漫談證券分析方法論(編輯修改稿)
2024-07-20 19:37 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 投資時鐘的每個階段中，市場回報率的分析結(jié)果?！ ≠Y產(chǎn)回報 我們檢驗什么? 首先，我們在將美國投資時鐘各個階段的月份分組后，計算每個階段美元資產(chǎn)類別的平均回報。我們需要使用經(jīng)過通貨膨脹調(diào)整后的收益率數(shù)據(jù)，這樣我們可以將1970年代的高通貨膨脹與低通貨膨脹的月份結(jié)合起來使用。我們的研究包括收入。 主要結(jié)果 每個階段的實際平均收益(見表4)證實了我們的知覺。形式也與圖5所示的相一致?！ 。汉皖A(yù)想的一樣，債券是表現(xiàn)最好的資產(chǎn)，實際平均年收益率為9．8％，而長期平均收益率只有3．5％，時鐘對角處的商品的表現(xiàn)最糟糕。 II．.復(fù)蘇階段：股票是所有資產(chǎn)中表現(xiàn)最好的，實際收益率達到19．9％，而長期收益率只有6．1％?，F(xiàn)金的收益很差。商品的收益率為負，但是這絕大部分是由于石油價格的回落。 IIT．過熱階段：商品是最好的資產(chǎn)，實際收益率達到19．7％o，而長期平均收益率只有5．8％0。和預(yù)想的一樣，債券的表現(xiàn)最差?！ V．滯脹階段：現(xiàn)金成為最差的投資品種之一，實際年收益率為0．3％，時鐘對角處股票表現(xiàn)最差。商品有28．6％的上漲，反映了1970年代石油價格的沖擊，但是該圖已經(jīng)包括了非石油商品價格的回落?！ 〗y(tǒng)計檢驗 所有四種資產(chǎn)的收益在投資時鐘的階段中都是非常顯著的。方差分析(ANOVA)檢驗表明，我們有99．9％0的把握說，兩個階段內(nèi)收益的方差與來自單一一個樣本有顯著的不同。更進一步，投資時鐘反方向的品種，95％o的置信區(qū)間的單邊t檢驗也是顯著的。例如，未來在復(fù)蘇階段，我們可以說在99．9％的置信度下，股票將擊敗現(xiàn)金?！ 〗Y(jié)論 后向檢驗在很高的置信水平下證實了我們關(guān)于資產(chǎn)輪動的猜測。令人震驚的是，結(jié)果給出了一致的結(jié)論，但是我們沒有給予足夠的關(guān)注，一個因素在其中起了至關(guān)重要的作用。自上而下的經(jīng)濟分析應(yīng)該成為策略性資產(chǎn)配置的起點?！ ≌麄€歷史 表5展示了自1973年4月以來每個投資時鐘階段內(nèi)經(jīng)過通貨膨脹調(diào)整后的收益，所有的數(shù)據(jù)都是年收益率?！ ∶總€衰退階段債券收益都明顯的高于商品。除了90年代早期，當(dāng)時德國和日本處于衰退之外的每個復(fù)蘇階段，股票的收益都超過20％。每個過熱階段，伴隨著石油價格和工業(yè)品價格的上漲，商品都擊敗了債券。在大多數(shù)的滯脹階段，現(xiàn)金都擊敗了股票。債券在1970年代的石油沖擊中受到重創(chuàng). 對整個歷史階段結(jié)果的說明 在整個后向檢驗時期內(nèi)的相對資產(chǎn)收益足有意義的： ●股票總體來說表現(xiàn)最好，實際年收益率為6．1％，超過債券收益，權(quán)益風(fēng)險溢價大約為2．5％?！ 駛找娉^現(xiàn)金約2％，反映了對久期風(fēng)險和一點信用風(fēng)險的補償?！ 窳钊顺泽@的商品收益反映了1973年4月每桶$2．74到2004年每桶$40的石油價格上漲。 ●每年1．5％0的實際現(xiàn)金收益率是實際下均利率的反映?？雌饋肀菿期的2．9％增長水平要低，但是美聯(lián)儲在1970年代的政策過于寬松，導(dǎo)致1980年CPI標(biāo)升到15％?！ ?quán)益部門 我們檢驗什么 我們用相同的方法來考察權(quán)益部門，計算每個投資時鐘階段相對于市場整體收益的表現(xiàn)?！ ≈匾Y(jié)果 周期中行業(yè)的超額正收益和超額負收益的結(jié)果(見表6)使我們確認(rèn)使用對沖交易的正確性?！ 。茉矗合罅闶圻@樣的一般消費品股票，在通貨膨脹和利率下降的時候(西方)表現(xiàn)較好，石油和天然氣股票在通貨膨脹和利率上漲的時候表現(xiàn)較好(東方)。 2．周期性股票vs．工業(yè)：金融行業(yè)在中央銀行降低利率的滯脹階段(西南方)表現(xiàn)較好，一般工業(yè)在中央銀行提高利率階段(東北方)表現(xiàn)不錯。．電信vs．公用事業(yè)：最近幾年，電信類股票的表現(xiàn)類似于周期性增長類股票。在衰退和恢復(fù)階段(西北方)表現(xiàn)較好。公用事業(yè)類股票是價值性防御類股票，在滯脹階段(東南方)表現(xiàn)相對較好?！ 〗y(tǒng)計檢驗 方法檢驗(ANOVA)檢驗證實，在投資時鐘階段上大約十個廣義產(chǎn)業(yè)中有五個是顯著的。一般消費品產(chǎn)業(yè)和石油與天然氣產(chǎn)業(yè)是最突出的受宏觀驅(qū)動的產(chǎn)業(yè)。模型對電信、公用事業(yè)和基礎(chǔ)材料的解釋力度較差。單邊檢驗確定了四個階段中45種95％置信度下的對沖交易?！ ⌒袠I(yè)層面的詳細分解 表7從行業(yè)層面展示了一些重要的結(jié)果?！ 〗Y(jié)論 投資時鐘模型提供了一種非常實用的理解產(chǎn)業(yè)策略的方法。模型解釋了一些產(chǎn)業(yè)，例如一般消費品、石油和天然氣，的一致性比其它產(chǎn)業(yè)，如電信、公用事業(yè)、基礎(chǔ)材料，強的多?！ 」潭ㄊ找妗 ∥覀儥z驗什么 我們分析美國政府債券收益率曲線在各個拐點處的名義利率變化。理論表明，隨著周期的轉(zhuǎn)動，依次出現(xiàn)陡峭的和平坦的曲線形狀(見圖9)?！ ≈匾Y(jié)果 收益率曲線前部的表現(xiàn)與理論相一致。 ●大多數(shù)情況下，美聯(lián)儲在衰退階段大幅度消減利率——平均每年324個基點，而且一直保持寬松的政策，一直持續(xù)到經(jīng)濟復(fù)蘇階段 ●大多數(shù)情況下，美聯(lián)儲在過熱階段迅速的提高利率，直至進入滯脹階段。這是1970年代石油價格沖擊的反映。在格林斯潘的領(lǐng)導(dǎo)下，美聯(lián)儲看穿了更加溫和的滯脹時期，略微降低了利率?！ ∈找媛是€后部的表現(xiàn)也與理論相一致： ●10年期政府債券在沒有通貨膨脹的衰退階段和復(fù)蘇階段得到恢復(fù)，當(dāng)通貨膨脹上升時則被賣出。把這些結(jié)論放到一起，我們總結(jié)了兩個階段的收益率曲線的特征，美聯(lián)儲發(fā)揮了重要作用： ●在衰退階段，我們
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