【文章內(nèi)容簡介】 市場空間和不斷提高的收入水平，我們認為全產(chǎn)業(yè)鏈的均衡發(fā)展將引領(lǐng)乳制品行業(yè)進入新一輪快速增長期。 北京銀聯(lián)信 投資顧問有限責(zé)任公司 行業(yè)供應(yīng)鏈 融資 方案 ： // 11 電話： （ 010） 63368810 基于以上對乳制品行業(yè)發(fā)展階段的分析，我們從奶源、產(chǎn)品、渠道全產(chǎn)業(yè)鏈和經(jīng)營層面提出了一套對乳業(yè)公司獨特的評價體系。對乳制品企業(yè)在全產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)的優(yōu)勢進行分析，將具有相同優(yōu)勢的企業(yè)分成三類，分別是全國型大規(guī)模乳制品企業(yè)（全國型）、走差異化產(chǎn)品 路線的乳制品企業(yè) (差異型 )和業(yè)績提升空間較大的企業(yè)（改善型）。在乳制品行業(yè)整體向上的背景下，每個公司都有很大的自己發(fā)展的空間。下面我們試圖對各類公司在全產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)的競爭力進行分析，理清各類企業(yè)獨特的優(yōu)勢所在，為 2020 年的投資指明方向。 （ 1） 體系的評價標(biāo)準(zhǔn) 基于以上對乳制品行業(yè)發(fā)展階段的分析，我們對全產(chǎn)業(yè)鏈評價體系提出以下評級標(biāo)準(zhǔn)。這套標(biāo)準(zhǔn)包括產(chǎn)業(yè)鏈上奶源、產(chǎn)品、渠道三個環(huán)節(jié)以及公司經(jīng)營環(huán)節(jié)。 圖表 10：全產(chǎn)業(yè)鏈的評價體系 奶源 奶源結(jié)構(gòu) 規(guī)模化牧場和自建牧 場占比高 是否充足 控制了奶源帶的企業(yè)奶源供給充足 產(chǎn)品 產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化、差異化 產(chǎn)能布局 在具備奶源優(yōu)勢的地區(qū)進行生產(chǎn)基地建設(shè) 渠道 覆蓋廣度 全國布局還是占據(jù)優(yōu)勢，銷售渠道是否相互滲透 下沉深度 死否下沉到三四線城鎮(zhèn)和農(nóng)村市場 經(jīng)營 費用控制 長期看是否有下降空間 激勵機制 管理層與公司利益是否一致 數(shù)據(jù)來源： 銀聯(lián)信 下面我們對各個乳制品企業(yè)在奶源、產(chǎn)品、渠道全產(chǎn)業(yè)鏈維度和經(jīng)營層面的優(yōu)勢進行分析，并將根據(jù)相同優(yōu)勢劃分的三類企業(yè)進行分別討論。 圖表 11：乳制品企業(yè)全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢比較 按競爭優(yōu)勢分類 代表廠商 奶源環(huán)節(jié) 生產(chǎn)環(huán)節(jié) 銷售環(huán)節(jié) 奶源模式 占比 是否 充足 優(yōu)勢產(chǎn)品 收入占比 產(chǎn)能 布局 渠道 深度 優(yōu)勢市場 收入占比 全國型 伊利股份 自建牧場、奶聯(lián)社（ 50%）合作牧場、農(nóng)戶（ 50%） 奶源 充足 常溫奶、高端液態(tài)奶40%、酸奶、奶粉 17% 全國，奶源附近都有生產(chǎn)加工基地 已經(jīng)下沉至全國三四線城鎮(zhèn)和農(nóng)村 銷售網(wǎng)絡(luò) 基本完成全國化 蒙牛乳業(yè) 合作規(guī)模化牧場（ 70%）簽約農(nóng)戶（ 30%） 高端產(chǎn)品奶源不足 常溫奶54%、高端液態(tài)奶、酸奶 9% 北京銀聯(lián)信 投資顧問有限責(zé)任公司 行業(yè)供應(yīng)鏈 融資 方案 ： // 12 電話： （ 010） 63368810 差異型 皇氏乳業(yè) 自建牧場（ 20%）簽約農(nóng)戶 (80%) 水牛奶存在供給瓶頸 巴氏奶70%、水牛奶 34% 廣西 廣西及周邊省市的重點城市 廣西及周 邊省市 （ 99%） 改善型 光明 乳業(yè) 自有和大股東旗下牧場（ 20%） 合作牧場、農(nóng)戶（ 80%） 核心區(qū)域奶源充足 鮮奶 16%、酸奶 30% 全國，主要在華東 全國 28 個省市的重點城市 主要是華 東地區(qū) （ 70%） 三元 股份 大股東旗下 牧場（ 70%） 規(guī)模化農(nóng)場 （ 30%） 核心區(qū)域奶源充足 鮮奶 30%奶粉 20% 全國，主 要在華北 全國 25 個省市的重點城市 主要是北京地區(qū)（ 60%） 數(shù)據(jù)來源： 銀聯(lián)信 ①全國型乳制品企業(yè)在全產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)均具優(yōu)勢 全國化程度高的乳制品企業(yè)在整個乳制品產(chǎn)業(yè)鏈的各個環(huán)節(jié)均具備優(yōu)勢。他們資金實力雄厚，通過自建、合作規(guī)?；翀龅姆绞娇刂屏舜罅績?yōu)質(zhì)的奶源；在奶源帶附近建立生產(chǎn)基地，控制了中國的黃金奶源帶，奶源供給充足。根據(jù)奶源規(guī)模決定附近基地的產(chǎn)能，產(chǎn)能布局更合理，生產(chǎn)的成本也更低?？紤]中國未來一段時間的牛奶消費仍以常溫產(chǎn)品為主，他們在常溫產(chǎn)品上具備競爭優(yōu)勢，更容易進行市場擴張，將充分受益于乳制品消費 的提升。而且全國型乳制品企業(yè)高端產(chǎn)品比重較高、新產(chǎn)品研發(fā)能力強，不僅能夠保持收入的高速增長，他們能夠利用高端產(chǎn)品將毛利率保持在高位。 全國型的乳制品企業(yè)的銷售網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)基本完成了全國化，未來在把握 UHT 奶優(yōu)勢的基礎(chǔ)上繼續(xù)穩(wěn)固全國市場的地位。隨著渠道的繼續(xù)下沉，全國型乳企將充分受益于三四線城鎮(zhèn)新增的乳制品需求。未來全國型乳企也將逐步通過收購等方式進入?yún)^(qū)域新鮮產(chǎn)品市場，實現(xiàn)渠道相互滲透。 ② 差異型乳制品企業(yè)在某一類產(chǎn)品上具備絕對競爭優(yōu)勢 這一類企業(yè)一般收入主要來自本地市場。奶源中自建規(guī)模化牧場的占比相對較小，農(nóng)戶 散奶占比較高；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多以新鮮產(chǎn)品為主；銷售網(wǎng)絡(luò)也主要是在本地市場，覆蓋面積較小。 但這類企業(yè)在生產(chǎn)環(huán)節(jié)的某一類產(chǎn)品上具備絕對的競爭優(yōu)勢，可以通過新鮮產(chǎn)品在本地市場的深耕細作避開與全國型乳制品企業(yè)的直接競爭；同時通過開發(fā)差異化常溫的產(chǎn)品的方式進軍全國市場，填補細分市場的空缺，擴大市場份額，例如皇氏乳業(yè)北京銀聯(lián)信 投資顧問有限責(zé)任公司 行業(yè)供應(yīng)鏈 融資 方案 ： // 13 電話： （ 010） 63368810 的水牛奶，可以通過這種產(chǎn)品作為拓展全國渠道的突破口。 ③ 改善乳制品企業(yè)可通過產(chǎn)品創(chuàng)新、異地收購的方式提高盈利能力 這類企業(yè)通常通過與規(guī)模化牧場合作的方式控制優(yōu)質(zhì)奶源，在優(yōu)勢區(qū)域的奶源供給充足；產(chǎn)品通常以新鮮產(chǎn)品 為主；銷售網(wǎng)絡(luò)基本覆蓋全國的重點城市。但由于產(chǎn)品定位、管理機制等方面的問題，規(guī)模一直沒有發(fā)展起來，收入主要還是來自本地市場。 這類企業(yè)在區(qū)域中具備絕對的競爭優(yōu)勢，未來將通過繼續(xù)加強對本地市場奶源和銷售渠道的控制構(gòu)筑進入壁壘，鞏固在區(qū)域的絕對優(yōu)勢；同時通過增強品牌創(chuàng)新力，加大對常溫產(chǎn)品的開發(fā)，通過常溫產(chǎn)品向區(qū)外延伸，例如光明的常溫酸奶；或者通過異地收購擴大銷售區(qū)域。充分利用優(yōu)質(zhì)奶源和全國的銷售渠道，業(yè)績還有很大提升空間。 （四）乳制品行業(yè)的市場結(jié)構(gòu)分析 所謂進入壁壘是指阻止新企業(yè)進入產(chǎn)業(yè) 的不利因素或障礙 。 目前乳制品產(chǎn)業(yè)的總體進入壁壘并不高。然而隨著諸如光明乳業(yè)、伊利股份等地方企業(yè)迅速成長為特大型企業(yè) ， 市場集中度不斷上升 ， 乳制品產(chǎn)業(yè)的進入壁壘也隨之提高。 ① 產(chǎn)業(yè)規(guī)模經(jīng)濟壁壘得到提高 2020 年伊利通過增發(fā)股票獲得 8 億多資金 ， 光明通過首發(fā)股票獲得 9 億多資金。過去國家統(tǒng)計局公布大型工業(yè)企業(yè)名單 ， 沒有一家乳品生產(chǎn)企業(yè) 。 但 2020 年三鹿、伊利、光明、蒙牛、完達山、三元 6 家乳品生產(chǎn)企業(yè)榜上有名 ， 產(chǎn)業(yè)內(nèi)乳業(yè)巨頭規(guī)模經(jīng)濟的增長提高了進入產(chǎn)業(yè)的必要資本量門檻。 ② 關(guān)于產(chǎn)品差別化壁壘 乳制品業(yè)屬于非耐用消費品 產(chǎn)業(yè) ， 因廣告、宣傳活動造成的消費者主觀偏好是形成產(chǎn)品差別化的主要原因。產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)已經(jīng)開始重視品牌對產(chǎn)品差別化的影響。尤其是在 2020 年達到了一個廣告費用投放巔峰，伊利大手筆贊助奧運會，蒙牛也在營銷費用投入上不相上下，超女的成功更是一個正向的推進。隨著幾個全國性品牌在消費者中形成主觀消費偏好 ， 未來產(chǎn)業(yè)新進入者為樹立自己的品牌形象必然被迫投入巨額廣告營銷費用。然而 ， 同時乳制品產(chǎn)業(yè)存在產(chǎn)品品種同質(zhì)化嚴(yán)重問題。根據(jù)北京匯源集團聘請著名市場調(diào)查公司 —— 波爾頓 (中國 )商務(wù)調(diào)查公司對乳業(yè)現(xiàn)狀進行的調(diào)查 ，北京銀聯(lián)信 投資顧問有限責(zé)任公司 行業(yè)供應(yīng)鏈 融資 方案 ： // 14 電話： （ 010） 63368810 市場上除了純奶、酸 奶外 ， 沒有一種含蛋白質(zhì)達 %的復(fù)合奶。產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象成為新進入者進入產(chǎn)業(yè)的契機。即使在目前市場集中度較高的情況下 ， 新進入者依然可以通過細分市場 ， 開發(fā)新品種成功進入產(chǎn)業(yè)。 ③ 我國乳制品業(yè)有關(guān)行業(yè)質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的絕對費用壁壘比較低 乳制品業(yè)屬于食品工業(yè) ， 政府對產(chǎn)品品質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)的制訂和監(jiān)測構(gòu)成重要的產(chǎn)業(yè)進入壁壘。目前我國乳制品行業(yè)很多標(biāo)準(zhǔn)還是上世紀(jì) 80 年代的標(biāo)準(zhǔn)。專家指出我國的一級奶 ， 在很多國家都判定為不能作為液態(tài)奶的原料。同時很多企業(yè)用奶粉兌水做還原奶當(dāng)鮮奶出售。按照國際標(biāo)準(zhǔn) ， 還原奶必須在包裝上標(biāo)明 。 產(chǎn)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)過低和監(jiān) 測不力大大降低了產(chǎn)業(yè)的進入壁壘 ， 使許多產(chǎn)品質(zhì)量無法保證的企業(yè)擠入產(chǎn)業(yè)內(nèi) 。 按照波特的觀點：一個行業(yè)的激烈競爭，根據(jù)在于其內(nèi)在的競爭結(jié)構(gòu)。在一個行業(yè)中存在五種基本的競爭力量，即：行業(yè)中現(xiàn)有企業(yè)間的競爭、新進入者的威脅、供應(yīng)者討價還價的能力、用戶討價還價的能力、替代品或服務(wù)的威脅。這五種競爭力量的現(xiàn)狀，消長趨勢及其綜合作用強度，決定了行業(yè)競爭的激烈程度和行業(yè)獲利能力。 圖表 12：波特五力模型 數(shù)據(jù)來源： 銀聯(lián)信 ① 現(xiàn)有企業(yè)間競爭 可以將現(xiàn)有競爭 企業(yè)分為全國性乳制品企業(yè)，地方性乳制品企業(yè)及國際乳制品企業(yè)三個層級。目前，乳制品行業(yè)的生產(chǎn)集中度在不斷提高，但是中小型企業(yè)仍然很多，由于積極響應(yīng)擴大內(nèi)需的號召，我國乳制品行業(yè)加速發(fā)展的軌道 —— 產(chǎn)、供、銷一體北京銀聯(lián)信 投資顧問有限責(zé)任公司 行業(yè)供應(yīng)鏈 融資 方案 ： // 15 電話： （ 010） 63368810 化的新型乳制品企業(yè)應(yīng)運而生，這些企業(yè)就是所謂的全國性的乳制品企業(yè)。主要有上海光明乳業(yè)股份有限公司、內(nèi)蒙古伊利實業(yè)集團股份有限公司、內(nèi)蒙古蒙牛乳業(yè)股份有限公司、北京三元食品有限公司、黑龍江完達山乳業(yè)股份有限公司、青島圣元乳業(yè)有限公司等。 乳制品市場中，“光明”、“伊利”、“蒙?！?、“三元”幾個品牌銷量最大， 已形成蒙牛、伊利兩巨頭爭霸主、三元和光明爭第三的格局。 隨著消費的蓬勃興起以及冷凍運輸?shù)钠毡檫\用，越來越多的企業(yè)開始嘗試進行全國性布點，隨著大型乳制品企業(yè)全國性擴張戰(zhàn)略的快速推動，各地方乳制品企業(yè)越來越多受到外來品牌的壓力。 過去由于乳制品特別是液態(tài)奶本身需要保鮮的特點，因此行業(yè)中的很多企業(yè)一直以區(qū)域銷售為上，每個地區(qū)都有自己的主導(dǎo)品牌，諸侯割據(jù)，由于乳業(yè)市場規(guī)模逐漸遞增，潛力逐漸被挖掘，同時三聚氰胺事件后行業(yè)格局出現(xiàn)了巨大變化，因此也出現(xiàn)了大量新增資本不斷涌入，國內(nèi)乳制品行業(yè)并購頻繁發(fā)生，行業(yè)出現(xiàn)了整合浪潮 。目前并購方向主要是國內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)與強勢品牌對中小企業(yè)的并購以及國際風(fēng)險資本對中國二線品牌的參股和滲透。 國際乳制品市場，尤其是發(fā)達國家的乳制品市場已經(jīng)很成熟。從 2020 年開始，國際乳業(yè)巨頭紛紛進入中國，但是由于國內(nèi)激烈的價格戰(zhàn)，中國特殊的消費文化與奶源控制渠道，國外企業(yè)在中國發(fā)展并不順利。為了避免同中國企業(yè)直接對抗?fàn)帄Z奶源，跨國公司選擇了借助國內(nèi)企業(yè)推廣自己品牌的合作方式，從產(chǎn)業(yè)經(jīng)營中抽出身來，通過合資收購等資本經(jīng)營收購的資本經(jīng)營活動間接控制當(dāng)?shù)啬淘?，種種跡象表明，國外乳制品企業(yè)一直在為全面進攻中國乳制品市 場做準(zhǔn)備，他們可能會憑借其雄厚的資本將有價值的品牌買回來，以控制中國的乳制品市場。 總體上看，我國乳制品行業(yè)是一個全國性大企業(yè)競爭激烈，地方性中小企業(yè)填補空缺兩種競爭方式并存的競爭格局。在市場資本的推動下，行業(yè)集中度不斷提高，競爭日漸加劇，價格競爭正在蠶食行業(yè)利潤，數(shù)量化擴張空間正在減少，產(chǎn)業(yè)已經(jīng)進入階段性成熟期。 ② 潛在進入者分析 新競爭者的加入必然會打破市場平衡，引發(fā)現(xiàn)有競爭者的競爭反應(yīng)，也就不可避免的需要調(diào)入新的資源用于競爭，因此使收益率降低。 三聚氰胺事件發(fā)生后，完達山、飛鶴等二三線品牌以其過硬的質(zhì) 量品質(zhì)，安全渡過了這次考驗，并迅速擴大了知名度和市場份額，在消費者心目中留下了千金難買的北京銀聯(lián)信 投資顧問有限責(zé)任公司 行業(yè)供應(yīng)鏈 融資 方案 ： // 16 電話： （ 010） 63368810 良好、深刻的印象。目前這些企業(yè)正乘勝追擊，擴大其生產(chǎn)線，在未來的時間里，很可能成為蒙牛、伊利、光明等三巨頭地位的最大威脅者。 “一杯牛奶強壯一個民族”的思想已深入中國普通百姓的心底，傳統(tǒng)的飲食營養(yǎng)品消費觀念也隨之悄悄發(fā)生了改變，但是這是否意味著進入乳制品行業(yè)就一定有利可圖，其實不然，雖然國家會進行結(jié)構(gòu)化干預(yù)，但從生產(chǎn)、技術(shù)、經(jīng)濟、規(guī)模、資本投入因素來看，中國乳制品加工行業(yè)進入壁壘依然較低。 隨著國內(nèi)幾個大型乳制品企業(yè)的發(fā) 展，消費者對大企業(yè)的名牌產(chǎn)品有著強烈的偏好，乳