【文章內(nèi)容簡介】 182。技術(shù)部下派總工程師 目標(biāo)選定和考察 項(xiàng)目評(píng)估 談判與實(shí)施 收購后整合 39 收購與兼并管理中的改進(jìn)重點(diǎn) 182。發(fā)展部、財(cái)務(wù)部訪談 182。參閱并購項(xiàng)目評(píng)估文件 182。國際公司并購評(píng)估方法研究 182。發(fā)展部、企管部、華東 /華南事業(yè)部訪談 182。國外證券分析師訪談 182。國際公司并購后管理方法研究 目標(biāo)選定和考察 項(xiàng)目評(píng)估 談判與實(shí)施 收購后整合 思騰思特公司 的調(diào)研工作 建議內(nèi)容 182。加強(qiáng)并購活動(dòng)與企業(yè)戰(zhàn)略之間的紐帶 182。董事會(huì)、總經(jīng)理、財(cái)務(wù)部以及相關(guān)事業(yè)部應(yīng)當(dāng)切實(shí)參與項(xiàng)目評(píng)估過程，提供指導(dǎo)、保障質(zhì)量 182。全面充實(shí)可研內(nèi)容，改進(jìn)分析工具 182。并購后管理問題必須在并購前深入考慮 182。整合管理需要總經(jīng)理、總部職能部門和相關(guān)事業(yè)部負(fù)責(zé)人直接參與 182。建立整合目標(biāo)確認(rèn)和相關(guān)責(zé)任的落實(shí)、考評(píng)制度 182。并購目標(biāo)必須是硬指標(biāo)（利潤、 EVA、市場份額、產(chǎn)銷量等），達(dá)不到目標(biāo)就要關(guān)閉、整頓或出賣 182。缺乏整體戰(zhàn)略規(guī)劃 182。預(yù)測主觀性較強(qiáng)，準(zhǔn)確性較低 182。評(píng)估模型的問題較多 182。缺少整合目標(biāo)設(shè)定和相關(guān)責(zé)任的落實(shí)和考評(píng) 182。沒有投資效益的跟蹤 182。整合成本大，產(chǎn)生效益的周期長 發(fā)現(xiàn)問題 40 跨國公司投資管理的流程示例： 康柏公司大中國區(qū)（ GDC） 第一階段 批準(zhǔn) 投資備忘錄 第二階段 審閱 實(shí)施執(zhí)行 最后文件： ? 技術(shù)評(píng)估 ?市場研究 ?初始業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃 ?初始財(cái)務(wù)分析 ?出口評(píng)估 ?投資備忘錄條款 ?可行性研究成本 負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)： ? 項(xiàng)目經(jīng)理 ?區(qū)域事業(yè)部總裁 ?區(qū)域事業(yè)財(cái)務(wù)經(jīng)理 ?GCD稅務(wù)和資金管理 審閱人： ?GCD投資委員會(huì) 審閱內(nèi)容： ?批準(zhǔn)投資備忘錄并且繼續(xù)進(jìn)行第二階段 ?允諾資源供給 ?提供可行性研究所需資金 函括內(nèi)容： ? 可行性研究承諾 ? 沒有一定進(jìn)行投資的承諾 ?包括為達(dá)到控股所需股權(quán)的預(yù)測 負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)： ? 項(xiàng)目經(jīng)理 ?業(yè)務(wù)單元總裁 ?法律方面 ?出口方面 ?GCD稅務(wù)和資金管理 ?正式業(yè)務(wù)計(jì)劃 ? 產(chǎn)品規(guī)劃 ?市場規(guī)劃 ?預(yù)測損益表 ?資本結(jié)構(gòu)規(guī)劃 ?投入資本回報(bào)分析 負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)： ? 項(xiàng)目經(jīng)理 ?GCD 業(yè)務(wù)單元總裁 ?GCD財(cái)務(wù)經(jīng)理 ?GCD稅務(wù)和資金管理 GCD進(jìn)行投資的承諾 ?實(shí)施計(jì)劃 ?可操作性審查 ?監(jiān)控項(xiàng)目進(jìn)程 負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)： ? 項(xiàng)目經(jīng)理 ?區(qū)域事業(yè)部總裁 ?區(qū)域總經(jīng)理 41 今 日 議 程 182。 財(cái)務(wù)部門角色和功能定位 182。 EVA計(jì)算和分析 187。EVA定義和計(jì)算 187。青啤的 EVA結(jié)果及國際基準(zhǔn)比較 182。 并購與投資管理 187。項(xiàng)目評(píng)估 187。分析方法 187。整合管理 42 目前項(xiàng)目評(píng)估環(huán)節(jié)中的問題 182。并購與戰(zhàn)略規(guī)劃脫節(jié) ?項(xiàng)目評(píng)估未闡明并購活動(dòng)與企業(yè)面臨的戰(zhàn)略選擇之間的關(guān)系 182。項(xiàng)目評(píng)估過程未得到?jīng)Q策層參與和重視 ?評(píng)估過程沒有設(shè)臵有效環(huán)節(jié)，保障董事會(huì)、總經(jīng)理以及相關(guān)總部職能部門、事業(yè)部負(fù)責(zé)人的指導(dǎo)、監(jiān)督 182。評(píng)估分析和決策標(biāo)準(zhǔn)的科學(xué)性、客觀性、全面性較低 ?財(cái)務(wù)預(yù)測主觀性強(qiáng)，缺乏市場依據(jù)和敏感性分析，對經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足 ?可研報(bào)告內(nèi)容空白明顯，決策事實(shí)依據(jù)缺乏（如：部分可研報(bào)告不包含購公司的歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)） ?分析工具單薄，財(cái)務(wù)分析方法片面 182。并購風(fēng)險(xiǎn)巨大 182。財(cái)務(wù)評(píng)估、控制形同虛設(shè) 182。整合后經(jīng)營目標(biāo)、業(yè)績期望難以實(shí)現(xiàn) 43 建議 1：建立并購與戰(zhàn)略規(guī)劃、戰(zhàn)略選擇之間的聯(lián)系 開拓新產(chǎn)品市場 分擔(dān)上游風(fēng)險(xiǎn) 分擔(dān)開發(fā)成本 加速獲取生產(chǎn)技術(shù) 加強(qiáng)生產(chǎn)能力的利用 利用規(guī)模經(jīng)濟(jì) 競相產(chǎn)品系列空缺 滲入的新地理市場 收購 合并 核心業(yè)務(wù)，合資經(jīng)營 銷售合資經(jīng)營 發(fā)展合資經(jīng)營 產(chǎn)品交換 技術(shù)聯(lián)營 生產(chǎn)合資經(jīng)營 生產(chǎn)許可證 開發(fā)許可證 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 收購是企業(yè)面臨的各種資本運(yùn)作手段中的一個(gè)杠桿； 項(xiàng)目評(píng)估要闡明的一個(gè)關(guān)鍵問題就是企業(yè)面臨哪些選擇以實(shí)施戰(zhàn)略目標(biāo) 44 董事會(huì)投資決策委員會(huì) 管理層投資決策委員會(huì) 戰(zhàn)略發(fā)展部 法律、稅務(wù)、 財(cái)務(wù)、人事 部門 區(qū)域事業(yè)部 182。對戰(zhàn)略方向把關(guān) 182。審批商業(yè)計(jì)劃 182。決策 182。審閱、提供專家意見 182。協(xié)助實(shí)施 182。尋找項(xiàng)目機(jī)會(huì)、可研報(bào)告 182。保障項(xiàng)目符合公司整體市場戰(zhàn)略 182。實(shí)施項(xiàng)目 182。尋找項(xiàng)目機(jī)會(huì)，分析研究 182。保障項(xiàng)目符合區(qū)域市場戰(zhàn)略 182。實(shí)施項(xiàng)目，對結(jié)果負(fù)責(zé) 182。保障項(xiàng)目與企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的一致性 182。配臵資源 182。落實(shí)關(guān)鍵問題和執(zhí)行責(zé)任 建議 2：董事會(huì)、總經(jīng)理、相關(guān)職能部門和相關(guān)事業(yè)部領(lǐng)導(dǎo)切實(shí)參與評(píng)估過程控制 45 建議 3：完善評(píng)估分析和決策標(biāo)準(zhǔn) 指導(dǎo)原則 章節(jié) 內(nèi)容 182。說明行業(yè)結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)戰(zhàn)略和經(jīng)濟(jì)價(jià)值之間的關(guān)系和聯(lián)系 182。鼓勵(lì)決策過程中的長遠(yuǎn)眼光 182。強(qiáng)調(diào)價(jià)值敏感度和情景 ,而不僅僅是 “ 答案 ” 182。確認(rèn)價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素 182。突出跨業(yè)務(wù)單位影響 估值結(jié)果 戰(zhàn)略概述 資源要求 計(jì)劃預(yù)測概述 投資資本回報(bào)率 /股本回報(bào)率圖 跨部門問題 詳盡的財(cái)務(wù)報(bào)表（附錄） 182。任務(wù)和戰(zhàn)略意圖 182。詳盡的市場評(píng)價(jià) 182。關(guān)鍵的價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素 182。危險(xiǎn)和機(jī)會(huì) 182。關(guān)鍵的計(jì)劃行動(dòng) 182。其他 182。價(jià)值 182。主要假設(shè) 182。與以往報(bào)告的不同 182。近期和長期資源要求 182。增量投資的非票面價(jià)值 182。人力資源要求 182。對 10年預(yù)測的財(cái)務(wù)概述 ——投資資本回報(bào)率、收入、市場規(guī)模和份額、單位成本和利潤、營業(yè)收入、資本周轉(zhuǎn)率 182。業(yè)務(wù)預(yù)測 182。主要競爭者的類似情況 182。對價(jià)值的敏感 182。上述危險(xiǎn)對價(jià)值的影響 182。后續(xù)標(biāo)準(zhǔn)，即操作性價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素 182。改善績效預(yù)測 182。擬議的績效審核程序 182。討論各組織間的關(guān)鍵問題和跨部門彈性 182。10年期收益表、資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表 主要績效標(biāo)準(zhǔn) 敏感性和情景分析 46 建議 4：量化價(jià)值來源， 確定定價(jià)依據(jù)，制定出后期整合的目標(biāo) 100 25 10 10 145 凈現(xiàn)值（百萬美元） 目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前獨(dú)立價(jià)值 經(jīng)營協(xié)同效率 ?收入提高 ?減少成本 ?減少資本支出 融資獲益 ?優(yōu)化資本結(jié)構(gòu) ?降低融資成本 ?稅盾作用 未來發(fā)展選擇 ?新商機(jī) 最高出價(jià) 140 競爭對手的最高出價(jià) 47 今 日 議 程 182。 財(cái)務(wù)部門角色和功能定位 182。 EVA計(jì)算和分析 187。EVA定義和計(jì)算 187。青啤的 EVA結(jié)果及國際基準(zhǔn)比較 182。 并購與投資管理 187。項(xiàng)目評(píng)估 187。分析方法 187。整合管理 48 價(jià)值評(píng)估方法概覽 復(fù)雜度和估值準(zhǔn)確性 說明 應(yīng)用情況 帳面價(jià)值法 182。 會(huì)計(jì)帳面凈 資產(chǎn)值 中國國有資產(chǎn)估值常用方法 估值乘數(shù)法 投行、企業(yè)做粗略估值或價(jià)值對比時(shí) 182。 帳面價(jià)值乘數(shù) 182。 銷售額乘數(shù) 182。 EBIT（ DA） 乘 數(shù)（扣減利息、 稅賦、折舊前盈 利乘數(shù)） 182。 盈利乘數(shù) 182。 現(xiàn)金流乘數(shù) 凈現(xiàn)值法 182。 現(xiàn)金流貼現(xiàn)法（ DCF） 182。 剩余收入貼現(xiàn) 法 /EVA貼現(xiàn)法 182。 Gordon增長 模型（即派息 增長模型） 被理論界和應(yīng)用者廣為接受的估值方法 實(shí)物期權(quán)法 182。 Black— Scholes期 權(quán)理論在企 業(yè)中應(yīng)用 適用與大型資本投入項(xiàng)目 49 帳面價(jià)值法 通常用于對銀行、保險(xiǎn)、財(cái)務(wù)公司等金融機(jī)構(gòu)的估值；在中國是國有資產(chǎn)估值的常用手段 缺點(diǎn) 182。 不能準(zhǔn)確反映資產(chǎn)創(chuàng)收能力 182。 會(huì)計(jì)制度對價(jià)值影響巨大（如國有銀 行的壞帳準(zhǔn)備） 182。 對通貨膨脹造成的價(jià)值變動(dòng)沒有調(diào)整 182。 不反映企業(yè)增長潛力或經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) 優(yōu)點(diǎn) 182。 應(yīng)用簡單 50 估值乘數(shù)法 運(yùn)用具有行業(yè)代表性的可比企業(yè)的估值乘數(shù)，對目標(biāo)企業(yè)估值；是一種從上而下（ topdown） 的評(píng)估方法，不考慮企業(yè)中各業(yè)務(wù)模塊的價(jià)值。 優(yōu)點(diǎn) 182。應(yīng)用簡單 182。當(dāng)不具有企業(yè)詳細(xì)數(shù)據(jù)時(shí)適用性強(qiáng) 182。可用于對復(fù)雜評(píng)估模式結(jié)果進(jìn)行 “現(xiàn) 實(shí)檢驗(yàn) ” （ sanity check） 缺點(diǎn) 182。難以準(zhǔn)確選擇可比公司 182。沒有考慮企業(yè)內(nèi)部業(yè)務(wù)組合和其業(yè)績表 現(xiàn)之間差異 182。如果估值乘數(shù)變動(dòng)大（即股價(jià)相對業(yè)績 變動(dòng)大），難以選取乘數(shù)點(diǎn) 其他一些乘數(shù)法適用于特定行業(yè)，如對有線電視 /無線通信服務(wù)商的估值可以用 “ 每個(gè)用戶價(jià)值 ” （ value per subscriber） 法進(jìn)行 * 51 現(xiàn)金流貼現(xiàn)法 預(yù)測企業(yè)將來經(jīng)營產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流（ FCF）， 將其折現(xiàn)到現(xiàn)在，得出企業(yè)價(jià)值；即可從上而下的應(yīng)用，亦可從下而上（ bottomup） 分析企業(yè)拆分價(jià)值 優(yōu)點(diǎn) 182。應(yīng)用難度不大 182。多數(shù)證券分析人員和企業(yè)財(cái)務(wù)管理 人員對該方法較熟悉 182?？捎糜谠u(píng)估企業(yè)總體價(jià)值和各業(yè)務(wù) 單元的價(jià)值 182?？紤]了增長預(yù)期和潛在風(fēng)險(xiǎn) 182。可運(yùn)用于企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃 缺點(diǎn) 182。難于決定貼現(xiàn)率 182。估值結(jié)果受增長假設(shè)和終值（ terminal value） 測算影響大 182。信息需求高 182。靜態(tài)估值，對于不確定因素高的企業(yè)適 用性低（如周期性創(chuàng)業(yè)企業(yè)） 52 實(shí)物期權(quán)法 最常用于對大型資本項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估，如自然資源投資項(xiàng)目；適用于戰(zhàn)略靈活性要求高的情況 優(yōu)點(diǎn) 182。 動(dòng)態(tài)評(píng)估，包含對不同情景的反應(yīng) 戰(zhàn)略 182。 提供制定、執(zhí)行企業(yè)戰(zhàn)略的 框架 缺點(diǎn) 182。分析工作復(fù)雜 182。數(shù)據(jù)要求高 182。對業(yè)務(wù)假設(shè)敏感性高 53 EVA價(jià)值評(píng)估法 EV = ∑ （ EVAn） + TV i n=1 （企業(yè)價(jià)值） （終值） =（ EVA1+EVA2+……+EVAn） + EVAi c g 資本成本率 增長率常數(shù) 54 預(yù)測未來 EVA 測算終值 確定貼現(xiàn)率 估算企業(yè)價(jià)值 EVA估值方法應(yīng)用步驟 182。 凈流動(dòng)資產(chǎn)和資 本投資應(yīng)隨 NOPAT 增長 182。 預(yù)測年度不低于 5 年，最佳為 10年 182。 根據(jù)行業(yè)發(fā)展情況 設(shè)定增長率常數(shù)（ g） —增長率為 0 —增長率恒定 —價(jià)值驅(qū)動(dòng)杠桿公式 182。 加權(quán)資本平均 成本（ WACC） 182。 股權(quán)成本設(shè)定 用資本資產(chǎn)負(fù) 債模型 （ CAPM） 計(jì)算 182。 貼現(xiàn)預(yù)測期 與 EVA終值之 和 55 EVA估值方法優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn) 182。 明確經(jīng)營效率和資本效率之間的取舍 182。 適用于橫向與競爭對手進(jìn)行業(yè)績對比 以及縱向逐年對比 182。 可以從上而下或從下而上地分析企業(yè)