【文章內(nèi)容簡介】 veyear 的首字母，如 TF1306，表示 2023年 6月份交割的國債期貨 。 2 國債期貨合約的標(biāo)準(zhǔn)化條款 交割方式： 中金所規(guī)定國債期貨合約采用實(shí)物交割，進(jìn)行實(shí)物交割的雙方應(yīng)分別向交易所繳納交割手續(xù)費(fèi)。由于國債在中債登和中證登兩個(gè)機(jī)構(gòu)托管，因此，國債期貨交割時(shí)，采用同市場優(yōu)先的隨機(jī)原則進(jìn)行交割配對，以減少跨市場交割量。國際上包括美國、德國、英國等在內(nèi)的絕大多數(shù)國家或地區(qū)的國債期貨采用的均是實(shí)物交割制度，只有澳大利亞、韓國等國債現(xiàn)貨市場規(guī)模較小的少數(shù)國家采用現(xiàn)金交割制度。實(shí)際上，大部分美國國債期貨倉位都會(huì)在到期前平倉或展期，只有 3%左右的國債期貨倉位會(huì)涉及實(shí)物交割。 交割流程： 交割流程包括兩個(gè)階段，第一階段為自交割月第一個(gè)交易日至最后交易日的前一個(gè)交易日，持有交割月合約的買賣方主動(dòng)提出交割申請，交易所按照“申報(bào)時(shí)間優(yōu)先”原則選取買方和賣方進(jìn)入交割；第二階段為最后交易日閉市后，同一客戶所持有的該交割月合約買賣持倉相對應(yīng)部分自動(dòng)平倉后，剩余未平倉交割合約自動(dòng)進(jìn)入交割程序。在第一階段，交割流程分為意向申報(bào)日、交券日、配對繳款日、收券日共 4天。在最后交易日，未平倉合約將由交易所組織自動(dòng)進(jìn)入交割；交易所計(jì)算國債期貨交割結(jié)算價(jià)，同時(shí)，交易所整理客戶交割量，同一客戶號持有的該交割月合約多空持倉進(jìn)行對沖；最后交易日后面的 3個(gè)工作日，和第一階段的交券日、配對繳款日、收券日流程完全一樣。 2 中金所國債期貨實(shí)物交割示意圖 2 中金所國債期貨實(shí)物交割示意圖 持倉限額制度： 持倉限額是指交易所規(guī)定的會(huì)員或者客戶對某一合約單邊最大持倉數(shù)量，是期貨交易所為防止市場風(fēng)險(xiǎn)過度集中于少數(shù)交易者，以及防范市場操縱行為而采取的主要風(fēng)險(xiǎn)控制措施之一。持倉限額按不同時(shí)段分為一般月份限倉和交割月份限倉兩大類。持倉限額制度針對不同的群體，標(biāo)準(zhǔn)也有所不同，主要分為套保套利客戶持倉審批制度、結(jié)算會(huì)員限倉制度和投機(jī)客戶限倉制度。 大戶持倉報(bào)告制度： 交易所實(shí)行大戶持倉報(bào)告制度，即達(dá)到交易所公布的大戶持倉標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)要求上報(bào)大戶持倉報(bào)告及相關(guān)說明。 第四篇章 、 國債期貨關(guān)鍵要素 基差、凈基差 發(fā)票價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子 最便宜交割債券 隱含回購利率 關(guān)鍵要素 基差 發(fā)票價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子 最便宜交割債券 隱含回購利率 1 基差 ? 基差定義 ? 實(shí)際基差（基差） = 現(xiàn)貨價(jià)格－期貨價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子 ? 基差關(guān)系 ? 實(shí)際基差 = 持有收益＋市場交割期權(quán)價(jià)值 ? 理論基差 = 持有收益＋理論交割期權(quán)價(jià)值 ? 持有交易的凈基差 (BNOC） = 現(xiàn)貨價(jià)格－期貨價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子－持有收益 可得：持有交易的凈基差 (BNOC） = 市場交割期權(quán)價(jià)值 期權(quán)調(diào)整基差 = 實(shí)際基差－理論基差 =持有交易的凈基差 (BNOC）－理論交割期權(quán)價(jià)值 ? 期貨價(jià)格關(guān)系 ? 市場期貨價(jià)格 = （現(xiàn)貨價(jià)格－實(shí)際基差） /轉(zhuǎn)換因子 ? 理論期貨價(jià)格 = （現(xiàn)貨價(jià)格－理論基差） /轉(zhuǎn)換因子 ? 市場期貨價(jià)格－理論期貨價(jià)格 = －（實(shí)際基差－理論基差） /轉(zhuǎn)換因子 = －期權(quán)調(diào)整基差 /轉(zhuǎn)換因子 2 發(fā)票價(jià)格和轉(zhuǎn)換因子 ? 發(fā)票價(jià)格 ? 在國債期貨合約交割時(shí)，由于賣方選擇用于交割的券種不同，買方向其支付的金額是有差別的，這一實(shí)際支付金額被稱為發(fā)票價(jià)格（ Invoice Price) ? 發(fā)票價(jià)格 =（結(jié)算價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子） +應(yīng)計(jì)利息 =空頭交割收到的現(xiàn)金 ? 國債期貨和現(xiàn)貨一樣，采用凈價(jià)報(bào)價(jià)和全價(jià)結(jié)算。 ? 轉(zhuǎn)換因子 ? 在交割過程中，各可交割國債的票面利率、到期時(shí)間等各不相同，因此，必須確認(rèn)各種可交割國債和名義標(biāo)準(zhǔn)券之間的轉(zhuǎn)換比例，這就是 轉(zhuǎn)換因子 （ conversion factors, CF）； ? 以名義標(biāo)準(zhǔn)券的票面利率作為貼現(xiàn)率（ 3%）， 將面值 1元的可交割國債在其剩余期限內(nèi)的所有現(xiàn)金流量折現(xiàn)至最后交易日的凈價(jià)（全價(jià) 應(yīng)計(jì)利息），這就是該債券的轉(zhuǎn)換因子。 ? 息票率高于 3%，轉(zhuǎn)換因子大于 1，近月合約大于遠(yuǎn)月合約； ? 息票率低于 3%，轉(zhuǎn)換因子小于 1，近月合約小于遠(yuǎn)月合約； 2 轉(zhuǎn)換因子的特性 ? 唯一性 ：每個(gè)交割券對應(yīng)每個(gè)期貨合約交割月份的轉(zhuǎn)換因子都是唯一的； ? 不變性 ：每個(gè)交割券對應(yīng)每個(gè)期貨合約交割月份的轉(zhuǎn)換因子在合約存續(xù)期是保持不變的； 3 最便宜交割債券 (CTD)和隱含回購利率（ IRR) 隱含回購利率（ IRR）最大的債券通常就是最便宜可交割債券（ CTD券） ? 最便宜可交割債券（ CTD券） ? 國債期貨空頭方可以選擇最便宜、對他最為有利的債券進(jìn)行交割，該債券即為 CTD券； ? 空頭收到價(jià)款： (期貨結(jié)算價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子） +應(yīng)計(jì)利息； ? 購買債券的成本：債券現(xiàn)貨報(bào)價(jià)（凈價(jià)） +應(yīng)計(jì)利息 ? 最便宜交割債券 (CTD)近似滿足： Max (期貨結(jié)算價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子 債券現(xiàn)貨報(bào)價(jià)） ? 隱含回購利率（ IRR) ? 在任何一個(gè)時(shí)刻，投資者可以買入現(xiàn)券同時(shí)賣出期貨，并持現(xiàn)券至到期交割。我們把這樣所獲得的收益率稱為隱含回購利率（ IRR）。 ? 如何判斷 CTD券（經(jīng)驗(yàn)法則） ? 當(dāng)債券收益率 YTM高于 3%，傾向于交割息票利率較低，期限較長的債券； ? 當(dāng)債券收益率 YTM低于 3%，傾向于交割息票利率較高，期限較短的債券； ? 當(dāng)收益率曲線向上傾斜時(shí)，傾向交割有效期較長的債券； ? 當(dāng)收益率曲線向下傾斜時(shí)，傾向交割有效期較短的債券； 3 轉(zhuǎn)換期權(quán)、時(shí)機(jī)期權(quán)和基差期權(quán)屬性 ? 轉(zhuǎn)換期權(quán)和時(shí)機(jī)期權(quán)轉(zhuǎn)換期權(quán) 是指國債期貨空頭方有選擇最便宜可交割債券的權(quán)利； 時(shí)機(jī)期權(quán)是指國債期貨空頭方有選擇在交割月的具體某一天進(jìn)行交割的權(quán)利； ? 基差的期權(quán)屬性 無論發(fā)生 CTD券轉(zhuǎn)換的臨界收益率是多少，當(dāng)收益率增加時(shí)，高久期債券總是更容易成為 CTD券； 當(dāng)收益率降低的時(shí)候，低久期債券總是容易成為 CTD券，使得國債基差具有期權(quán)的屬性； 高久期債券 A基差類似看漲期權(quán)，低久期債券 C基差類似看跌期權(quán)，中久期債券 B基差似跨式期權(quán)。 第五篇章 、 國債期貨投資策略 基差、凈基差 發(fā)票價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子 最便宜交割債券 隱含回購利率 投資策略 期限套利 套期保值 久期管理 發(fā)票價(jià)格 轉(zhuǎn)換因子 資產(chǎn)配置 5 國債期貨投資策略 ? 可能會(huì)對國債期貨感興趣的機(jī)構(gòu) ? 商業(yè)銀行、保險(xiǎn)、基金、券商、私募信托、其他金融機(jī)構(gòu)等 ? 機(jī)構(gòu)投資者如何運(yùn)用國債期貨？ ? 套期保值、期現(xiàn)套利、方向性投機(jī)； ? 基差交易、信用利差交易、資產(chǎn)配置和久期管理、 CTA、流動(dòng)性管理、產(chǎn)品設(shè)計(jì)運(yùn)用等 1 期