【文章內(nèi)容簡介】 于中資企業(yè)在境外(主要是香港)買殼上市，而后在國內(nèi)證券市場上出現(xiàn)非上市公司通過并購上市公司的控股權(quán)從而達(dá)到間接買殼上市案例不斷增多?！八^買殼上市是指非上市公司按照國家法規(guī)和股票上市交易規(guī)則,通過協(xié)議方式或二級市場收購方式收購上市公司,并取得控股權(quán)。然后對該上市公司的人員、資產(chǎn)、業(yè)務(wù)等進(jìn)行重組,向上市公司注入自己的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與業(yè)務(wù),實(shí)現(xiàn)自身資產(chǎn)與業(yè)務(wù)的間接上市。因此一般典型買殼上市實(shí)際包含了兩個交易組成部分：一是買殼交易，非上市公司通過股票二級市場或內(nèi)部協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式取得上市公司的控股權(quán)；二是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓交易，即上市公司反向收購非上市公司的部分資產(chǎn)，一般應(yīng)有發(fā)展?jié)摿秃軓?qiáng)獲利能力的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，即非上市公司將自己的有關(guān)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)注入到這個殼里去?！?2. 買殼上市目標(biāo)公司選擇。買殼方應(yīng)從自身的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、所在行業(yè)的發(fā)展前途、企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略以及在發(fā)展中的機(jī)遇和挑戰(zhàn)等方面進(jìn)行詳細(xì)的分析與評估,以確定買殼方應(yīng)采取的買殼方式和收購標(biāo)準(zhǔn)。（1）、主并公司擁有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。買殼方應(yīng)具有真正優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn),其發(fā)展產(chǎn)業(yè)屬于朝陽行業(yè),通過高成長性的經(jīng)營業(yè)務(wù)向殼公司注入,能顯著改善和提高上市公司的經(jīng)營業(yè)績,以便日后配股集資。其次，買殼方應(yīng)具有比較充裕的現(xiàn)金,用以支付收購價款和殼公司經(jīng)營運(yùn)作。（2）、目標(biāo)公司上市資格。作為買殼對象的上市公司往往是那些盤子小績差，內(nèi)質(zhì)己被掏空的公司，除了上市資格外，它的其他方面并不對買殼者構(gòu)成吸引力。選擇那些有配股和增發(fā)新股資格的上市公司或優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入能迅速提高凈資產(chǎn)收益率以滿足配股和增發(fā)新股對凈資產(chǎn)收益率的要求。（3）、目標(biāo)公司的行業(yè)狀況。行業(yè)狀況選擇取決于主并公司并購動機(jī)，若并購方僅為利用殼資源獲得融資，目標(biāo)公司所屬的行業(yè)通常為夕陽產(chǎn)業(yè)，行業(yè)發(fā)展前景不佳。沒有繼續(xù)在該行業(yè)發(fā)展的必要和可能。我國目前買殼動機(jī)的并購事件多為此種。若并購方不僅利用殼資源還要實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張的目的，則主并公司選擇與其行業(yè)相同或相近的目標(biāo)公司。 （4）、股本特征。買殼上市需要獲得上市公司的控股權(quán)。選擇總股本和流通股本規(guī)模小的上市公司使收購方能以較低的成本就可以獲得目標(biāo)公司控股權(quán)。殼公司的總股本較小,一般在5000 億股之間。細(xì)選時還應(yīng)注意：首先股本結(jié)構(gòu)單一，股本結(jié)構(gòu)中應(yīng)首選無國家股，無法人股和無外資股的上市公司，這種三無板塊是典型買殼對象。其次是流通股比例占絕對優(yōu)勢或國家股權(quán)較為分散的上市公司。 （5）、目標(biāo)公司的經(jīng)營狀況。若僅為購殼目的，主并企業(yè)選擇那些經(jīng)營持續(xù)虧損或出現(xiàn)虧損、微利跡象,失去依靠自身能力扭虧和重新獲得配股資格的能力殼公司。 （6）殼資源的價格分析。殼價格高低是主并公司選擇的重要因素。殼公司價值又與股本大小、股權(quán)分散程度、購股數(shù)量和目前殼資源的供求相關(guān)。（補(bǔ)充例子）（五）、 以無形資產(chǎn)向外擴(kuò)張為動機(jī)的目標(biāo)公司選擇橫向并購、縱向并購和多元化并購都涉及無形資產(chǎn)向外擴(kuò)張。無形資產(chǎn)擴(kuò)張是上述并購動機(jī)具體體現(xiàn)。無形資產(chǎn)協(xié)同效應(yīng)的發(fā)揮帶來的效率和收益運(yùn)遠(yuǎn)大于常規(guī)整頓。然而無形資產(chǎn)的擴(kuò)張不是無條件的，需要目標(biāo)企業(yè)具備對無形資產(chǎn)的支撐能力或經(jīng)營領(lǐng)域的關(guān)聯(lián)。如果盲目地不顧這些條件進(jìn)行無形資產(chǎn)的擴(kuò)張，不但不會產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，甚至還會損害無形資產(chǎn)原有的價值。因此，企業(yè)選擇并購對象應(yīng)從以下幾個方面加以考慮：(1)主并公司自身的經(jīng)濟(jì)實(shí)力、經(jīng)濟(jì)環(huán)境了解。(2)目標(biāo)公司與主并公司文化協(xié)同程度。在選擇目標(biāo)公司時，應(yīng)充分考慮地區(qū)文化的差異。文化協(xié)同或沖突直接影響企業(yè)經(jīng)營協(xié)同以及購并績效。(3)行業(yè)相關(guān)度。無形資產(chǎn)優(yōu)勢的滲透應(yīng)以同行業(yè)、相鄰行業(yè)企業(yè)為主。即主要采用橫向并購和關(guān)聯(lián)性混合并購。(4)目標(biāo)公司對無形資產(chǎn)支撐能力。無形資產(chǎn)是與有形資產(chǎn)相結(jié)合而發(fā)揮作用的，這就涉及到一個問題，即目標(biāo)公司有形資產(chǎn)對無形資產(chǎn)的支撐能力。（補(bǔ)充例子）（六）、以投機(jī)目的為動機(jī)的目標(biāo)公司選擇以投機(jī)為目的的并購，主并企業(yè)在于尋找因管理不善、效益不佳等原因價值低估的目標(biāo)企業(yè)，通過并購后對被并購方進(jìn)行重組、包裝而后以較高的價格再次出售獲取價差收益，或者主并企業(yè)利用并購產(chǎn)生的每股收益自展效應(yīng)和稅收效應(yīng)獲益。選擇價值低估的目標(biāo)公司的方法。經(jīng)濟(jì)學(xué)家托賓于1969 年提出了一個著名的系數(shù)，即托賓系數(shù)12。托賓系數(shù)；企業(yè)市場價值／該企業(yè)資產(chǎn)的重置成本。托賓等人通過研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)的市場價值與其資產(chǎn)的現(xiàn)行重置成本之和可能存在相當(dāng)?shù)牟罹?。若前者小于后者，即托賓系數(shù)小于1，則通過收購該企業(yè)的股票取得對其資產(chǎn)的控制權(quán)，要比在市場中重建同樣的資產(chǎn)更便宜。顯然，一個企業(yè)的托賓系數(shù)越低于1，它就越具有并購價值，可能標(biāo)志企業(yè)被低估。若主并公司的托賓系數(shù)較高而目標(biāo)公司的托賓系數(shù)卻較低，則可能產(chǎn)生較大的合并利益。選擇如果并購以換股方式進(jìn)行，主并公司股價高于目標(biāo)公司股價，換股并購后股票總數(shù)少于并購前兩企業(yè)的股票總數(shù)，即使在兩企業(yè)并購后未產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)的情況下，并購方每股收益會因股數(shù)減少而上升。而并購后人們總是預(yù)期會產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，主并公司的良好表現(xiàn)會帶動目標(biāo)公司同步發(fā)展，因此市盈率較目標(biāo)公司高，計(jì)算結(jié)果并購后兩企業(yè)市值大于并購前兩者價值之和。主并公司可以利用這種EPS自展效應(yīng)，并購那些市盈率低而每股收益高的企業(yè)為交易對象，從而抬高整個企業(yè)股票價格。短期內(nèi)企業(yè)就可以從出售股票中賺取差價。稅法中規(guī)定虧損遞延條款和各種不同地區(qū)、行業(yè)的稅率。對于主并公司可以選擇并購虧損企業(yè)以降低主并公司的賬面盈利少交所得稅的目的。但虧損企業(yè)的虧損原因應(yīng)以主并公司可以改善目標(biāo)公司的虧損局面為依據(jù)，否則短期的所得稅優(yōu)惠無法彌補(bǔ)目標(biāo)公司長期虧損的現(xiàn)實(shí)。如果主并公司目的只在于利用其某種資產(chǎn)或殼資源則無此要求。主并公司擬進(jìn)行跨地區(qū)或跨行業(yè)并購時，除按前述橫向并購或縱向并購等選擇要點(diǎn)選擇以外，還要考慮不同行業(yè)、地區(qū)的稅率差異。在同等條件下優(yōu)先選擇這類具有稅收優(yōu)惠政策的企業(yè)，并且通過主并公司內(nèi)部調(diào)整充分利用這一稅收優(yōu)勢（補(bǔ)充例子）一、 外部環(huán)境概述（一）、外部環(huán)境含義“知己知彼，百戰(zhàn)不殆?！?知己知彼就是了解內(nèi)部和外部環(huán)境。企業(yè)戰(zhàn)略的有效性在很大程度上取決于戰(zhàn)略制定者對企業(yè)目標(biāo)是否明確、對企業(yè)內(nèi)部環(huán)境的評價是否準(zhǔn)確以及對企業(yè)外部環(huán)境的分析是否完整、透徹。企業(yè)的外部環(huán)境是指那些能影響企業(yè)經(jīng)營成敗，但又在企業(yè)外部而非企業(yè)所能完全控制的外部環(huán)境。分析企業(yè)外部環(huán)境的目的，就是要找出外部環(huán)境為企業(yè)提供的可以加以利用的發(fā)展機(jī)會，以及外部環(huán)境對企業(yè)發(fā)展所構(gòu)成的威脅，以此作為制定戰(zhàn)略目標(biāo)的出發(fā)點(diǎn)、依據(jù)和約束條件。（二）、環(huán)境的分類企業(yè)所面臨的外部環(huán)境從總體上可分為兩大類，微觀外部環(huán)境和宏觀外部環(huán)境。對于一個特定的企業(yè)來說，它總是存在于某一產(chǎn)業(yè)環(huán)境之中，這個產(chǎn)業(yè)環(huán)境直接影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動，它是企業(yè)直接賴以生存的環(huán)境。這一類外部環(huán)境稱為產(chǎn)業(yè)環(huán)境或微觀外部環(huán)境。另一類外部環(huán)境因素間接或潛在地對企業(yè)發(fā)生作用和影響，這類外部環(huán)境稱為企業(yè)的宏觀外部環(huán)境。這類環(huán)境包括政法法律因素、經(jīng)濟(jì)因素、社會人文因素和技術(shù)因素等。產(chǎn)業(yè)環(huán)境和各個企業(yè)都受到宏觀外部環(huán)境的影響。（三）、外部環(huán)境的特點(diǎn)企業(yè)的外部環(huán)境作為一種客觀的制約力量，在與企業(yè)的相互作用和影響中形成以下特點(diǎn)：（1）、外部環(huán)境的唯一性。對于每一個企業(yè)來說，它都面臨著自己唯一的外部環(huán)境，即使是兩個處于同一行業(yè)的競爭對手，由于它們本身的特點(diǎn)和睛界不同，對環(huán)境的認(rèn)識和了解也存在差異，因此它們也不會有完全相同的外部環(huán)境。環(huán)境的唯一性特點(diǎn)要求我們在分析企業(yè)的外部環(huán)境時，一定要體分析，既要把握住企業(yè)所處的環(huán)境共性，也要抓住其個性。同時要求企業(yè)的戰(zhàn)略選擇不能套用現(xiàn)成的戰(zhàn)略模式，要突出自己的特點(diǎn)，形成獨(dú)特的戰(zhàn)略風(fēng)格。（2）、外部環(huán)境的可變性。任何一個企業(yè)都不會處于同一個永恒不變的環(huán)境之中，企業(yè)的外部環(huán)境總是不斷變化的。有些變化是可以預(yù)測的，有一定的規(guī)律可循；而有些變化是不可預(yù)測的、突發(fā)性的。因此，在企業(yè)的發(fā)展過程中，沒有一個外部環(huán)境的影響程度能始終保持不變。外部環(huán)境的可變性，要求企業(yè)的外部環(huán)境分析必須是一個與企業(yè)環(huán)境變化相適應(yīng)的動態(tài)分析過程，同時企業(yè)應(yīng)及時修正或調(diào)整其戰(zhàn)略以適應(yīng)外部環(huán)境的變化。在制定企業(yè)戰(zhàn)略時，企業(yè)還要不斷分析與預(yù)測未來環(huán)境的變化趨勢，做到有的放矢，以贏得競爭的主支權(quán)。（3）、外部環(huán)境的復(fù)雜性。外部環(huán)境的復(fù)雜性體現(xiàn)在影響企業(yè)的外部因素很多，每一個因素都在不斷的變化之中，各因素之間彼此相互關(guān)聯(lián)。企業(yè)作為一個開放的系統(tǒng)，它所面臨的外部因素種類紛繁、千差萬別。二、分析目標(biāo)公司所在行業(yè)的宏觀外部環(huán)境企業(yè)的宏觀環(huán)境主要有政治法律、經(jīng)濟(jì)、技術(shù)、社會人文等外部環(huán)境。進(jìn)行宏觀環(huán)境分析，就是要確認(rèn)和評價這些因素會在多在程度上影響到企業(yè)的戰(zhàn)略選擇。宏觀環(huán)境與企業(yè)之間的關(guān)系，通常稱為PEST模型，如下圖所示。政治環(huán)境(political)：政府政策、政府管制、立法、國家政局等技術(shù)環(huán)境（technological）：技術(shù)總水平、技術(shù)突破、產(chǎn)品壽命周期、技術(shù)進(jìn)步速度等經(jīng)濟(jì)環(huán)境（economic）：經(jīng)濟(jì)增長率、財(cái)政和貨幣政策、利率、匯率、消費(fèi)、投資、通貨膨脹等社會文化環(huán)境（social cultural）：教育水平、生活方式、社會價值觀、工作習(xí)慣、社會習(xí)俗等企業(yè)（一）、政治法律因素。政治法律因素是指對企業(yè)經(jīng)營活動有現(xiàn)實(shí)與潛在作用和影響的政治力量，以及政府部門為對企業(yè)經(jīng)營活動加以調(diào)控或限制而制定的法律、法規(guī)和制度等。一般而言，政治因素分析的內(nèi)容主要包括國家在世界經(jīng)濟(jì)中的地位、國家政局穩(wěn)定程度、政府的基本經(jīng)濟(jì)政策和產(chǎn)業(yè)政策的取向以及這些政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性等。深入了解政府的基本經(jīng)濟(jì)政策，有助于企業(yè)對一國的經(jīng)濟(jì)增長前景產(chǎn)生合理預(yù)期，并按照這種預(yù)期規(guī)劃自己的長遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略以及進(jìn)行資源的優(yōu)化配置。同樣，了解一國的產(chǎn)業(yè)政策，弄清政府對哪些產(chǎn)業(yè)是重點(diǎn)加以扶持的，對哪些產(chǎn)業(yè)是限制發(fā)展的，將有助于企業(yè)選擇正確的戰(zhàn)略方向。因?yàn)閲覍χ攸c(diǎn)產(chǎn)業(yè)總是從稅收、貸款、補(bǔ)貼、資本動作、資源的占有等方面給予盡可能多的優(yōu)惠，從而使這些企業(yè)有先天的競爭優(yōu)勢。相反，對處于國家不予以支持或限制發(fā)展的行業(yè)里的企業(yè)而言，就很難有大的發(fā)展空間。政府因素對企業(yè)行為的影響是比較復(fù)雜的。有些是直接的，如政府訂貨對軍事工作、航空、航天等工業(yè)有著直接的重大的影響，同時也影響著一大批跟上述行業(yè)有關(guān)聯(lián)的其他行業(yè)的發(fā)展。有些是間接的，這主要是指國家通過頒布有關(guān)的法規(guī)和政策來指導(dǎo)和政策來指導(dǎo)企業(yè)的發(fā)展。有些是積極的，如政府通過貼息貸款、減免稅收和行業(yè)補(bǔ)貼等優(yōu)惠政策對鋼鐵、農(nóng)業(yè)和其他一些行業(yè)進(jìn)行保護(hù)和扶持，對這些行業(yè)的發(fā)展帶來積極的影響。有些是消極的和帶有強(qiáng)制性的，如環(huán)境保護(hù)條例和法規(guī)的出臺，無形之中限制很多企業(yè)的發(fā)展（二）、經(jīng)濟(jì)因素。在分析經(jīng)濟(jì)因素時，首先要考慮宏觀經(jīng)濟(jì)的總狀況。評判一國宏觀經(jīng)濟(jì)的總體狀況，應(yīng)該從該國經(jīng)濟(jì)的總量水平、經(jīng)濟(jì)增長速度、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的平穩(wěn)狀況等方面著手。如果一國經(jīng)濟(jì)總量比較大，發(fā)展速度比較快，經(jīng)濟(jì)波動比較小，則可以認(rèn)為該國宏觀經(jīng)濟(jì)的總體狀況是比較好的。在宏觀經(jīng)濟(jì)總體運(yùn)行狀況良好的情況下，市場擴(kuò)大，需求旺盛，企業(yè)發(fā)展的機(jī)會多，這一點(diǎn)在各種行業(yè)中都表現(xiàn)突出。反之，在一個總量規(guī)模偏小、增長乏力或劇烈波動的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況，大多數(shù)企業(yè)不可能獲得良好的發(fā)展機(jī)會，甚至?xí)飘a(chǎn)倒閉。從政策面來，宏觀經(jīng)濟(jì)的總體狀況通過受政府財(cái)政赤字水平和中央銀行貨幣政策這兩個因素的重大影響。偏緊的貨幣政策或過于保守的財(cái)政政策都不利于宏觀經(jīng)濟(jì)的健康、高速發(fā)展。除宏觀經(jīng)濟(jì)狀況以外，企業(yè)還應(yīng)分析的經(jīng)濟(jì)因素有：中央銀行和各商業(yè)銀行的利率水平、失業(yè)率、消費(fèi)者收入、收入預(yù)期水平、通貨膨脹等。這些因素將影響企業(yè)的投資決策、銷售決策以及人力資源政策等。如果一個企業(yè)的經(jīng)營活動并不僅僅局限于一國范圍之內(nèi)，則必須考慮的因素還包括：經(jīng)營活動所涉及國家的關(guān)稅種類及水平、非關(guān)稅壁壘措施、國際貿(mào)易的支付方式、東道國政府對資歷本外流的控制、東道國有關(guān)合資方面的法規(guī)以及稅收制度等。（三）、技術(shù)因素。技術(shù)因素不僅僅指那些能引起時代革命變革的發(fā)明刨造，而且還包括與企業(yè)生產(chǎn)活動有關(guān)的新技術(shù)、新工藝、新材料的出現(xiàn)及其發(fā)展趨勢和應(yīng)用前景。技術(shù)因素主要從兩個方面影響企業(yè)的選擇。一方面，技術(shù)刨新為企業(yè)發(fā)展提供了機(jī)遇。新技術(shù)的出現(xiàn)使得社會和新興行業(yè)增加對本行業(yè)產(chǎn)品的需求，從而使得企業(yè)可以拓展更廣闊的市場空間；技術(shù)進(jìn)步使得企業(yè)可以利用新的生產(chǎn)方法、新的生產(chǎn)工藝過程或新材料，生產(chǎn)出質(zhì)量更高、性能更好的產(chǎn)品，同時還有助于產(chǎn)品成本的降低。另一方面，新技術(shù)的出現(xiàn)也使企業(yè)面臨挑戰(zhàn)。技術(shù)進(jìn)步會使社會對相關(guān)產(chǎn)品和服務(wù)的需求狀況發(fā)生重大變化。技術(shù)是一把雙刃的劍，在給某一產(chǎn)業(yè)帶來機(jī)遇的同時，很可能會對另一個產(chǎn)業(yè)形成致命的威脅。在同一行業(yè)中競爭對手的技術(shù)進(jìn)步，可能會使得競爭對手的產(chǎn)品或服務(wù)相對于本企業(yè)而言更加新穎完善，同時價格也相對更加低廉，從而使本企業(yè)的產(chǎn)品或服務(wù)失去競爭力。因此，要認(rèn)真分析技術(shù)變革給企業(yè)帶來的影響，認(rèn)清本企業(yè)和競爭對手在技術(shù)上優(yōu)勢和劣勢，揚(yáng)長避短，提高自己的競爭地位。（四）、社會因素。社會因素包括社會文化、社會習(xí)俗、社會道德、社會公眾的價值觀、人們對工作的態(tài)度及人中統(tǒng)計(jì)等。社會因素發(fā)生變化會影響社會對企業(yè)產(chǎn)品或服務(wù)的需求狀況，也會對企業(yè)的戰(zhàn)略選擇帶來間接的影響。社會文化是人們的價值觀、思想、態(tài)度、社會行為等的綜合體現(xiàn)。文化因素強(qiáng)烈地影響著人們的購買決策和企業(yè)的經(jīng)營行為。不同的國家有著不同的主導(dǎo)文化傳統(tǒng)，也有著不同的亞文化群、不同的社會文化習(xí)俗和道德觀念。企業(yè)只有更好地把握消費(fèi)者所在國家和地區(qū)的社會文化習(xí)俗和社會道德觀念等文化因素，并把這種文化因素融入到企業(yè)自身的經(jīng)營戰(zhàn)略思想中去，才能獲得消費(fèi)者的認(rèn)同，進(jìn)而影響人們的消費(fèi)和購買偏好。社會的價值觀念是隨著時代的變遷而變化的，它表現(xiàn)在人們對于生活方式、工作、道德、婚姻、性別、公正與公平、教育、退休制度等方面的態(tài)度和意見。這些價值觀念和人們對工作的態(tài)度一起對企業(yè)的組織、管理行為以及報(bào)酬制度等產(chǎn)生重大影響。人口統(tǒng)計(jì)特征是社會環(huán)境中的另一重要因素，它包括人口數(shù)量、人口密度、年齡結(jié)構(gòu)的分布及其變化、地區(qū)分布