【文章內(nèi)容簡介】 究報告澳大利亞證券交易所鐵礦石板塊 2023年以來可比交易21內(nèi)幕交易事件及其影響n ASIC內(nèi)幕交易調(diào)查消息公布后，四川漢龍迅速作出處理， 3名高管離職或為漢龍的收購計劃鋪平道路。但是，內(nèi)幕交易事件一方面讓漢龍首次報價的可信度大打折扣，另一方面，妨礙了交易進程，為交易是否能在時間表預(yù)計的 2023年 5月之前完成帶來重大不確定起因n 9月 13日， ASIC表示，漢龍礦業(yè) 3名高管涉嫌對 SDL進行內(nèi)幕交易，并對此展開調(diào)查。 SDL股價在漢龍?zhí)峤皇召弲f(xié)議前大幅上漲n 包括漢龍礦業(yè)董事總經(jīng)理肖輝在內(nèi)的 3名高管被新南威爾士州最高法院下令凍結(jié)資產(chǎn)并限制出境漢龍應(yīng)對措施n 次日，涉嫌內(nèi)幕交易的 3名高管宣布辭去原有職務(wù)n 母公司四川漢龍集團副總裁康煥軍赴悉尼監(jiān)督管理層交接SDL反應(yīng) n SDL發(fā)表聲明表示，公司對此事不予評論，并稱此次調(diào)查和公司以及內(nèi)部員工無關(guān)，并明確表示不會改變之前發(fā)布的與漢龍以及其他合作伙伴的計劃FIRB調(diào)查進展n 10月 11日有報道稱，內(nèi)幕交易調(diào)查使?jié)h龍礦業(yè)收購 SDL的計劃陷入停滯。 FIRB將等到 ASIC在調(diào)查方面取得更多進展后決定是否批準(zhǔn)交易n 針對報道，漢龍澄清 ASIC的調(diào)查僅針對個人，而非漢龍公司本身； FIRB審批正按計劃進行，預(yù)期將在示意性時間表內(nèi)獲得批準(zhǔn)123422本次交易的 評 價和啟示n 民營企業(yè)海外收購的成功要素n 收購方自身的實力：漢龍礦業(yè)本身具備執(zhí)行中型海外收購項目的基本條件– 資金實力雄厚– 融資能力強，可支持項目開發(fā)后繼投資– 在礦產(chǎn)領(lǐng)域具有一系列成功海外收購的經(jīng)驗n 估值是否具有吸引力：– 漢龍全現(xiàn)金的收購方式以及較高的估值水平對于目標(biāo)公司具有較大吸引力– 相對于國企，民企對價格的承擔(dān)彈性相對較大，在某種程度上可承擔(dān)更高的對價n 董事會是否支持：漢龍?zhí)岣邎髢r后的協(xié)議方案獲得了董事會的一致推薦，向市場傳遞了正面信號，有利于推動其他公眾股東接受要約n 操作是否規(guī)范：民營企業(yè)可能存在諸如內(nèi)幕交易等不規(guī)范操作。不規(guī)范操作的性質(zhì)、企業(yè)的應(yīng)對措施將極大影響交易進程。在漢龍收購 SDL的案例中，漢龍對于內(nèi)幕交易事件作出了及時的應(yīng)對，但交易仍存在不被 FIRB批準(zhǔn)的可能性對 中金的啟示n 對于漢龍礦業(yè)這樣具備海外收購實力的民營企業(yè)，應(yīng)當(dāng)予以關(guān)注，并通過適當(dāng)方式建立聯(lián)系n 從操作執(zhí)行方面來看，民企進行海外收購對財務(wù)顧問專業(yè)技能的要求更高。中金在這方面具備傳統(tǒng)優(yōu)勢，有利于我們獲得此類項目n 中金應(yīng)當(dāng)加強對海外資產(chǎn)的掌握和理解，在關(guān)鍵地區(qū)設(shè)立分支機構(gòu)并派遣相關(guān)專員負責(zé)當(dāng)?shù)貥I(yè)務(wù)開展23案例三失敗案例：五礦收購 EQUINOX24交易概況五礦收購 Equinox要約描述n 每股 現(xiàn) 金要 約 ，收 購總 金額約 63億 加元（合 65億 美元）n 要 約 價格 較 Equinox前 20個交易日成交量加 權(quán) 平均價格（ /股）溢價 33%， 較 前日收 盤 價 /股 （ 2023年 4月 1日）溢價 23%n 現(xiàn)有現(xiàn)金儲備n 通過五礦集團的支持獲得的中資銀行 的 長期銀行信貸額度n 國內(nèi)機構(gòu)對五礦資源的財務(wù)投資（ 包括股票 投資）等n Equinox中止對 Lundin的收購，且 Equinox不持有任何 Lundin的股份n 獲得 持有 Equinox已 發(fā)行 股份的三分之二（包括 五礦資源 已持有的股份）的 股東接受本次要約n 獲得五礦資源股東大會的批準(zhǔn)，尤其是獲得主要股東（中國五礦集團公司）的支持，五礦集團獲得發(fā)改委的批準(zhǔn)n 其他 條件 和 監(jiān)管審批 （包括 澳大利亞外國收購及并購法案下的審批 ）收 購對 價融 資 安排要 約 生效條件各大礦業(yè)公司收購博弈投行顧問：高盛 投行顧問：德銀、麥格理?要約收購 Equinox全部股份（ /股，總對價約 63億加元） 收購失敗投行顧問：摩根士丹利、加拿大皇家銀行?Inmet和 Lundin計劃通過換股方式合并，預(yù)計合并后市值 90億加元?Equinox計劃惡意收購 Lundin，阻止 Lundin與 Inmet的 合并計劃?要約收購 Equinox全部股份（ 元 /股，總對價 73億加元） 收購成功資料來源： Bloomberg、市場公開信息25資料來源： SDL公告及公開信息交易 時間進 程2023年 2月 27日2023年 3月 21日2023年 4月 4日2023年 4月 19日2023年 4月 25日2023年 4月 26日Equinox 計劃 2月 28日開市前主動發(fā)起對 Lundin收購要約Lundin建議股東拒絕 Equinox的收購要約五礦資源以每股 Equinox發(fā)出全面要約五礦資源計劃通過增發(fā)融資 5億美元Barrick公布以每股 Equinox的協(xié)議， Equinox退出對 Lundin的收購五礦資源撤回對 Equinox的收購要約2023年 6月 2日 Barrick完成對 Equinox的收購26財務(wù)信息 (2023年 ) 五礦資源 Equinox市值 2023/04/05 2,548 5,205收入 3,582 942EBITDA 878 564凈利潤 409 269現(xiàn)金 398 319經(jīng)營性現(xiàn)金流 816 467資產(chǎn)負債率 84% 39%目 標(biāo) 公司 簡 介目標(biāo)公司業(yè)務(wù)簡介n Equinox Minerals Ltd (EQN） 加拿大和澳洲兩地上市的礦業(yè)公司，主要生產(chǎn)銅、鈾和黃金 公司旗下的 Lumwana銅金礦是其主要資產(chǎn)，位于非洲贊比亞。該金礦已于 08年達產(chǎn)，是非洲最大銅礦之一； 2023年產(chǎn)銅 ，礦齡預(yù)計將長達 37年 公司同時擁有 Jabal Sayid 項目及周邊地區(qū)探礦權(quán) 。該資源是公司通過以 Citadel公司獲得，后續(xù)有較大資源勘探提升空間。項目預(yù)計投資 美元，計劃在 2023年中投產(chǎn)資料來源： Bloomberg、 Factset財務(wù)信息 單位：百萬美元主要資產(chǎn) 品種 位置 銅儲量 資源量 品位 產(chǎn)量 /預(yù)計產(chǎn)量Lumwana 銅礦 贊比亞 2,141 6,082 % 2023年 Jabal Sayid 銅金礦 沙特 N/A 828 %預(yù)計 2023下半年產(chǎn)銅 總量 　 　 2,141 6,910 　 　目標(biāo)公司資源情況 單位：千噸資料來源： 公司網(wǎng)站及公開信息交易背景和動因n 五礦的全球戰(zhàn)略價值和收購優(yōu)勢 如收購 成功 ,五礦將躋身世界前 15大銅生產(chǎn)商的第 14位 五礦管理層經(jīng)驗、技術(shù)專長和財務(wù)實力將增強 Equinox的當(dāng)前業(yè)務(wù)，能協(xié)助實現(xiàn)其未來的擴張計劃n 看好銅基本面及銅礦企業(yè)加速合并 全球?qū)︺~的持續(xù)需求以及銅的有限產(chǎn)量，導(dǎo)致供求的平衡關(guān)系將始終趨于緊張 主要銅生產(chǎn)企業(yè)加速并購 :Lundin和 Inmet計劃合并，EQN計劃惡意收購 Lundin，隨后五礦和 Barrick Gold先后對 EQN敵意要約27股價走 勢 和市 場 反 應(yīng) 媒體 評 價 ：n 路透： “一 連 串 銅礦 收 購案中的最新一宗，將成 為中國第四大海外并 購 案 ”n 法新社： “是中國國企 試圖 在澳大利 亞資 源 領(lǐng) 域占一席之地的努力之一 ”n 道 瓊 斯： “收 購 Equinox是投機之 舉 。與 EQN的 50天移 動 平均價格的峰 值 水平相比，五 礦資 源提出的每股 購 價溢價%，不是特 別 突出，但在合理范 圍 內(nèi) ”注：1，以 2023年 12月 31日為基準(zhǔn)點指數(shù)化至 100 2，股價累積計算的基準(zhǔn)日為 2023年 12月 31日五礦資源、 Equinox和 Lundin自 2023年 1月 1日以來的股價走勢：五礦資源對Equinox發(fā)出全面要約： Equinox 計劃28日開市前主動發(fā)起對Lundin收購要約： Lundin建議股東拒絕 Equinox的收購要約： Barrick完成對： Barrick以每股 Equinox的協(xié)議，Equinox退出對 Lundin的收購EQN當(dāng)日股價 9%LUN當(dāng)日股價 +19%EQN當(dāng)日股價 +%LUN當(dāng)日股價 % EQN當(dāng)日股價 +32%五礦 當(dāng)日股價 +2%EQN當(dāng)日股價 +12%LUN當(dāng)日股價 +4%：五礦資源撤回對Equinox的收購要約EQN當(dāng)日股價 3%五礦 當(dāng)日股價 9% EQN股價 累積 * +33%LUN股價累積 * 4%五礦股價 累積 * +9%28市場推測 Barrick Gold支付高水平溢價的原因n 資源潛力巨大：根據(jù)德銀的研報， Equinox的主力資產(chǎn) Lumwana銅金礦未來有擴產(chǎn) 77%至 26萬噸的預(yù)期（現(xiàn)產(chǎn) ）；另外， Jabal Sayid資源勘探進展順利，現(xiàn)有勘探成果反饋良好，可進一步增加資源儲備并且資源有較大提升空間n 資金重組： Barrick Gold作為金礦公司較其他礦業(yè)公司擁有較高的 P/E水平，更容易獲得收購所需的資金n 銅價長期看好： Paradigm Capital的研報認為銅金屬基本面和銅價長期看好也是吸引 Barrick Gold高價收購的原因之一公司 日期 股價 市 值 P/E EV/EBITDA 資 源量 EV/資 源量單 位 加元 百萬加元 百萬噸 加元 /噸Lundin Mining Corp. 202341 4,852 903Quadra FNX Mining Ltd. 202341 2,570 192Inmet Mining Corp. 202341 4,893 212均 值 　 　 　 　 436Equinox Minerals 202341 5,139 755五 礦資 源 報 價的估 值 水平 202344 6,300 923Barrick Gold報 價的估 值 水平 2023425 7,335 1073估 值 分析可比公司估值n 五礦報價每股 金要約（總額約 63億加元） 較前一交易日（ 2023年 4月 1日收盤價 /股）溢價 23% 較可比公司 EV/EBITDA均值溢價 % 較 Equinox的 EV/資源量水平溢價 22%，較可比公司溢價 112%n Barrick Gold報價每股 元的全現(xiàn)金要約（總額約 73億加元） 較前一交易日（ 2023年 4月 1日收盤價 /股）溢價 % 較可比公司 EV/EBITDA均值溢價 % 較 Equinox的 EV/資源量 水平溢價 42%，較可比公司溢價 146%資料來源： Bloomberg、 Factset、公司公開信息、投行研究報告根據(jù) P/E、 EV/EBITDA、 EV/資源量等指標(biāo)判斷，五礦的報價已位于較高水平，進一步提升的可能性較小。 Equinox對于 Barrick Gold的戰(zhàn)略價值更高，導(dǎo)致其愿意付出更高的報價水平29五 礦資 源收 購 Equinox失 敗 的主要原因分析n 根據(jù)五礦資源公告的時間表，預(yù)計在 2023年年中完成要約收購。因此， 必須在 2023年 5月分別寄發(fā)加拿大的要約合并通函及香港交易所通函n 而在 2023年 6月股東大會批準(zhǔn)前， 必須獲得所有監(jiān)管機構(gòu)（包括中國發(fā)改委、澳洲 FIRB、加拿大監(jiān)管機構(gòu)及非洲當(dāng)?shù)貙徟┑呐鷱?fù) ，時間操作非常緊張n 五礦資源最新市值約為 25億美元， 僅為收購對價的 40%左右 ；并且五礦資源由于剛完成對MMG的收購， 2023年財年的 資產(chǎn)負債率高達 %n 短期內(nèi)五礦可以采用過橋貸款完成收購。但長期來看，五礦資源乃至整個五礦集團 不能長期背負如此巨額的銀行債務(wù)n Equinox股東認為 五礦資源每股 。要約成功需要獲得 Equinox三分之二及以上的股東同意，并同意放棄對 Lundin的收購n Barrick Gold Corp，一家加拿大和澳洲兩地上市的礦業(yè)公司于 4月 25日發(fā)出要約 每股 元 （合總金額 74億美元）， 收購 Equniox全部股權(quán)并獲得雙方董事會同意監(jiān) 管機構(gòu)批復(fù)復(fù) 雜 ， 時間 操作 緊張自身 財務(wù)壓 力 較 大， 抬高 報 價可能性低估 值 未達 Equinox股 東預(yù) 期， 導(dǎo) 致潛在 競 爭者有機可乘n Equinox計劃惡意收購 Lundin，以阻止 Lundin與 Inmet的合并計劃；因被 Barrick Gold收購而退出n 五礦資源在未獲得 Equinox股東支持的情況下敵意要約，由于未事前充分溝通并且報價為達到股東預(yù)期，最終未獲得 Equinox董事會支持四方博弈，情況復(fù) 雜30案例四入境并購：雀巢收購徐福記31交易方案及 進 程n 交易方案? 雀巢將向徐福記除徐氏家族以外的 %的獨立股東發(fā)出現(xiàn)金要約，每股作價 ? 發(fā)出要約時，雀巢已經(jīng)獲得了前兩大獨立股東（ Baring Asia Private Equity Fund和 Arisaig Partners Holdings）不可撤銷承諾函，接受要約 ? 根據(jù)協(xié)議，徐氏家族在雀巢成功收購 %非獨立股東股份后向雀巢轉(zhuǎn)讓所持有的 %徐福記股份? 交易完成后，徐氏家族將繼續(xù)持有徐福記