【正文】 型的股票的收益率比收入型股票的收益率高，且 KS 是個變量， 所以 BIH的股利政策有關(guān)論成立； 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) （ 3）如果（ D1/P0）與 g 之間關(guān)系的斜率 1，說明投資者偏好增長型的股票或偏好資本利得，且 KS 是個變量，所以 TD的股利政策有關(guān)論成立。 D1/P0 KS =（ D1/P0） +g （ %） BIH Mamp。M TD g（ %） 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 大量的研究結(jié)果表明： H0：斜率 =1 可以成立，支持了 Mamp。M的股利 政策無關(guān)論。但是，由于這一研究的前提是：樣本企業(yè)只在股利政策方 面存在差異；可以準(zhǔn)確地估計企業(yè)的增長率。鑒于此，人們對這些研究 結(jié)論提出質(zhì)疑。 根據(jù) CAPM，研究股利政策差異對 KS 的影響是否顯著，抽樣檢驗： KS =Rf + Bi（ Rm Rf ） + Ci（ DYi DYA ） 其中： DYi是企業(yè)的股利收益率； DYA 是市場平均的股利收益率 （ 1）如果 H0： C=0 可以成立，則支持 Mamp。M的股利政策無關(guān)論； （ 2）如果 H0： C 0 可以成立，則支持 TD的股利政策有關(guān)論； （ 3）如果 H0： C0 可以成立，則支持 BIH的股利政策有關(guān)論。 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 某些研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)： C0，即高股利收益率的股票具有較高的權(quán)益資 本收益率（ KS ），從而支持稅差理論（ Lizenberger amp。 Ramaswamy, 1979，樣本 193677)。但是，也有不少研究發(fā)現(xiàn)： C=0 可以成立，支持 了 M amp。M的股利政策無關(guān)論。 （二）國內(nèi)的研究狀況 — 集中研究股利政策的市場反映； — 集中研究股利政策的影響因素。 吳世農(nóng)和郭力實的研究 (Wu Shinong amp。 Guo Lishi, ”Effects of Dividend Yield amp。 Dividend Policy on Stock Prices amp。 Returns in China: An Empirical Study,” Business Management in China’s Market Economy， CCUIPP 1997’s Conference, 1997.) （ 1）研究問題：股利政策的市場反映。根據(jù) 103家公司 1996年的年報和股利公告數(shù)據(jù)，先分為 4組： 不分配股利、 分配現(xiàn)金、只送紅股、 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 既派現(xiàn)又送股。采 用 CARs研究市場（股價或收益）對這四種股利政策的反映； （ 2）研究方法 ——事件研究法（ Event Study） — 根據(jù)公司的盈利水平高低，將“不分配股利組”進(jìn)一步分為： 高盈利不分配 低盈利不分配 采用 CARs研究盈利水平高或低時采取不分配股利政策的市場反映； — 根據(jù)公司的送股比例高低，將“只送紅股組”進(jìn)一步分為： 高比例送紅股 低比例送紅股 采用 CARs研究送股比例高低差異的市場反映。 （ 3） 研究的結(jié)論： — 投資者偏好“送股”和“送 +現(xiàn)”的股利政策； — 投資者期望盈利的公司分配股利，盈利而不分配的政策對公司 股價有所影響； — 送股比例高低對股價似乎沒有影響。 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) ? A 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) ? B 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) ? C 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 陳曉、陳小悅、倪凡的研究（“我國上市公司首次股利信號傳遞效應(yīng)的實證研究”， 《 經(jīng)濟科學(xué) 》 ， 1998年第 5期。） （ 1）問題：將 86家上市公司分為“現(xiàn)金股利”、“股票股利”和“混合股利”三組，研究上市公司首次股利是否具有顯著的信號傳遞效應(yīng)？ （ 2）結(jié)論： * 三種股利政策的超常收益顯著，具有信號傳遞效應(yīng)； * 設(shè) 0= 股利政策公告時間，傳遞時間在 [2， +3]，即“公 告前 2天和公告后 3天” 之間實現(xiàn)。 其他研究 （ 1）張水泉、韓德宗（ 《 預(yù)測 》 ）：研究各種股利分配方式、行業(yè)、規(guī)模、效益、市場景氣的股利政策產(chǎn)生的市場反映，發(fā)現(xiàn)：不同股利政策在不同市場景氣（多、空）、行業(yè)、業(yè)績時的市場反映不同，市場反映延續(xù)至公告日后 10多天，上海市場是非半強型有效市場。 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) （ 2）魏鋼（ 《 經(jīng)濟研究 》 1998. 6）：研究 130家上市公司，分紅與不分紅、派現(xiàn)與送股等股利政策對股價的影響，發(fā)現(xiàn)影響顯著，符合股利政策相關(guān)論。 （ 3）呂長江、王克敏（ 《 經(jīng)濟研究 》 ）：研究 98和 99年支付先進(jìn)股利的 316家公司，采用“因子分析 —逐步回歸方法”，發(fā)現(xiàn)股利支付水平與當(dāng)期盈利、公司規(guī)模、股東權(quán)益比、流動性成正比，與國有股和法人股比例成反比。此外，業(yè)績不好的企業(yè)發(fā)放股利具有高負(fù)債特點，表明這類企業(yè)可能通過負(fù)債支付股利。 （ 4）劉星： 《 中國股份公司股利政策制訂的理論與實證研究 》 （重慶大學(xué)博士論文， 1997）。 （ 5）李常青： 《 當(dāng)代股利政策理論發(fā)展的綜合性評述與股利信號理論的實研究 》 （廈門大學(xué)博士論文， 1999）。 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) （三） 10年來中國上市公司股利政策的回顧和評述 在過去的 10年，中國上市公司股利政策變化頻繁，分配方式多樣，似乎沒有章法。上市公司連續(xù)派現(xiàn)只有 37家（上海 21家，深圳 16家）。在 1998年派現(xiàn)的 231家公司中， 115家在 1999年不再派現(xiàn)；再 1999年派現(xiàn)的 301家公司中， 99家再 2022年不再派現(xiàn)；在 2022年派現(xiàn)的 611家公司中，161家公司在 2022年不再派現(xiàn)。 從股利分配形式看，不同時期上市公司的股利分配形式不同。為了實現(xiàn)股本規(guī)模擴張，早期以送股、配股和轉(zhuǎn)增為主，發(fā)放現(xiàn)金股利很少；隨著配股要求的提高，后期是派現(xiàn)為主，但現(xiàn)金股利支付率很低。 從股利分配行為看， “ 同股不同權(quán)，同股不同利 ” 現(xiàn)象比較嚴(yán)重。神馬實業(yè) 1994年分配預(yù)案是：流通股 10股送 2股，而國家股是 10股派現(xiàn)金2元。東方通信 1996年分配預(yù)案是：流通股 10股派現(xiàn) ， B股 10股派現(xiàn) ，國有股 10股派現(xiàn) 。 第七章 股利政策 ——理論與實踐 （吳世農(nóng) /廈門大學(xué)） Chapter 7 Dividend Policy: Theory amp。 Practices (WSN/XMU) 表 1 19972022年度股利分配形式比例 單位：家，％ 年 度 1997 1998 1999 2022 2022 上市公司總數(shù) 744 841 959 1088 1138 進(jìn)行分配 分配公司數(shù) 371 369 387 634 669 （不含配股） 占公司總數(shù)比例 公司家數(shù) 170 194 254 490 529 純派現(xiàn) 占公司總數(shù)比例 占分配公司比例 純送股 公司家數(shù) 59 35 21 3 6 占公司總數(shù)比例 占分配公司比例 純轉(zhuǎn)增 公司家數(shù) 18 21 28 11 12 占公司總數(shù)比例