【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 金量的交易，相對(duì)于投資股票，其低交易成本及高杠桿比率的特性使股指期貨更吸引投資者，成為追求“高風(fēng)險(xiǎn)，高收益”的投資者青睞的投資對(duì)象。上述股指期貨所具備的一般功能，在不同國(guó)家的證券市場(chǎng)中都存在。由于歷史原因及面臨的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境,使我國(guó)證券市場(chǎng)有著不同的特點(diǎn)與發(fā)展趨勢(shì)，開設(shè)股指期貨對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)有著更深刻的意義。3 股指期貨的推出對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)和股票市場(chǎng)的影響根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布的數(shù)據(jù)，，%%。隨著股指期貨推出，中國(guó)期貨市場(chǎng)迎來了新的發(fā)展高潮，期貨行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局也將發(fā)生重大改變。2010年4月，中國(guó)股票市場(chǎng)推出股指期貨和融資融券業(yè)務(wù)，對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)而言，是一個(gè)重要的里程碑性的事件。研究這兩個(gè)互相關(guān)聯(lián)的重大事件，探討它們對(duì)市場(chǎng)方方面面的影響，對(duì)于投資人和管理層來說，具有相當(dāng)重要的意義。股指期貨對(duì)市場(chǎng)指數(shù)變化，對(duì)市場(chǎng)的投資理念，對(duì)不同的投資人具有重要的影響。在市場(chǎng)贏利模式中，對(duì)券商、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)流動(dòng)性，以及對(duì)監(jiān)管層的監(jiān)管理念和監(jiān)管內(nèi)容有了不同層次的改變。下面就這些重要的問題進(jìn)行探討。 股指期貨對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)的影響 股指期貨對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)交易量的影響我國(guó)推出股指期貨，從表面上看只是期貨市場(chǎng)多了一個(gè)新品種，實(shí)質(zhì)上卻會(huì)對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)的市場(chǎng)規(guī)模和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)帶來翻天覆地的變化。 世界上首個(gè)股指期貨合約，是1982年2月美國(guó)堪薩斯期貨交易所（KCBT）開發(fā)的價(jià)值線綜合指數(shù)期貨合約。股指期貨自問世以來，以其實(shí)現(xiàn)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的巨大作用得到越來越多的認(rèn)同和歡迎，其發(fā)展異常迅速。目前，全球有上百種股指期貨合約在各個(gè)交易所交易，股指期貨已成為國(guó)際市場(chǎng)上最主要的期貨交易種類。 在許多重要的金融市場(chǎng)上，金融期貨交易量甚至超過了其基礎(chǔ)金融產(chǎn)品的交易量。按照國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，股指期貨的交易量一般達(dá)到現(xiàn)貨交易量的3至5倍。根據(jù)中金所、上交所及深交所的數(shù)據(jù)，，股指期貨的成交額已經(jīng)接近滬深兩市股票成交額的三倍 。 因此，可以預(yù)計(jì)，隨著股指期貨上市，以及來自于證券投資基金、社?；稹⒈ｋU(xiǎn)基金、QFII等機(jī)構(gòu)投資者資金的進(jìn)入，我國(guó)期貨市場(chǎng)的交易規(guī)模將出現(xiàn)大幅度的擴(kuò)大，我國(guó)金融期貨交易的大門將開啟，從而使我國(guó)期貨市場(chǎng)進(jìn)入新的發(fā)展時(shí)期。 股指期貨對(duì)我國(guó)期貨市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局的影響 在今年4月16日之前，我國(guó)期貨市場(chǎng)中上市品種全部為商品期貨，與證券相關(guān)的衍生證券屬于空白，我國(guó)期貨業(yè)與證券業(yè)基本按各自軌道運(yùn)行，二者相關(guān)性不大。股指期貨推出將使期貨業(yè)與證券業(yè)的關(guān)系更加密切，這表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：一是券商將通過做它們控股期貨公司的介紹經(jīng)紀(jì)商（IB，Introducing Broker）來參與股指期貨期貨，與期貨公司共同分享股指期貨業(yè)務(wù)收益；二是投資者將橫跨兩個(gè)市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)投資者的融合。 2006年7月28日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)確定金融期貨的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)由期貨公司開展，券商不能直接從事金融期貨的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，創(chuàng)新類券商將通過為它們控股的期貨公司提供IB（介紹經(jīng)紀(jì)商）服務(wù)來參與金融期貨。隨后發(fā)布的《證券公司為期貨公司提供中間介紹業(yè)務(wù)試行辦法》中對(duì)證券公司申請(qǐng)IB業(yè)務(wù)資格設(shè)定了“全資擁有或者控股一家期貨公司，或者與一家期貨公司被同一機(jī)構(gòu)控制”的條件。根據(jù)規(guī)定，證券公司及其營(yíng)業(yè)部只能接受一家期貨公司的委托，具有相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)控制能力和經(jīng)營(yíng)條件的期貨公司可以委托多家證券公司。 截至2009年12月底，全國(guó)共有63家券商參股或控股期貨公司，%。 券商有很多傳統(tǒng)期貨公司不具備的優(yōu)勢(shì)。首先，券商的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)很多，大的券商有100多家營(yíng)業(yè)部，小的券商也有幾十家營(yíng)業(yè)部，而期貨公司網(wǎng)點(diǎn)多的也就是有七八家營(yíng)業(yè)部，很多期貨公司只有一兩家營(yíng)業(yè)部。網(wǎng)點(diǎn)少對(duì)期貨公司開拓客戶造成很大障礙。券商的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)不僅有大量現(xiàn)成的客戶資源，而且可以成為期貨公司推廣業(yè)務(wù)的良好渠道。其次，券商有研發(fā)優(yōu)勢(shì)，有研發(fā)人才。股指期貨的現(xiàn)貨是股票價(jià)格指數(shù)，而傳統(tǒng)期貨公司的研發(fā)優(yōu)勢(shì)主要在商品期貨上，對(duì)股指的研究能力遠(yuǎn)遜于券商。券商背景期貨公司可以整合券商股東的研發(fā)力量，為客戶提供優(yōu)質(zhì)的投資咨詢、信息提供、套保方案設(shè)計(jì)等服務(wù)，從而吸引大量客戶。相對(duì)于券商控股期貨公司，傳統(tǒng)的商品現(xiàn)貨股東控股期貨公司將在競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)。第三，股指期貨使券商背景期貨公司開拓客戶的渠道和手段有了根本性變化。長(zhǎng)期以來，我國(guó)期貨公司開發(fā)商品期貨客戶相當(dāng)困難，主要依賴人脈、朋友介紹以及經(jīng)紀(jì)人介紹開展業(yè)務(wù)。人脈資源終究有限，期貨公司經(jīng)紀(jì)人的淘汰率又非常高，招收和培訓(xùn)期貨經(jīng)紀(jì)人的成材率通常不高于 10%，更困難的是招不到足夠的應(yīng)聘者。券商IB業(yè)務(wù)使券商背景期貨有了新的開拓客戶的渠道和手段。一般來說只有對(duì)現(xiàn)貨了解的人才會(huì)做期貨，而股指期貨的現(xiàn)貨客戶大量存在于券商的營(yíng)業(yè)部，券商營(yíng)業(yè)部可以為客戶提供股票、期貨投資一站式服務(wù)。在這次具有歷史性意義的期貨公司分化進(jìn)程中，券商控股期貨公司有望成為股指期貨的主力軍，而非券商控股的期貨公司則有被邊緣化的風(fēng)險(xiǎn)。 我國(guó)商業(yè)銀行參與股指期貨業(yè)務(wù)的途徑主要有：向期貨投資者提供期貨標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單抵押貸款、交易結(jié)算、保證金存管、銀期轉(zhuǎn)賬；利用商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)網(wǎng)點(diǎn)眾多和客戶資源豐厚的優(yōu)勢(shì)向合適的客戶推薦直接投資股指期貨，即作為居間人向期貨公司推薦客戶；推薦客戶購(gòu)買與股指期貨掛鉤的套利理財(cái)產(chǎn)品。各類期貨公司都可以和商業(yè)銀行合作，是否能有效利用商業(yè)銀行的渠道和客戶資源將使不同期貨公司的業(yè)務(wù)量產(chǎn)生巨大分化。 2009年9月1日由證監(jiān)會(huì)公布施行的《期貨公司分類監(jiān)管規(guī)定（試行）》規(guī)定，根據(jù)期貨公司在風(fēng)險(xiǎn)控制和市場(chǎng)影響力等方面的評(píng)價(jià)計(jì)分高低，將期貨公司分為A、B、C、D、E等五類，分類結(jié)果將作為期貨公司申請(qǐng)?jiān)黾訕I(yè)務(wù)種類、新設(shè)營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)等事項(xiàng)的審慎性條件。期貨分類監(jiān)管政策的實(shí)施，使得客戶有向規(guī)模大、聲譽(yù)好期貨公司集中的趨勢(shì)。排在C類、D類、E類的期貨公司在競(jìng)爭(zhēng)中處于劣勢(shì)，生存空間受到擠壓，面臨客戶流失的風(fēng)險(xiǎn)，如經(jīng)營(yíng)不好，有可能被兼并或淘汰。 另外，股指期貨推出將導(dǎo)致期貨市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生重大轉(zhuǎn)變。一直以來，我國(guó)期貨市場(chǎng)都是以散戶為主導(dǎo)投資力量，我國(guó)期貨市場(chǎng)的投資者中95%是中小散戶。股指期貨的推出，必定吸引大量的機(jī)構(gòu)投資者，如證券投資基金、期貨投資基金、社保基金、保險(xiǎn)基金、QFII等等。機(jī)構(gòu)投資者的大量涌入，必定徹底改變我國(guó)期貨市場(chǎng)長(zhǎng)期存在的散戶占主導(dǎo)的不合理的投資者結(jié)構(gòu)。 總之，股指期貨推出，不只意味著期貨市場(chǎng)增加了一個(gè)交易品種。股指期貨不僅會(huì)使期貨市場(chǎng)交易量大幅增加，推動(dòng)市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張，而且會(huì)促進(jìn)期貨業(yè)、證券業(yè)和銀行業(yè)融合，使券商背景期貨公司異軍突起，交易量向大型期貨公司集中。 股指期貨對(duì)我國(guó)股市指數(shù)的長(zhǎng)短期影響 股指期貨對(duì)股市指數(shù)的長(zhǎng)期影響股指期貨推出不會(huì)影響股票市場(chǎng)的大勢(shì)。從理論上說，股市是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表，也是市場(chǎng)投資大眾心理的晴雨表。決定股票價(jià)格指數(shù)長(zhǎng)期走向的因素，無論何時(shí)都是投資人對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、企業(yè)盈利能力、股票市場(chǎng)供求和市場(chǎng)資金供應(yīng)狀況等基本面因素的預(yù)期。股指期貨只是投資人管理和規(guī)避股票市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)的工具之一。基于這種理論認(rèn)識(shí)，我們可以得出一個(gè)基本規(guī)律：股指的基本走向，是不會(huì)因?yàn)橐环N新的交易品種即避險(xiǎn)工具的推出而改變的，股指期貨是否推出并不能影響各國(guó)股市應(yīng)有的基本走勢(shì)。這點(diǎn)已經(jīng)為世界各國(guó)的股票市場(chǎng)的事實(shí)所驗(yàn)證。 但是，由于股指期貨推出改變了市場(chǎng)投資人的盈利模式，從而導(dǎo)致投資人對(duì)既定的市場(chǎng)預(yù)期產(chǎn)生一定的修正，一部分投資人可能通過新的交易工具獲利或者避險(xiǎn)，這種改變意味著市場(chǎng)短期的非理性大跌和大漲可能會(huì)得到一定程度的修正，股份公司的內(nèi)在投資價(jià)值會(huì)受到重視，極端瘋狂的投機(jī)性交易可能會(huì)有所收斂。同時(shí)，當(dāng)一些投資者預(yù)期市場(chǎng)將要調(diào)整時(shí)，可能采取對(duì)沖的方式而不是全倉(cāng)賣出方式鎖定利潤(rùn)，這樣就避免了對(duì)股票市場(chǎng)造成更大的沖擊引起市場(chǎng)進(jìn)一步的下跌；有的投資人還可能進(jìn)行套利交易來平滑市場(chǎng)波動(dòng)。因此我們認(rèn)為股指期貨的推出可以對(duì)穩(wěn)定股票市場(chǎng)做出一定貢獻(xiàn)。 股指期貨推出后有助于穩(wěn)定大盤，減少大盤的大幅波動(dòng)，這點(diǎn)已經(jīng)為國(guó)際市場(chǎng)所驗(yàn)證。本次國(guó)際金融危機(jī)，通過對(duì)美國(guó)、英國(guó)、韓國(guó)等22個(gè)已經(jīng)推出股指期貨的股市和中國(guó)、越南等8個(gè)沒有推出股指期貨的股市的比較，我們發(fā)現(xiàn)，%，%，%。而在美國(guó)，上世紀(jì)80年代推出股指期貨交易后，充分發(fā)揮了股指期貨避險(xiǎn)作用，使投資者在1987年股災(zāi)中的損失得到緩解，并很快便迎來了牛市。事后，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家指出，假如1987年危機(jī)發(fā)生時(shí)沒有股指期貨，其后果不堪設(shè)想。在缺乏股指期貨之類對(duì)沖工具的情況下，一旦股票指數(shù)處于相對(duì)低位，場(chǎng)內(nèi)投資者人人自危，爭(zhēng)相出逃，場(chǎng)外投資者持幣觀望，不敢入市。正是這種行為的普遍化造成了我國(guó)股市目前的“漫漫熊市”。開展股指期貨交易，有利于吸引場(chǎng)外資金的進(jìn)入，特別是保險(xiǎn)資金、社保資金、外資等大資金的入市。股票市場(chǎng)上資金充裕，股票需求旺盛，必然會(huì)推動(dòng)股票，使股市走出“熊多牛少”的怪圈，有助于我國(guó)股市長(zhǎng)期健康發(fā)展 。 因此，關(guān)于股指期貨推出對(duì)指數(shù)的長(zhǎng)期走勢(shì)的影響的基本結(jié)論是：雖然股指期貨的推出不能改變大盤變化的基本趨勢(shì)，但是從一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)看，股指期貨可以平滑股指的波動(dòng)，減少市場(chǎng)的波動(dòng)程度和投機(jī)程度，降低系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的影響程度。 國(guó)際上的一般規(guī)律是股指期貨推出的初期，可能會(huì)造成資金緊張，導(dǎo)致指數(shù)下跌。這種現(xiàn)象已經(jīng)在本文的前部分解釋了原因，并也由眾多的事實(shí)案例所驗(yàn)證了。這也從另一方面說明了股指期貨推出后，短期內(nèi)對(duì)造成了股市流動(dòng)性的緊張。理由很簡(jiǎn)單：新增一種交易工具，需要新增資金參與。如果一時(shí)新增資金沒有補(bǔ)充進(jìn)來，原有的存量資金就會(huì)轉(zhuǎn)移到這種新的交易工具中，產(chǎn)生“交易轉(zhuǎn)移”效應(yīng)，使原有的交易品種被一部分人拋棄，資金抽離到股指期貨市場(chǎng)上來，進(jìn)一步加劇市場(chǎng)下跌。根據(jù)新興市場(chǎng)開辦股指期貨初期的情況看，往往也驗(yàn)證了這種交易轉(zhuǎn)移效應(yīng)，原有的股票交易的流動(dòng)性大為降低。日本初開股指期貨時(shí)就遭遇過這樣的情況。這種效應(yīng)會(huì)持續(xù)一斷時(shí)間。 但是，從長(zhǎng)期看，股指期貨對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性的影響還有另外一個(gè)效應(yīng)，即吸引更多的場(chǎng)外資金參與市場(chǎng)。從國(guó)際股指期貨的實(shí)踐看，股指期貨的推出對(duì)股票市場(chǎng)的健康發(fā)展有長(zhǎng)期推動(dòng)作用。由于股指期貨為投資者提供了一個(gè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具，擴(kuò)大了投資者的選擇空間，因此開辦股指期貨交易會(huì)逐漸吸引場(chǎng)外觀望資金進(jìn)入股票市場(chǎng)。從我國(guó)目前的社會(huì)資金供應(yīng)情況看，社會(huì)潛力資金是非常充裕的。由于開放式基金、社會(huì)保障基金、保險(xiǎn)資金等大的機(jī)構(gòu)投資者未介入或只部分的介入股市，銀行存款數(shù)額巨大，場(chǎng)外資金可謂規(guī)模龐大，這些資金將可能成為將來進(jìn)入市場(chǎng)的資金來源。所以，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，我國(guó)推出股指期貨后經(jīng)過一段時(shí)間的過度，市場(chǎng)流動(dòng)性最終還是有望增加。 國(guó)際股市歷史案例也支持這種判斷。美國(guó)在