【文章內(nèi)容簡介】 上加劇了經(jīng)濟泡沫金融衍生工具依附于基礎(chǔ)資產(chǎn)，但同時相對于基礎(chǔ)資產(chǎn)又具有一定的獨立性，可以在一定時期內(nèi)，一定程度上脫離實體經(jīng)濟而發(fā)展。同時，由于衍生工具的投機功能，往往容易導(dǎo)致衍生工具市場的過度繁榮，從而引發(fā)實體經(jīng)濟和資產(chǎn)價格的泡沫。任何泡沫帶來的繁榮終究只是虛擬的繁榮，一旦達到實體經(jīng)濟無法支撐的程度，泡沫遲早就會破了。而經(jīng)濟泡沫破裂常常會造成經(jīng)濟衰退，甚至引發(fā)各種嚴重的社會問題。其中國內(nèi)主要需要解決的問題主要有：國內(nèi)企業(yè)做的復(fù)雜衍生工具業(yè)務(wù)失去了套期保值的基本功能。大量國內(nèi)企業(yè)將外匯衍生工具作為降低人民幣債務(wù)成本的工具。復(fù)雜衍生工具“黑箱式”的定價使國內(nèi)企業(yè)無從進行風(fēng)險管控。衍生工具的發(fā)展與風(fēng)險控制的關(guān)系雖然金融衍生產(chǎn)品作為一種有效的風(fēng)險控制工具，它既促進了經(jīng)濟和金融的發(fā)展，也可以幫助企業(yè)防范風(fēng)險、提高效率、降低成本、解決信息不對稱等問題，但是因為其自身特點以及投機者的過度投機行為，也使得金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險暴露無疑。 金融衍生產(chǎn)品自身的特點和最初的設(shè)計初衷是為了避險，但是近些年來從開始的套期保值的避險功能已經(jīng)開始向高投機、高風(fēng)險轉(zhuǎn)化。這有違最初的設(shè)計理念，也與企業(yè)資金管理的控制風(fēng)險的思想背道而馳。資金管理者在推崇這種防范風(fēng)險的工具的時候，也應(yīng)該清楚的意識到，任何一個錯誤的判斷非但不能達到最初規(guī)避風(fēng)險、套期保值的效果，還及可能使企業(yè)蒙受損失。因為衍生產(chǎn)品的價值是受制于基礎(chǔ)商品的價值變動，它自身也具有較大的市場風(fēng)險，衍生產(chǎn)品對于基礎(chǔ)產(chǎn)品價格變動的靈敏度要高于一般的傳統(tǒng)金融工具，所以相應(yīng)的風(fēng)險系數(shù)也就增大了。此外衍生產(chǎn)品中的部分產(chǎn)品，是采用保證金的方式進行交易，參與者只需動用少量資金就能進行數(shù)額巨大的交易，而且絕大多數(shù)的交易并不采用現(xiàn)貨交易，這樣極易產(chǎn)生信用風(fēng)險。而且期貨具有杠桿效應(yīng)，它可以通過小額保證金來獲取大額的收益，反之，如果市場出現(xiàn)相反的走勢，那么企業(yè)的損失也是巨大。其主要的風(fēng)險有六類。價格風(fēng)險，指衍生工具價格變動對交易者產(chǎn)生不利形勢的風(fēng)險。衍生工具的風(fēng)險集中表現(xiàn)為價格風(fēng)險，從理論上說，無論衍生工具價格如何變動，衍生工具與其基礎(chǔ)資產(chǎn)的損益相抵，不應(yīng)當(dāng)存在市場風(fēng)險。但是，實際操作時，完全的風(fēng)險對沖很難以實現(xiàn)。因此，價格風(fēng)險就隨之產(chǎn)生。根據(jù)衍生工具價格變動的不同原因，可以將價格風(fēng)險分為四種：利率風(fēng)險，由于利率變化而引起損失的可能性；匯率風(fēng)險，由于匯率的不利變動而引起損失的可能性；權(quán)益風(fēng)險，市場總的股票價格變動或單只股票價格變動所帶來的風(fēng)險；商品風(fēng)險，由于商品價格的不利變動所帶來的風(fēng)險。信用風(fēng)險，又稱違約風(fēng)險，指由衍生工具合約的某一方當(dāng)事人違約所引起的風(fēng)險，它主要表現(xiàn)在場外交易市場上。在場外交易市場中，由于交易對手是分散的，信息是不對稱的，并且信用風(fēng)險是時間和基礎(chǔ)資產(chǎn)價格這兩個變量的函數(shù)，而許多基礎(chǔ)資產(chǎn)價格的變化是隨機過程。因此衍生工具的信用風(fēng)險比傳統(tǒng)的信用風(fēng)險更復(fù)雜，并且更難以觀察和預(yù)測。信用風(fēng)險隨時可能發(fā)生。操作風(fēng)險，操作風(fēng)險是由于認為錯誤（有意或無意）、技術(shù)問題或控制系統(tǒng)缺陷引發(fā)的風(fēng)險。巴林銀行因新加坡期貨部經(jīng)理兼交易員里森為彌補損失，通過做假賬來做一些未經(jīng)授權(quán)的交易而倒閉。大和銀行也是由于紐約分行內(nèi)部業(yè)務(wù)負責(zé)人件業(yè)務(wù)員在長達11年時間里違章買賣美國國債及其期貨、。由此可以看出控制系統(tǒng)的疏漏而造成的災(zāi)難。“泡沫”風(fēng)險金融衍生工具是由一些金融商品衍生而成的，其價格應(yīng)由基礎(chǔ)商品價格來決定，但當(dāng)今國際金融市場上，金融衍生工具的價格與其基礎(chǔ)資產(chǎn)價格相脫離的現(xiàn)象越來越嚴重，并形成了金融衍生工具的虛擬性，這種虛擬性往往會造成表面繁榮的假象，即“經(jīng)濟泡沫”（金融泡沫）?！芭菽币坏┢屏?，會導(dǎo)致金融危機的發(fā)生。據(jù)報道，幾年來，美國空投資本的膨脹主要就是以金融衍生工具的形式出現(xiàn)的，有人指責(zé)金融衍生工具是金融泡沫的制造者。 由于金融衍生工具“杠桿性原理”，其收益會借助“杠桿”的力量而成倍放大，因而驅(qū)使一些投機者往往為追求高利益而忽略了高風(fēng)險的存在，投機意識膨脹，從事于巨額交易。豈不知一旦失敗，也會因為“杠桿原理”造成巨額損失。如上海玩過證券公司在1995年3月27日臨收市前8分鐘進行的巨額國債期貨交易中損失了20億，從此宣告一個“證券王國”的覆滅。是指金融衍生工具合約的條款在法律上有缺陷，不具備法律效力原因無法履約，或者由于稅制、破產(chǎn)制度方面的改變等法律上的原因而帶來的風(fēng)險。法律風(fēng)險在金融衍生工具交易中可能出現(xiàn)。這是因為，金融衍生工具是新的金融工具，而且層出不窮，產(chǎn)生糾紛時，常常會出現(xiàn)無法可依和無先例可循的情況。加之，大量的金融衍生工具的交易是全球花的，真正要對其實施有效監(jiān)管，必須由各國貨幣當(dāng)局參與對金融衍生工具的法律管制和國際協(xié)調(diào)。雖然傳統(tǒng)金融工具的風(fēng)險也表現(xiàn)為上述方面，但金融衍生工具的風(fēng)險更加虛擬性是指證券所具有的獨立于現(xiàn)實資本運行之外，卻能給證券持有者帶來一定收入的特性。金融衍生工具的虛擬性表現(xiàn)在一方面金融衍生工具是虛擬資本，本身并沒有什么價值，另一方面其產(chǎn)生的原生基礎(chǔ)工具也是如股票、債券之類的虛擬資本，因此具有虛擬資本的雙重性。金融衍生工具的虛擬性所產(chǎn)生的后果是，衍生金融市場的規(guī)模會大大超過原生基礎(chǔ)市場的規(guī)模，甚至遠遠脫離原生基礎(chǔ)市場，造成資本市場畸形繁榮，形成泡沫。這種虛擬的雙重性導(dǎo)致金融衍生工具的風(fēng)險除了包含自身運作過程各因素所形成的風(fēng)險外，還容納了由傳統(tǒng)金融工具轉(zhuǎn)移過來的風(fēng)險。金融衍生工具的價格受制于傳統(tǒng)金融工具價格的變動，因而傳統(tǒng)金融工具的價格變化必然會導(dǎo)致金融衍生工具的價格變化，如股票指數(shù)的變動影響股票指數(shù)期貨的價格，權(quán)證價格跟隨標(biāo)的股票的股價波動。假設(shè)金融衍生工具所具有的總體風(fēng)險為G（R），產(chǎn)生于金融衍生市場的各種風(fēng)險集合為F（R），由傳統(tǒng)金融工具轉(zhuǎn)移至金融衍生工具的風(fēng)險為T（R），則三者的關(guān)系可表示為：G（R）= F（R）+T（R）。這一關(guān)系充分體現(xiàn)了金融衍生工具的雙重風(fēng)險性這一特點。金融衍生工具在設(shè)計和創(chuàng)新上具有很強的靈活性，既可以通過對原生性金融工具和金融衍生工具的組合，又可以將各種衍生工具再進行組合，還可以根據(jù)各種參與者所要求時間、杠桿比率、風(fēng)險等級，價格等參數(shù)重新予以設(shè)計。這些組合技術(shù)使得金融衍生工具紛繁復(fù)雜、一方面導(dǎo)致大量金融衍生的新產(chǎn)品難為一般投資者所理解，難以明確風(fēng)險所在，另一方面導(dǎo)致參與金融衍生工具交易的企業(yè)在財務(wù)上記錄這些交易時存在較大的難度。在新會計準(zhǔn)則實施以前，金融衍生產(chǎn)品交易屬于表外項目，在交易結(jié)果發(fā)生之前，交易雙方的資產(chǎn)負債表中沒有衍生工具交易的記錄，財務(wù)報表不會反映潛在的盈虧狀況，其風(fēng)險具有完全隱蔽性。針對這一情況，我國在全面借鑒IAS3IAS39 的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國實際，出臺了《金融工具確認和計量》、《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》、《套期保值》和《金融工具列報》等金融工具會計準(zhǔn)則。這四項準(zhǔn)則的核心是將金融衍生工具納入表內(nèi)核算并按公允價值計量，相關(guān)公允價值變動計入當(dāng)期損益或所有者權(quán)益。新會計準(zhǔn)則解決了衍生金融交易不能進行會計核算的難題，但是由于金融衍生工具交易具有高度技術(shù)性、復(fù)雜性的特點，會計核算方法和監(jiān)管仍然不能對金融衍生工具潛在風(fēng)險進行充分的反映和有效的管理。而且新會計準(zhǔn)則實施起來有一個過程，因此在目前來說，金融衍生工具的復(fù)雜性依然導(dǎo)致風(fēng)險的部分隱蔽性，一旦經(jīng)營失誤，其帶來的惡果往往是爆發(fā)性和不可逆轉(zhuǎn)的。杠桿性是指金融衍生產(chǎn)品交易以原生金融產(chǎn)品的價格為基礎(chǔ)，在交易時不必交納標(biāo)的資產(chǎn)的全部價值，而只需繳存一定比例的保證金，可以起到以小搏大的作用。金融衍生工具在運作時就采用財務(wù)杠桿方式，即采用交納保證金的方式進入市場交易。這樣市場的參與者只需動用少量資金，即可控制資金量巨大的交易合約。一般來說，交易者只須預(yù)先交納5%至10%的保證金，便可以在以后的一個確定時期實際交割時做100%的交易。如我國的股指期貨模擬交易的保證金比例為10％，黃金期貨交易的保證金比例為7％到9％。財務(wù)杠桿作用無疑可顯著提高資金利用率和經(jīng)濟效益，但是另一方面也不可避免地帶來巨大風(fēng)險。而且由于企業(yè)稽核和監(jiān)督機制的乏力，使其表面的資金流動與潛在的盈虧相差很遠，往往損益是其投入資金的數(shù)十倍甚至更多，呈現(xiàn)出巨大的風(fēng)險杠桿效應(yīng)。近年來，一些國際大機構(gòu)在衍生工具的交易方面失利，很大程度上與這種杠桿“放大”作用有關(guān)。因此，金融衍生工具較傳統(tǒng)金融工具對挨個變動更為敏感，風(fēng)險系數(shù)比傳統(tǒng)市場大?！耙孕〔蟆钡耐稒C性從資金投入角度看，金融衍生工具交易帶有明顯的杠桿性效應(yīng)，如只需交付部分保證金就可以從事巨額交易，以買賣合同對沖來代替實物交割等，從而使金融衍生工具交易倍受投機者的青睞。我們知道，投機最簡單的概念就是冒風(fēng)險，而蘊育這一風(fēng)險的土壤正是金融衍生工具本身。對交易員缺乏有效的監(jiān)督，是造成衍生工具風(fēng)險的一個重要原因。例如，巴林銀行覆滅就是由于內(nèi)部風(fēng)險管理混亂所導(dǎo)致的。首先，巴林銀行內(nèi)部缺乏基本的風(fēng)險防范機制，里森一人身兼清算和交易兩職，缺乏制衡，很容易通過改寫交易記錄來掩蓋風(fēng)險或虧損。同時，巴林銀行也缺一個獨立的風(fēng)險控制檢查部門對里森的所為進行監(jiān)控。目前人們越來越認識到，風(fēng)險只是意味著帶來損失的可能性，而真正造成金融衍生工具交易風(fēng)險損失的重要原因，則源于監(jiān)管的嚴重滯后。這種滯后也表現(xiàn)在多方面，第一，對金融衍生工具來說缺乏一個健全的金融市場體系。例如目前許多金融衍生工具都難以作為長期投資工具，或者即使成為長期投資者的資產(chǎn)，其流動性也極差都說明了這一點。第二，對金融衍生工具交易來說，至今還未形成一個公認有效的監(jiān)管體系。一個良好的監(jiān)管體系，既應(yīng)包括金融機構(gòu)的自律性監(jiān)管體系，二者不可偏廢。但相比之下，后者更顯得更重要。4. 對我國發(fā)展金融衍生工具業(yè)務(wù)及風(fēng)險控制的啟示（客觀現(xiàn)實的判斷），我國金融衍生工具的現(xiàn)狀與其相比，我國的金融衍生工具的發(fā)展主要如下：與美國相比，我國的金融衍生工具的起步較晚附注：20世紀(jì)80年代的里程碑轉(zhuǎn)折是指1981年IBM和世界銀行簽訂了一單場外的外匯互換，不是在交易所之內(nèi)做這樣一個金融衍生工具，是在場外做的。 美國的房地產(chǎn)抵押貸款證券化市場就在80年代開始的，先是由房利美開始的做的一單，之后華爾街學(xué)會怎么做了，所羅門兄弟開始帶有由投行來把這個房地產(chǎn)按揭的現(xiàn)金流都買來，然后打包、切割、銷售，同時在上面增加復(fù)雜度，創(chuàng)新，那么這就引起了房地產(chǎn)的資產(chǎn)抵押證券化的這樣一系列的創(chuàng)新。美國的金融衍生工具的發(fā)展較早，主要如上圖。此外，其在我國開始發(fā)展金融衍生工具時，已經(jīng)發(fā)展的比較成熟。以下是它在我國發(fā)展金融衍生工具前的一些金融衍生工具發(fā)展史，將與我國的從1993年開始直到2006年的金融衍生工具的發(fā)展史形成對比，可以看出我國金融衍生工具的起步較晚。表一：美國1922年到1993年金融衍生工具的發(fā)展美 國例如1922年在芝加哥問世的災(zāi)害期貨和期權(quán)對傳統(tǒng)的災(zāi)害保險的競爭，雖然使用這些金融衍生工具得到的賠償額可能不如災(zāi)害保險獲得的賠付多，但由于新辦法不存在道德風(fēng)險問題，這使得交易成本大幅降低。美國從1933年到1999年，實行了長達66年的金融業(yè)分業(yè)體制，實際上美國的金融機構(gòu)一天也沒有停止創(chuàng)新活動，特別是80年代之后，金融衍生工具大發(fā)展，各金融機構(gòu)業(yè)務(wù)互相交叉，互相滲透不斷增加。對沖基金概述對沖基金的概念首創(chuàng)于金融衍生工具產(chǎn)生之初，一般的說法，１９４９年美國新聞記者ＡｌｅｘａｎｄｅｒＷｉｎｓｌｏｗＪｏｎｅｓ創(chuàng)立了第一家對沖基金。1970年代以來，金融衍生工具交易己經(jīng)成為許多金融中介機構(gòu)的主要業(yè)務(wù)活動和主要利潤來源。金融衍生工具的市場發(fā)展態(tài)勢衍生工具是在金融風(fēng)險日益復(fù)雜的條件下，為滿足經(jīng)濟主體有效管理風(fēng)險的要求而產(chǎn)生和發(fā)展起來的，這種金融風(fēng)險增加的國際制度背景變化主要體現(xiàn)在１９７３年以美元為中心的固定匯率制度為浮動匯率制度所替代。1975年 5月 1日開始實施的股票交易手續(xù)費自由化標(biāo)志著美國證券市場進入自由化改革階段 這一改革推動了券商在后來的資產(chǎn)管理證券化與金融衍生工具 網(wǎng)上交易等領(lǐng)域的金融創(chuàng)新 其結(jié)果是推動金融業(yè)走向融合。自1982年第一張股票指數(shù)期貨合約在美國堪薩斯期貨交易所誕生以來，發(fā)展速度驚人，現(xiàn)以成為僅次于利率期貨的第二大金融衍生工具。美國早在 1984年就開始研究金融衍生工具市場監(jiān)管的問題，隨著近年來一系列與金融衍生工具交易聯(lián)系在一起的觸目驚心的事件的發(fā)生，人們對金融衍生工具市場的高風(fēng)險及其對于國際金融市場穩(wěn)定的潛在威脅有了越來越深刻的認識，加強對金融衍生工具的風(fēng)險控制和監(jiān)管已越來越成為國際金融界和各國監(jiān)管當(dāng)局的共識。而在１９８４年末，金融衍生工具交易量達到２００萬億美元。相比美國的１９８７年股災(zāi)和“９１１事件”前后的股市大波動，正是因為有了金融期貨，才使得整個金融體系更加安全穩(wěn)健。１９９０年美國一家很大的地區(qū)性銀行新英格蘭銀行面臨著１１億美元的房地產(chǎn)貸款呆帳的損失，使該銀行應(yīng)付其高達３６０億美元頭寸的金融衍生工具交易陷入了困境。1993年 7月，由前美聯(lián)儲主席沃爾克主持的一個研究機構(gòu)提出了監(jiān) 管金融衍生工具的四項原則。表二：中國1993到2006年金融衍生工具的發(fā)展情況中 國我國于90年代，開始發(fā)展衍生品市場。自1993年以來，我國金融衍生工具業(yè)務(wù)中普遍出現(xiàn)一個“亂”字，如：假證券回腳’帳外經(jīng)營與違規(guī)經(jīng)營”亂炒外匯”等一系列事件的發(fā)生，實際上反映了金融市場的無法可依和執(zhí)法不嚴，市場的參與者缺乏嚴謹?shù)姆梢?guī)范與引導(dǎo)。最后，大量的金融衍生工具的品種被取消。1994年內(nèi)地兩家大型進出口公司因參與高風(fēng)險的金融衍生工具交易，分別損失了1億美元和5000萬美元。1995年，發(fā)生了上海中信、中國石化聯(lián)合公司參加境外外匯期貨交易損失慘重的事件，金融衍生工具交易一度處于低潮。有資料表明，2000年我國券商利潤來源及構(gòu)成中，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、新股發(fā)行和自營業(yè)務(wù)三大傳統(tǒng)型業(yè)務(wù)分別占65％10％和20％而企業(yè)并購、重組等策略性業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理、投資咨詢、金融衍生工具的創(chuàng)新及交易等延伸型業(yè)務(wù)較少甚至是空白。2001年7月中國人民銀行發(fā)布實施的《商業(yè)銀行中間業(yè)務(wù)暫行規(guī)定》將財務(wù)顧問、銀團貸款、項目融資、基金托管和金融衍生工具交易等投資銀行業(yè)務(wù)作為中間業(yè)務(wù)列入商業(yè)銀行的合法經(jīng)營范圍之內(nèi)。 2001年6月,人民銀行頒布《商業(yè)