【正文】 不發(fā)行優(yōu)先股的情況下 ,上述公式通過推導(dǎo)可以變?yōu)椋? IFVPQVPQD T L?????）（）（思考 :當(dāng)企業(yè)同時(shí)發(fā)行優(yōu)先股和負(fù)債籌資時(shí) ,聯(lián)合杠桿系數(shù)公式是什么 ? 【 例題 8 】 例如某企業(yè) 2022年的有關(guān)資料如表： 項(xiàng)目 金額 銷售收入 150 固定成本 60 變動(dòng)成本 50 營業(yè)利潤（ EBIT） 40 利息 12 稅前利潤 28 所得稅 凈利潤 股票股數(shù)（萬股） 1 每股凈利潤 單位：萬元 求該企業(yè)的經(jīng)營杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和聯(lián)合杠桿系數(shù)。 解： FVCSVCSD O L???? 605015050150 ?????IE B ITE B ITD F L?? 40 ???DF LDO LDTL ?? ?? ? 經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)共同作用成為企業(yè)的聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)，聯(lián)合杠桿系數(shù)越大，聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)就越大。企業(yè)可以通過調(diào)整這兩種風(fēng)險(xiǎn)來達(dá)到一定的目的。 練習(xí)題 某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售 A產(chǎn)品 ,總成本習(xí)性模型是y=10000+ 2022年度 A產(chǎn)品的銷量是 10000件 ,每件的售價(jià)是 5元 ,按照市場(chǎng)預(yù)測(cè) 2022年 A產(chǎn)品的銷量將會(huì)增加 10%.企業(yè) 2022年利息費(fèi)用為 5000元 .要求 : 1)計(jì)算企業(yè) 2022年的邊際貢獻(xiàn)總額 。 2)計(jì)算 2022年該企業(yè)息稅前利潤 。 3)計(jì)算 2022年的經(jīng)營杠桿系數(shù) 。 4)計(jì)算 2022年的復(fù)合杠桿系數(shù) 。 5)預(yù)測(cè) 2022年的息稅前利潤的增長率 . 某公司本年銷售凈額為 280萬元，固定成本 32萬元，變動(dòng)成本率 60%。本年資本總額為 200萬元，其中債務(wù)資本為 80萬元，債務(wù)年利率為 12%。其余為權(quán)益資金融資 .該企業(yè)適用 25%的所得稅率。請(qǐng)分別計(jì)算該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和聯(lián)合杠桿系數(shù)。 人們對(duì)資本結(jié)構(gòu)前后有著若干不同的認(rèn)識(shí)，主要理論有： ◆ 凈收益理論 ◆ 凈營業(yè)收益理論 ◆ 傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論 ◆ MM資本結(jié)構(gòu)理論 ◆ ◆ ◆ ◆ 負(fù)債可以降低企業(yè)的資本成本，負(fù)債程度越高，企業(yè)的價(jià)值就越大。 傳統(tǒng)理論認(rèn)為在一定負(fù)債比例內(nèi)，提高債務(wù)籌資權(quán)重，會(huì)使公司加權(quán)平均資本成本下降，而公司價(jià)值上升；當(dāng)負(fù)債比例超過一定程度后，公司的加權(quán)平均資本成本由開始下降轉(zhuǎn)向上升，公司的價(jià)值由上升轉(zhuǎn)向下降，在升降轉(zhuǎn)折點(diǎn)處的債務(wù)籌資比例即公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。 企業(yè)價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。只與其凈營業(yè)收益有關(guān) 第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)理論 在符合該理論的假設(shè)之下，公司的價(jià)值與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，取決其實(shí)際資產(chǎn) 。 在 MM理論的基礎(chǔ)上，考慮了財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本兩個(gè)因素來研究資本結(jié)構(gòu) 該理論認(rèn)為，隨著公司債務(wù)資本的增加，債權(quán)人的監(jiān)督成本隨之上升，債權(quán)人會(huì)要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔(dān)（即股權(quán)代理成本增加），企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)比率過高會(huì)導(dǎo)致股權(quán)價(jià)值降低。均衡的企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)是由股權(quán)代理成本和債權(quán)代理成本之間的平衡關(guān)系來決定的，債務(wù)資本適度的資本結(jié)構(gòu)會(huì)增加股東的價(jià)值。 公司價(jià)值被低估時(shí)會(huì)增加債務(wù)資本，反之，公司價(jià)值被高估時(shí)會(huì)增加股權(quán)資本。 優(yōu)序順序理論的兩個(gè)中心思想是：（ 1）偏好內(nèi)部籌資；（ 2）如果需要外部籌資，則偏好債務(wù)籌資。按照優(yōu)序順序理論，不存在明顯的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)， ? 1 MM理論。 MM理論是由莫迪里亞尼（ Franco Modigliani）和米勒（ Merto Miller） 于 1958年在 《 資本成本、公司財(cái)務(wù)和投資理論 》 中提出的。MM理論包括無公司稅的 MM 理論和有公司稅的 MM 理論。它們具有以下基本假設(shè)： 風(fēng)險(xiǎn)是可以衡量的，且經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)相同的企業(yè)處于同一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)； 投資者對(duì)企業(yè)未來收益與風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期相同； 股票和債務(wù)在完全的資本市場(chǎng)上交易； 負(fù)債的利率為無風(fēng)險(xiǎn)利率； 投資者預(yù)期的息前稅前利潤不變。 ? 無公司稅的 MM理論的結(jié)論是：資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價(jià)值和資本成本。 ? 有公司稅的 MM理論的結(jié)論是：負(fù)債會(huì)因稅賦節(jié)約而增加企業(yè)價(jià)值，負(fù)債越多，企業(yè)價(jià)值越大，權(quán)益資本的所有者獲得的收益也越大。 資本結(jié)構(gòu) ， 是公司各種長期資本的構(gòu)成和比例關(guān)系．一般情況下，公司的資本結(jié)構(gòu)由長期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成． 流動(dòng)負(fù)債 長期負(fù)債 股權(quán)資本 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu) 由于短期資金的需要量和籌集是經(jīng)常變化的，且在整個(gè)資金總量中所占比重不穩(wěn)定，因此，不列入資本結(jié)構(gòu)管理的范圍，而是在營運(yùn)資本中進(jìn)行管理． 一、資本結(jié)構(gòu) 第四節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策 ?資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義 ? 本成本 ? ? 二．資本結(jié)構(gòu)決策的方法 ? （一）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的含義 ? 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)這個(gè)點(diǎn)上，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本最低，同時(shí)企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。 ? （二）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的選擇 ? １ 綜合資本成本比較法 這種方法就是通過計(jì)算和比較企業(yè)的各種可能的籌資組合方案的綜合資本成本。 ? ２ 每股收益分析法 每股收益無差別點(diǎn)是指兩種資本結(jié)構(gòu)下每股收益同時(shí)的息前稅前利潤點(diǎn)（或銷售額點(diǎn)）， 也稱息前稅前利潤平衡點(diǎn)或籌資無差別點(diǎn)。 根據(jù)每股收益無差別點(diǎn)和銷售情況，判斷選擇融資方式。 ? ３ 公司價(jià)值確定法 是以企業(yè)總價(jià)值為標(biāo)準(zhǔn)選擇籌資方式的方法 比較資本成本法 ?是通過計(jì)算不同籌資方案的加權(quán)平均資本成本，并以此為標(biāo)準(zhǔn)相互比較進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策。以加權(quán)平均資本成本為標(biāo)準(zhǔn)，最佳資本結(jié)構(gòu)就是使加權(quán)平均資本成本達(dá)到最低的資本結(jié)構(gòu) 公式 ∑（某種資金占全部資金的比重 該種資金的個(gè)別資金成本） ? 例：上海三毛公司在初創(chuàng)時(shí)期需要總資本額 5000萬元，有三種籌資方案選擇。有關(guān)資料如下： ?計(jì)算該公司 A、 B、 C三個(gè)方案的綜合資本成本，并據(jù)以選擇籌資方案。 籌資方式 初始籌資額（萬元） 籌資方式 A資本成本率 初始籌資額（萬元） 籌資方案 B資本成本率 初始籌資額（萬元 籌資方案 C資本成本率 長期借款 400 6% 500 % 800 % 長期債券 1000 7% 1500 % 1200 % 優(yōu)先股 600 12% 1000 % 500 % 普通股 3000 15% 2022 % 2500 % 合計(jì) 5000 5000 5000 ?方案 A的加權(quán)平均資本成本為 400/5000*6%+1000/5000*7%+600/5000*12%+3000/5000*15%=% 方案 B的加權(quán)平均資本成本為 500/5000*%+1500/5000*8%+1000/5000*12%+2022/5000*15%=% 方案 C的加權(quán)平均資本成本為 800/5000*7%+1200/5000*%+500/5000*12%+2500/5000*15%=% 對(duì)比各方案的加權(quán)平均資本成本可知，方案 B最合適。 ? 評(píng)價(jià) ?優(yōu)點(diǎn)： 通俗易懂，計(jì)算過程也不復(fù)雜， ?缺點(diǎn)：所擬訂的方案數(shù)量有限，可能把最優(yōu)方案漏掉。 ?沒有具體測(cè)算財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小 ? 適用范圍： ?一般這種方法適用于資本規(guī)模較小、資本結(jié)構(gòu)較簡單的非股份制企業(yè)。 每股利潤無差別點(diǎn)分析法 每股利潤無差別點(diǎn)是指兩種籌資方式下普通股每股利潤相等時(shí)的息稅前利潤。每股利潤無差別點(diǎn)分析法就是利用每股利潤無差別點(diǎn)來進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策的方法， EBIT 或 S EPS 0 負(fù)債籌資 股票籌資 EBIT0 ? 某企業(yè)目前擁有資本 1000萬元，其中債務(wù)資本占20%（年利息 20萬元），普通股權(quán)益資本占 80%（發(fā)行普通股 10萬股，每股面值 80元）?，F(xiàn)在準(zhǔn)備追加籌資 400萬元，有兩種方案可供選擇： 1）全部發(fā)行普通股，增發(fā) 5萬股，每股面值 80元。 2）全部發(fā)行長期債券，年利率 10%，利息 40萬元。企業(yè)追加籌資后， EBIT預(yù)計(jì)為 160萬元，所得稅稅率為 25%。 ? 要求：計(jì)算 EPS無差別點(diǎn)及每股收益無差別點(diǎn)的EBIT,并做出合理的決策。 全部發(fā)行債券籌資時(shí)，利息支出 I1=20+40=60(萬元） 全部發(fā)行股票籌資時(shí)，利息支出 I2=20（萬元） (EBIT060)*(125%)/10=(EBIT020)*(125%)/(10+5) EBIT0=140(萬元） EPS0=（ 14060） *（元） 企業(yè)追加籌資后，息稅前利潤為 160萬元，所以應(yīng)該發(fā)行債券籌資。 ? 評(píng)價(jià) ?優(yōu)點(diǎn)：計(jì)算過程簡單，易于理解 ?缺點(diǎn)：沒有考慮資本結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響 ? 適用范圍： ?一般這種方法適用于資本規(guī)模不大，資本結(jié)構(gòu)不太復(fù)雜的股份制公司 企業(yè)價(jià)值比較法 最佳資本結(jié)構(gòu) 負(fù)債比率 資本成本 負(fù)債比率 企業(yè)價(jià)值 最佳資本結(jié)構(gòu) ? 評(píng)價(jià) ?優(yōu)點(diǎn)：充分考慮了公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資金成本等因素的影響 ?缺點(diǎn)：測(cè)算原理及測(cè)算過程較為復(fù)雜 ? 適用范圍： 通常用于資本規(guī)模較大的上市公司。 資本結(jié)構(gòu)定性分析方法 ? 企業(yè)所有者（ 擔(dān)心控制權(quán) ）和管理者（ 對(duì)待風(fēng)險(xiǎn) ）的態(tài)度 ? 企業(yè)銷售的增長情況與盈利的穩(wěn)定性 ? 貸款銀行和信用評(píng)估機(jī)構(gòu)的態(tài)度 ? 企業(yè)規(guī)模 ? 企業(yè)現(xiàn)金流量狀況 ? 稅收因素 ? 行業(yè)差別 ? 利率變動(dòng)因素 ? 企業(yè)財(cái)務(wù)狀況 實(shí)踐中調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的方法 （一）存量調(diào)整 ? 存量調(diào)整指在不改變現(xiàn)有資產(chǎn)規(guī)模的基礎(chǔ)上，根據(jù)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)要求，對(duì)現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。存量調(diào)整的方法有：債轉(zhuǎn)股、股轉(zhuǎn)債；增發(fā)新股償還債務(wù)；調(diào)整現(xiàn)有負(fù)債結(jié)構(gòu)，如與債權(quán)人協(xié)商將長、短期負(fù)債轉(zhuǎn)換；調(diào)整權(quán)益資本結(jié)構(gòu)，如以資本公積轉(zhuǎn)增股本。 ? （二）增量調(diào)整 ? 增量調(diào)整指通過追加籌資量，以增加總資產(chǎn)的方式來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。其主要途徑是從外部取得增量資本，如發(fā)行新債、舉借新貸款、進(jìn)行融資租賃、發(fā)行新股票等。 ? （三）減量調(diào)整 ? 減量調(diào)整指通過以減少總資產(chǎn)的方式來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。其主要途徑包括：提前歸還借款、收回發(fā)行在外的可提前收回債券、股票回購減少公司股本、進(jìn)行企業(yè)分立等。