【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 利潤空間已經(jīng)不斷被壓縮，而全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)帶來的海外訂單大幅度下滑更是把許多企業(yè)逼到了生死關(guān)口。在國際金融危機(jī)的沖擊下，中小企業(yè)反映最強(qiáng)烈的問題就是融資難。在此背景下，適時(shí)推出創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)， 是幫助中小企業(yè)減輕金融危機(jī)帶來不利影響的重要措施。一、創(chuàng)業(yè)板是加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的必然選擇中國企業(yè)群體數(shù)量巨大，但在企業(yè)規(guī)模、發(fā)育程度等方面的不均衡性相對(duì)突出，這些特點(diǎn)使中國資本市場(chǎng)有必要在多個(gè)維度上進(jìn)行分層，最終形成一個(gè)規(guī)模龐大、體系完整的多層次資本市場(chǎng)。而中小企業(yè)要進(jìn)一步發(fā)展壯大，就必需一個(gè)強(qiáng)大的資本市場(chǎng)支持。在多層次資本市場(chǎng)體系中， 創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)就是為中小企業(yè)服務(wù)的功能最強(qiáng)大、最全面的市場(chǎng)，它可以直接吸納一批優(yōu)質(zhì)的中小企業(yè)，使其迅速突破融資瓶頸的限制，加快完善公司治理結(jié)構(gòu)，在較短的時(shí)間內(nèi)發(fā)展壯大，從而對(duì)整個(gè)中小企業(yè)群體產(chǎn)生巨大的引導(dǎo)、示范、催化作用，也為更多成長性、創(chuàng)新型中小企業(yè)直接融資和改善公司治理提供一個(gè)規(guī)范的資本市場(chǎng)平臺(tái)。二、創(chuàng)業(yè)板是我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的內(nèi)在要求以信息技術(shù)、生物技術(shù)為代表的高新技術(shù)的迅猛發(fā)展，深刻影響著各國的政治、經(jīng)濟(jì)、軍事和文化。在日趨激烈的綜合國力的競(jìng)爭(zhēng)中，能否在高新技術(shù)領(lǐng)域占據(jù)一席之地，已經(jīng)成為維護(hù)國家主權(quán)和經(jīng)濟(jì)安全的命脈所在。目前，我國有大量的科研成果不能及時(shí)轉(zhuǎn)化， 造成這種現(xiàn)象的一個(gè)主要原因， 就是我國的科研開發(fā)與金融資本基本上處于一種分離狀態(tài)，企業(yè)的科研經(jīng)費(fèi)主要依靠銀行貸款和上級(jí)的成果獎(jiǎng)勵(lì)。在這種投資體制下，科技開發(fā)部門為了自身的生存與發(fā)展，只能去抓短期項(xiàng)目。要改變這種現(xiàn)狀，必須建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，以加快實(shí)現(xiàn)我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)不僅通過風(fēng)險(xiǎn)投資間接對(duì)產(chǎn)業(yè)升級(jí)提供支持， 其本身也是企業(yè)在產(chǎn)業(yè)升級(jí)過程中重要的直接融資渠道。 創(chuàng)業(yè)板推出的必要性分析 產(chǎn)業(yè)升級(jí)離不開風(fēng)險(xiǎn)投資支持目前我國經(jīng)濟(jì)處在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的階段，因而對(duì)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的需求來自經(jīng)濟(jì)中大多數(shù)企業(yè)尤其是處在產(chǎn)業(yè)鏈低端的企業(yè)，這些企業(yè)很難得到銀行的信貸資金支持，在目前的情況下，依靠企業(yè)的自有資金也并不現(xiàn)實(shí)，因此風(fēng)險(xiǎn)資金的作用就顯得至關(guān)重要，不僅可以給企業(yè)提供長期性資本，同時(shí)還可能參與到企業(yè)的日常運(yùn)營中，不斷向企業(yè)輸入管理技能、知識(shí)經(jīng)驗(yàn)、市場(chǎng)咨詢等。 創(chuàng)業(yè)板為風(fēng)險(xiǎn)投資提供了有效的退出渠道風(fēng)險(xiǎn)投資的最終目的不是獲得企業(yè)的控制權(quán)，而是希望通過投資退出獲得豐厚的回報(bào)，因此構(gòu)建方便靈活的退出機(jī)制是發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的必要條件。一般來講，風(fēng)險(xiǎn)資本的退出方式主要有四種：IPO上市、并購、股本贖回以及破產(chǎn)。除破產(chǎn)清算外，前三種方式的實(shí)施都必須以存在相應(yīng)的資本二級(jí)市場(chǎng)為前提。在西方發(fā)達(dá)國家，風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值實(shí)現(xiàn)的主要途徑就是實(shí)現(xiàn)公開上市。不過由于風(fēng)險(xiǎn)資本投資的公司通常不滿足主板上市的條件，因此這里的公開上市多是通過創(chuàng)業(yè)板實(shí)現(xiàn)的。 創(chuàng)業(yè)板為產(chǎn)業(yè)升級(jí)保駕護(hù)航創(chuàng)業(yè)板不僅通過風(fēng)險(xiǎn)投資間接對(duì)產(chǎn)業(yè)升級(jí)提供支持，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)本身也是企業(yè)在產(chǎn)業(yè)升級(jí)過程中的重要的直接融資渠道。從資金供給者的角度來看，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資者一般具有較高的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，相比于主板市場(chǎng)投資者，他們更愿意投資需進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)的中小企業(yè)。從融資效率的角度看，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的直接融資既能保證資金籌集與使用過程具有較高的透明度，又能夠通過股票二級(jí)市場(chǎng)的流動(dòng)性，將投資者的短期投資轉(zhuǎn)換為對(duì)上市公司的長期投資，保證充足的長期資本供給。從激勵(lì)機(jī)制角度看，通過產(chǎn)業(yè)升級(jí)實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的企業(yè)的成功上市可以激勵(lì)更多的企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)，從而促進(jìn)整體經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。9 / 33 創(chuàng)業(yè)板推出的歷程和路徑1999 年1月，深交所向證監(jiān)會(huì)遞交了《深圳證券交易所關(guān)于進(jìn)行成長板市場(chǎng)的方案研究的立項(xiàng)報(bào)告》 ，并開始著手籌建創(chuàng)業(yè)板。次年10月14日，時(shí)任當(dāng)時(shí)深交所副總經(jīng)理的胡繼之發(fā)文系統(tǒng)全面地闡述了中國創(chuàng)業(yè)板的功能定位、發(fā)展思路以及深交所的歷史使命，被視為中國的“創(chuàng)業(yè)板宣言” ，10 月28 日，創(chuàng)業(yè)板技術(shù)系統(tǒng)全網(wǎng)測(cè)試順利完成。然而，此時(shí)美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫的破滅使得納斯達(dá)克受到了世人的質(zhì)疑，也使中國決策層對(duì)于創(chuàng)業(yè)板的問題變得慎重起來。同年11月，創(chuàng)業(yè)板的推出基本陷入停滯狀態(tài)。直到2022 年，決策層才接受部分學(xué)者提出的先設(shè)立中小企業(yè)板作為向創(chuàng)業(yè)板過度的提法，中小企業(yè)板在深圳開盤。2022年，中國開始實(shí)施股權(quán)分置改革，以解決這個(gè)一直困擾中國股市發(fā)展的難題。進(jìn)入2022 年以來，中國的市場(chǎng)環(huán)境相比1998 年已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化，在各方面看來，創(chuàng)業(yè)板的推出已經(jīng)時(shí)機(jī)成熟。2022 年8 月22 日， 《創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市管理辦法》 （草案） 獲國務(wù)院批準(zhǔn)。2022 年1 月，證監(jiān)會(huì)主席尚福林在2022年全國證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議上明確表示要在2022 年上半年力爭(zhēng)推出創(chuàng)業(yè)板；兩會(huì)期間，溫總理在政府工作報(bào)告中提出要“建立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)” 。這一切都使得市場(chǎng)普遍對(duì)創(chuàng)業(yè)板的近期推出持樂觀看法，不過，隨著次貸危機(jī)引發(fā)的金融風(fēng)暴的全面爆發(fā)，創(chuàng)業(yè)板推出的腳步再一次慢了下來?？梢钥闯?，2022 年以前，創(chuàng)業(yè)板在我國的發(fā)展一直是雷聲大雨點(diǎn)小，其根本原因在于在此之前我國市場(chǎng)環(huán)境一直比較惡劣，創(chuàng)業(yè)板即使推出也可能形同虛設(shè)?；仡檮?chuàng)業(yè)板孕育的這十年歷程，1999年被定義為中國本土創(chuàng)投元年，這一年，北京代表性創(chuàng)投企業(yè)清科集團(tuán)成立；而深圳的代表企業(yè)深圳市創(chuàng)新投資亦宣告誕生，其管理模式更接近于民間市場(chǎng)基金，管理人是豐富的投資專家，不限制投資方向和地域，完全市場(chǎng)化運(yùn)作，加上中小板與創(chuàng)業(yè)板在設(shè)在深圳市場(chǎng)，近水樓臺(tái)使其成為較為成功的基金，此后幾年創(chuàng)投機(jī)構(gòu)數(shù)量的猛增也顯示了市場(chǎng)的逐漸繁榮。2022年新增創(chuàng)投機(jī)構(gòu)102家，存量猛增至201家，增長率高達(dá)%，比1999年翻了一番還多。在我國宏觀經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長的背景下，近年來風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展步入快車道。來自中國風(fēng)險(xiǎn)投資研究院的統(tǒng)計(jì)顯示，2022年我國，投資項(xiàng)目數(shù)741個(gè)，平均單筆投資金額為，相對(duì)于2022年的相關(guān)數(shù)據(jù)分別增長了277％、200％％，三項(xiàng)指標(biāo)均創(chuàng)下了歷史新高?！帮L(fēng)險(xiǎn)投資之父”成思危說，中國風(fēng)險(xiǎn)投資的路，分作“三步走”：第一步，在現(xiàn)有法律基礎(chǔ)上，成立風(fēng)投公司。第二步成立風(fēng)投基金；第三步建立包括創(chuàng)業(yè)板在內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資體系。10月23日創(chuàng)業(yè)板的開板，意味著已走到“第三步” 。 創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的現(xiàn)狀 創(chuàng)業(yè)板簽約投資者情況截止2022年9月30日收市后，全市場(chǎng)共823萬戶投資者成功申請(qǐng)簽約開通創(chuàng)業(yè)板交易，占深市個(gè)人A股證券賬戶(不含999萬休眠賬戶)5642萬戶的16%，占2022年深市有交易A股證券賬戶2739萬戶的30%。一、交易經(jīng)驗(yàn)符合兩年以上交易經(jīng)驗(yàn)的投資者為576萬戶，占70%，交易經(jīng)驗(yàn)在兩年以下的投資者為246萬戶，占30%。70%的簽約投資者都具有2年以上的投資經(jīng)驗(yàn)，這應(yīng)該是“投資者適當(dāng)性管理”起到的正面作用的結(jié)果。 二、簽約地區(qū)分布總體來看，各地區(qū)簽約數(shù)量與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展及市場(chǎng)參與程度基本相符。創(chuàng)業(yè)板投資者數(shù)量前6名的地區(qū)為廣東(含深圳)、上海、浙江、江蘇、山東、北京，合計(jì)簽約437萬戶，占簽約總數(shù)的53%。其中廣東120萬戶，占簽約總數(shù)的15%；上海93萬，占簽約總數(shù)的11%；浙江63萬戶，占簽約總數(shù)的8%；江蘇61萬戶，占簽約總數(shù)的7%；山東60萬戶，占簽約總數(shù)的7%；北京40萬戶，占簽約總數(shù)的5%。后5名的地區(qū)為西藏、青海、寧夏、貴州、海南，合計(jì)12萬戶。三、投資者性別與年齡從性別分布來看，男性470萬，占57%；女性352萬，占43%。從年齡分布來看，占比最大的區(qū)間依次為：40～50歲為253萬，占31%；30～40歲為232萬，占28%；50～60歲為159萬，占19%；20～30歲為97萬，占12%(表1)。30～50歲的投資者共占59%,說明創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)投資者以有經(jīng)濟(jì)收入的中青年為主。表31 簽約投資者性別及年齡分布序號(hào)年齡區(qū)間賬戶數(shù) 賬戶占比%平均持有市值（萬元）男性（占總數(shù)57%0女性（占總數(shù)43%）1 ﹤20 38295 21535 167602 2030 969750 595786 3739643 3040 2316137 1387153 8289844 4050 2527775 1421309 11064665 5060 1593147 823346 7698016 6070 575203 317334 2578697 ≥70 209373 137573 718008 其他 58 41 17總計(jì) 8229738 100 4704077 3525661 創(chuàng)業(yè)板投資者交易行為特征截止2022年10月26日，創(chuàng)業(yè)板共發(fā)行了28家公司，823萬戶簽約投資者中共。分別統(tǒng)計(jì)分析了簽約投資者與中簽投資者的交易行為特征，并將二者進(jìn)行了對(duì)比。11 / 33一、市值分布以兩年來(～)每月月末的最大市值近似地來表一個(gè)投資者的持股市值分布情況，統(tǒng)計(jì)結(jié)果見表2。表32 持股市值分布簽約投資者 中簽投資者持股市值區(qū)間數(shù)量（萬戶） 賬戶占比（%）數(shù)量（萬戶） 賬戶占比（%）0 148 18 30至5萬 315 38 115萬（含）至10萬 123 15 410萬（含）至100萬214 26 15100萬（含）及以上 67合計(jì) 823 100 100 圖31 簽約投資者持股市值規(guī)模占比分布 圖32 中簽與簽約投資者持股市值規(guī)模占比對(duì)比二、簽約投資者市值規(guī)模分布從圖1可以看出，簽約投資者以中小散戶為主。其中，市值在5萬元以下(包含市值為零)的投資者達(dá)到56%，占絕對(duì)比重。從目前的簽約群體來看，未來的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)將由中小散戶充當(dāng)博弈主體。我們將中簽投資者與簽約投資者的市值規(guī)模進(jìn)行了對(duì)比，如圖2所示。在10萬元以下的3個(gè)市值區(qū)間中，中簽投資者的占比均低于簽約投資者，而在10萬元以上的兩個(gè)市值區(qū)間中，則剛好相反，前者均高于后者，這證明中簽投資者的市值規(guī)模高于簽約投資者的平均水平。造成這一明顯差異的原因應(yīng)該是市值高的投資者有更多的資金量參與創(chuàng)業(yè)板新股申購，從而中簽的概率也相應(yīng)提高。這說明自新股發(fā)行改革后， “資金為王”的申購優(yōu)勢(shì)極大地減弱了，但在申購股份上限內(nèi)，資金量大的投資者還是具備一定的優(yōu)勢(shì)：一、交易頻率市場(chǎng)上通常用“股票周轉(zhuǎn)率”來衡量投資者的交易頻率，但由于沒有投資者本金的數(shù)據(jù)，于是轉(zhuǎn)而以交易次數(shù)來進(jìn)行度量。然而因?yàn)橥顿Y者的入市時(shí)間不一致，僅考慮交易次數(shù)并不能精確地反映出交易頻繁程度，因此,以投資者的入市時(shí)間為起點(diǎn)，計(jì)算出在此后的平均每季度的交易次數(shù)，結(jié)果如表3所示。表33 平均每季交易次數(shù)簽約投資者 中簽投資者平均每季交易次數(shù) 賬戶數(shù)（萬戶）賬戶占比（%）賬戶數(shù)（萬戶）賬戶占比（%）0（含）至1次（含）179 22 151至3次（含） 200 24 263至5次（含） 125 15 175至20次（含） 257 31 3420次以上 63 8 9合計(jì) 823 100 10013 / 33圖33 簽約投資者平均每季交易次數(shù)占比圖（%） 圖34 中簽與簽約投資者平均每季交易次數(shù)占比對(duì)比二、簽約投資者交易頻率分布由于缺乏所有賬戶的交易頻率數(shù)據(jù)，我們難以判斷簽約投資者在整個(gè)市場(chǎng)是否屬于頻繁交易的投資者。但從圖3來看，平均每季度交易次數(shù)在1次以下(含1次)%，這說明大部分簽約投資者都還是保持了一定的交易量。如果簽約投資者延續(xù)這種投資風(fēng)格，未來的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)有望具有較好的流動(dòng)性。三、簽約投資者與中簽投資者交易頻率分布對(duì)比我們將中簽投資者與簽約投資者的交易頻率占比進(jìn)行了對(duì)比，如圖4 所示。在平均每季交易次數(shù)為1次以上的4個(gè)頻率區(qū)間中，中簽投資者均高于簽約投資者，這說明中簽投資者在簽約投資者中屬于交易較為活躍的群體。第 4 章 創(chuàng)業(yè)板推出對(duì)中國金融運(yùn)行的影響 創(chuàng)業(yè)板推出與中小企業(yè)融資探討中小企業(yè)融資難是一個(gè)世界性的難題， 對(duì)于中國的企業(yè)來說，這個(gè)問題尤為突出。從2022年年底開始，為了應(yīng)對(duì)全球金融危機(jī)，中國政府采取了積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策， 萬億元， 萬億元，經(jīng)濟(jì)中的流動(dòng)性空前充足。但盡管如此，從國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的若干省市企業(yè)景氣報(bào)告來看，國內(nèi)中小企業(yè)的融資環(huán)境也沒有因此而獲得重大的改善。在中小企業(yè)最為活躍的浙江省，09年二季度中小企業(yè)融資景氣， 點(diǎn)，大多數(shù)中小企業(yè)仍反映資金緊張、融資困難、融資渠道單一、融資成本過高。而在努力實(shí)現(xiàn)中部崛起的湖北省，但中