公司財(cái)務(wù)框架與企業(yè)資源(編輯修改稿)
2025-02-04 17:57 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 p。Melicher1973發(fā)現(xiàn)當(dāng)收購(gòu)公司的現(xiàn)金流量較大而被收購(gòu)公司的現(xiàn)金流量較小時(shí)，支付給被收購(gòu)公司的作為兼并收益近似值的溢價(jià)也較高，表明現(xiàn)金流量至少會(huì)影響公司投資率 ? 另一個(gè)命題是合并公司的負(fù)債能力要大于兩公司合并前的負(fù)債能力之和，且將給公司的投資收入帶來(lái)稅收節(jié)省 戰(zhàn)略重組以適應(yīng)變化的環(huán)境 ? 長(zhǎng)期戰(zhàn)略規(guī)劃的理論基礎(chǔ)在于通過(guò)兼并活動(dòng)可以實(shí)現(xiàn)分散經(jīng)營(yíng)。兼并的戰(zhàn)略規(guī)劃理論隱含了規(guī)模經(jīng)濟(jì)或挖掘出公司目前未充分利用的管理潛力的可能性 ? 另一個(gè)理論基礎(chǔ)是公司通過(guò)外部的分散經(jīng)營(yíng)，可以獲得擴(kuò)充其現(xiàn)有管理能力所需的管理技能。 ? 通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)來(lái)進(jìn)行調(diào)整的速度要快于內(nèi)部發(fā)展的調(diào)整速度，且可能存在實(shí)現(xiàn)管理協(xié)同效應(yīng)的機(jī)會(huì) 價(jià)值低估 ? 一些研究將收購(gòu)的動(dòng)機(jī)歸因于企業(yè)價(jià)值的低估，原因一是無(wú)效率管理者或內(nèi)幕消息，另一原因是資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值與其重置成本間的差異。 ? 通貨膨脹在 70年代末－ 80年代初造成了股市低迷， q（股票市值 /重置價(jià)值）小于 1（ ） ? 價(jià)值低估理論不能單獨(dú)存在，必須要有效率方面的基本原理。 二、信息與信號(hào) ? 即使收購(gòu)活動(dòng)并未最終取得成功，目標(biāo)企業(yè)的股票在收購(gòu)過(guò)程中也會(huì)被重新提高估價(jià)（ Dodd，Ruback1977， Bradley， 1980） ? 信號(hào)理論說(shuō)明特別的行動(dòng)會(huì)傳達(dá)其他形式的重要信息（ Spence， 1973， 1974），高質(zhì)量的勞動(dòng)力所花費(fèi)的金錢和努力比低質(zhì)量的勞動(dòng)力要少，因此勞動(dòng)力的教育水平不僅是受過(guò)更多訓(xùn)練的信號(hào)，也是具備較高天賦的信號(hào)。 ? Ross， 1977將信號(hào)概念與資本結(jié)構(gòu)的選擇聯(lián)系在一起。假定公司內(nèi)部的管理者有局外人所不 ? 具備的有關(guān)自身的信息，資本結(jié)構(gòu)的選擇就不再是不相關(guān)的了，最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)可能在下述情況下存在： – 公司投資政策的性質(zhì)將通過(guò)其資本結(jié)構(gòu)的選擇向市場(chǎng)發(fā)出信號(hào) – 管理者的報(bào)償與資本結(jié)構(gòu)信號(hào)的正確與否聯(lián)系在一起。 ? Ross假設(shè)管理者不能買賣自己公司的金融工具以避免道德風(fēng)險(xiǎn)，投資者將管理者決定發(fā)行的債券信息作為公司可能的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的信號(hào) ? 公司收到收購(gòu)要約可能會(huì)給市場(chǎng)傳遞信息：該公司擁有迄今為止尚未被認(rèn)識(shí)到的額外的價(jià)值，或者企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量將會(huì)增長(zhǎng)。 三、代理問(wèn)題和管理主義理論 ? Jensen,Meckling,1976系統(tǒng)地闡述了代理問(wèn)題 ? 當(dāng)管理者只擁有公司所有權(quán)股份的一小部分時(shí)，就會(huì)產(chǎn)生代理問(wèn)題。在所有權(quán)極為分散的大公司中，單個(gè)所有者沒(méi)有足夠的動(dòng)力在監(jiān)督管理者行為所需的資源上進(jìn)行大量的花費(fèi) ? 代理問(wèn)題產(chǎn)生的原因在于管理者和所有者間的合約不可能無(wú)代價(jià)地簽定和執(zhí)行，由此產(chǎn)生的代理成本包括： – 構(gòu)造一系列合約的成本 – 委托人對(duì)代理人行為進(jìn)行監(jiān)督和控制的成本 –保證代理人進(jìn)行最優(yōu)決策，否則將就次優(yōu)決策的后果保證給委托人以彌補(bǔ)的契約簽定成本 –剩余損失，即由于代理人的決策和委托人福利最大化的決策間發(fā)生偏差而使委托人所遭受到的福利損失。 管 ? 代理問(wèn)題可以通過(guò)一些組織和市場(chǎng)方面的機(jī)制來(lái)得到有效控制 ? Fama,Jensen1983假設(shè)一家公司的特征是所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)管理權(quán)分離時(shí)，該公司的決策體系也將決策管理（創(chuàng)立與貫徹）從決策控制（批準(zhǔn)與監(jiān)督）中分離出來(lái)，以限制代理人個(gè)人決策的效力，從而避免其損害股東的利益 ? 許多報(bào)酬安排和管理者市場(chǎng)也可以使代理問(wèn)題得到緩解 (Fama,1980) ? 股票市場(chǎng)提供外部監(jiān)督手段，股價(jià)反應(yīng) 作為代理問(wèn)題解決辦法的接管（續(xù)） ? 當(dāng)所有這些機(jī)制不足以控制代理問(wèn)題時(shí)，接管市場(chǎng)為這一問(wèn)題的解決提供了最后一著外部控制手段（曼尼， 1965） ? 接管通過(guò)要約收購(gòu)或代理權(quán)之爭(zhēng)，可以使外部管理者戰(zhàn)勝現(xiàn)有的管理者和董事會(huì)，從而取得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的決策控制權(quán) 管理主義 ? 與收購(gòu)可以解決代理問(wèn)題的觀點(diǎn)相對(duì)，一些觀察家認(rèn)為收購(gòu)活動(dòng)只是代理問(wèn)題的一種表現(xiàn)形式，而不是解決辦法 ? Mueller1969用管理主義解釋混合兼并，認(rèn)為管理者有擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模的動(dòng)機(jī)，假定管理者報(bào)酬是公司規(guī)模的函數(shù)，因此管理者往往采用較低的投資要求收益率 (仍然是趨向低效率 ) ? 但萊維蘭和亨特斯曼 1970發(fā)現(xiàn)管理者報(bào)酬與公司的利潤(rùn)密切相關(guān)，不與銷售水平相關(guān) 自大假說(shuō) ? 羅爾 1986假定管理者由于野心、自大或過(guò)分驕傲爾在評(píng)估并購(gòu)機(jī)會(huì)時(shí)犯下過(guò)分樂(lè)觀的錯(cuò)誤。 ? 接管現(xiàn)象是部分競(jìng)價(jià)者自以為是的結(jié)果，他們傲慢地認(rèn)為自己的估價(jià)是正確的，即使過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)表明競(jìng)價(jià)僅僅代表了正的估價(jià)誤差 ? 自大假說(shuō)假設(shè)市場(chǎng)有很高的效率（股價(jià)反映了所有的信息），不要求管理者有意識(shí)地追求自身利益，管理者可以有良好的意圖，但在判斷中會(huì)犯錯(cuò)誤。 ? 對(duì)該假說(shuō)也有許多爭(zhēng)論 四、自由現(xiàn)金流量假說(shuō)（ FCFH） ? Jensen(1986,1988)認(rèn)為管理者與股東之間在自由現(xiàn)金流量支出方面的沖突聯(lián)系在一起的代理成本是接管活動(dòng)的一個(gè)主要原因 ? 股東與管理者之間在公司的戰(zhàn)略決策方面存在嚴(yán)重的利益沖突，該導(dǎo)致代理成本的利益沖突永遠(yuǎn)無(wú)法得到完善的解決，當(dāng)代理成本很大時(shí)，接管活動(dòng)將有助于降低這些費(fèi)用 ? 自由現(xiàn)金流量的支出可以在解決管理者與股東間的利益沖突方面發(fā)揮重要作用 自由現(xiàn)金流量假說(shuō)（續(xù)） ? 公司若想有效率和使股價(jià)最大化，自由現(xiàn)金流量就必須支付給股東。自由現(xiàn)金流量的支出降低了管理者所控制的資源量，從而削弱了他們的權(quán)力。另外，當(dāng)他們?yōu)轭~外的投資尋求新的資本而進(jìn)行融資時(shí)，就更可能會(huì)受到資本市場(chǎng)的約束 ? 對(duì)該假說(shuō)也有許多爭(zhēng)論 五、市場(chǎng)力量 ? 一個(gè)常被用來(lái)解釋兼并活動(dòng)的原因是它會(huì)提高企業(yè)的市場(chǎng)份額 ? 反對(duì)意見(jiàn)是收購(gòu)將導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)的“過(guò)度集中” ? 198 84年美國(guó)公布新的兼并規(guī)則 Herfindahl指數(shù)，如 4家市場(chǎng)份額各 15%，另 40家各 1%，那 ? H=4（ 15） 2+40（ 1） 2=940 ? 另一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為提高了的集中度通常是激烈競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果。 ? 此類問(wèn)題（壟斷是否導(dǎo)致共謀）有待解決
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