金融市場機(jī)制理論(4)-資料下載頁
2025-05-10 11:53本頁面
【正文】 夠精確，自己就能夠成為那幸運(yùn)的少數(shù)人。 泰力布對投資理念的改變源自于他對一位在華爾街久負(fù)盛名的投資戰(zhàn)略大師的拜訪。那是1997年的一天，泰力布來到這位大師所管理的“長期資本管理公司” (Long Term Capital Management Co. Ltd.)。當(dāng)時這家公司的投資模型顯示，市場的波動率將下降，應(yīng)該是賣出一項(xiàng)債券賣方期權(quán)的最佳時機(jī)。因?yàn)槿绻袌瞿壳暗牟▌勇矢撸f明市場根據(jù)目前的信息對將來有可能出現(xiàn)不確定性事件的判斷比較高。而長期資本管理公司基于其開發(fā)的電腦模型所推算出來的結(jié)論，判斷市場的波動率將會下降，所以他們采用了一種風(fēng)險非常大的做法，向其他判斷風(fēng)險波動率將會上升的投資人出售賣方期權(quán)，以承擔(dān)風(fēng)險的辦法來獲得期權(quán)價格的收益。 當(dāng)時泰力布問這位大師，如果債券市場出現(xiàn)突發(fā)事件而導(dǎo)致波動率上升怎么辦？而這位大師說，除非俄國政府財(cái)政破產(chǎn)，拒付到期國債，否則自己構(gòu)建的模型將確保收益。 而誰又會想到幾個月之后俄國政府真的就無法償還其到期國債呢！長期資本管理公司就此垮了。 這位大師事后一直在辯解說，任何人都無法預(yù)測到俄國政府破產(chǎn)的風(fēng)險，自己是無辜的，等等。 通過這一事件，泰力布確信自己找到了一種新的投資組合戰(zhàn)略：對于不可預(yù)計(jì)的突發(fā)事件，金融市場是沒有準(zhǔn)備的。而這些事件的發(fā)生又是不受金融市場控制的，各種危險始終存在，災(zāi)難隨時可能發(fā)生。用泰力布自己的話說，就是“你坐在湖邊數(shù)天鵝，看到連續(xù)有 1000只白天鵝依次飛來，但是你并不能就此判斷第 1001只飛過來的天鵝也一定是白的”。 因?yàn)槭澜缟洗嬖诤谔禊Z（“危險始終存在”），我們觀察到的歷史數(shù)據(jù)都是關(guān)于白天鵝的，我們根本不掌握黑天鵝的出現(xiàn)規(guī)律。因此，我們通過觀察白天鵝的飛行歷史記錄，并不能預(yù)測出黑天鵝的出現(xiàn)規(guī)律。黑天鵝的出現(xiàn)有其自身的規(guī)律，這種規(guī)律超過了我們的認(rèn)識。 糟糕的是，幾乎所有的投資人都根據(jù)自己的數(shù)學(xué)統(tǒng)計(jì)模型和正態(tài)分布的假設(shè)，提出基于前1000個樣本的觀察，第 1001只天鵝出現(xiàn)白天鵝的可能性更大。既然每個人都預(yù)計(jì)湖邊會出現(xiàn)白天鵝，那么，在金融市場上，用以防范出現(xiàn)“黑天鵝”災(zāi)難的金融工具一定被過低地定價了，這是一次典型的被所有人忽略的投資機(jī)會。 由此，泰力布開始構(gòu)造一項(xiàng)在旁人看來極其奇特的投資組合，他專門購買低價的賣方期權(quán)。舉例來看，今天通用汽車的股票價格是 100美元，泰力布就買入一項(xiàng)允許他按照 10美元價格出售通用汽車股票的權(quán)利（賣方期權(quán)），在未來 3個月內(nèi)，如果發(fā)生重大災(zāi)難，那么，通用汽車的股票很可能跌至 5美元，這樣泰力布就賺了 5美元左右（需要扣除購買期權(quán)的成本）。 由于所有人都認(rèn)為如此重大的災(zāi)難不會發(fā)生，通用汽車的股票甚至不會跌至 50美元。因此，造成泰力布所購買的 10美元賣方期權(quán)的價格會很低。 這樣，如果 3個月內(nèi)什么災(zāi)難也沒有發(fā)生，那么，泰力布也只損失很少一部分錢，而一旦發(fā)生災(zāi)難，他就大賺一筆。 那么，為什么泰力布不選擇購買 90美元的賣方期權(quán)呢？因?yàn)樗J(rèn)為市場對于正常的價格波動是有準(zhǔn)備的，像 90美元的賣方期權(quán)肯定是在市場預(yù)期之內(nèi)的。而只有發(fā)生市場預(yù)期之外的災(zāi)難時，通用汽車的股價才會跌至 10美元，他手里的期權(quán)才會有價值。 自從他開始這項(xiàng)投資之后，他的公司就不再演算復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型，而只是不斷地買入低價的賣方期權(quán)。他成了華爾街惟一的等待災(zāi)難降臨的人。據(jù)泰力布本人說，公司現(xiàn)在更多地談?wù)摪秃盏囊魳泛涂屏_拉多的滑雪季節(jié)。 一次他的好朋友，另外一位數(shù)量分析大師來看他，聽說了他的投資組合之后，大為驚訝。他說道，“泰力布，除非有一架飛機(jī)撞進(jìn)了我們的辦公樓，否則你的投資簡直就是慢性自殺?！毙枰f明的是，他們的辦公樓就在紐約世界貿(mào)易中心。接下來的事情，大家一定已經(jīng)知道了。 泰力布成為“ 911” 這場災(zāi)難的受益人，他的公司取得了驚人的盈利。因?yàn)槭袌錾蠜]有人預(yù)期會發(fā)生這樣的災(zāi)難，而災(zāi)難的發(fā)生又和人們的預(yù)期無關(guān)，有其自身的規(guī)律。在這之后，金融巨匠巴菲特也痛陳自己旗下的保險公司，根本沒有考慮到這樣的恐怖主義風(fēng)險，以至于將保費(fèi)定價過低，造成了重大損失。這從一個方面也印證了泰力布的判斷是正確的：人們都在預(yù)期那些他們認(rèn)為可能發(fā)生的事情，并且對此深信不疑。 泰力布的故事能夠給我們很多啟示： (1)我們都知道，正如世界上沒有“永動機(jī)”一樣，有效金融市場上也沒有生產(chǎn)財(cái)富的機(jī)器（ money machine），我們不能構(gòu)造出一種極度智慧的模型，確保我們源源不斷地從市場上賺錢。 (2)不幸的是，許多人在明白了這個道理之后，仍然相信自己的分析和模型。這個故事再次提醒我們有效金融市場的理論的正確性。 (3)當(dāng)其他投資人都自信地認(rèn)為他們能夠通過模型或者其他什么分析工具來把握市場機(jī)遇的時候，你應(yīng)該堅(jiān)決做空股市，至少也應(yīng)該撤出資金。因?yàn)檫@個時候，任何投資機(jī)會都至少已經(jīng)被合理地定價了，剩下的只有發(fā)生災(zāi)難的可能。 本章總結(jié)（一） ? 對證券進(jìn)行價值評估的基本方法是現(xiàn)金流貼現(xiàn)法： ? 對某個證券的未來的現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)： ? 第一，估計(jì)某個證券的未來的現(xiàn)金流， ? 第二，選擇可以準(zhǔn)確反映投資風(fēng)險的貼現(xiàn)率， ? 第三，根據(jù)投資期限對現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn) 本章總結(jié)（二） ?資產(chǎn)組合理論： ? A、分散投資，就是 分散風(fēng)險 ? B、投資者總是 追求與可承受的風(fēng)險相匹配的收益率水平 本章總結(jié)（三） ? 現(xiàn)代金融理論發(fā)展脈絡(luò)： ? 資產(chǎn)組合理論：馬柯威茨模型 (Markowitz ， 1952) ? 資本資產(chǎn)定價模型 (Sharpe， 1963, Lintner,1965； Mossin， 1966) ? 套利定價理論 (Ross， 1976) ? 效率市場假說（ Fama， 1970 ） ? 行為金融學(xué) ： Burrel， 1951《 投資戰(zhàn)略的實(shí)驗(yàn)方法的可能性研究 》 ； Bauman和 Burrel， 1969， 《 科學(xué)投資方法 :科學(xué)還是幻想 》 。 Slovic 和 Bauman，1972《 人類決策的心理學(xué)研究 》
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