【正文】 ，逐步解決管理層收購(gòu)的融資問(wèn)題。2021 年 6 月頒布的《信托投資公司管理辦法》 則對(duì)信托投資公司的業(yè)務(wù)范圍做了界定：（ 1）受托經(jīng)營(yíng)資金信托業(yè)務(wù)；（ 2）經(jīng)營(yíng)企業(yè)資產(chǎn)重組、并購(gòu)以及項(xiàng)目融資、公司理財(cái)、財(cái)務(wù)顧問(wèn)等中介業(yè)務(wù)；（ 3）代理財(cái)產(chǎn)的管理、運(yùn)用與處分；（ 4）以自有財(cái)產(chǎn)為他人提供擔(dān)保；等等。從有關(guān)法律法規(guī)的相關(guān)規(guī)定可以看出，接受委托進(jìn)行管理層收購(gòu)是信托公司投資公司的業(yè)務(wù)范圍，及委托專業(yè)的信托投資公司進(jìn)行管理層收購(gòu)是符合我國(guó)現(xiàn)有的法律規(guī)定的。在管理層收購(gòu)實(shí)踐中運(yùn)用信托法律關(guān)系，不僅可以幫助收購(gòu)者解決自己?jiǎn)栴}，而且可以避免設(shè)立專門(mén)收購(gòu)主體，簡(jiǎn)化整個(gè)收購(gòu)手續(xù)和過(guò)程避免重復(fù)征稅。 債務(wù)性融資的法律規(guī)制 權(quán)益融資主要包括管理層自有資金、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資、私人投資、基金等。權(quán)益投資一般為中長(zhǎng)期投資，在企業(yè)績(jī)效的長(zhǎng)期改善和企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的長(zhǎng)期提升方面，權(quán)益投資者發(fā)揮了積極機(jī)構(gòu)投資者的作用。由于管理層收購(gòu)后有巨大的負(fù)債壓力，在管理層收購(gòu)方面如采用權(quán)益性融資可適當(dāng)減緩負(fù)債壓力。隨著資本市場(chǎng)的逐步成熟以及并購(gòu)交易規(guī)模的日益擴(kuò)大，權(quán)益性融資在并購(gòu)交易中的比重將日益提升。這就需要完善對(duì)權(quán)益性融資的法律規(guī)范，如對(duì)投資主體、投資期限、利率以及法律責(zé)任等都應(yīng)予以明確規(guī)定，從而保護(hù)投資者的利益。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件 下，企業(yè)債券不僅是企業(yè)融資的重要手段，而且其自身也是與一定風(fēng)險(xiǎn)、信用和收益相對(duì)應(yīng)的金融產(chǎn)品，其發(fā)行、定價(jià)、利率、交換等都體現(xiàn)了市場(chǎng)的運(yùn)行規(guī)律。因此，在我國(guó)社會(huì)市場(chǎng)信用體系逐步建立的情況下，適當(dāng)放寬企業(yè)債券的發(fā)行限制，用市場(chǎng)化的方式確定企業(yè)債券發(fā)行、定價(jià)、利率等，有助于培養(yǎng)市場(chǎng)化的機(jī)構(gòu)投資者，同時(shí)拓寬融資渠道，對(duì)于推動(dòng)管理層收購(gòu)尤其具有重要意義。 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 14 （三） 拓展管理層收購(gòu)的融資空間 MBO 貸款的限制 銀行參與 MBO 融資 ,首先可以拓寬企業(yè) MBO 的融資渠道。由于我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展尚處于起步階段， 融資能力遠(yuǎn)不能滿足企業(yè) MBO 所需，有限的融資渠道對(duì)企業(yè) MBO 活動(dòng)形成了很大的障礙。因此，商業(yè)銀行積極參加 MBO 融資，將大大拓寬企業(yè) MBO 融資的渠道 ,通過(guò)發(fā)放銀行 MBO 貸款，可以明顯降低融資成本，減少非法融資行為的發(fā)生 [16]。其次，銀行參與 MBO 融資有助于形成良好的銀企關(guān)系，并確保企業(yè)未來(lái)發(fā)展的資金供給，使銀行在建立可靠客戶群的同時(shí)，更加關(guān)注客戶企業(yè)未來(lái)的發(fā)展。從保護(hù)銀行信貸資產(chǎn)安全的角度出發(fā)，不斷向企業(yè)提供后續(xù)生產(chǎn)發(fā)展所需要的資金，使得銀企關(guān)系步入良性循環(huán)的軌道。因此，目前面臨的法律障礙就是對(duì)商業(yè)銀行放貸 的限制。 MBO 融資工具 相對(duì)于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)上市公司 MBO 的融資工具較少，主要體現(xiàn)在債務(wù)融資中，即缺乏信用貸款、賣方融資、公司債券、次級(jí)票據(jù)和商業(yè)票據(jù)等融資工具；在權(quán)益融資中，體現(xiàn)在不能發(fā)行優(yōu)先股 。在權(quán)益融資和債務(wù)融資之間，也缺乏相應(yīng)的轉(zhuǎn)換工具 [17]。我國(guó) MBO 融資工具的豐富和創(chuàng)新，有賴于進(jìn)行配套的金融制度改革。借鑒西方發(fā)達(dá)國(guó)家 MBO 使用的融資工具，并結(jié)合我國(guó)公司的現(xiàn)實(shí)融資需要，通過(guò)金融制度改革，創(chuàng)新 MBO 融資工具，為公司綜合利用多種融資工具、組合風(fēng)險(xiǎn)和收購(gòu)成本提供了可能，并有利于促進(jìn) MBO 的健康、快速的發(fā)展。這主要包括 :推進(jìn)信用評(píng)級(jí)，促進(jìn)信用貸款發(fā)展；逐步放寬商業(yè)銀行貸款的有關(guān)限制；放寬企業(yè)債券的發(fā)行限制；探索次級(jí)債務(wù)工具；建立企業(yè)優(yōu)先股融資機(jī)制；增加債券市場(chǎng)品種，改善品種的結(jié)構(gòu)；建立機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍，發(fā)展債券市場(chǎng)基金和貨幣市場(chǎng)基金等。 通過(guò)信托公司融資是管理層收購(gòu)中常見(jiàn)的一種方式，可分為信托公司直接融資和通過(guò)信托計(jì)劃融資兩種方式。一是向信托公司直接融資。這是指信托公司向公司管理層提供貸款，管理層利用貸款收購(gòu)公司股權(quán)，完成收購(gòu)。在此過(guò)程中，信托公司作為一個(gè)非銀行金融機(jī)構(gòu)，僅是 單純的資金提供方，類似于銀行貸款，這就同樣要考慮貸款擔(dān)保等問(wèn)題 [18]。二是通過(guò)信托計(jì)劃融資。典型的信托計(jì)劃融資架構(gòu)是管理層委托信托公司發(fā)起集合投資信托計(jì)劃，投資者將資金信托給信托公司，信托公司將資金帶給管理層用于股權(quán)收購(gòu)，管理層再將股權(quán)質(zhì)押給信托公司。收購(gòu)?fù)瓿珊?，管理人按期將股利分紅支付給其他投資人，直至信托計(jì)劃到期。通過(guò)信托計(jì)劃融資，可能存在對(duì)信托收益進(jìn)行承諾的問(wèn)題。因此，若要對(duì)出資人的收益進(jìn)行承諾并提供擔(dān)保，其合法性同樣存在問(wèn)題。信托投資公司通過(guò)資金信托的方式，可以將分散的資金集中到一起，我國(guó)已經(jīng)建立 了信托制度相對(duì)完法律體系，為國(guó)內(nèi) MBO 的實(shí)施提供了必要的融資工具支持。信托融資使得公司 MBO過(guò)程中收購(gòu)體發(fā)生了改變，信托關(guān)系是私法領(lǐng)域的民事關(guān)系，信托的屏蔽性也增哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 15 強(qiáng)了 MBO 的隱蔽性，降低 MBO 的實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)。 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 16 五、 管理層收購(gòu)融資的案例分析 —— 宇通客車管理層融資 （一） 宇通客車管理層融資過(guò)程 宇通客車的 MBO 始自 2021 年，完成于 2021 年，其中可以分為兩個(gè)階段。第一階段是在 2021 年 3 月至 2021 年 10 月，宇通客車向中央政府申請(qǐng) MBO 的批文，但是財(cái)政部遲遲不予核準(zhǔn)。第二階段是 2021 年 12 月至 2021 年 12 月，由于中央政府限制國(guó)有企業(yè) MBO 的管制政策更加明確，于是在 2021 年年底宇通客車管理層加速了收購(gòu)的實(shí)質(zhì)工作，并于 2021 年 12 月徹底完成。宇通集團(tuán)以及宇通客車的管理成收購(gòu)過(guò)程見(jiàn)表 51。 表 51 宇通集團(tuán)記憶宇通客車的管理層收購(gòu)進(jìn)程表 時(shí)間 事件 2021年 3月 上海宇通創(chuàng)業(yè)投資公司（以下簡(jiǎn)稱上海宇通）成立，其中湯玉祥等 21名宇通客車管理層共持有 %股份。 2021年 6月 15日 上海宇通與鄭州市國(guó)資局簽署協(xié)議，由上海宇通受讓宇通集團(tuán) %股權(quán)，轉(zhuǎn)讓價(jià)款 9687萬(wàn)，河南建業(yè)投資管理有限公司 受讓 %，兩者合計(jì)價(jià)款 億。根據(jù)上海宇通與鄭州市國(guó)資局（鄭州市國(guó)資局的職能后來(lái)劃轉(zhuǎn)給鄭州市財(cái)政局）簽署的《關(guān)于鄭州宇通集團(tuán)有限責(zé)任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》和《股權(quán)委托管理協(xié)議》，自 2021年 6月 15日起，上海宇通依法對(duì)宇通集團(tuán)（含宇通客車國(guó)家股 2350萬(wàn)股）行使相關(guān)權(quán)利義務(wù)。 2021年 6月 20日 宇通客車就大股東股權(quán)變更進(jìn)行公告。 2021年 8月 6日 上海宇通向鄭州財(cái)政局按約支付轉(zhuǎn)讓價(jià)款在向財(cái)政部報(bào)批期間，由上海宇通代管相應(yīng)宇通集團(tuán)和宇通客車股權(quán)。 2021年 10月 宇通客車因 1999年財(cái)務(wù)報(bào) 表造假（虛減資產(chǎn)）收到證監(jiān)會(huì)處罰。 2021年 12月 3日 因鄭州市財(cái)政局未能實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓股權(quán)和返還股權(quán)款項(xiàng)，上海宇通起訴鄭州市財(cái)政局。 2021年 12月 20日 鄭州市法院凍結(jié)鄭州財(cái)政局所持有宇通集團(tuán) 100%股權(quán)。 2021年 12月 21日 鄭州拍賣行進(jìn)行拍賣公告。 2021年 12月 29日 上海宇通以 90%股權(quán)，宇通哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 17 發(fā)展以 1650萬(wàn)獲得 10%股權(quán)。 2021年 12月 30日 鄭州市工商行政管理局依照鄭州市二七區(qū)人民法院據(jù)司法裁定等法律文件迅速辦理了工商變更登記手續(xù)，宇通集團(tuán)的股權(quán)結(jié) 構(gòu)變更為上海宇通持有 90%股權(quán)，宇通發(fā)展持有 10%股權(quán)，宇通集團(tuán)的企業(yè)類型合法變更為私營(yíng)有限責(zé)任公司。 2021年 1月 5日 中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司將宇通集團(tuán)持有宇通客車 2350萬(wàn)股的股權(quán)性質(zhì)由國(guó)家變更為社會(huì)法人股。 2021年 1月 13日 宇通客車就股東性質(zhì)變更進(jìn)行公告。 2021年 1月 15日 宇通客車董事會(huì)公告《關(guān)于上海宇通創(chuàng)業(yè)投資有限公司收購(gòu)事宜致全體股東的報(bào)告書(shū)》。 2021年 12月 7日 宇通客車公告收購(gòu)報(bào)告書(shū)， MBO過(guò)程完成 宇通客車 MBO 以后，整個(gè)企業(yè)組織形勢(shì)發(fā)生了重大變化 ，其中一個(gè)最重要的特征是湯玉祥等私人股東通過(guò)上海宇通和宇通集團(tuán)控制了許多非上市公司，這種組織形式將對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)重要影響，導(dǎo)致利益在不同投資者之間進(jìn)行重新分配。 （二） 宇通客車管理層融資分析 宇通客車是一個(gè)國(guó)有控股的上市公司，而宇通客車發(fā)生的管理層收購(gòu)更多的是公司大股東 —— 代理行使國(guó)有資產(chǎn)管理職能的部門(mén)（鄭州市國(guó)資局）決定將國(guó)有資產(chǎn)從該行業(yè)退出的一種選擇。宇通客車歷年綜合排名均為中上水平， 2021 年財(cái)務(wù)測(cè)評(píng)綜合得分處于行業(yè)的前列。因?yàn)樽鳛槭召?gòu)標(biāo)的，目標(biāo)公司必須處在良好的經(jīng)營(yíng)狀況之下，這是 MBO 實(shí)施的前提， 也是公司管理層能力的一個(gè)最基本的表現(xiàn)。在 MBO 之后，如表 ，經(jīng)營(yíng)狀況得到了一定的改善， 2021 年凈利潤(rùn) 9843萬(wàn)元，每股收益達(dá)到 元，比 2021 年增長(zhǎng)了 25%。 2021 年凈利潤(rùn)為 10406 萬(wàn)元，每股收益為 元，比上年增加近 6%。因?yàn)?，包括管理層收?gòu)在內(nèi)，所有的杠桿收購(gòu)都寄希望于用收購(gòu)?fù)瓿珊蠊救粘＝?jīng)營(yíng)中產(chǎn)生的現(xiàn)金流來(lái)償還收購(gòu)時(shí)籌措的債務(wù)，在杠桿收購(gòu)后的頭兩年里，杠桿收購(gòu)企業(yè)經(jīng)營(yíng)水平的增加大于同行業(yè)其他企業(yè)，但銷售增長(zhǎng)率相對(duì)低一些。這意味著杠桿收購(gòu)企業(yè)的邊際利潤(rùn)的改善大于同行業(yè)其他企業(yè)。在接管 后運(yùn)營(yíng)資金管理得到加強(qiáng)，庫(kù)存 /銷售比率下降，這是經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)改善的潛在來(lái)源之一。 表 52 宇通客車歷年主要財(cái)務(wù)指標(biāo) 報(bào)告期每股收益每股凈資產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率稅后利潤(rùn)（萬(wàn)元） 報(bào)告期 每股收益 每股凈資產(chǎn) 凈資產(chǎn)收益率 稅后利潤(rùn)（萬(wàn)元） 2021/09/30 7171 2021/06/30 2697 2021/03/31 2441 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 18 2021/12/31 10406 2021/09/30 6216 2021/06/30 3299 2021/12/31 9843 2021/06/30 3011 2021/12/21 8707 2021/06/30 1913 1999/12/31 7069 1999/06/30 2154 1998/12/31 5904 1998/06/30 2034 1997/12/31 4263 1997/06/30 1835 1996/12/21 2121 1995/12/31 1486 1994/12/31 225 注：表中數(shù)據(jù)來(lái)自上海證券交易所網(wǎng)站 宇通客車實(shí)施 MBO 之后，企業(yè)的定控 制權(quán)和剩余控制權(quán)便統(tǒng)一在管理者手中。這在降低企業(yè)代理成本的同時(shí)，也通過(guò)股權(quán)結(jié)構(gòu)的改革為企業(yè)發(fā)展注入新的活力。是把經(jīng)理個(gè)人的利益與公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益聯(lián)系起來(lái)，使經(jīng)理成為了企業(yè)的所有人，收入取決于公司的經(jīng)營(yíng)狀況 [4]。表 充分顯示了 MBO 對(duì)于提升企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益有著積極意義。原因在于宇通客車實(shí)施 MBO 從一定程度上解決了”所有者缺位”、”短期行為”、”代理問(wèn)題”的問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)從制度安排上約束經(jīng)營(yíng)者的短期行為，保證企業(yè)長(zhǎng)期目標(biāo)和利益的實(shí)現(xiàn)。因?yàn)楣芾碚呤褂煤苌俚淖杂少Y金和大部分貸款買(mǎi)下企業(yè)產(chǎn)權(quán)，這種融資結(jié)構(gòu)提高了企業(yè)的資產(chǎn) 負(fù)債壓力，必須進(jìn)行業(yè)務(wù)和資產(chǎn)重整，積極開(kāi)展高利潤(rùn)和高的附加值業(yè)務(wù)。使正常的現(xiàn)金流能夠滿足還本付息的需要，同時(shí)加強(qiáng)運(yùn)營(yíng)資金的科學(xué)化管理，改善資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，剝離不良公司核心無(wú)關(guān)的資產(chǎn)償還債務(wù)，降低財(cái)務(wù)費(fèi)用和負(fù)債水平。 但是，宇通客車的管理層收購(gòu)融資也體現(xiàn)了融資渠道不暢的問(wèn)題，也就是第三章中提到的融資成為束縛 MBO 發(fā)展的障礙。宇通客車實(shí)施的 MBO 所需資金約 億元，資金籌措來(lái)源存在問(wèn)題，沒(méi)有披露上億元的收購(gòu)資金從何而來(lái)，也沒(méi)有跡象表明公司以管理層收購(gòu)的名義通過(guò)銀行進(jìn)行融資，其中的緣由我們可想而知。但是，宇通客車的 管理層收購(gòu)案例關(guān)于資金來(lái)源諱莫如深，資金的來(lái)源不明，使股東難以做出投資決策。比如，管理人員先以承包形式管理公司，繼之以承包利潤(rùn)反過(guò)來(lái)收購(gòu)公司。再如，管理者不斷定向擴(kuò)股，吸收那些愿意將管理權(quán)委托給管理者的外部戰(zhàn)略投資人，然后再逐步以資產(chǎn)融資收購(gòu)股權(quán)等等。而 MBO 常伴有高負(fù)債杠桿作用，使 MBO 融資壓力非常大。我國(guó)現(xiàn)有的融資渠道與此類似，不外乎以下幾種：一是管理層或員工個(gè)人積累，當(dāng)然，相對(duì)于管理層以往的積累哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 19 來(lái)說(shuō)，收購(gòu)資金顯然是一個(gè)天文數(shù)字，難以承擔(dān)收購(gòu)的巨大代價(jià)；二是外部融資，目前我國(guó) MBO 的融資渠道主要依靠：銀 行貸款、信托投資和風(fēng)險(xiǎn)基金。在 MBO進(jìn)程中，依靠政府直接或間接通過(guò)官方機(jī)構(gòu)起過(guò)作用的融資渠道存在許多問(wèn)題。可知解決收購(gòu)資金來(lái)源的問(wèn)題是 MBO 順利實(shí)施的前提。融資渠道不暢通的問(wèn)題對(duì)宇通客車的資金籌措也受到一定的影響。在我國(guó)多以管理者自籌資金或私募投資主體的一系列公司改造來(lái)完成，其融資渠道單一，融資限制很多，資本市場(chǎng)極不發(fā)達(dá)，投資銀行發(fā)展滯后，因此，可借鑒西方發(fā)達(dá)國(guó)家 MBO 資金來(lái)源多是依賴銀行貸款、債券主體的外部組合融資來(lái)完成，資金來(lái)源廣泛，銀行、基金、保險(xiǎn)公司、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)等都可能提供資金的方法，同時(shí) MBO 企 業(yè)還可發(fā)行高收益?zhèn)?，向中小投資者融資的方法，以拓寬融資渠道。 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 20 結(jié) 論 本文主要研究了管理層收購(gòu)以及融資的理論基礎(chǔ)，首先研究了管理層收購(gòu)的起源于發(fā)展、管理層收購(gòu)的理論基礎(chǔ)，并以某一經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度對(duì)其進(jìn)行分析。隨著專業(yè)化分工和協(xié)作的加強(qiáng)，以及企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，企業(yè)內(nèi)在地需要職業(yè)化的、具有較高資產(chǎn)專用性的管理層，企業(yè)的所有權(quán)和控制權(quán)開(kāi)始分離，同時(shí)還伴隨著企業(yè)的所有權(quán)的分散。此時(shí)，管理層人力資本所有者的回報(bào)除了薪金外，開(kāi)始占有部分企業(yè)剩余即獎(jiǎng)金 .而在現(xiàn)代企業(yè)中，由于具有專用性的管理層人力資本相對(duì)于物質(zhì)資本更加 稀缺，管理層的知識(shí)和技能日益成為企業(yè)發(fā)展壯大的關(guān)鍵因素，于是，物質(zhì)資本的所有者與管理層人力資本的所有者的角色可能會(huì)發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，管理層人力資本開(kāi)始主張企業(yè)的剩余索取權(quán)。新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)要素分配理論中的工資決定理論遇到了障礙，傳統(tǒng)薪酬制度己不能體現(xiàn)這一稀缺性資源的產(chǎn)權(quán)價(jià)值，薪金無(wú)法起到激勵(lì)的效果。其次，分析了中國(guó)國(guó)內(nèi)的主要的管理層收購(gòu)融資的模式，并且將其與國(guó)外的模式進(jìn)行比較，找到了國(guó)內(nèi)管理層收購(gòu)融資的窘境在哪里。最后，通過(guò)宇通客車管理層收購(gòu)融資的案例分析，宇通客車 MBO 以后，整個(gè)企業(yè)組織形勢(shì)發(fā)生了重大變化，其中一個(gè) 最重要的特征是湯玉祥等私人股東通過(guò)上海宇通和宇通集團(tuán)控制了許多非上市公司，這種組織形式將對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)帶來(lái)重要影響，導(dǎo)致利益在不同投資者之間進(jìn)行重新分配對(duì)優(yōu)化我國(guó)管理層融資體制提出相關(guān)的對(duì)策，對(duì)于提高管理層收購(gòu)融資方面有著十分重要的意義。 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 21 致 謝 感謝趙國(guó)燕老師在我進(jìn)行畢業(yè)論文寫(xiě)作中所給予的指導(dǎo)，趙國(guó)燕老師從論文結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、論文初稿修改到最后定稿等各個(gè)環(huán)節(jié)都傾注了大量的時(shí)間和精力，在此對(duì)導(dǎo)師的辛勤培育表示忠心的感謝。 感謝在論文的搜集和調(diào)研過(guò)程中，給予大力協(xié)助的同學(xué)和實(shí)習(xí)的同事，感謝父母的養(yǎng)育之恩，以 及長(zhǎng)期對(duì)我的支持。 感謝哈爾濱商業(yè)大學(xué)廣廈學(xué)院給我提供了寬松的學(xué)習(xí)環(huán)境。 感謝一起走過(guò)四年的寢室姐妹們的患難與共，并對(duì)這四年來(lái)曾經(jīng)關(guān)心、幫助和支持過(guò)我的老師、同學(xué)致以誠(chéng)摯的謝意。 哈爾濱廣廈學(xué)院畢業(yè)論文 22 參考文獻(xiàn) [1] Jie BuyOut (MBO) and the Value of Enterpreneur Based on Human ． Capital[R] ． EBussiness and EGovernment(ICEE)International Conference． 2021， (5)： 4181～ 4184 [2] Juan Carlos Gozzi Ross of International Capital Raisings[J] ． The National Bureau of Economc Research． No． 14961． 2021， (5)： 24～ 28 [3] Wight ． Mike ， Nick Wilson， Ken Robbie ． The Longer Term Effects of ManagementBuyOuts [J]， ， (5)： 8～ 62 [4] Yanling Zha， ng． Yutong Bus， China： Management BuyOut[J]． Emerging Markets Case Studies Collection． 2021， (10)： 7～ 10 [5] Chen Lin， Dongwei Su． Does state control affect management incentives？Evidence from China‘ s publicly listed firms[J]． Journal of Business Economics and Management． 2021， (10)： 291～ 311 [6] Kevin Siqueira ， Todd Sandler ， Jon agency and stateowned enterprisereform[J]． Review． 2021， (20)： 208～ 217 [7] 陳柳欽．西方新資本結(jié)構(gòu)理論綜述．甘肅理論學(xué)刊 [N]． 2021， (3)， 125