiàn)實的辦法包括：一是出售部分資產(chǎn)；二是轉(zhuǎn)讓所持上市公司部分股權(quán)；三是采取華藥集團“以股抵債”和引入戰(zhàn)略投資者加盟并舉的模式。但是，任何一種辦法只能紓解三九集團所承受的壓力，而不能從根本上解決占用資金和債權(quán)債務(wù)問題?！　?004年對于南京醫(yī)藥來說，是 1996年7月上市以來經(jīng)營狀況最慘淡的一年。年報顯示，％；，％。其凈利潤滑落至8年的歷史低點?！　娜昕?，南京醫(yī)藥的醫(yī)藥商業(yè)主營業(yè)務(wù)收入513，％，％；制藥主營業(yè)務(wù)收入11，％，毛利率 ％。不難發(fā)現(xiàn)，高毛利率的制藥業(yè)比重小，低毛利率的醫(yī)藥商業(yè)比重大，是南京醫(yī)藥主要的致命的結(jié)構(gòu)性難題?！　∈聦嵣?，南京醫(yī)藥只是整個醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)經(jīng)營狀況的一個縮影。招標(biāo)、降價、限售、快批業(yè)態(tài)涌現(xiàn)、毛利率扁平化，已經(jīng)令到醫(yī)藥商業(yè)企業(yè)逼近前所未有的生存危機的邊緣?！　】磥?，片面追求無效益的規(guī)模經(jīng)營“此路不通”，南京醫(yī)藥宜在解決經(jīng)營結(jié)構(gòu)性矛盾上“想轍”了。　　總而言之，受醫(yī)藥行業(yè)內(nèi)部或外部各種因素的作用和影響，經(jīng)過持續(xù)幾年以擴張式企業(yè)并購為主旋律發(fā)展的各大醫(yī)藥集團或醫(yī)藥類公司，時下到了需要進行內(nèi)部內(nèi)涵式整合的時候，亦確有整合的必要性、迫切性。　　從企業(yè)發(fā)展的觀點看，并購與整合，是企業(yè)發(fā)展過程中兩個相輔相成、既緊密聯(lián)系又有所區(qū)別的不同經(jīng)濟活動形態(tài)。企業(yè)并購是整合的開始，整合是并購的延續(xù)，目的都是企業(yè)投資效益的最大化。兩者只存在時間順序上、階段側(cè)重點上的差別，而不存在經(jīng)濟活動本質(zhì)上的差別?！　倪@個意義上講，當(dāng)前醫(yī)藥行業(yè)響起內(nèi)涵式整合的“變奏曲”，無論持續(xù)多長時間，最終還是要回到擴張式并購的“主律施”上來。如此周而復(fù)始、循環(huán)演繹、不斷前進。管理層收購MBO躊躇放行 放在國企（包括集體企業(yè)）產(chǎn)權(quán)改革的大視角來看，MBO只不過是中國特定所有制企業(yè)（國有、集體）群體中適合少數(shù)特定對象（如人力資本特征、管理效率特征等）的產(chǎn)權(quán)改革方式之一，就MBO本身而言，尚有許多可以選擇的空間，至于哪種方式是最為適合、最優(yōu)化的方式，還是需要結(jié)合企業(yè)的具體情況具體分析，擇優(yōu)而作。 有一點可以肯定，如若不規(guī)范，MBO所產(chǎn)生的負面作用必然大于其積極的一面，如若規(guī)范，則無疑是為國企產(chǎn)權(quán)改革提供了一個更完善的工具。 由此， 4月14日國資委和財政部頒布的《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓暫行規(guī)定》，使國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)改革規(guī)范、規(guī)范、再規(guī)范，只有這樣，MBO才能坦坦蕩蕩暢行天下。 “在實行了一段時間之后，也有可能會根據(jù)操作過程中可能出現(xiàn)的一些新問題和新的情況進行補充和修訂?！薄镀髽I(yè)國有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓暫行規(guī)定》（簡稱暫行規(guī)定）制訂方之一，國務(wù)院國資委的一位人士此前曾表示。 如果要從國資委成立之日開始算，4月14日頒布的暫行規(guī)定，是涉及到國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的第三份文件了。在經(jīng)過了一番來自學(xué)術(shù)界“炮轟”國有資產(chǎn)流失的口水大戰(zhàn)之后，在國資委進行了一系列全國范圍內(nèi)的普遍調(diào)查和摸底之后出臺的這份文件，其受期待的程度比前兩份相關(guān)文件要高得多。 盡管這份新文件小心翼翼地回避了關(guān)于MBO的字眼，但暫行規(guī)定中的條文已經(jīng)給出足夠的信息，表示監(jiān)管部門——國資委和財政部——對中小企業(yè)進行MBO的許可并嚴(yán)格監(jiān)管的姿態(tài)。 不管是國資委人士還是在業(yè)內(nèi)專家看來，在普遍肯定暫行規(guī)定突破的同時，也認為，暫行規(guī)定仍有許多未盡的空間，需要進一步可能地完善。 一個又一個條文的出臺，一次又一次的規(guī)范，MBO在中國起落沉浮的歷史和未來，同時也暗合中國國企治理結(jié)構(gòu)的路徑歷程。 三年三大步 從時間脈絡(luò)上來看，在國資委成立之后，包括這一次，對于國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓（含MBO）已經(jīng)有過三道令牌。 第一次是2003年底的《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見》（國辦發(fā)200396號），該《意見》被認為是國資委對國企改制工作定調(diào)的一個文件，在該文件中，對國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓的一些原則和流程作了基礎(chǔ)性的規(guī)定。 此后，2004年1月，國資委頒發(fā)了《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》（國資委、財政部令第3號），專門對企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓進行規(guī)定。在業(yè)界看來，這是在2003年管理層收購被叫停之后，監(jiān)管部門真正默許管理層收購。 3號令頒布之后，MBO重新熱鬧起來，一批企業(yè)包括上市公司在內(nèi)，都借此東風(fēng)進行了管理層收購，據(jù)不完全統(tǒng)計，2004年上市公司進行MBO的達到19家之多。 在這個歷史過程中，開始有大型國有企業(yè)嘗試曲線MBO.大企業(yè)的涉險招致了更多的注意力，同時也招來了批評和抨擊。在爭議的背后，作為國資看家人的國資委無疑是站在風(fēng)口浪尖之上，而實際上，此后國資委在全國 26個省市展開的對國有企業(yè)改革的一系列調(diào)查結(jié)果也顯示，已經(jīng)或者正在進行的許多國有企業(yè)的管理層收購，的確存在著許多不夠規(guī)范的地方?！啊械淖再u自買，暗箱操作；有的以國有產(chǎn)權(quán)或?qū)嵨镔Y產(chǎn)作為其融資的擔(dān)保，將收購風(fēng)險和經(jīng)營風(fēng)險全部轉(zhuǎn)嫁給金融機構(gòu)和被收購企業(yè)；有的損害投資人和企業(yè)職工的合法權(quán)益，引發(fā)了一些不穩(wěn)定因素等……” 調(diào)查中的這種尷尬的事實讓國資委腹背受敵，國資委意識到，對于管理層收購，在經(jīng)歷了百花怒放之后，應(yīng)該進入一個逐漸規(guī)范的階段。 在2004年年底，國資委開始明確表態(tài)：大型國有企業(yè)不許搞MBO管理層收購，中小企業(yè)可以探索，但須在國務(wù)院國資委出臺更細化的規(guī)范文件后?！耙_保企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓行為的公開、公平、公正和有序進行，這既是維護國有資產(chǎn)出資人、企業(yè)職工合法權(quán)益，防止國有資產(chǎn)流失的需要，也是保護企業(yè)管理層自身合法權(quán)益的需要。”國資委主任李榮融在公開場合說。 完善和突破 經(jīng)過了近4個月的多方討論和征求意見，暫行規(guī)定終于姍姍出臺。 “從上世紀(jì)九十年代初開始，按照‘抓大放小’的原則，絕大多數(shù)中小國企早就完成改制了，這其中相當(dāng)部分就是通過MBO來完成的。”對于暫行規(guī)定可能產(chǎn)生的實際有效覆蓋面，上海榮正咨詢董事長鄭培敏表示。業(yè)內(nèi)的普遍共識是，暫行規(guī)定的第二條、第三條和第九條是較之前有較大突破的關(guān)鍵之處。 第二條對管理層收購中“管理層”做出了界定，這是此前各類相關(guān)法規(guī)中所沒有的。按照新暫行規(guī)定，“管理層”是指轉(zhuǎn)讓標(biāo)的企業(yè)及標(biāo)的企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)直接或間接持有單位負責(zé)人以及領(lǐng)導(dǎo)班子其他成員，“企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓”是指向管理層轉(zhuǎn)讓，或者向管理層直接或間接出資設(shè)立企業(yè)轉(zhuǎn)讓的行為。 第五條的主旨是大型國有及國有控股企業(yè)及所屬從事該大型企業(yè)主營業(yè)務(wù)的重要全資或控股企業(yè)的國有產(chǎn)權(quán)和上市公司的國有股權(quán)不向管理層轉(zhuǎn)讓。對于這一點，之前已經(jīng)沒有太大的懸念，因為國資委各領(lǐng)導(dǎo)均已在各種場合表示過這種態(tài)度。 但德邦證券首席經(jīng)濟學(xué)家陸滿平的看法卻是，只要是向外資和民營開放的企業(yè)，都應(yīng)該向管理層開放，所以，大型企業(yè)也可以嘗試管理層收購。 第九條規(guī)定是為杜絕和防患曲線MBO而設(shè)定的：“管理層不得采取信托或委托等方式間接受讓企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)。”短短的一句話，可能讓人有點失望，因為，此前調(diào)查所反映出的各種問題中，由于曲線MBO而導(dǎo)致的國有資產(chǎn)流失以及種種其他問題，是比較明顯的一種。 那么，這個規(guī)定是否就能夠真正杜絕曲線MBO的發(fā)生？從20世紀(jì)90年代到現(xiàn)在，各種繞過政策壁壘，曲線進行MBO種種模式和方法，怎樣通過這一句話的規(guī)定而變得銷聲匿跡？ “之前考慮過在一些流程上進行規(guī)范，比如，定價，對收購主體的評價和審核，對管理層通過信托或者委托其他公司進行的MBO，是否應(yīng)考慮進行更為細致的調(diào)查等?！眹Y委的一位官員告訴記者。 實踐與挑戰(zhàn) “規(guī)則是一方面，重要的還是執(zhí)行，之前許多MBO出現(xiàn)問題，主要還是在執(zhí)行的過程中不夠規(guī)范而造成的。”國務(wù)院發(fā)展研究中心的一位專家認為。 據(jù)悉，在此之前，有人提議要討論是否永久保留國有股股東在董事會中的董事位置。 “假設(shè)99%都被管理層收購了，只有1%的國有股，那么，國有股東是否仍然應(yīng)該保留在董事會中的位置，以便履行監(jiān)管國有資產(chǎn)是否真正保值增值的職責(zé)呢？”一位參與暫行規(guī)定制訂的人士透露。 其次，對于之前討論過的是否對管理層收購的股權(quán)持股比例進行限制的規(guī)定，在此暫行規(guī)定中顯然沒有表現(xiàn)出來?！皼]有規(guī)定管理層收購持股比例的上限，其實就已經(jīng)將MBO涵蓋其中了，因為管理層一定要控股，才能稱之為MBO，但沒有做出死規(guī)定，顯然是不設(shè)上限，管理層控股也就包含其中了?！? 專家認為，在后續(xù)的執(zhí)行過程中，暫行規(guī)定還將可能面臨的新的挑戰(zhàn)是，如何與現(xiàn)有的一些其他相關(guān)法規(guī)之間進行協(xié)調(diào)。從現(xiàn)有的情況來看，涉及國有企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定和條文主要有：中國證監(jiān)會的第10號令《上市公司收購管理辦法》；國資委《關(guān)于規(guī)范國有企業(yè)改制工作的意見》國辦發(fā)〔2003〕96號；間接涉及的文件還有《企業(yè)國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓管理暫行辦法》（國資委、財政部令第3號）、《財政部關(guān)于股份有限公司國有股權(quán)管理工作有關(guān)問題的通知》（財管字〔2000〕200號）、《財政部關(guān)于國有持股單位產(chǎn)權(quán)變動涉及上市公司國有股性質(zhì)變化有關(guān)問題的通知》（財企〔2002〕395號）、2003年8月《深圳證券交易所上市公司非國有股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓過戶須知》等。 也有觀點認為，在中小企業(yè)股權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓逐步實踐過程中，將逐步積累國有企業(yè)股權(quán)向管理層轉(zhuǎn)讓的經(jīng)驗，屆時，在適當(dāng)?shù)臅r候，將中小企業(yè)的經(jīng)驗推廣到更大的范圍，比如，一些充分競爭但是又不涉及國計民生關(guān)鍵行業(yè)的企業(yè)中，也是有可能的。懷疑和肯定的觀點同時存在，但是否真的能起到效用，最好的檢驗辦法是實踐，或許，在國資委下一次進行情況摸底調(diào)查的時候，才能發(fā)現(xiàn)新規(guī)定的效用究竟有多大。國企發(fā)展浴火后長虹是生是死郎咸平又拍案了，此番因為長虹。對于長虹的產(chǎn)權(quán)改革，他以兩代人的MBO的說法表示了質(zhì)疑。怎樣解決產(chǎn)權(quán)改革問題？怎么建立高管激勵機制？成為繼浴火之后長虹是生是死之后