【正文】 產(chǎn)值(有形資產(chǎn)值是指凈資產(chǎn)扣除無形資產(chǎn)，但知識產(chǎn)權(quán)除外)和資產(chǎn)負債率均需做出一定的限制；同時對發(fā)行人主業(yè)做出具體的要求，并且要有良好的成長性。（4）可以考慮降低甚至不設(shè)最低盈利要求。主板市場的上市規(guī)則中一般有“三年連續(xù)盈利”的要求，而高科技企業(yè)由于技術(shù)創(chuàng)新能力較強，使得技術(shù)升級換代快，科研成果的產(chǎn)業(yè)化時間短，又大多處于項目開發(fā)期，承擔了巨額的研發(fā)費用，因此無法達到上述條件。隨著證券市場的不斷發(fā)展，投資者日益成熟，市場運作(特別是主板市場運作)逐步規(guī)范，監(jiān)管水平不斷提高，創(chuàng)業(yè)板市場的上市條件可逐步放松。對于研究與開發(fā)(Ramp。D)力量很強的企業(yè)，可以不設(shè)最低盈利要求，且不分企業(yè)存續(xù)期間的所有制性質(zhì)均可連續(xù)計算經(jīng)營業(yè)績。（5）公司在最近二年內(nèi)無重大違法行為(重大違法行為是指違反國家法律、法規(guī)、其他規(guī)范性文件，且情節(jié)嚴重的行為)；在最近兩個會計年度內(nèi)企業(yè)的財務(wù)會計文件無虛假記載。這對公司“持續(xù)經(jīng)營兩年”的要求附加了嚴格的限制條件。 公司申請其股票在創(chuàng)業(yè)板市場上市，除了符合以上所列條件外，還應(yīng)當符合下列條件： （1）股本規(guī)模相對較小，但對業(yè)務(wù)和管理要求應(yīng)該較嚴。按照目前我國主板市場的上市標準,企業(yè)發(fā)起人認購的股本數(shù)額不少于3000萬元，股票發(fā)行后公司股本總額不低于5000萬元。而中小高科技企業(yè)一般都處于創(chuàng)業(yè)期,生產(chǎn)規(guī)模偏小,無法滿足主板市場的上市條件。所以，創(chuàng)業(yè)板市場應(yīng)適當放松對公司股本總額和發(fā)起人擁有股本總額的限制，從而盡可能讓規(guī)模偏小、缺乏資金、但產(chǎn)品前景良好的中小企業(yè)上市。在我國成立創(chuàng)業(yè)板市場的初期，考慮到新興市場的特點，為了抑制過度投機，防范和控制市場風險，提高市場的營運質(zhì)量和運作效率，除適當放寬股本規(guī)模的要求之外，上市條件將不比主板市場寬松。 值得一提的是，在放寬企業(yè)上市條件的同時，公司應(yīng)該制定明確的發(fā)展目標，強化其業(yè)務(wù)標準和管理標準，即公司必須具有突出的主營業(yè)務(wù)、明確的主導(dǎo)產(chǎn)品、詳盡嚴密的業(yè)務(wù)發(fā)展計劃、完整清晰的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略和巨大的主業(yè)成長潛力，而且具備高質(zhì)量的管理團隊和高效、完善的管理系統(tǒng)。（2）對股東人數(shù)的限制大幅降低，而對社會公眾股比例的要求不應(yīng)放寬。按照《公司法》的規(guī)定，股份公司的發(fā)起人股東不得少于5人，持有股票面值達人民幣1000元以上的股東人數(shù)不少于1000人。借鑒美國那斯達克(NASDAQ)小型資本市場股東人數(shù)不少于三百人、香港創(chuàng)業(yè)板市場股東人數(shù)不少于一百人的做法，為了確保和增強股票的流通性，創(chuàng)業(yè)板市場應(yīng)有足夠的社會公眾股股東，并且由于創(chuàng)業(yè)板對發(fā)行人股本規(guī)模的上限沒有規(guī)定，因此社會公眾股比例不應(yīng)低于主板市場。香港創(chuàng)業(yè)板已有過這樣的教訓(xùn)。 創(chuàng)業(yè)板市場應(yīng)放寬上市公司配股等再融資條件。股本的不斷擴張是企業(yè)發(fā)展壯大的一個主要表現(xiàn)，為了提高創(chuàng)業(yè)板市場上市公司的后續(xù)融資能力，增強其發(fā)展后勁，促進上市公司的長期可持續(xù)發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板市場需要為中小型企業(yè)提供寬松的再融資環(huán)境。例如對于少數(shù)急需資金實施高科技項目的高新技術(shù)上市公司配股時,配股凈資產(chǎn)收益率、配股間隔期及配股比例要求可適當放寬，以實現(xiàn)再融資的市場化。另外，證券市場的發(fā)展瞬息萬變，當然創(chuàng)業(yè)板也不例外，因此應(yīng)不斷對股票發(fā)行、上市條件進行相應(yīng)的修正或補充、完善，促使創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)行、上市條件具有一定的彈性，執(zhí)行起來較為靈活，而不是一成不變，以便適應(yīng)創(chuàng)業(yè)板發(fā)展新形勢的需要。，建立風險資本退出的有效渠道高新技術(shù)企業(yè)和成長型企業(yè)的發(fā)展有賴于風險投資的支持，建立和完善風險投資體制的關(guān)鍵因素是建立風險投資的退出機制。雖然創(chuàng)業(yè)板市場不是專門為風險投資的退出而設(shè)立,但它是風險資本從原有公司退出以便進入新一輪高科技項目投資的重要渠道?？紤]到風險投資機構(gòu)通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓一次變現(xiàn)的特殊運動規(guī)律,風險投資機構(gòu)投資企業(yè)所形成的股權(quán)應(yīng)可以流通，相應(yīng)地創(chuàng)業(yè)板市場中不再有社會公眾股、國家股和法人股的劃分,也不再有流通股和非流通股的區(qū)分，因此應(yīng)該是一個股份可全流通的市場。國外機構(gòu)對中國高科技企業(yè)的股權(quán)投資同樣可以流通，當然這涉及到制定外匯管理的有關(guān)規(guī)定，需要進行相關(guān)的配套改革。在對股份流通的方式和時間的設(shè)計方面，應(yīng)做出有利于風險投資退出的規(guī)定。由于創(chuàng)業(yè)板市場的所有股份可以全部流通，因此相對于主板市場而言就更有必要加強上市公司的股權(quán)管理。股權(quán)管理的目的就是為了防止公司高層管理人員利用內(nèi)幕信息和“黑箱作業(yè)”來操縱二級市場，從中謀取暴利，嚴重侵害廣大中小投資者合法權(quán)益的違法違規(guī)行為，從而有效地解決“內(nèi)部人控制”問題。為了防范和化解市場運行風險，切實維護廣大投資者的合法權(quán)益，促進市場的規(guī)范、穩(wěn)健、高效、有序運作，可以充分借鑒國外成熟證券市場的成功運作經(jīng)驗，并結(jié)合我國的國情來設(shè)置我國創(chuàng)業(yè)板市場的股權(quán)管理制度。此外，應(yīng)建立有效的激勵約束機制，促使管理層不僅關(guān)注企業(yè)的平穩(wěn)、健康發(fā)展，而且在中長期里保持股權(quán)比例的相對穩(wěn)定性，這是股權(quán)管理的重要基礎(chǔ)。中小型企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板市場上市的主要目的是解決企業(yè)本身的資本擴張和風險投資的退出問題,而不僅僅是為了滿足這類企業(yè)的創(chuàng)業(yè)股東和管理層股東的套現(xiàn)需要。因此，為了保持公司成長的連續(xù)性，應(yīng)將主要股東(包括上市公司發(fā)起人和管理層股東)的利益與公司的經(jīng)營業(yè)績有機地結(jié)合在一起,這些股東在公司上市時所持有的股本至少占已發(fā)行股本的35%。在股權(quán)可全流通的規(guī)則安排下，為了確保公司管理層的穩(wěn)定性，避免短期行為，防止主要股東和保薦人通過虛假或過度包裝來誤導(dǎo)甚至欺騙投資者，以保障中小投資者的合法權(quán)益，這些主要股東在公司上市后必須接受出售若干股份的限制。在股份禁售期限內(nèi)，主要股東可以在遵守有關(guān)法律法規(guī)的前提下，將其所持有的股份作為抵押品，用于向商業(yè)銀行申請貸款，但不得在二級市場上出售所持有的這些股份。我國對主要股東出售股份的限制似乎陷入了兩難境地：一方面，目前我國企業(yè)經(jīng)營和決策行為的短期化傾向較為嚴重，缺乏個人信用，投資者對上市公司及其管理層的監(jiān)督約束機制還不夠健全。如果對公司高層和主要股東沒有出售股份的限制，可能會出現(xiàn)管理人員和主要股東大量拋售公司股票進行套現(xiàn)的情形，這不利于保持公司管理層的穩(wěn)定，造成管理層缺乏對公司發(fā)展的長期承諾，從而制約了公司的長期可持續(xù)發(fā)展。但另一方面，目前國內(nèi)不少高新技術(shù)企業(yè)紛紛提出到香港創(chuàng)業(yè)板和美國那斯達克上市的申請，其中最主要的原因就是國內(nèi)現(xiàn)行規(guī)定對發(fā)起人和高級管理人員持有股份的流通限制過死。如果繼續(xù)沿用現(xiàn)行做法，將不僅制約國內(nèi)高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展，而且不利于風險投資機制的建立。因此，為了完善風險投資的退出機制，切實維護廣大中小投資者的合法權(quán)益，我國創(chuàng)業(yè)板市場可以借鑒海外二板市場的成功運作經(jīng)驗，應(yīng)該對發(fā)起人股份和公司高級管理人員所持股份進行出售的期限限制，但可以適當放寬禁售期。一般來說，海外二板市場對主要股東所持股份的禁售期有三種不同的規(guī)定：(1)以美國NASDAQ市場為代表，對此不做具體規(guī)定。根據(jù)慣例，包銷商會要求主要股東及大股東承諾不在上市后的6個月內(nèi)出售所持有的股份，但包銷商有權(quán)自行決定縮短股份禁售期。(2)以德國NEUER MARKET為代表，對禁售期做出具體的規(guī)定。所有現(xiàn)行股東不得在上市后6個月內(nèi)直接或者間接出售所持股份，也不得公布或采取任何經(jīng)濟層面上等同于出售股份的措施。(3)以新加坡SESDAQ市場和香港創(chuàng)業(yè)板為代表，對禁售期采取“滾動式鎖定法”。新加坡SESDAQ市場規(guī)定，控股股東及其聯(lián)系人、持有上市公司5%或以上以發(fā)行股份的執(zhí)行董事在上市后的一年內(nèi)不得出售任何股份；在上市后的第二年內(nèi)不得出售50%以上的股份。香港創(chuàng)業(yè)板規(guī)定，發(fā)行人必須促使管理層股東和緊接上市日前有權(quán)在發(fā)行人股東大會上行使或控制行使5%或以上的投票權(quán)者向發(fā)行人及香港聯(lián)交所承諾，于上市日起兩年內(nèi)不會減持(或訂約減持)或允許有關(guān)登記持有人出售(或訂約出售)其所持證券的直接或間接權(quán)益(獨立第三者全面收購、商業(yè)貸款抵押、質(zhì)押或抵押賦予的出售權(quán)力、管理層股東身故等除外)；發(fā)行人必須促使大股東向發(fā)行人及香港聯(lián)交所承諾，于上市日起六個月內(nèi)不會出售(或訂約出售)或允許有關(guān)登記持有人出售(或訂約出售)其所持證券的直接或間接權(quán)益(商業(yè)貸款抵押、質(zhì)押或抵押賦予的出售權(quán)力、大股東身故等除外)。對于上市時非控股的管理層股東來說，在上市后的第二個6個月期間不得出售超過其所持有的發(fā)行人權(quán)益的半數(shù)；對于大股東而言，若出售有關(guān)股份會造成其所控制的投票權(quán)不再達到35%時，則其不得出售有關(guān)股份。2000年香港聯(lián)交所和證監(jiān)會分別發(fā)出通告，在繼續(xù)申明創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則規(guī)定管理層股東兩年內(nèi)不得售股的同時，表示創(chuàng)業(yè)板上市委員會對此擁有酌情權(quán)。據(jù)此，上市委員會將把有關(guān)公司管理層股東的禁售期縮短至6個月。香港聯(lián)交所的聲明指出，根據(jù)《創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則》，若聯(lián)交所滿意公司管理層股東將致力發(fā)展公司業(yè)務(wù)的舉措，聯(lián)交所可把禁售期縮減至6個月或者是其它的恰當時間。至于是否行使此權(quán)力，則由創(chuàng)業(yè)板上市委員會全權(quán)決定。相比之下，在對所持股份禁售期的規(guī)定方面，目前香港創(chuàng)業(yè)板市場的做法比美國NASDAQ市場限制得較為嚴格，但比新加坡SESDAQ市場則較為寬松和靈活。香港創(chuàng)業(yè)板的做法比較切合實際，它為內(nèi)地創(chuàng)業(yè)板市場設(shè)計主要股東所持股份的禁售期提供了有益的借鑒。雖然創(chuàng)業(yè)板上市公司的股份可以全額流通，但鑒于中國的現(xiàn)狀，這并不是指在同一時點上的全流通，而應(yīng)包括兩個層次：（1）在創(chuàng)業(yè)板市場上市的公司已發(fā)行的全部股份，自新股上市之日起即獲得上市流通的權(quán)利，但發(fā)起人持有的股份自首次公開發(fā)行之日起未滿一定時限的除外；（2）董事、監(jiān)事、經(jīng)理等高級管理人員持有的股份，自股票上市滿一定期限后方可流通。同時，鼓勵企業(yè)采用國際通行的滾動式鎖定的作法，對高層管理人員任職期間所持有股份的交易進行制約。可以考慮借鑒新加坡、香港創(chuàng)業(yè)板市場對股份禁售期所采取的“滾動式鎖定法”，分期、分批地逐步上市流通，以便在一定程度上緩解對二級市場造成的沖擊和壓力。例如，可以規(guī)定兩年限期屆滿后, 這些高管人員亦不得在連續(xù)六個月之內(nèi)出售25%以上的名下股份。與此同時，還需對“舉牌”做出明確規(guī)定：(1)發(fā)起人持有的公司股份上市流通后，其持有的公司股份每增加或減少百分之五時，應(yīng)當在該事實發(fā)生之日起三日內(nèi)，向中國證監(jiān)會、證券交易所做出書面報告，通知該公司，并予以公告。在報告期限內(nèi)和做出報告、公告后的兩日內(nèi)，不得再行買賣該公司的股票。(2)董事、監(jiān)事、經(jīng)理等高級管理人員持有的股份上市流通后，上述人員持有的公司股份每增加或減少百分之五時，應(yīng)當在該事實發(fā)生之日起三日內(nèi)，向中國證監(jiān)會、證券交易所做出書面報告，通知該公司，并予以公告。在報告期限內(nèi)和做出報告、公告后的兩日內(nèi)，不得再行買賣該公司的股票。國外二板市場的交易機制大部分采用自動報價系統(tǒng)，例如美國的NASDAQ、新加坡證券交易所的SESDAQ、馬來西亞證券交易及自動報價系統(tǒng)市場(MESDAQ)、英國的另項投資市場(AIM)、臺灣的OTC市場、韓國的KOSDAQ市場等。二板市場大都采用自動報價交易制度的主要原因是，在二板市場上市的證券不僅具有高風險的特征，而且因公司規(guī)模較小，市場上的流通股份較少，如果采用以指令驅(qū)動為特征的電子自動對盤交易系統(tǒng)，可能會造成上市證券的流動性較低，價格波動性較大。而以做市商為交易主體的自動報價系統(tǒng)，有助于克服指令驅(qū)動交易機制所帶來的市場流動性較低、價格波動性較大的缺點。目前，上海和深圳兩個證券交易所采用的交易機制均是以指令驅(qū)動為特征的電子自動對盤系統(tǒng)。而且，由于場外柜臺交易在我國尚未得到批準，采取自動報價系統(tǒng)的客觀條件尚不成熟。為此，在創(chuàng)業(yè)板市場的設(shè)立初期，我們可以繼續(xù)沿用滬深證交所的電子自動對盤交易系統(tǒng)，這不失為一種短期內(nèi)的權(quán)益之計。但從長遠來看，為了建設(shè)多層次的證券市場體系，有必要積極創(chuàng)造條件，培育和發(fā)展我國的場外交易市場。在此基礎(chǔ)上，創(chuàng)業(yè)板市場應(yīng)采用自動報價的交易機制，引入并大力推行做市商制度，這是我國創(chuàng)業(yè)板市場持續(xù)、快速、健康發(fā)展的必然選擇。而美國NASDAQ市場完善的做市商制度為我國設(shè)計創(chuàng)業(yè)板市場的交易機制提供了可資借鑒的成功做法和有益經(jīng)驗。1997年，NASDAQ市場引入了ECNs，并實行了SEC的“交易指令處理規(guī)則”，該規(guī)則包括限價指令處理規(guī)則和報價規(guī)則。(1)限價指令處理規(guī)則要求，如果客戶限價指令的報價優(yōu)于該做市商的報價，那么做市商須將客戶的限價指令的報價顯示在NASDAQ系統(tǒng)的終端上，從而所有的市場參與者都能看到這個報價并通過ECNs與之交易。(2)報價規(guī)則要求做市商公開顯示他們的最好報價。該規(guī)則變相地將交易主體系統(tǒng)與小型指令執(zhí)行系統(tǒng)有機地聯(lián)系起來。NASDAQ市場的價格決定采用報價驅(qū)動機制。我國未來的創(chuàng)業(yè)板市場應(yīng)采用獨立的運作模式，擁有獨立的組織管理系統(tǒng)、交易系統(tǒng)和監(jiān)管系統(tǒng)。為了刺激創(chuàng)業(yè)板市場交投活躍，增強市場流動性，防范和化解市場風險，交易規(guī)則的設(shè)計應(yīng)充分體現(xiàn)市場化原則。具體來說，就是要強化市場機制的作用，堅持按照市場經(jīng)濟的原則來促進創(chuàng)業(yè)板市場的高效、穩(wěn)健運作，市場能夠決定的事情就讓市場做出選擇；如果存在障礙，就應(yīng)設(shè)法消除障礙，并積極創(chuàng)造條件，讓市場來說話，以充分發(fā)揮市場在資源配置中的調(diào)節(jié)作用。為此，可以考慮以下幾個方面：(1)單獨編制創(chuàng)業(yè)板市場指數(shù)，并在技術(shù)手段許可的條件下，建立獨立的行情顯示(識別)系統(tǒng)。一個可能的選擇是將目前深圳和上海兩個交易所的主板市場合并，由其中一個交易所(如上海)負責，而創(chuàng)業(yè)板市場則由另外的一個交易所(深圳)擔當。這樣做的好處是不僅可以充分利用現(xiàn)有的資源，促進市場資源的合理有效配置，盡可能地降低創(chuàng)業(yè)板市場的運作成本，而且可以帶來監(jiān)管上的便利，節(jié)約監(jiān)管成本，提高監(jiān)管效率，同時有利于形成一個層次分明、功能健全的多層次的證券市場體系。 (2)會員代理投資者買賣創(chuàng)業(yè)板市場股票時，必須向投資者特別揭示交易風險，不但有利于強化信息披露，增加其透明度，而且有利于投資者增強風險意識，培養(yǎng)理性的投資理念，從而切實維護投資者的合法權(quán)益。(3)放寬漲跌幅限制。在創(chuàng)業(yè)板市場上市的股票可以將單日漲跌幅適當放寬，以促使創(chuàng)業(yè)板市場交投活躍，但鑒于中國的具體情況，這種放寬是有限度的，否則易于導(dǎo)致過盛的投機。(4)提高投資者的入市門檻，增加每手交易的股數(shù)。為了增強投資者在創(chuàng)業(yè)板市場的抗風險能力，創(chuàng)業(yè)板提高了入市標準，同時對每一筆交易金額做出下限規(guī)定。這意味著一般的小股民將被創(chuàng)業(yè)板市場拒之門外，不僅有利于中小投資者更好地規(guī)避和控制交易風險，而且有利于擴大創(chuàng)業(yè)板市場的交易量，降低交易成本，提高市場運行效率。我國股票發(fā)行制度已經(jīng)進行了一系列的改革。首先，我國股票發(fā)行已經(jīng)