【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 關(guān)于證券市場(chǎng)監(jiān)管方面，證券法第 3 章第 3 節(jié)對(duì)信息披露做出了專門規(guī)定。證券法頒布實(shí)施后，證監(jiān)會(huì)制定和修改了有關(guān)《公開發(fā)行證券的公 司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則》等 31 項(xiàng)規(guī)章，就證券發(fā)行以及上市后的各階段公開文件中依法需要披露的信息，從內(nèi)容到格式，做了詳細(xì)的規(guī)定。同時(shí)針對(duì)商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司及房地產(chǎn)公司發(fā)行上市的新情況，專門制定了有關(guān)信息披露編報(bào)規(guī)則的 13 項(xiàng)規(guī)范性文件，從而細(xì)化和拓展了證券法關(guān)于持續(xù)信息公開的規(guī)定。同時(shí)證券法在第 10 章和第 11 章，細(xì)化了證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)的職能范圍和承擔(dān)的責(zé)任，明確了違反證券法應(yīng)承擔(dān)法律責(zé)任，對(duì)維護(hù)市場(chǎng)秩序和威懾違規(guī)行為，發(fā)揮了重要的作用。 （二）我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)逐漸積累 監(jiān)管體制完成了 從分散監(jiān)管到集中統(tǒng)一監(jiān)管的過程，并逐步從集中統(tǒng)一監(jiān)管向分層次監(jiān)管過渡。 1992 年 10 月，國(guó)務(wù)院證券委員會(huì)和中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)成立，中國(guó)證券市場(chǎng)統(tǒng)一監(jiān)管體制開始形成； 1998 年正式確立了以中國(guó)證監(jiān)會(huì)為中心的集中統(tǒng)一監(jiān)管體制； 2022年 1 月 31 日出臺(tái)的《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》和 2022年 10 月 27 日公布的新修訂的證券法，明確了我國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)和證券交易所作為自律監(jiān)管組織的地位，將行政監(jiān)管和自律監(jiān)管有機(jī)結(jié)合，建立中國(guó)證監(jiān)會(huì)監(jiān)管為主，行業(yè)和交易所自律監(jiān)管為輔的監(jiān)管體制。這種結(jié)合，一方 面可以有效協(xié)調(diào)全國(guó)各證券市場(chǎng)，建立公平的市場(chǎng)環(huán)境和統(tǒng)一的證券法規(guī)，維護(hù)投資者的合法權(quán)益；另一方面可以使市場(chǎng)監(jiān)管更加接近實(shí)際情況，提高監(jiān)管效率，能夠?qū)κ袌?chǎng)發(fā)生的違規(guī)行為做出迅速而有效的反應(yīng)，是可以適應(yīng)多層次資本市場(chǎng)要求的監(jiān)管體制。 證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的行政執(zhí)法體制逐漸完善。 1999 年，證監(jiān)會(huì)發(fā)布實(shí)施了《調(diào)查處理證券期貨違法違規(guī)案件基本準(zhǔn)則》，對(duì)各類證券、期貨違法行為立案、調(diào)查取證以及審理、告知聽證等程序做出了具體規(guī)定。 2022 年最高人民法院發(fā)布的《行政訴訟證據(jù)規(guī)則若干規(guī)定》，證監(jiān)會(huì)又根據(jù)這一規(guī)定，制定了《證券 期貨案件調(diào)查規(guī)則》，取代了 1999 年的基本準(zhǔn)則。 2022年 1 月 1 日起，《中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)信訪工作規(guī)定》施行，規(guī)范了作為行政處罰案件重要來源的信訪工作。 2022 年 7 月，根據(jù)國(guó)務(wù)院《信訪條例》，證監(jiān)會(huì)又印發(fā)了《信訪工作規(guī)則（試行）》，對(duì)原來的規(guī)定進(jìn)行了補(bǔ)充和修改。以上一系列法律、法規(guī)和規(guī)范性文件，共同構(gòu)成了證監(jiān)會(huì)行政處罰工作的實(shí)體和程序規(guī)則體系，是證監(jiān)會(huì)依法行使行政處罰權(quán)的依據(jù)和基礎(chǔ)。 2022 年 6 月，證監(jiān)會(huì)成立稽查二局，專司查處內(nèi)幕交易和操縱市場(chǎng)案件。自 1992年成立以來，證監(jiān)會(huì)通過行政處罰執(zhí)法工作，查 處了大量證券違法違規(guī)活動(dòng)，處罰了大批違法機(jī)構(gòu)和個(gè)人，如瓊民源、紅光、東鍋、中科創(chuàng)業(yè)操縱案、通海高科虛假上市案、藍(lán)田股份虛假陳述案、東方電子虛假陳述和內(nèi)幕交易案等，嚴(yán)厲打擊了各類重大證券、期貨違法行為，教育了證券期貨市場(chǎng)的廣大參與者，保護(hù)中小投資者的合法權(quán)益，維護(hù)市場(chǎng)的公開、透明和公正。 第二節(jié)我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的制度建設(shè) 一、我國(guó)建立多層次資本市場(chǎng)的構(gòu)想 按照國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)交易場(chǎng)所的不同，成熟的多層次的資本市場(chǎng)可以大致劃分為證券交易所市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)。而證券交易所內(nèi)部細(xì)分 為包括主板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的證券集中競(jìng)價(jià)交易、大宗交易、非流通股轉(zhuǎn)讓等若干平臺(tái)。場(chǎng)外交易市場(chǎng)主要包括柜臺(tái)市場(chǎng)和無形的一般交易市場(chǎng)。 我國(guó)目前已初步建立起了較為完善的證券交易所市場(chǎng)，包括主板市場(chǎng)和中小企業(yè)板市場(chǎng)，搭建了大宗交易、非流通股轉(zhuǎn)讓等平臺(tái)。柜臺(tái)市場(chǎng)的發(fā)展則歷經(jīng)曲折，目前主要集中于債券和退市股份轉(zhuǎn)讓等業(yè)務(wù)。場(chǎng)外交易情況比較復(fù)雜，包括有形的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)交易和無形的協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式，主要負(fù)責(zé)非上市企業(yè)的產(chǎn)權(quán)流通。多層次資本市場(chǎng)建設(shè)積極穩(wěn)步地向前推進(jìn)。中小企業(yè)板自 2022 年 5 月設(shè)立以來，穩(wěn)步發(fā)展，對(duì)中小企業(yè)的培育 、規(guī)范、引導(dǎo)和示范作用日益顯現(xiàn)，影響力不斷增強(qiáng)，投資者的認(rèn)同度不斷提高。截至 2022 年年底，中小企業(yè)板已有 100 家公司發(fā)行。其中 89 家已經(jīng)掛牌上市，首發(fā)總?cè)谫Y額 247 億元，總市值突破 1600億元。 2022 年 1 月，中關(guān)村科技園區(qū)非上市公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)工作適時(shí)啟動(dòng)，這是中國(guó)資本市場(chǎng)落實(shí)國(guó)家自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的重大舉措。目前試點(diǎn)工作取得了積極進(jìn)展，截至 2022年年底，股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓的掛牌公司有 9 家。 毋庸置疑，我國(guó)的資本市場(chǎng)層次不夠豐富，體系并不規(guī)范，分工未能明確，直接弱化了資本市場(chǎng)的功能發(fā)揮，影響了市場(chǎng)資源 的有效配置。充分借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)成熟的制度經(jīng)驗(yàn)，接軌世界資本市場(chǎng)多層次發(fā)展趨勢(shì)，成為當(dāng)務(wù)之急。 但是，一方面，我國(guó)的資本市場(chǎng)是在經(jīng)濟(jì)體制改革的過程中以政府主導(dǎo)為主的模式發(fā)展起來的，與西方發(fā)達(dá)國(guó)家多層次資本市場(chǎng)的自然演化、漸進(jìn)形成的發(fā)展路徑截然不同；另一方面，由于歷史原因，我國(guó)資本市場(chǎng)事實(shí)上肩負(fù)著配合國(guó)企改革的戰(zhàn)略重任，這也決定了資本市場(chǎng)在規(guī)則和結(jié)構(gòu)上具有“中國(guó)特色”。 劉鴻儒：《探索資本市場(chǎng)發(fā)展之路》，中國(guó)金融出版社 2022 年版，第 125 頁。而我國(guó)處于發(fā)展中國(guó)家的實(shí)際情況更要求我們建立符合中國(guó)國(guó)情的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。 我們認(rèn)為，在立足現(xiàn)實(shí)的前提下，從發(fā)展的角度可以將中國(guó)多層次資本市場(chǎng)設(shè)計(jì)為：公共證券市場(chǎng)（現(xiàn)存的主板、中小企業(yè)板和未來的創(chuàng)業(yè)板）、非上市企業(yè)的有形的統(tǒng)一的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、以債券和非上市民營(yíng)企業(yè)股權(quán)為主要對(duì)象的柜臺(tái)交易市場(chǎng)和無形的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。 二、多層次資本市場(chǎng)的法制需求 經(jīng)濟(jì)變遷源自制度的變遷，多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)對(duì)相關(guān)制度的建設(shè)也提出了新的挑戰(zhàn)。 我國(guó)公司法和證券法的最新修訂，已經(jīng)為多層次資本市場(chǎng)的形成、培育及其制度建設(shè)留下了法律空間。 我國(guó)原證券法的調(diào)整范圍 僅限于滬深交易所為基礎(chǔ)的集中交易市場(chǎng)，使證券法有關(guān)發(fā)行、上市、交易方面的規(guī)定，僅適用于主板市場(chǎng)。如原證券法第 32 條規(guī)定，股票、公司債券及其他證券，只能在交易所掛牌交易，使二板市場(chǎng)、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、柜臺(tái)交易市場(chǎng)等或缺乏明確的法律支持或?yàn)榉伤?。又如原證券法第 33 條規(guī)定，證券交易所只能采取單一的證券交易方式，從而又制約了交易市場(chǎng)的內(nèi)部分層，也使證券交易所無法進(jìn)行多層次證券市場(chǎng)發(fā)行、交易、結(jié)算和市場(chǎng)監(jiān)管。 新證券法的調(diào)整范圍已擴(kuò)大為股票與公司債券的發(fā)行交易、政府債券與基金證券的上市交易，以及原則適用于證券 衍生品種的發(fā)行交易。在發(fā)行市場(chǎng)方面，新證券法第 10 條規(guī)定了公開發(fā)行的范圍和非公開發(fā)行的基本要求，確立了公募私募并列的發(fā)行市場(chǎng)。在交易市場(chǎng)方面，新證券法第 39 條規(guī)定，依法公開發(fā)行的股票、公司債券及其他證券，應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易所上市交易或者在國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的其他證券交易場(chǎng)所轉(zhuǎn)讓；新證券法第 40 條規(guī)定，證券在證券交易所上市交易，應(yīng)當(dāng)采用公開的集中交易方式或者國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)批準(zhǔn)的其他方式。這樣就從場(chǎng)外市場(chǎng)和場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)兩方面，拓展了交易市場(chǎng)的層次。另外，新證券法關(guān)于證券上市由證券交易所核準(zhǔn)的規(guī)定，嚴(yán)格區(qū)分股票 的“公開發(fā)行”和“交易所上市”，改變了原先經(jīng)過證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)公開發(fā)行股票等于核準(zhǔn)股票上市的現(xiàn)狀，允許公開發(fā)行的股票在場(chǎng)外市場(chǎng)交易。 新公司法考慮到非公開發(fā)行的需要，刪除了股份發(fā)行的“公開”原則。新公司法第 139條也規(guī)定，股東轉(zhuǎn)讓其股份，應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的證券交易場(chǎng)所進(jìn)行或者按照國(guó)務(wù)院規(guī)定的其他方式進(jìn)行。同樣從發(fā)行和交易兩個(gè)方面適應(yīng)了多層次資本市場(chǎng)的需要。 中共十六屆三中全會(huì)決議和“國(guó)九條”的要求，標(biāo)志著限制多層次資本的政策“框框”已做調(diào)整；而兩法的相關(guān)修訂，則意味著妨礙多層次資本市場(chǎng)建設(shè)的法律“籬笆” 已經(jīng)拆除。但在操作層面上，我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的制度尚屬空白，亟待建立健全。 首先，多層次資本市場(chǎng)的法律地位需要進(jìn)一步明確。建立多層次資本市場(chǎng)體系，是解決債務(wù)性資金相對(duì)過剩而資本性資金相對(duì)緊缺這一矛盾的重要手段，是多元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、多層次企業(yè)發(fā)展的融資要求，也是多層次投資者的投資要求。我國(guó)應(yīng)在相關(guān)法律中進(jìn)一步明確多層次資本市場(chǎng)的地位，合理界定不同層次市場(chǎng)的功能定位。還要單獨(dú)立法規(guī)定多層次資本市場(chǎng)的設(shè)立、運(yùn)行的原則，為正確區(qū)分合法的多層次資本市場(chǎng)與擅自發(fā)行、非法交易提供依據(jù)。 其次，多層次資本市場(chǎng)的監(jiān)管 規(guī)范需要?jiǎng)?chuàng)設(shè)。多層次資本市場(chǎng)的融資者、投資者與單一市場(chǎng)不同，所形成的風(fēng)險(xiǎn)程度與單一市場(chǎng)存在明顯的差異，有的市場(chǎng)投機(jī)氣氛相對(duì)要強(qiáng)，對(duì)于這些不同風(fēng)險(xiǎn)程度市場(chǎng)的監(jiān)管要有新的思路與規(guī)則。不同層級(jí)資本市場(chǎng)的信息披露方式、市場(chǎng)監(jiān)督方式、監(jiān)督成本、交易成本是不一樣的，需要針對(duì)不同的市場(chǎng)特征制定不同的上市標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)不同市場(chǎng)上的企業(yè)作出不同的監(jiān)管安排。 再次，多層次資本市場(chǎng)的利益格局需要依法調(diào)整。我國(guó)在 20 世紀(jì) 90 年代初曾出現(xiàn)各地爭(zhēng)辦地方性證券交易市場(chǎng)的現(xiàn)象，往往出于地方利益考慮，或?yàn)榱藵M足地方官員盲目攀比需要，先后出現(xiàn) 過 STAQ 和 NET 交易系統(tǒng)、國(guó)債和股票交易中心等。在我們重新準(zhǔn)備發(fā)展多層次資本市場(chǎng)的今天，既要鼓勵(lì)有條件的地方發(fā)展市場(chǎng)，又要防止地方政府一哄而上、拔苗助長(zhǎng)，使風(fēng)險(xiǎn)積聚。這就需要協(xié)調(diào)好各種利益格局，合理界定中央統(tǒng)一監(jiān)管和地方政府監(jiān)管的職能，在中央和地方之間合理劃分對(duì)多層次資本市場(chǎng)的約束權(quán)力和責(zé)任，促進(jìn)市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展。 最后，多層次資本市場(chǎng)的投資者利益需要保護(hù)性安排。我國(guó)已有的實(shí)踐提供了教訓(xùn)，有些場(chǎng)外市場(chǎng)掛牌交易的公司質(zhì)量無法得到保證，如 NET和 STAQ系統(tǒng)的部分公司經(jīng)營(yíng)狀況不佳，現(xiàn)金流不足，債務(wù)負(fù)擔(dān) 過重，重組困難較大，特別是保護(hù)投資者意識(shí)淡薄，年度報(bào)告不進(jìn)行正常審計(jì)，對(duì)股份代辦轉(zhuǎn)讓實(shí)行拖延，投資者損失慘重。為此必須對(duì)多層次資本市場(chǎng)的投資者保護(hù)問題高度重視，未雨綢繆，及早做出制度安排。 三、多層次資本市場(chǎng)制度建設(shè)的思路 多層次資本市場(chǎng)的制度建設(shè)是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，