【正文】 不發(fā)行優(yōu)先股的情況下 ,上述公式通過推導可以變?yōu)椋? IFVPQVPQD T L?????）（）（思考 :當企業(yè)同時發(fā)行優(yōu)先股和負債籌資時 ,聯(lián)合杠桿系數(shù)公式是什么 ? 【 例題 8 】 例如某企業(yè) 2022年的有關資料如表： 項目 金額 銷售收入 150 固定成本 60 變動成本 50 營業(yè)利潤（ EBIT） 40 利息 12 稅前利潤 28 所得稅 凈利潤 股票股數(shù)（萬股） 1 每股凈利潤 單位：萬元 求該企業(yè)的經(jīng)營杠桿、財務杠桿和聯(lián)合杠桿系數(shù)。 解： FVCSVCSD O L???? 605015050150 ?????IE B ITE B ITD F L?? 40 ???DF LDO LDTL ?? ?? ? 經(jīng)營風險和財務風險共同作用成為企業(yè)的聯(lián)合風險，聯(lián)合杠桿系數(shù)越大，聯(lián)合風險就越大。企業(yè)可以通過調(diào)整這兩種風險來達到一定的目的。 練習題 某企業(yè)只生產(chǎn)和銷售 A產(chǎn)品 ,總成本習性模型是y=10000+ 2022年度 A產(chǎn)品的銷量是 10000件 ,每件的售價是 5元 ,按照市場預測 2022年 A產(chǎn)品的銷量將會增加 10%.企業(yè) 2022年利息費用為 5000元 .要求 : 1)計算企業(yè) 2022年的邊際貢獻總額 。 2)計算 2022年該企業(yè)息稅前利潤 。 3)計算 2022年的經(jīng)營杠桿系數(shù) 。 4)計算 2022年的復合杠桿系數(shù) 。 5)預測 2022年的息稅前利潤的增長率 . 某公司本年銷售凈額為 280萬元，固定成本 32萬元，變動成本率 60%。本年資本總額為 200萬元，其中債務資本為 80萬元，債務年利率為 12%。其余為權益資金融資 .該企業(yè)適用 25%的所得稅率。請分別計算該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務杠桿系數(shù)和聯(lián)合杠桿系數(shù)。 人們對資本結構前后有著若干不同的認識，主要理論有： ◆ 凈收益理論 ◆ 凈營業(yè)收益理論 ◆ 傳統(tǒng)資本結構理論 ◆ MM資本結構理論 ◆ ◆ ◆ ◆ 負債可以降低企業(yè)的資本成本，負債程度越高，企業(yè)的價值就越大。 傳統(tǒng)理論認為在一定負債比例內(nèi)，提高債務籌資權重，會使公司加權平均資本成本下降，而公司價值上升；當負債比例超過一定程度后，公司的加權平均資本成本由開始下降轉向上升，公司的價值由上升轉向下降，在升降轉折點處的債務籌資比例即公司的最優(yōu)資本結構。 企業(yè)價值與資本結構無關。只與其凈營業(yè)收益有關 第三節(jié) 資本結構理論 在符合該理論的假設之下，公司的價值與其資本結構無關，取決其實際資產(chǎn) 。 在 MM理論的基礎上，考慮了財務拮據(jù)成本和代理成本兩個因素來研究資本結構 該理論認為，隨著公司債務資本的增加，債權人的監(jiān)督成本隨之上升，債權人會要求更高的利率。這種代理成本最終要由股東承擔（即股權代理成本增加），企業(yè)資本結構中債務比率過高會導致股權價值降低。均衡的企業(yè)所有權結構是由股權代理成本和債權代理成本之間的平衡關系來決定的，債務資本適度的資本結構會增加股東的價值。 公司價值被低估時會增加債務資本，反之，公司價值被高估時會增加股權資本。 優(yōu)序順序理論的兩個中心思想是：（ 1）偏好內(nèi)部籌資；（ 2）如果需要外部籌資，則偏好債務籌資。按照優(yōu)序順序理論，不存在明顯的目標資本結構， ? 1 MM理論。 MM理論是由莫迪里亞尼（ Franco Modigliani）和米勒（ Merto Miller） 于 1958年在 《 資本成本、公司財務和投資理論 》 中提出的。MM理論包括無公司稅的 MM 理論和有公司稅的 MM 理論。它們具有以下基本假設： 風險是可以衡量的，且經(jīng)營風險相同的企業(yè)處于同一個風險等級； 投資者對企業(yè)未來收益與風險的預期相同； 股票和債務在完全的資本市場上交易； 負債的利率為無風險利率； 投資者預期的息前稅前利潤不變。 ? 無公司稅的 MM理論的結論是：資本結構不影響企業(yè)價值和資本成本。 ? 有公司稅的 MM理論的結論是：負債會因稅賦節(jié)約而增加企業(yè)價值，負債越多，企業(yè)價值越大，權益資本的所有者獲得的收益也越大。 資本結構 ， 是公司各種長期資本的構成和比例關系．一般情況下，公司的資本結構由長期債務資本和權益資本構成． 流動負債 長期負債 股權資本 財務結構 資本結構 由于短期資金的需要量和籌集是經(jīng)常變化的，且在整個資金總量中所占比重不穩(wěn)定，因此，不列入資本結構管理的范圍，而是在營運資本中進行管理． 一、資本結構 第四節(jié) 資本結構決策 ?資本結構中負債的意義 ? 本成本 ? ? 二．資本結構決策的方法 ? （一）最優(yōu)資本結構的含義 ? 最優(yōu)資本結構這個點上，企業(yè)的加權平均資本成本最低，同時企業(yè)價值達到最大。 ? （二）最優(yōu)資本結構的選擇 ? １ 綜合資本成本比較法 這種方法就是通過計算和比較企業(yè)的各種可能的籌資組合方案的綜合資本成本。 ? ２ 每股收益分析法 每股收益無差別點是指兩種資本結構下每股收益同時的息前稅前利潤點（或銷售額點）， 也稱息前稅前利潤平衡點或籌資無差別點。 根據(jù)每股收益無差別點和銷售情況，判斷選擇融資方式。 ? ３ 公司價值確定法 是以企業(yè)總價值為標準選擇籌資方式的方法 比較資本成本法 ?是通過計算不同籌資方案的加權平均資本成本，并以此為標準相互比較進行資本結構決策。以加權平均資本成本為標準，最佳資本結構就是使加權平均資本成本達到最低的資本結構 公式 ∑（某種資金占全部資金的比重 該種資金的個別資金成本） ? 例：上海三毛公司在初創(chuàng)時期需要總資本額 5000萬元，有三種籌資方案選擇。有關資料如下： ?計算該公司 A、 B、 C三個方案的綜合資本成本，并據(jù)以選擇籌資方案。 籌資方式 初始籌資額（萬元） 籌資方式 A資本成本率 初始籌資額（萬元） 籌資方案 B資本成本率 初始籌資額（萬元 籌資方案 C資本成本率 長期借款 400 6% 500 % 800 % 長期債券 1000 7% 1500 % 1200 % 優(yōu)先股 600 12% 1000 % 500 % 普通股 3000 15% 2022 % 2500 % 合計 5000 5000 5000 ?方案 A的加權平均資本成本為 400/5000*6%+1000/5000*7%+600/5000*12%+3000/5000*15%=% 方案 B的加權平均資本成本為 500/5000*%+1500/5000*8%+1000/5000*12%+2022/5000*15%=% 方案 C的加權平均資本成本為 800/5000*7%+1200/5000*%+500/5000*12%+2500/5000*15%=% 對比各方案的加權平均資本成本可知，方案 B最合適。 ? 評價 ?優(yōu)點： 通俗易懂，計算過程也不復雜， ?缺點：所擬訂的方案數(shù)量有限，可能把最優(yōu)方案漏掉。 ?沒有具體測算財務風險的大小 ? 適用范圍： ?一般這種方法適用于資本規(guī)模較小、資本結構較簡單的非股份制企業(yè)。 每股利潤無差別點分析法 每股利潤無差別點是指兩種籌資方式下普通股每股利潤相等時的息稅前利潤。每股利潤無差別點分析法就是利用每股利潤無差別點來進行資本結構決策的方法， EBIT 或 S EPS 0 負債籌資 股票籌資 EBIT0 ? 某企業(yè)目前擁有資本 1000萬元，其中債務資本占20%（年利息 20萬元），普通股權益資本占 80%（發(fā)行普通股 10萬股，每股面值 80元）?，F(xiàn)在準備追加籌資 400萬元，有兩種方案可供選擇： 1）全部發(fā)行普通股，增發(fā) 5萬股，每股面值 80元。 2）全部發(fā)行長期債券，年利率 10%，利息 40萬元。企業(yè)追加籌資后， EBIT預計為 160萬元，所得稅稅率為 25%。 ? 要求：計算 EPS無差別點及每股收益無差別點的EBIT,并做出合理的決策。 全部發(fā)行債券籌資時，利息支出 I1=20+40=60(萬元） 全部發(fā)行股票籌資時，利息支出 I2=20（萬元） (EBIT060)*(125%)/10=(EBIT020)*(125%)/(10+5) EBIT0=140(萬元） EPS0=（ 14060） *（元） 企業(yè)追加籌資后，息稅前利潤為 160萬元，所以應該發(fā)行債券籌資。 ? 評價 ?優(yōu)點：計算過程簡單，易于理解 ?缺點：沒有考慮資本結構對風險的影響 ? 適用范圍： ?一般這種方法適用于資本規(guī)模不大，資本結構不太復雜的股份制公司 企業(yè)價值比較法 最佳資本結構 負債比率 資本成本 負債比率 企業(yè)價值 最佳資本結構 ? 評價 ?優(yōu)點：充分考慮了公司的財務風險和資金成本等因素的影響 ?缺點：測算原理及測算過程較為復雜 ? 適用范圍： 通常用于資本規(guī)模較大的上市公司。 資本結構定性分析方法 ? 企業(yè)所有者（ 擔心控制權 ）和管理者（ 對待風險 ）的態(tài)度 ? 企業(yè)銷售的增長情況與盈利的穩(wěn)定性 ? 貸款銀行和信用評估機構的態(tài)度 ? 企業(yè)規(guī)模 ? 企業(yè)現(xiàn)金流量狀況 ? 稅收因素 ? 行業(yè)差別 ? 利率變動因素 ? 企業(yè)財務狀況 實踐中調(diào)整資本結構的方法 （一）存量調(diào)整 ? 存量調(diào)整指在不改變現(xiàn)有資產(chǎn)規(guī)模的基礎上，根據(jù)目標資本結構要求，對現(xiàn)有資本結構進行調(diào)整。存量調(diào)整的方法有：債轉股、股轉債；增發(fā)新股償還債務；調(diào)整現(xiàn)有負債結構，如與債權人協(xié)商將長、短期負債轉換；調(diào)整權益資本結構，如以資本公積轉增股本。 ? （二）增量調(diào)整 ? 增量調(diào)整指通過追加籌資量，以增加總資產(chǎn)的方式來調(diào)整資本結構。其主要途徑是從外部取得增量資本，如發(fā)行新債、舉借新貸款、進行融資租賃、發(fā)行新股票等。 ? （三）減量調(diào)整 ? 減量調(diào)整指通過以減少總資產(chǎn)的方式來調(diào)整資本結構。其主要途徑包括：提前歸還借款、收回發(fā)行在外的可提前收回債券、股票回購減少公司股本、進行企業(yè)分立等。