【文章內(nèi)容簡介】 2 3 3 2 1 7 1 3 9杭州 寧波 南昌 重慶 成都 哈爾濱 ?？诳墒厶讛?shù)（套） 3 1 , 9 8 8 9 2 , 1 8 4 4 2 , 4 2 7 1 4 4 , 0 8 0 2 2 3 , 0 4 4 9 0 , 9 2 1 3 6 , 3 1 0月成交套數(shù)（套，最近一月） 1 , 8 8 2 3 , 3 5 9 3 , 1 5 5 1 2 , 1 5 0 7 , 2 4 0 2 , 1 7 8 1 , 3 8 4可售套數(shù) / 月成交套數(shù) 1 7 2 7 1 3 1 2 3 1 4 2 2 6平均需要消化庫存的時間（月） 1 9第二章：言底過早，通縮難逃 21 ? 政府基建投資乘數(shù)效應(yīng)今不如昔：基礎(chǔ)設(shè)施較為飽和 資料來源： CEIC、中金公司研究部 1998 － 2021 年平均增長率04812162024公路貨運周轉(zhuǎn)量 公路里程數(shù) 高速公路里程數(shù)% 0102030405060708090意大利德國墨西哥日本 英國 法國西班牙美國加拿大中國 汽車/公路密度（輛/ 公里，中國為 07 年，其他國家為 06 年數(shù)據(jù)）中國過去 10年公路供給增長遠快于需求 中國公路飽和 第二章：言底過早，通縮難逃 22 ? 政府基建投資乘數(shù)效應(yīng)今不如昔 ： 基礎(chǔ)設(shè)施較為飽和， 國企投資占比下降 資料來源： CEIC、中金公司研究部 港口供過于求 國企占總投資比重由 54%下降至 28% 0204060801001201401602021 2021 2021 2021E 2021E 2021E百萬，標(biāo)準(zhǔn)箱7075808590%需求（集裝箱吞吐量）供給（集裝箱吞吐能力）八大集裝箱港口產(chǎn)能利用率（右軸）2025303540455055601995 1996 1997 1998 1999 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 20212021F%0510152025303540同比增長 ， %國有企業(yè)占全社會固定資產(chǎn)投資比重國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資 （ 右軸 ）非國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資 （ 右軸 ）第二章：言底過早，通縮難逃 23 ? GDP或許軟著陸：消費剛性較大 資料來源： CEIC、國家統(tǒng)計局、 中金公司研究部 051015202530351993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021實際最終消費 實際投資實際G D P 實際出口同比增長 , %第二章：言底過早，通縮難逃 24 資料來源： CEIC、中金公司研究部 ? 利潤、出口、大宗商品硬著陸 6 0 4 0 2 00204060801001985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2021 2021 2021 2021同比增長， %實際G D P 工業(yè)企業(yè)利潤 051015202530351990 1992 1994 1996 1998 2021 2021 2021 2021同比增長， %實際G D P 鋼材產(chǎn)量 505101520251985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2021 2021 2021 2021同比增長， %實際G D P 水泥產(chǎn)量 051015202530351991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021同比增長， %實際G D P 電解鋁產(chǎn)量第二章：言底過早，通縮難逃 25 ? 電力消費硬著陸 中國以投資拉動、發(fā)展重化工業(yè)為主導(dǎo)的經(jīng)濟增長方式，導(dǎo)致電力需求周期性大于 GDP。 07年電力消費增長 15%，預(yù)計 0 09年增長率低于 %和 % 注：經(jīng)濟結(jié)構(gòu)指重工業(yè)占 GDP比重 樣本區(qū)間因變量統(tǒng)計回歸結(jié)果：自變量 回歸參數(shù)估計 p 值0 . 3 8 66 . 5 00 . 1 5 94 . 1 40 . 0 8 92 . 3 60 . 1 6 81 1 . 2 3調(diào)整后的R 平方1993 年 2 0 0 7 年資本形成 0 . 0 0最終消費 0 . 0 0電力消費0 . 9 6出口經(jīng)濟結(jié)構(gòu)0 . 0 40 . 0 0資料來源： CEIC、中金公司研究部 0246810121416181993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021F 2021F%電力消費增速預(yù)測 電力消費增速實際值第二章：言底過早，通縮難逃 26 資料來源： CEIC、中金公司研究部 中國實際 G D P02468101214161978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2021 2021 2021 2021 2021 2021同比增長 ， %? 中國過去三十年的各經(jīng)濟下行周期，經(jīng)濟增速的下滑通常持續(xù)三年以上 過去的三次經(jīng)濟下行分別發(fā)生于：1979~1981年，1985~1991年，1993~1999年 均持續(xù)三年以上 第二章：言底過早，通縮難逃 27 ? 經(jīng)濟何時見底？中金經(jīng)濟綜合領(lǐng)先指標(biāo)可作參考 資料來源： CEIC、中金公司研究部 汽車銷量 商品房銷售面積 321012398019901000101010201030104010501060107010801工業(yè)增加值 汽車銷售量（ 對趨勢的比率 ）321012398019901000101010201030104010501060107010801工業(yè)增加值 商品房銷售面積（ 對趨勢的比率 ）第二章：言底過早，通縮難逃 28 ? 經(jīng)濟何時見底？中金經(jīng)濟綜合領(lǐng)先指標(biāo)可作參考 資料來源： CEIC、中金公司研究部 水泥產(chǎn)量 發(fā)電量 321012398019901000101010201030104010501060107010801工業(yè)增加值 水泥產(chǎn)量（ 對趨勢的比率 ）3210123498019901000101010201030104010501060107010801工業(yè)增加值 發(fā)電量（ 對趨勢的比率 ）第二章：言底過早，通縮難逃 29 ? 經(jīng)濟何時見底？中金經(jīng)濟綜合領(lǐng)先指標(biāo)可作參考 資料來源： CEIC、中金公司研究部 OECD領(lǐng)先指標(biāo) 中金綜合領(lǐng)先指標(biāo) (平均領(lǐng)先工業(yè)產(chǎn)出 2個月） 321012398019901000101010201030104010501060107010801工業(yè)增加值 OEC D領(lǐng) 先指標(biāo)（ 對趨勢的比率 ）321012398019901000101010201030104010501060107010801工業(yè)增加值 中金領(lǐng)先指標(biāo)（ 對趨勢的比率 ）第二章：言底過早，通縮難逃 30 ? 今年難逃通縮 資料來源： CEIC，中金公司研究部 出口和房地產(chǎn)投資放緩引發(fā)產(chǎn)能過剩，庫存高企，迫使企業(yè)降價 過去兩次出口放緩都使得中國進入通縮 房地產(chǎn)投資放緩使得上游行業(yè)產(chǎn)能過剩 房地產(chǎn)需求占全部原材料消費量的比重 （ 07 年 ）0%10%20%30%40%粗鋼 水泥 玻璃 鋁 PVC%27%%%36%86420246810129610970497109804981099049910000400100104011002040210030403100404041005040510060406100704071008040810同比增長 , %CPI 非食品CPI PPI亞洲金融危機美國 IT泡沫破滅第二章：言底過早，通縮難逃 出口放緩和房地產(chǎn)投資下滑引發(fā)的產(chǎn)能過剩和失業(yè)壓力，以及大宗商品價格泡沫 破滅，我們預(yù)計 使 09年 PPI通縮 %， CPI通縮 1% 31 ? 今年難逃通縮 資料來源： Bloomberg，中金公司研究部 大宗商品價格泡沫破滅，出口放緩和房地產(chǎn)投資下滑引發(fā)的產(chǎn)能過剩和失業(yè)壓 力，我們預(yù)計 使 09年 PPI通縮 %， CPI通縮 1% 大宗商品泡沫破滅預(yù)示中國 PPI還有下降空間 86420246810121997 1998 1999 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 2021 20214 03 02 01 001020304050PPI ( 左軸 )道瓊斯大宗商品指數(shù) ( 領(lǐng)先 1 個月 , 右軸 )同比增長 ， %同比增長 ， %第二章：言底過早，通縮難逃 32 ? 今年難逃通縮 資料來源： CEIC、中金公司研究部 1 0 0 5 0050100150200010101070201020703010307040104070501050706010607070107