【文章內(nèi)容簡介】 美元，公司以13億美元的現(xiàn)金、23億美元的股票和17億美元的承債支付。作為公司歷史上最大規(guī)模的收購案，Catellus為公司帶來了205處工業(yè)物業(yè)（360萬平方米）、29處零售物業(yè)（10萬平方米）和2500英畝土地儲(chǔ)備（規(guī)劃建筑面積370萬平方米），使公司自持物業(yè)數(shù)量增長了30%，土地儲(chǔ)備增長了45%，并為公司帶來了75名新員工，增強(qiáng)了在廢棄機(jī)場和軍事基地改造方面的能力。收購當(dāng)年，普洛斯就向旗下基金置入了總值14億美元的94處物業(yè)，2007年進(jìn)一步置入了總值53億美元的339處物業(yè)，化解了收購所形成的資金壓力?！　≥p資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)運(yùn)營　　基金模式下，普洛斯開發(fā)部門資金周轉(zhuǎn)大大加快，促使其投資回收期從10年縮短到23年?！　∑章逅雇ㄟ^將半數(shù)物業(yè)置入基金，提高了資金的杠桿效率，與傳統(tǒng)物業(yè)自持模式下兩倍的財(cái)務(wù)杠桿相比，普洛斯又增加了一個(gè)5倍的股權(quán)資金杠桿，從而使基金模式的總杠桿率達(dá)到10倍，在完全基金模式下可進(jìn)一步提升至6倍。借助基金杠桿，從19982009年，公司實(shí)際控制資產(chǎn)以年均22%的速度增長，其中70%的增長來自于基金模式的貢獻(xiàn)?！　』鹉Ｊ讲粌H放大了資金杠桿，還加速了開發(fā)部門的資金周轉(zhuǎn)。在傳統(tǒng)物業(yè)自持模式下，開發(fā)部門只能通過租金的逐步提升來收回投資，投資回收期通常都在10年以上；但在基金模式下，開發(fā)部門90%以上的資產(chǎn)置入基金，從而提前兌現(xiàn)了物業(yè)銷售收入和開發(fā)利潤，投資回收期相應(yīng)縮短到23年?！　「档藐P(guān)注的是，基金模式不僅能夠提高擴(kuò)張速度和周轉(zhuǎn)速度，還貢獻(xiàn)了基金管理費(fèi)和業(yè)績提成收益，過去5年，%水平，開發(fā)部門為12%，均高于物業(yè)管理部門67%的投資回報(bào)率。普洛斯基金模式的核心就是物業(yè)開發(fā)、物業(yè)管理與基金管理部門間的閉合循環(huán)，由此創(chuàng)造了10倍的基金杠桿，并提前兌現(xiàn)了開發(fā)收益，實(shí)現(xiàn)了輕資產(chǎn)、高周轉(zhuǎn)運(yùn)營。對于本文內(nèi)容您有任何評論或補(bǔ)充,請發(fā)郵件至xincaifu@。　風(fēng)險(xiǎn)控制之道：資產(chǎn)平衡　　沒有一種模式是完美的，物流地產(chǎn)基金這類核心型基金模式盡管存在種種優(yōu)勢，但也存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)?！　∑章逅够鹉Ｊ皆诮鹑诤[中也遭遇沖擊。主要原因就是，物業(yè)管理部門在危機(jī)中的招租過程受阻，開發(fā)物業(yè)達(dá)到穩(wěn)定經(jīng)營狀態(tài)的時(shí)間延長，同時(shí)，新基金募集陷入困境，資產(chǎn)置入通道被堵塞——2009年公司的物業(yè)銷售收入只有15億美元，顯著低于此前兩年4550億美元的水平。而開發(fā)物業(yè)的大量沉淀減緩了資金周轉(zhuǎn)速度，從而導(dǎo)致了現(xiàn)金流危機(jī)?！　∑章逅乖?007年的高峰期新啟動(dòng)了191個(gè)項(xiàng)目（470萬平方米），預(yù)計(jì)總投資額38億美元，截至 2007年底，合計(jì)有249個(gè)項(xiàng)目（530萬平方米）、總值36億美元的物業(yè)等待置入基金，另有177處物流項(xiàng)目和3處零售物業(yè)（450萬平方米）在建，預(yù)計(jì)要完成上述在建項(xiàng)目還需再投資39億美元，加上開發(fā)部門已投入的57億美元，在基金儲(chǔ)備通道里的物業(yè)合計(jì)已達(dá)130億美元。但20082009年，金融海嘯沖擊了整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)，不僅新落成物業(yè)的招租不利，新地產(chǎn)基金的募集也遭遇困境，資產(chǎn)置入通道面臨瓶頸，數(shù)十億美元的資產(chǎn)無法完成周轉(zhuǎn)，只能由物業(yè)管理部門代持。在資產(chǎn)負(fù)擔(dān)加重的同時(shí)，債權(quán)融資又遭遇流動(dòng)性危機(jī)，許多債務(wù)難以續(xù)借，致使公司出現(xiàn)資金缺口。 2009年，普洛斯被迫折價(jià)20%轉(zhuǎn)讓了中國區(qū)業(yè)務(wù)，并出售了在兩只日本基金中的份額。　　維持各類資產(chǎn)的比例均衡　　如何能夠有效控制低谷中資產(chǎn)置入通道被堵塞時(shí)的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)？核心原則就是控制基金模式下處于不同開發(fā)和運(yùn)營階段的物業(yè)比例，或者說維持各部門資產(chǎn)的均衡比例?！　‰S著基金模式的成熟，普洛斯物業(yè)管理部門的資產(chǎn)占比從90%下降到67%的水平（其中17%為待置入基金部門的資產(chǎn)），而基金管理部門的資產(chǎn)（持有的基金份額）占總資產(chǎn)的比例達(dá)到10%，開發(fā)部門作為基金部門的“供應(yīng)商”，其資產(chǎn)規(guī)模上升到總資產(chǎn)的23%，加上待置入基金的資產(chǎn)，圍繞基金模式的資產(chǎn)約占到總資產(chǎn)的50%。如果普洛斯進(jìn)一步將旗下自持的成熟物業(yè)全部置入基金，使物業(yè)管理部門僅充當(dāng)為基金培育成熟物業(yè)的職能，則該部門的資產(chǎn)占比會(huì)從當(dāng)前的 67%進(jìn)一步下降到34%，物業(yè)開發(fā)部門的資產(chǎn)占比會(huì)從當(dāng)前的23%上升至46%，基金管理部門在維持當(dāng)前2030%平均份額不變的情況下資產(chǎn)占比為 20%（表1）?！　∑章逅谷裟芤恢北３诌@一比例，那么，金融危機(jī)中的資金缺口就不會(huì)很大。但不幸的是，寬松的流動(dòng)性使歐美地產(chǎn)企業(yè)在危機(jī)到來前普遍陷入了激進(jìn)擴(kuò)張的漩渦中。2007年時(shí)，普洛斯大舉擴(kuò)張，開發(fā)部門在建資產(chǎn)額已達(dá)到基金部門投資資產(chǎn)規(guī)模的30%，加上后續(xù)投入的近40億美元，開發(fā)部門實(shí)際的資產(chǎn)規(guī)模將達(dá)到基金投資規(guī)模的50%。此外，物業(yè)管理部門的待成熟物業(yè)規(guī)模也達(dá)到基金部門投資資產(chǎn)規(guī)模的20%左右，結(jié)果，處于置入通道中的物業(yè)規(guī)模累積達(dá)到基金投資規(guī)模的70%，這不僅要求物業(yè)管理部門加速招租培育進(jìn)程，基金管理部門也需要加快新基金的募集進(jìn)程。但2008年金融海嘯來襲，基金通道突然受阻，每年的可置入資產(chǎn)規(guī)模僅相當(dāng)于基金規(guī)模的10%不到，此時(shí)資金缺口的出現(xiàn)就是必然的結(jié)果?！　∮纱丝梢?，比例均衡對于核心型基金模式的構(gòu)建至關(guān)重要（圖 1）。如果開發(fā)環(huán)節(jié)的規(guī)模過小，旗下基金可能陷入“無糧可吃”的風(fēng)險(xiǎn)；反之，如果開發(fā)環(huán)節(jié)過度膨脹，或物業(yè)管理部門由于培育中物業(yè)遲遲不能達(dá)到置入標(biāo)準(zhǔn)而積壓大量資產(chǎn)，都會(huì)降低整體周轉(zhuǎn)速度，并導(dǎo)致行業(yè)低谷中現(xiàn)金流危機(jī)。　　保持勻速增長、控制周轉(zhuǎn)率上限　　資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的比例均衡不僅是延續(xù)低谷中資金鏈的需要，也是日常經(jīng)營中提高資金周轉(zhuǎn)速度和資本使用效率的需要。由于物業(yè)的開發(fā)、培育和基金的募集、置入都有特定的時(shí)間周期和資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度（比如物業(yè)管理部門的新落成物業(yè)，即使在繁榮期也需要12個(gè)月的時(shí)間才能達(dá)到穩(wěn)定經(jīng)營狀態(tài)），因此，片面放大一個(gè)環(huán)節(jié)的擴(kuò)張速度，不僅不能加速整體的資金周轉(zhuǎn)，還會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)在置入通道中的積壓和整體周轉(zhuǎn)速度的減慢?！　?shí)際中，普洛斯物業(yè)管理部門的周轉(zhuǎn)率一直穩(wěn)定在 ；基金管理部門受業(yè)績提成和基金份額收益影響，有一定波動(dòng)性，；開發(fā)部門受項(xiàng)目進(jìn)度和經(jīng)濟(jì)周期影響，收入和存量資產(chǎn)的波動(dòng)較大，，（圖2）?！　∫源擞?jì)算，在基金模式推行前，；推行基金模式后，；而如果普洛斯進(jìn)一步將旗下自持的成熟物業(yè)全部置入基金，在完全的基金模式下，與傳統(tǒng)模式相比，這已是物流地產(chǎn)企業(yè)所能達(dá)到的最快周轉(zhuǎn)速度了（表2）。要保持這一高周轉(zhuǎn)優(yōu)勢，任何一個(gè)環(huán)節(jié)的急功近利都會(huì)導(dǎo)致整體周轉(zhuǎn)速度的下降，甚至是現(xiàn)金流的危機(jī)。　　發(fā)起的基金不是孤立