行為金融學綜述(編輯修改稿)
2025-07-13 18:35 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 么人們可能會形成一種觀念：一般情況下，在高爾夫?qū)W習者中，文化水平高的人更容易學會。這就是一種非貝葉斯法則的預期。(framing)。 卡尼曼和特維爾斯基研究人類在不確定條件下的決策時注意到行為選擇與行為環(huán)境之間的關系，人們面對決策時，不僅考慮行為的預期效用，也會受到問題的框架方式的影響，也就是說，問題以何種的方式呈現(xiàn)在行為人面前，會在一定程度上影響人們對于風險的態(tài)度。面對同樣預期效用的確定性收益與風險性收益，如果行為方案是收益的，行為人會選擇確定性收益，即呈現(xiàn)出一種風險規(guī)避；然而，面對同樣預期效用的確定性損失和風險損失，如果方案是代表損失的，行為人會選擇風險損失，即呈現(xiàn)一種風險愛好?！ ☆A期理論除了以上幾個核心內(nèi)容，還不斷地被豐富和發(fā)展，形成了圍繞預期理論的其他許多理論模型和實證研究。其中比較讓人注目的有：Thaler的“機會成本和原賦效果”，即認為人們常常會對機會成本低估而且會對已經(jīng)擁有物品的評價大大超過沒有擁有之前；Thaler的另一個重要概念是沉沒成本(sunk cost)，其描述的是如果人們已經(jīng)為某種商品或服務支付過成本，那么便會增加該商品或服務的使用頻率；Shefrin和Statman還發(fā)現(xiàn)了投資中的處置效果(disposition effect)，即投資人在手中的股票下跌的時候，更傾向于繼續(xù)持有而不是賣出股票，以期待扳平的機會。這些理論推導對于完善預期理論起著積極的作用，篇幅所限，這里不展開討論。(二)套利限制(limits of arbitrage) 套利限制是行為金融學對傳統(tǒng)金融理論提出質(zhì)疑和修正的重要工具。傳統(tǒng)金融理論構(gòu)架中的重要支撐部分是有效市場假說(EMH)，EMH認為在市場中，理性的交易者能夠正確評估證券的價格，如果還存在很多非理性交易者，那么一方面如果非理性交易者的非理性行為相互抵消，則對市場的有效性沒有影響；另一方面，如果非理性交易者的非理性方向是相同的，這時候由于套利的存在，短期內(nèi)的價格偏離很快也會得到糾正，從而使市場能夠恢復效率。但是，行為金融學認為套利的力量不可能不受條件限制，在各種客觀約束下，套利無法剔除非理性行為對理性行為的長期并且是實質(zhì)性的影響，所以有效市場假說是不成立的。Shleifer和Vishny把此稱為“套利限制”。具體來說，這種限制來三個方面： 第一，在市場上，非理性交易者的數(shù)量不能過多，否則，理性交易者將無力糾偏價格，非理性交易者將支配市場，價格也將遠離均衡。 第二，理性交易者且只有理性交易者可以在市場上賣空，如果非理性交易者也參與賣空，價格將更加不均衡。同時理性交易者的這種賣空是低成本的，能夠?qū)嵤┑??！ 〉谌抢硇越灰渍咴诮?jīng)過一段時間之后應該了解到資產(chǎn)的真正價值，從而調(diào)整自己的行為，糾正自己對市場價格的錯誤估計，停止偏離?！ ∫陨线@三方面的套利限制可以說是對有效市場假說的沉重打擊，無論哪一條所提出的條件似乎都難以滿足，因而套利限制表明，依靠套利來維持股票和債券價格的完全均衡是難以實現(xiàn)的，有效市場是不存在的。前文已經(jīng)論述，行為金融學的誕生是與作為標準金融基石之一的資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)不斷受到質(zhì)疑密不可分的。行為金融學在自己的學科發(fā)展當中，一方面通過借鑒心理學、行為學、社會學等其他學科，不斷修正和完善傳統(tǒng)金融學的基本預設和分析范式，另一方面也嘗試著提出自己的解決問題的模型，針對資本資產(chǎn)定價模型，行為金融學家Shefri和Statman提出了行為資產(chǎn)定價模型(BAPM)?！ APM模型典型地體現(xiàn)了行為金融學的基本理念，即上文所提到的非理性交易者長期性、實質(zhì)性的存在，它所描述的是理性交易者和非理性交易者互動情況下的資產(chǎn)定價方式。在該模型中，理性交易者，即信息交易者，他們遵循CAPM模型，是傳統(tǒng)理論當中預設的具有良好認知、專業(yè)技術(shù)并且有均值方差偏好的市場行為者；而非理性交易者，即噪聲交易者，則不具備理想狀態(tài)下的投資者所應有的知識儲備和行為方式，他們并不具有均值方差偏好，往往背離CAPM。因而，在BAPM中，與CAPM不同，把決定證券預期回報的β系數(shù)與行為相聯(lián)系，這樣的行為β與均值方差有效組合的切線有關，而不是與市場組合有關?？梢钥闯?，BAPM既有限度的接受了市場有效性，也秉承了行為金融學所奉行的有限理性、有限控制力和有
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