【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 65 100 100 100 4950 5150 500 500 500 124750 125750 80 市場(chǎng)模型 (The Market Model) 市場(chǎng)模型是用來(lái)描述某個(gè)證券在某段時(shí)期內(nèi)收益率的變動(dòng)和同期整個(gè)市場(chǎng)收益率變動(dòng)之間的關(guān)系的單指數(shù)模型 : r = α+β*rm +ε r :單個(gè)證券收益的時(shí)間序列 rm：市場(chǎng)收益（市場(chǎng)指數(shù)）的時(shí)間序列 81 如何用 EXCEL估測(cè)市場(chǎng)模型 ? 工具－數(shù)據(jù)分析－回歸 ? 如果工具欄里沒(méi)有 “數(shù)據(jù)分析 ”： 工具－加載宏－分析工具庫(kù) 82 Beta的含義 ? Beta β衡量了某種證券收益率的變化受市場(chǎng)收益率的變化的影響程度 如果 beta大于 1,則該股票的波動(dòng)幅度大于整個(gè)市場(chǎng) ,我們稱之為進(jìn)攻型股票 (aggressive stocks) 如果 beta小于 1,則該股票的波動(dòng)幅度大于整個(gè)市場(chǎng) ,我們稱之為防守型股票 (defensive stocks) 83 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (systematic risk) 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (systematic risk)是和市場(chǎng)相關(guān)聯(lián)的風(fēng)險(xiǎn) ,是所有證券共有的 , 它是指由于某種因素使所有股票市場(chǎng)上所有的股票都出現(xiàn)價(jià)格變動(dòng)的現(xiàn)象，它在不同程度上影響所有股票的收益。例如某項(xiàng)經(jīng)濟(jì)政策的變化、有關(guān)法規(guī)的頒布，都會(huì)影響到整個(gè)股票市場(chǎng)價(jià)格。 84 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (nonsystematic/unique risk) 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (nonsystematic/unique risk)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)也叫特異風(fēng)險(xiǎn)，是指某一企業(yè)或行業(yè)特有的那部分風(fēng)險(xiǎn)，它影響個(gè)別股票的收益。一個(gè)公司的股票不但受整個(gè)市場(chǎng)、整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)者信心的影響，同時(shí)還受到所在行業(yè)和這個(gè)公司特有因素的影響。例如產(chǎn)品市場(chǎng)占有率、管理水平、科研成就、技術(shù)開(kāi)發(fā)、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、成本費(fèi)用等。換句話說(shuō)，即使整個(gè)市場(chǎng)風(fēng)平浪靜，這個(gè)公司的股票價(jià)格也會(huì)因這種非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)而波動(dòng)。對(duì)于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，在實(shí)務(wù)中主要考慮企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 85 總風(fēng)險(xiǎn) 證券的總風(fēng)險(xiǎn) =系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) +非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 82 86 如何用 EXCEL計(jì)算市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) EXCEL演示 87 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) /非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和分散投資 一般來(lái)說(shuō)，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資者來(lái)說(shuō)是無(wú)法通過(guò)技術(shù)操作可以避免的風(fēng)險(xiǎn)，而非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)則可以通過(guò)科學(xué)合理的投資組合得以規(guī)避。 風(fēng)險(xiǎn) 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 不可分散 可以通過(guò)科學(xué)合理的投資組合得以規(guī)避 各個(gè)資產(chǎn)之間收益率變化的相關(guān)關(guān)系越弱，分散投資降低風(fēng)險(xiǎn)的效果就越明顯 89 ? 分散化使投資組合的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)平均化 , 并趨向于 1. ? 分散化使投資組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有效地降低 ? 故投資分散化主要是通過(guò)降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)減少整個(gè)投資組合的風(fēng)險(xiǎn) 90 例題 某股票波動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差為 50％，大盤(pán)同期波動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差為 20％，如果該股票的 β值為 2，問(wèn)該股票總風(fēng)險(xiǎn)中能被分散的風(fēng)險(xiǎn)的比例有多大？ 91 市場(chǎng)模型 (The Market Model) ? 投資組合的成分股票數(shù)與風(fēng)險(xiǎn) _________________________________ 股票數(shù) 標(biāo)準(zhǔn)差 (%) 非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (%) 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) (%) 1 40 45 55 2 38 62 8 20 80 16 24 12 88 32 8 92 128 2 98 指數(shù)基金 22 0 100 92 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) (riskfree asset) 在持有期間具有確定的收益率并且不存在任何違約可能的金融資產(chǎn) 期限與投資者持有期間相同的國(guó)庫(kù)券可以看作是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) 投資無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)實(shí)際是向政府提供貸款 ,因而也被稱作無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貸出 (riskfree lending) 93 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的特點(diǎn) ? 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差為 0 ? 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率與任何風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率的協(xié)方差也為 0 94 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸出對(duì)投資組合選擇的影響 EXCEL 演示 95 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸出對(duì)投資組合選擇的影響 投資于一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和一種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) 有效邊界為一直線 投資于一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資 組合有效邊界為連接無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn) 投資組合的直線 96 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸對(duì)投資組合選擇的影響 ? 如果考慮到無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸 , 投資組合的有效前沿不再是一條往左上方外凸的曲線 , 而是連接無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸資產(chǎn) ,且與 Markowitz有效前沿相切的一條直線。 ? 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸改善了投資組合的效率 97 引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸后的有效邊界 m s M A B rf 98 引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸后的有效邊界 圖中的切線就是有借貸條件下的有效邊界，是否發(fā)生 借貸關(guān)系，取決于投資者選擇的投資組合是位于 M的左邊，還是它的右邊。若投資者選擇的投資組合位于 M的左邊，如圖中的 A，則投資者不需要融資，且在投資組合中一定還包含有一定量的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券（相當(dāng)于貸出資金）；若投資者選擇的投資組合位于 M的右邊，如 B點(diǎn)，他就必須進(jìn)行融資，即在利率為 rf下借入所需要的資金。 99 風(fēng)險(xiǎn)組合 在引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸的條件下，一個(gè)投資組合由以下兩部分構(gòu)成： ? 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸 ? 風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資組合（切點(diǎn) M） 切點(diǎn) M的風(fēng)險(xiǎn)組合有何特點(diǎn)？ 100 資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件 ? 投資者根據(jù)投資組合在某個(gè)時(shí)期的預(yù)期收益和標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)評(píng)價(jià)該投資組合； ? 在風(fēng)險(xiǎn)相同的情況下，投資者將選擇預(yù)期收益率最高的投資組合； ? 在預(yù)期收益率相同的情況下，投資者將選擇風(fēng)險(xiǎn)最小的投資組合； ? 每一種金融資產(chǎn)都是無(wú)限可分的； ? 投資者可以投資無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)或借入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行投資； 101 資本資產(chǎn)定價(jià)模型的假設(shè)條件 ? 不考慮稅收和交易成本 ? 所有投資者的投資期限相同 ? 所有投資者所面對(duì)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率相同 ? 完全信息 ? 投資者對(duì)收益率有相同的預(yù)期，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有相同的理解 102 均衡狀態(tài)下的風(fēng)險(xiǎn)組合 在均衡狀態(tài)下，可以推導(dǎo)出風(fēng)險(xiǎn)組合（tangency portfolio) 應(yīng)具備下列特征： ? 包括所有可投資的風(fēng)險(xiǎn)證券，即任何證券在其中的比例都不為 0； ? 每個(gè)證券在其中所占的比例和其在市場(chǎng)中的比例相同。 103 市場(chǎng)組合 (market portfolio) 從 M點(diǎn)所對(duì)應(yīng)投資組合的性質(zhì)看，它包含所有市場(chǎng)上存在的有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)種類，且各種資產(chǎn)所占的比例與每種資產(chǎn)的總市值占市場(chǎng)所有資產(chǎn)總市值的比例相同。 M點(diǎn)就是一個(gè)濃縮的市場(chǎng)，正因?yàn)槿绱耍?M點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的投資組合被稱為市場(chǎng)組合（ market portfolio），習(xí)慣上用 M來(lái)表示。 104 投資者的投資選擇 ? 根據(jù) CAPM的假設(shè)，所有的投資者都面臨相同的有效邊界； ? 投資者的區(qū)別在于他們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的偏好不同，有不同的無(wú)差異曲線； ? 不同的投資者可能會(huì)選擇不同的投資組合，但這些投資組合都應(yīng)該在有效邊界上。 105 分離定理 （ separation theorem) ? 投資者都選擇相同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合，這和投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益率的偏好無(wú)關(guān)； ? 投資者需要作的只是確定風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資之間的比例。 結(jié)論：在給定均衡的情況下，風(fēng)險(xiǎn)組合的構(gòu)成也隨著給定，和投資者的投資偏好無(wú)關(guān)，投資者的投資決策和風(fēng)險(xiǎn)組合的構(gòu)建是分離的。 106 資本市場(chǎng)線（ Capital Market Line) 107 資本市場(chǎng)線 ? CML就是我們前面討論的可以有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸時(shí)的有效邊界； ? 整個(gè) CML表示有效的投資組合的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差之間在均衡狀態(tài)下的函數(shù)關(guān)系。 104 108 資本市場(chǎng)線 ? CML的截距 rf是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，即在沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)的條件下對(duì)時(shí)間付出的代價(jià)，它通常被稱為時(shí)間的價(jià)格； ? CML的斜率 是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益率之差除以它們的標(biāo)準(zhǔn)差之差的商，它通常也被稱為風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格； ? 只有有效的投資組合才處于 CML上。 105 109 資本市場(chǎng)線 ? CML表示有效的投資組合的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差之間在均衡狀態(tài)下的函數(shù)關(guān)系。它并不衡量單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)證券的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差之間的關(guān)系。單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)證券構(gòu)成的組合不是有效組合。 110 證券市場(chǎng)線（ security market line) 證券市場(chǎng)線衡量投資組合的總風(fēng)險(xiǎn)和收益率之間的關(guān)系。對(duì)于單個(gè)證券來(lái)說(shuō)，其總風(fēng)險(xiǎn)中即包括系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也包括非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，由于非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)分散投資加以消除，所以非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不應(yīng)該在收益率上得到補(bǔ)償，證券的風(fēng)險(xiǎn)收益應(yīng)該只與系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。 111 證券市場(chǎng)線 證券的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以理解為： 代入資本市場(chǎng)線，我們有： 經(jīng)整理，我們可以得到： 108 112 證券市場(chǎng)線 為證券的貝塔系數(shù)（貝塔值），它表示了證券的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)大小。 109 113 證券市場(chǎng)線 114 CML和 SML的區(qū)別 ? 貝塔系數(shù)具有一個(gè)重要的性質(zhì)：投資組合的貝塔系數(shù)是該組合中各證券的貝塔系數(shù)的加權(quán)平均數(shù) ， 權(quán)數(shù)即為各證券在組合中的比例 。 ? 雖然 CML與 SML都通過(guò)市場(chǎng)組合和點(diǎn) （ 0， rf ） ， 但 CML與 SML所使用的是不同的坐標(biāo)變量 ， CML描述的是有效組合自身的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)的均衡關(guān)系 ， 而 SML描述的是單一證券或證券組合與證券市場(chǎng)的相互關(guān)系 115 有效市場(chǎng)假設(shè) Efficient Market Hypothesis ? 定義 ? 效率的種類 ? 弱勢(shì)有效 ? 半強(qiáng)式有效 ? 強(qiáng)式有效 ? 異?，F(xiàn)象 116 定義 ? 有效市場(chǎng)假設(shè) (EMH) 的理論認(rèn)為證券市場(chǎng)的價(jià)格事實(shí)上是公平的 – EMH可能是金融學(xué)中最重要的理論 117 效率的種類 ? 運(yùn)作效率（ Operational efficiency） 以事件在執(zhí)行過(guò)程中的速度和準(zhǔn)確性來(lái)衡量效率，例如以股票交易而言 : –漏掉和被弄錯(cuò)的交易指令的數(shù)量 –接到交易指令后到完成交易所需的時(shí)間 118 效率的種類 (續(xù) ) ? 信息效率（ Informational efficiency） 以市場(chǎng)對(duì)信息反應(yīng)的速度和準(zhǔn)確性來(lái)衡量效率： – 信息效率和 EMH直接相關(guān)； – 市場(chǎng)的信息效率表現(xiàn)在： ? 證券的價(jià)格隨新信息的出現(xiàn)迅速和準(zhǔn)確地進(jìn)行調(diào)整； ? 因而，在一個(gè)有效率的市場(chǎng)里，價(jià)格對(duì)已有的信息以進(jìn)行了立刻和充分的反應(yīng)。 119 定義 ? 有效市場(chǎng) 的概念由 Eugene Fama教授提出 , 他對(duì)有效市場(chǎng)的定義如下 : – In an efficient market, petition among the many intelligent participants leads