企業(yè)長期籌資管理方案(編輯修改稿)
2025-02-02 10:31 本頁面
【文章內容簡介】 利息 rS —權益報酬率 r0 —無杠桿公司的權益報酬率 B —負債的價值 S —有杠桿公司的權益價值 有公司稅情況下的 MM 命題 I BTVV CUL ??? )1()( CB TBrEBIT ???有杠桿公司的股東收到BrB債權人收到BrTBrEBIT BCB ???? )1()(者收到的總現金流為因此，公司的全部投資這些現金流的現值為 VL ????? BrTBrEBIT BCB )1()( 顯然：第一項的現值為 VU 第二項的現值為 TCB BrTBrTEBIT BCBC ??????? )1()1( BrBTrBrTEBIT BCBBC ????? )1( 有公司稅情況下的 MM 命題 II 從有公司稅情況下的 MM 命題 I 開始： )()1( 00 BCS rrTSBrr ??????BTVV CUL ??由于 BSV L ??來自資產負債表兩端的現金流必須相等： BCUBS BrTrVBrSr ??? 0 BrTrTBSBrSr BCCBS ????? 0)]1([等式兩邊同除 S BCCBS rTSBrTSBrSBr ?????0)]1(1[BTVBS CU ???? )1( CU TBSV ???由此可得 有公司稅情況下的 MM模型 負債權益比率 (B/S) 資本成本： r (%) r0 rB )()1( 00 BCLS rrTSBrr ??????SLLCBLWAC CrSB STrSB Br ???????? )1( 不同資本結構的現金流 無杠桿 衰退 正常 增長 EBIT（ 元） 1,000 2,000 3,000 利息 （ 元） 0 0 0 EBT （ 元） 1,000 2,000 3,000 公司所得稅 (Tc = 35% ,元 ) 350 700 1,050 全部現金流（股東和債權人 ,元） 650 1,300 1,950 有杠桿 衰退 正常 增長 EBIT （ 元） 1,000 2,000 3,000 利息 (800元 ,利率 8%,元 ) 640 640 640 EBT （ 元） 360 1,360 2,360 公司所得稅 (Tc = 35% ,元 ) 126 476 826 全部現金流 234+640 468+640 1,534+640 (股東和債權人 ,元 ): 874 1,524 2,174 EBIT(1Tc)+TCrBB （ 元） 650+224 1,300+224 1,950+224 874 1,524 2,174 不同資本結構的現金流 有杠桿的公司比完全權益的公司少納所得稅 因此，有杠桿公司的債權人與股東獲得的現金流合計大于無杠桿公司的股東獲得的現金流量 S G S G B 完全權益的公司 有杠桿的公司 財務危機成本 ? 直接成本 – 法律費用和管理費用 ? 間接成本 – 從事生產經營的能力受到損害 – 代理成本 ? 自私策略 1: 冒較大風險的動機 ? 自私策略 2: 不作足額投資的動機 ? 自私策略 3: 剝削財產 處于財務危機中的某公司的資產負債表 資產 BV MV 負債 BV MV 現金 200 200 長期債券 300 200 固定資產 400 0 股東權益 300 0 合計 600 200 合計 600 200 如果該公司今天清算會發(fā)生什么情況？ 債權人得到 200元；股東什么也得不到 自私策略 1：進行高風險投資 投資 概率 報酬 好 10% 1,000元 差 90% 0 投資的成本是公司的全部現金 200元 要求的收益率為 50% 投資預計的現金流為 = 1000 + 0 = 100元 )(133100200元?????NPVNPV 自私的股東接受 NPV為負的高風險項目 ? 投資預計的現金流 – 對債權人 = 300 + 0 = 30元 – 對股東 = (1000 300) + 0 = 70元 ? 不投資時債券的現值 = 200元 ? 不投資時股票的現值 = 0元 ? 投資時債券的現值 = 30 / = 20元 ? 投資時股票的現值 = 70 / = 47元 自私策略 2：投資不足 ? 假定政府資助一個項目，可確保在第一期末獲得350元 ? 投資成本為 300元，公司目前只有 200元，所以需要股東再投入 100元為新項目融資 ? 要求的收益率為 10% （元）350300????NPVNPV?應接受還是拒絕該項目？ 自私的股東放棄 NPV 為正的項目 ? 政府資助項目的預計現金流為： – 對債權人 = 300元 – 對股東 = (350 300) = 50元 ? 不投資項目時債券的現值 = 200元 ? 不投資項目時股票的現值 = 0元 ? 投資項目時債券的現值 = 300 / = ? 投資項目時股票的現值 = 50 / 100 = 自私策略 3：剝削財產 ? 清償股利 – 公司向股東支付 200的股利，使債權人一無所得 – 這種策略常常違背債券契約 ? 增加給股東或管理者的額外津貼 降低債務成本的途徑 ? 保護契約書 – 消極契約 – 積極契約 ? 債務合并 – 使債權人的數量降至最少 ， 有助于降低協商成本 納稅與財務危機成本的綜合影響 負債 (B) 公司的價值 (V) 0 債務利息抵稅的現值 財務危機成本的現值 有負債和公司所得 稅時公司的價值 VL = VU + TCB V = 公司的實際價值 VU = 無債公司的價值 B* 公司的最大價值 最優(yōu)負債金額 修正的派餅 ? 設 G 和 L 分別表示對政府和律師的付款 ? VT = S + B
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