【導讀】盡我所知，除了文中特別加以標注和致謝的地方外，論文中不。教育機構(gòu)的學位或證書所使用過的材料。與我一同工作的同志對本研究所做的。任何貢獻均已在論文中作了明確的說明并表示了謝意。在我國股權(quán)激勵存在著以下問題：現(xiàn)行股權(quán)激。見專門針對非上市公司股權(quán)激勵制度的專論。規(guī)模的非上市公司建立相應(yīng)的股權(quán)激勵制度規(guī)范。部分就股權(quán)激勵的一般性理論問題進行了高度濃縮的概述，僅是股權(quán)激勵的一種特定形式。獨創(chuàng)性；按照激勵對象劃分，以管理層為對象的股權(quán)激勵，第二部分是非上市公司股權(quán)激勵制度的概念和意義。部職工股為分界點，對其前后的立法狀況分別進行了介紹。后經(jīng)歷了定向募集股份有限公司內(nèi)部職工股實踐并被禁止，權(quán)激勵實行嚴格限制的歷程。2020年修訂的《公司法》、《證券法》為非上市公司。效制度或方式支持和引導非上市公司股權(quán)激勵。美國的非上市公司屬于封閉公司，其。股權(quán)激勵制度主要是職工持股計劃。公司治理，解決職工的退休福利問題。

　　

【正文】 、 經(jīng)營者持股（ Excutive Stock）。 即管理層持有一定數(shù)量的本公司股票并進行一定期限的鎖定。激勵對象得到公司股票的途徑可以是公司無償贈予 、 由公司補貼、被激勵者購買 、 公司強行要求受益人自行出資購買等。激勵對象在擁有公司股票后，成為 所任職 企業(yè)的股東，與企業(yè)共擔風險，共享收益。參與 股權(quán)激勵 計劃的被激勵者得到的是實實在在的股 權(quán) ，擁有相應(yīng)的表決權(quán)和分配權(quán)，并承擔公司虧損和股 權(quán) 降價的風險，從而建立起企業(yè)、所有者與經(jīng)營者三位合一的利益共同體。 ｂ 、 管理層收購（ Management Buy Out，縮寫為 MBO） 又稱 “ 經(jīng)理層融資收購 ” ，是指公司的管理者或經(jīng)理層（個人或集體）利用借貸所融資 金 或自有資金 購買本公司的股份（或股權(quán)），從而改變公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 13 資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)持股經(jīng)營。同時，它也是一種極端的股權(quán)激勵手段，因為其它激勵手段都是所有者（產(chǎn)權(quán)人）對雇員的激勵，而 MBO 則干脆將激勵的主體與客體合而為一，從而實現(xiàn)了被激勵者與企業(yè)利益、股東利益完整的統(tǒng)一。 ｃ、 業(yè)績股票 前文已述，略。 ｄ 、 延期支付（ Deferred Compensation） 前文已述，略。 ｅ、 賬面價值增值權(quán)。 企業(yè) 直接拿每股凈資產(chǎn)的增加值來激勵其高管人員、技術(shù)骨干，具體操作起來方便、快捷。賬面價值增值權(quán)不是真正意義上的股票，沒有所有權(quán)、表決權(quán)、配股權(quán)。具體分為購買型和虛擬型兩種。購買型是指激勵對象在期初按每股凈資產(chǎn)值實際購買一定數(shù)量的公司股份，在期末再按每股凈資產(chǎn)期末值回售給公司。虛擬型是一種模擬認股權(quán)方式，指激勵對象在期初不需支出資金，公司授予激勵對象一定數(shù)量的名義股份，在期末根據(jù)公司每股凈資產(chǎn)的增量和名義股份的數(shù)量來計算激勵對象的收益，并據(jù)此向激勵對象支付現(xiàn) 金。 （ 2）以多數(shù)員工為對象的股權(quán)激勵 完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 14 是指 面向 企業(yè) 大多數(shù)員工或全體員工的股權(quán)激勵模式。在以美國為首的西方發(fā)達國家，此種模式的代表就是員工持股計劃（ Employee Stock Ownership Plan，縮寫為 ESOP） ，它 是指在 企業(yè) 內(nèi)部設(shè)立職工持股委員會或職工持股基金會，企業(yè) 以某種形式賦予職工全部或部分資金，幫助職工個人積累資金購買并持有本 企業(yè) 股票的一種股權(quán)制度。 在我國的實踐中，則采取設(shè)立職工持股會社團法人，由其作為員工任職企業(yè)的股東，也有采取工會作為員工代表成為企業(yè)股東的方式的。 按照基本權(quán)利義 務(wù)關(guān)系的不同 進行劃分 （ 1） 現(xiàn)股激勵：通過公司獎勵或參照 股 權(quán)當前市場價值向經(jīng)理人出售的方式，使經(jīng)理人即時地直接獲得股權(quán)。同時規(guī)定經(jīng)理人在一定時期內(nèi)必須持有股票 （股權(quán)） ，不得出售。 （ 2） 期股激勵：公司和經(jīng)理人約定在將來某一時期內(nèi)以一定價格購買一定數(shù)量的股權(quán)，購股價格一般參照股權(quán)的當前價格確定。同時對經(jīng)理人在購股后再出售股票的期限作出規(guī)定。 （ 3） 期權(quán)激勵：公司給予經(jīng)理人在將來某一時期內(nèi)以一定價格購買一定數(shù)量股權(quán)的權(quán)利，經(jīng)理人到期可以行使或放完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 15 棄這個權(quán)利，購股價格一般參照股權(quán)的當前價格確定。同時對經(jīng)理人在購股后 再出售股票的期限作出規(guī)定。 （ 四 ） 股權(quán)激勵的 理論基礎(chǔ) 人力資本理論 1960 年 ,諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者、美國著名經(jīng)濟學 家 舒爾茨 (Theodor W Schultz)在美國經(jīng)濟學會年會上發(fā)表了題為《人力資本的投資》的著名演講 ,現(xiàn)代意義上的人力資本理論正式形成。在舒爾茨看來 ,人力資本 (Human Capital)是相對于物質(zhì)資本或非人力資本而言的 ,是指體現(xiàn)于人身體上的知識、能力和健康 ,可以被用來提供未來收入的一種資本。 按生產(chǎn)要素分配 是現(xiàn)代社會財富分配的基本原則 ，就是指社會根據(jù)生產(chǎn)某種產(chǎn)品時所投入的各 種生產(chǎn)要素的比例和貢獻對投入主體進行的報酬返還。 由于人力資本屬于生產(chǎn)要素中的資本，所以，人力資本的擁有主體就有權(quán)根據(jù)其人力資本要求 報酬返還 。人力資本的所有者就是企業(yè)的高級人才，他們應(yīng)當擁有企業(yè)的剩余索取權(quán)，而不僅僅作為勞動力的擁有者 獲得勞動報酬。上述理由正是說明企業(yè)高級人才應(yīng)當獲取企業(yè)股權(quán)的依據(jù)。 完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 16 當今時代已經(jīng)進入了知識經(jīng)濟的時代，知識、技術(shù)越來越成為促進企業(yè)發(fā)展，提升競爭力的關(guān)鍵，知識和技術(shù)的承載者 —— 人才的重要性更為凸顯，這充分證明了人力資本理論的正確性。 代理理論 由于 現(xiàn)代公司中所有權(quán)與控制權(quán)的分 離 便形成了 委托人（所有者）和代理人（經(jīng)營者） 之間的委托代理關(guān)系，但是 ， 委托人（所有者）和代理人（經(jīng)營者） 是 不同的利益主體，具有不同的 利益目標 ， 并且由于二者之間信息不對稱，便產(chǎn)生了代理成本。 代理成本主要有兩部分構(gòu) 成 ：一部分是由信息不對稱產(chǎn)生的監(jiān)督成本；另一部分是由信息不對稱產(chǎn)生的道德風險成本。 委托代理理論認為產(chǎn)生代理 成本 的本質(zhì)原因在于企業(yè)的人力 資本產(chǎn)權(quán)主體未能獲準參與剩余分配。如果作為委托人的股東建立一套最適當?shù)募顧C制，使得作為代理人的經(jīng)營者為他們的最大利益而行動，那么代理成本就將大大降低。只有給予經(jīng)營者一定比例的企業(yè)利潤，使經(jīng)營者的經(jīng)營業(yè)績和企業(yè)收益相關(guān)聯(lián)，才能達到經(jīng)營者為股東的利潤最大化服務(wù)的目的。而股權(quán)激勵的功能是讓經(jīng)營者持有企業(yè)股完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 17 份，使其和股東一起分享企業(yè)剩余利潤，從而把經(jīng)營者個人收益和企業(yè)經(jīng)濟 績效 相聯(lián)系，促使其為公司利潤最大化服務(wù)。 公司治理 結(jié)構(gòu) 理論 所謂公司治理結(jié)構(gòu)，是指由所有者、董事會和高級執(zhí)行人員（即高級經(jīng)理人員）三者組成的一種組織結(jié)構(gòu) ，以及公司內(nèi)外對此發(fā)生激勵和約束作用的各種機制的總和 。在這種結(jié)構(gòu)中，上述三者之間形成一定的制衡關(guān)系。 公司治理結(jié)構(gòu)是 現(xiàn)代公司 所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離 所導致的產(chǎn)物 ，其目的 在于明確而合理地配置公司股東、董事會、經(jīng)理人員和其他利益相關(guān)者之間的權(quán)力、責任和利益，從而形成其有效的 激 勵和制衡關(guān)系。 但由于信息不對稱， 公司股東很難對經(jīng)營者達 到最有效 監(jiān)督。另外，剛性的職責約束無法喚發(fā)出 經(jīng)理人和員工 人的最高積極性 。 所以公司治理結(jié)構(gòu)理論不僅強調(diào)約束機制，也強調(diào)激勵機制，只有約束與激勵同時并舉才能最有效的發(fā)揮經(jīng)營者的積極性。而股權(quán)激勵是激勵經(jīng)營者的十分有效的手段，由于經(jīng)營者也具有了所有者的身份，所以可以大幅度降低監(jiān)督成本，并激發(fā)出創(chuàng)造優(yōu)異業(yè)績的高昂熱情。綜上所述可以得出結(jié)論，通過股權(quán)激勵可以改善公司治理結(jié)完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 18 構(gòu)。 （ 五 ） 股權(quán)激勵制度 的沿革 國際 股權(quán)激勵制度發(fā)展簡 況 股權(quán)激勵在西方國家實行資本主義制 度以后就已產(chǎn)生，但是其代表形式股票期權(quán)與員工持股計劃則是近現(xiàn)代的產(chǎn)物。 1)股票期權(quán)的歷史及作用 在美國，諸如限制性股票所有權(quán)計劃、股票期權(quán)制度或認股權(quán)計劃、虛擬股票形式或股票增值 權(quán) 、延期支付計劃、特定目標激勵計劃、管理層收購等眾多長期激勵方式已經(jīng)被成功地使用，并且已經(jīng)從根本上改變了員工的薪酬結(jié)構(gòu)。而特別是在高科技企業(yè)中，更是大量使用。其中，使用范圍最廣和激勵效用最強的是股票期權(quán)制度。 1952 年，美國一家叫菲澤爾（ Pfizer）的公司，為了避免公司主管們的現(xiàn)金薪酬被高額的所得稅率所征收，在雇員中推出了首個股 票期權(quán)計劃。經(jīng)過幾十年的探索 ,目前己發(fā)展為西方國家普遍采用的企業(yè)激勵機制。 1999 年美國的 Ko－ m＆ Frry 調(diào)研報告顯示，資產(chǎn)在 10 億美元以上的公司中有 78％的公司都向管理層發(fā)放股票期權(quán)；在《財富》 1000 家大公司中，已有 90％完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 19 的公司推行了經(jīng)理股票期權(quán)，而在高科技公司中，經(jīng)理股票期權(quán)的應(yīng)用則更為普遍。 近 20 年來 ,美國企業(yè)管理層股票期權(quán)的廣泛開展 ,改變了美國經(jīng)理 人 的收入方式。如美國通用電器公司總裁杰克韋爾奇 1998 年總收入 2 .7 億美元 ,其中股權(quán)收益占 96%以上 ,大大超過工資和獎金總計不到4%的份 額。 據(jù)估計，韋爾奇 退休時（ 2020 年度 ） 拿到的全部薪資達 1620 萬美元，此外他還持有 2200 萬股通用電氣普通股，價值約 8 億美元。 根據(jù) 《商業(yè)周刊》 (2020 )的統(tǒng)計 :1999年度美國收入最高的前 20 位首席執(zhí)行官 (ＣＥＯ )獲得的收入中 ,來自于股票升值的部分平均占總收入的 90%以上。 ① 從發(fā)達國家的實踐上看，對公司的優(yōu)秀人才進行股票期權(quán)獎勵已實行了多年。 受美國的影響，股票期權(quán)制度迅速傳遍世界各地，歐洲各國、日本甚至墨西哥、巴西等一批發(fā)展中國家的政府都出臺了關(guān)于促進股票期權(quán)發(fā)展的優(yōu)惠政策。 對美國 38 個大型公 司 股票 期權(quán)實行的情況分析表明，所有公司業(yè)績都能大幅提高，資本回報率三年平均增長率由2％上升到 6％，每股收益三年平均增長率由 9％上升至 ① 瀟霖 ： 股票期權(quán)激勵制度 ，載 知識在線 （ ）《 證券金融 》 欄目， 2020 年 12 月 12 日。 完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 20 14％，人均創(chuàng)造利潤三年平均增長率由 6％上升到 10％。 ① 股票期權(quán)并非完美無缺 的制度設(shè)計 ， 2020 年“安然”事件的出現(xiàn)，使得股票期權(quán)作為高管人員對公司進行巧取豪奪的工具而備受指責。 由 安然事件得到的深刻教訓是：股票期權(quán)制度如果不能得到很好的監(jiān)督，高管人員很可能會采取投機性經(jīng)營急劇提升股價，甚至為滿足個人貪欲鋌而走險 造假賬 。盡管“安然”事件及一系列財務(wù)丑聞一度使得股票期權(quán)陷入信任危 機，但是 作為激勵高管層最有效的工具迄今仍無法替代，歐美等國絕大多數(shù)上市公司仍然在實施股票期權(quán)制度，只不過更為慎重，政府監(jiān)管也更加嚴格。 2） 職工持股 的歷史及作用 職工持股在歷史上 受合作制的影響而產(chǎn)生， 一般認為 它起源于美國， 受到西班牙蒙德拉貢合作集團成功的啟發(fā)并加以借鑒， 逐步為全球 50 多個國家和地 區(qū)所 采行 。在美國，職工持股制度（員工持股制度），又稱雇員所有制。 職工持股的觀點最早是由美國律師 路易斯凱爾 索 于 19 世紀 60 年代初 通過與他人合著的 《資本家宣言：怎樣用借來的錢使 ① 閆同柱 ： 如何建立對子公司經(jīng)營者的激勵機制 ，載（ ）《組織體系》 欄目， 2020年 3 月 8 日。 完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 21 8000 萬工人變成資本家》和《兩要素論》 提 出來的，他認為：只有讓職工成為企業(yè)的主人或所有者，才能真正協(xié)調(diào)勞資關(guān)系，提高勞動生產(chǎn)率，使經(jīng)濟持續(xù)平穩(wěn)地發(fā)展。 70 年代美國企業(yè)界和政府都在尋找可以使轉(zhuǎn)移出來的消費基金轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)基金的路子，而員工股份制正好適應(yīng)了這個要求，從而使員工持股計劃在美國得到推廣。在美國，職工持股被作為一種面向企業(yè)全體員工的福利性比較強的股權(quán)激勵工具，有時也作為企業(yè)創(chuàng)始人（或大股東）實現(xiàn)資本退出的有效途徑。由于政府將其視為企業(yè)安排員工退休養(yǎng)老計劃的一部份來看待，在稅收上給予參與 ESOP 的各方（企業(yè)、股東、貸款銀行、員工等）以相當多的優(yōu) 惠，所以各方都樂于參與。 到 2020 年，美國的 ESOP 已發(fā)展到 11500 個，約有850 萬職工參加了這項計劃。其中有約 6000 個 ESOP 成為公司決策和戰(zhàn)略的主要影響者。至 1999 年底， ESOP 擁有的資產(chǎn)高達 5000 億美元 。 ① 80 年代，職工持股計劃在西方國家得到廣泛應(yīng)用， 90年代發(fā)展成為一種國際趨勢，不僅歐美等西方國家企業(yè)廣泛 ① 謝利錦 ： 美國職工持股制 度概述 ，載 致信網(wǎng) （ 欄目， 2020 年 11月 25 日。 完善我國非上市公司股權(quán)激勵制度研究 22 應(yīng)用，亞、非、拉等也有 50 多個國家企業(yè)實行了職工持股計劃 。日本 60 年代后期接受這一制度，上市公司有 90%以上實行了職工持股計劃，持股比例近 %；非上市公司持股職工占一半左右，很多公司 的職工持股會名列 10 大股東行列。英國在企業(yè)民營化過程中，把職工持股作為主要政策之一來推行， 90%以上非國有化公司都有職工持股；哥侖比亞、危地馬拉 這樣的發(fā)展中國家 都有數(shù)百家公司實行了這一制度。 ESOP 的積極作用在 世界各國 的實踐中已經(jīng)顯現(xiàn)。美國國家職工所有制中心的一項調(diào)查表明，實行職工持股計劃的公司的銷售額比實行前每年提高 %，比沒有實行該計劃的公司每年多增長 %；就業(yè)增長比實行前多 %，比沒有實行該計劃的公司每年多增長 %。另外，美國職工持股計劃協(xié)會對 239 個成員公司進行調(diào)查， 75%的 公司認為實行職工持股計劃后，職工的主動性和公司的生產(chǎn)力都大大提高或有所提高。例如，美國摩托羅拉公司的奎瑟分公司在實行職工持股計劃之前，生產(chǎn)的電視機的退貨率高達 60%，使公司每年受損 2200 萬美元；實行職工股后退貨率降至 1%，而且在沒有增加人員和設(shè)備的條件下，每天的電視機