【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 較大；反之，則風(fēng)險(xiǎn)較小。,公司理財(cái),96,RMRf RM 表明市場(chǎng)組合的期望收益率，它是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益率加上因市場(chǎng)組合內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)所需的補(bǔ)償，即 RM＝Rf+市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) βi（RMRf）表示投資者投資證券i所承擔(dān)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。,公司理財(cái),97,單個(gè)證券的期望收益率由兩部分組成－－無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和對(duì)所承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償即風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。 單個(gè)證券的期望收益率與βi（風(fēng)險(xiǎn)）之間線性正相關(guān)。 βi越大，風(fēng)險(xiǎn)越高，所要求的補(bǔ)償越高。,公司理財(cái),98,例：國(guó)庫(kù)券的利息率為4％，市場(chǎng)證券組合的報(bào)酬率為12％。 [要求] 1．計(jì)算市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 2．當(dāng)某證券的β值為1.5時(shí)，必要報(bào)酬率應(yīng)為多少？ 3．如果一投資計(jì)劃的β值為0.8，期望報(bào)酬率為9.8％，是否應(yīng)當(dāng)進(jìn)行投資？ 4．如果某股票的必要報(bào)酬率為11.2％，其β值應(yīng)為多少？,第四章 公司資本成本,資本成本概述 債務(wù)成本 權(quán)益成本,公司理財(cái),100,第一節(jié) 資本成本概述,資本成本的概念及構(gòu)成 加權(quán)平均資本成本,公司理財(cái),101,資本成本的概念及構(gòu)成,概念： 從籌資者的角度看，資本成本是企業(yè)籌集和使用資本而承擔(dān)的代價(jià)。 從投資者的角度看，資本成本是一種機(jī)會(huì)成本，是符合投資人期望的必要報(bào)酬率或最低報(bào)酬率，也稱(chēng)為最低可接受的收益率、投資項(xiàng)目的取舍收益率。 不僅可作為籌資方式的選擇標(biāo)準(zhǔn)，還可以作為投資決策的選擇依據(jù)，另外還可作為資本結(jié)構(gòu)決策的依據(jù)。,公司理財(cái),102,構(gòu)成： 籌資費(fèi)用（包括發(fā)行費(fèi)、手續(xù)費(fèi)等） ：一次支付，在使用過(guò)程中不再支付，跟使用資金的長(zhǎng)短沒(méi)有必然的聯(lián)系。 用資費(fèi)用（如利息、股利等）：在使用過(guò)程中支付，使用時(shí)間越長(zhǎng)，支付的越多。,公司理財(cái),103,資本成本可用相對(duì)數(shù)表示也可用絕對(duì)數(shù)表示，但前者更多。,基本計(jì)算原理：,公司理財(cái),104,加權(quán)平均資本成本,企業(yè)的資本構(gòu)成中包含債務(wù)資本和權(quán)益資本兩部分，故綜合資本成本為兩者的加權(quán)平均： 企業(yè)的綜合資本成本率不僅由個(gè)別資本成本決定，還需由企業(yè)資本結(jié)構(gòu)所決定。 權(quán)重可根據(jù)賬面價(jià)值、市場(chǎng)價(jià)值或者目標(biāo)價(jià)值計(jì)算，各有利弊。,稅前債務(wù)資本成本,權(quán)益資本成本,稅后債務(wù)資本成本,公司理財(cái),105,第二節(jié) 債務(wù)成本,長(zhǎng)期借款資本成本率 長(zhǎng)期債券資本成本率,公司理財(cái),106,第三節(jié) 權(quán)益成本,普通股 A.股利折現(xiàn)模型：普通股成本是未來(lái)各期股利現(xiàn)值之和與凈籌資額相等時(shí)的折現(xiàn)率。 若為零成長(zhǎng)股票，則 若為固定成長(zhǎng)股利政策，則 P0（1f）=D1/(KSG) KS =D1 /[P0(1f)]+G,,公司理財(cái),107,B、資本資產(chǎn)定價(jià)模型：,公司理財(cái),108,優(yōu)先股： 由于股利通常固定，計(jì)算方法同零成長(zhǎng)股票,公司理財(cái),109,留存收益 股東要求獲得等同于普通股的報(bào)酬，計(jì)算方法同普通股，但不用考慮籌資費(fèi)用。,公司理財(cái),110,例：某企業(yè)平價(jià)發(fā)行長(zhǎng)期債券500萬(wàn)元，籌資費(fèi)率為4%，所得稅率33%，債券利息率為8%；發(fā)行優(yōu)先股票400萬(wàn)元（按正常市價(jià)計(jì)算），籌資費(fèi)率6%，年股息率10%；發(fā)行普通股股票500萬(wàn)元（按正常市價(jià)計(jì)算），籌資費(fèi)率為6%，留用利潤(rùn)50萬(wàn)，第一年股利率為12%，預(yù)計(jì)股利每年增長(zhǎng)5%。求綜合資本成本率。,公司理財(cái),111,第五章 長(zhǎng)期投資決策,長(zhǎng)期投資概述 投資決策指標(biāo) 投資決策指標(biāo)的應(yīng)用 風(fēng)險(xiǎn)性投資決策分析,公司理財(cái),112,第一節(jié) 長(zhǎng)期投資概述,？,？,？,？,公司理財(cái),113,投資項(xiàng)目特點(diǎn)： 耗資大、時(shí)間長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大、收益高 。,投資項(xiàng)目的特點(diǎn)決定了投資決策的高難度和對(duì)決策人員的挑戰(zhàn)性。,公司理財(cái),114,投資項(xiàng)目的種類(lèi),●項(xiàng)目間的關(guān)系會(huì)影響項(xiàng)目間的比較排序！,公司理財(cái),115,對(duì)互斥項(xiàng)目的決策——只能選擇一個(gè)項(xiàng)目； 對(duì)獨(dú)立項(xiàng)目的決策——可以選擇任意數(shù)量的項(xiàng)目； 資本有限條件下的關(guān)聯(lián)項(xiàng)目的選擇——項(xiàng)目數(shù)量受資金規(guī)模制約,公司理財(cái),116,第二節(jié) 投資決策指標(biāo),回收期法 平均報(bào)酬率法 凈現(xiàn)值法 內(nèi)部收益率法 獲利指數(shù)法,公司理財(cái),117,回收期法( PP payback period ),回收期是指投資成本回收所需的時(shí)間。,各年現(xiàn)金流量相等時(shí),各年現(xiàn)金流量不相等,公司理財(cái),118,回收期法則： 若項(xiàng)目的回收期低于公司設(shè)定的最高回收年限，就可以接收該項(xiàng)目； 回收期越短的項(xiàng)目越好。,投資回收期的評(píng)價(jià) ◆ 優(yōu)點(diǎn)：方法簡(jiǎn)單，反映直觀，應(yīng)用廣泛 ◆ 缺點(diǎn)： ① 沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值和投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值； ② 忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量。 ③ 最大可接收期限會(huì)受主觀因素影響。,【例】計(jì)算如下投資項(xiàng)目的投資回收期。,投資項(xiàng)目A累計(jì)現(xiàn)金凈流量 單位：元,項(xiàng)目投產(chǎn)后各年現(xiàn)金流量總額的簡(jiǎn)單算術(shù)平均數(shù),即投資項(xiàng)目壽命周期內(nèi)平均的年投資報(bào)酬率。,平均報(bào)酬率的計(jì)算：,平均報(bào)酬率 ( ARRaverage rate of return ),平均報(bào)酬率法則：,● 如果 ARR ＞必要平均報(bào)酬率，應(yīng)接受該方案； 如果 ARR ＜必要平均報(bào)酬率，應(yīng)放棄該方案。,● 多個(gè)互斥方案中，應(yīng)選擇會(huì)計(jì)收益率最高的項(xiàng)目。,評(píng)價(jià)： ◆ 優(yōu)點(diǎn)：簡(jiǎn)明、易懂、易算。 ◆ 缺點(diǎn)： ① 沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值和投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值； ②必要平均報(bào)酬率是主觀判斷標(biāo)準(zhǔn)。,必要平均報(bào)酬率通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確定,例：假定某企業(yè)要求的必要平均報(bào)酬率為25％，試計(jì)算如下兩個(gè)互斥方案的平均報(bào)酬率，并作出投資決策。,公司理財(cái),123,甲方案ARR＝3200/10000100％＝32％ 乙方案,甲、乙方案的平均報(bào)酬率均高于25％，均可行，但若甲乙兩方案互斥，則應(yīng)選擇甲方案。,凈現(xiàn)值法 （NPVNet Present Value）,凈現(xiàn)值（NPV）是指將投資項(xiàng)目各年現(xiàn)金流入的現(xiàn)值之和減去現(xiàn)金流出的現(xiàn)值（凈投資額）后的差值。 注：r為資本成本或企業(yè)要求的必要報(bào)酬率 CF0為初始投資額，通常為負(fù)數(shù)。 法則：一個(gè)投資方案若NPV＞0則應(yīng)采納；反之拒絕。,公司理財(cái),125,項(xiàng)目現(xiàn)金流估算,估算原則： 只計(jì)稅后現(xiàn)金流量 只計(jì)增量現(xiàn)金流量： 不計(jì)沉沒(méi)成本、要計(jì)機(jī)會(huì)成本、考慮關(guān)聯(lián)效應(yīng) 計(jì)入的增量現(xiàn)金流必須與貼現(xiàn)率保持一致,即采用項(xiàng)目相對(duì)于不采用項(xiàng)目,現(xiàn)金流量的差額,初始現(xiàn)金流量,營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量,終結(jié)現(xiàn)金流量,,現(xiàn)金流量構(gòu)成,固定資產(chǎn)的購(gòu)置、運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)、營(yíng)運(yùn)資金的墊支等,由于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所帶來(lái)的現(xiàn)金流入和流出的數(shù)量,投資項(xiàng)目完結(jié)時(shí)所發(fā)生的現(xiàn)金流量。如：殘值收入、墊支營(yíng)運(yùn)資金的收回等。,(每年?duì)I業(yè)現(xiàn)金流量 =每年?duì)I業(yè)收入－付現(xiàn)成本－所得稅 =凈利＋折舊),例：公司擬上一固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目，現(xiàn)有兩套投資方案可供選擇。甲方案固定資產(chǎn)的購(gòu)置成本為120000元，使用年限為4年，無(wú)殘值。該固定資產(chǎn)投產(chǎn)后，每年可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入100000元，年付現(xiàn)成本44000元。乙方案固定資產(chǎn)的購(gòu)置成本為150000元，使用年限為4年，有殘值30000元。該固定資產(chǎn)投產(chǎn)后，每年可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入120000元，第1年付現(xiàn)成本為50000元，以后每年增加2000元。該公司采用直線法計(jì)提折舊，所得稅率40%，當(dāng)期資本市場(chǎng)的平均利率為10％。,相關(guān)資金時(shí)間價(jià)值系數(shù)如下：,試計(jì)算兩方案的凈現(xiàn)值。,解：（1） 甲方案年折舊額＝120000/4＝30000 元 甲方案下每年的現(xiàn)金流量： NCF1＝（1000004400030000）（140％）+30000＝45600 元 NCF2＝（1000004400030000）（140％）+30000＝45600元 NCF3＝（1000004400030000）（140％）+30000＝45600元 NCF4＝（1000004400030000）（140％）+30000＝45600元 故，甲方案的凈現(xiàn)值： NPV甲＝45600PVIFA10%,4120000=24552元,（2）乙方案年折舊額＝（15000030000）/4＝30000元 乙方案下每年的現(xiàn)金流量： NCF1＝（1200005000030000）（140％）+30000＝54000元 NCF2＝（1200005200030000）（140％）+30000＝52800元 NCF3＝（1200005400030000）（140％）+30000＝51600元 NCF4＝（1200005600030000）（140％）+30000+30000＝80400元 故，乙方案的凈現(xiàn)值： NPV乙＝54000PVIF10%,1+52800PVIF10%,2+51600PVIF10%,3+80400PVIF10%,4150000=36364 元,內(nèi)部收益率法 （IRRinternal rate of return ）,項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為零時(shí)的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率。,注意： ★ IRR用來(lái)衡量項(xiàng)目的獲利能力，是根據(jù)項(xiàng)目本身的現(xiàn)金流量計(jì)算的，它與資本成本無(wú)關(guān)，但與項(xiàng)目決策相關(guān)。 ★ 資本成本是投資者進(jìn)行項(xiàng)目投資要求的最低收益率。,公司理財(cái),131,項(xiàng)目決策原則 IRR≥項(xiàng)目資本成本或投資必要收益率，則項(xiàng)目可行； IRR＜項(xiàng)目資本成本或投資必要收益率，則項(xiàng)目不可行。 內(nèi)部收益率高的項(xiàng)目要優(yōu)于內(nèi)部收益率低的項(xiàng)目。 內(nèi)部收益率標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) ◆ 優(yōu)點(diǎn)：不受資本市場(chǎng)利率的影響，完全取決于項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，能夠從動(dòng)態(tài)的角度正確反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益水平。 ◆ 缺點(diǎn)：① 計(jì)算過(guò)程十分麻煩 ② 互斥項(xiàng)目決策時(shí)， IRR與NPV在結(jié)論上可能不一致。,關(guān)于內(nèi)部收益率的幾點(diǎn)說(shuō)明： 多解或無(wú)解問(wèn)題： 計(jì)算內(nèi)部收益率的過(guò)程實(shí)際上是求一元n次方程的根，此時(shí)可能出現(xiàn)多解或無(wú)解的情況。此時(shí)可借助凈現(xiàn)值法的結(jié)論做投資決策（如下表）。,注意,,互斥項(xiàng)目的排序矛盾問(wèn)題： 在互斥項(xiàng)目的比較分析中，采用凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行項(xiàng)目排序，有時(shí)會(huì)得出相反的結(jié)論，即出現(xiàn)排序矛盾。,產(chǎn)生矛盾的原因,⑴ 項(xiàng)目投資規(guī)模不同,【例】假設(shè)有兩個(gè)投資項(xiàng)目C 和D，其有關(guān)資料如下表所示。,投資項(xiàng)目C和D的現(xiàn)金流量 單位：元,解決矛盾方法——增量現(xiàn)金流量法：,D－C項(xiàng)目現(xiàn)金流量 單位：元,進(jìn)一步考慮項(xiàng)目C與D的增量現(xiàn)金流量，即D－C，如表所示。,公司理財(cái),136,⑵ 項(xiàng)目現(xiàn)金流量模式不同,【例】 假設(shè)E、F兩個(gè)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量如表所示 。,E、F項(xiàng)目投資現(xiàn)金流量 單位：元,解決矛盾方法——增量現(xiàn)金流量法：,F－E項(xiàng)目現(xiàn)金流量 單位：元,進(jìn)一步考慮項(xiàng)目E與F的增量現(xiàn)金流量，即F－E，如下表所示。,公司理財(cái),139,（3）NPV與IRR標(biāo)準(zhǔn)排序矛盾的理論分析,矛盾產(chǎn)生的根本原因：兩個(gè)指標(biāo)隱含的再投資利率假設(shè)不同,NPV,IRR,計(jì)算IRR隱含假設(shè)：再投資的利率r*=項(xiàng)目本身的IRR,計(jì)算NPV隱含假設(shè)： 再投資的利率r*=公司資本成本（或投資者要求的收益率 ）,即投資項(xiàng)目使用過(guò)程中產(chǎn)生的現(xiàn)金流量進(jìn)行再投資時(shí)，會(huì)產(chǎn)生不同的報(bào)酬率。,公司理財(cái),141,獲利指數(shù)( PIprofitability index ),是指投資項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量現(xiàn)值（指初始投資的現(xiàn)值）的比率。,公司理財(cái),142,項(xiàng)目決策原則： PI≥1時(shí)，項(xiàng)目可行； PI＜1時(shí)，項(xiàng)目不可行。 獲利指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià)： ◆ 優(yōu)點(diǎn)：獲利指數(shù)以相對(duì)數(shù)表示，可以在不同投資額的獨(dú)立方案之間進(jìn)行比較。 ◆ 缺點(diǎn)：忽略了互斥項(xiàng)目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結(jié)論，會(huì)對(duì)決策產(chǎn)生誤導(dǎo)。（此時(shí)由于凈現(xiàn)值法更符合企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)，故取凈現(xiàn)值法結(jié)論。）,例：公司擬上一固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目，現(xiàn)有兩套投資方案可供選擇。甲方案固定資產(chǎn)的購(gòu)置成本為120000元，使用年限為4年，無(wú)殘值。該固定資產(chǎn)投產(chǎn)后，每年可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入100000元，年付現(xiàn)成本44000元。乙方案固定資產(chǎn)的購(gòu)置成本為150000元，使用年限為4年，有殘值30000元。該固定資產(chǎn)投產(chǎn)后，每年可實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入120000元，第1年付現(xiàn)成本為50000元，以后每年增加2000元。該公司采用直線法計(jì)提折舊，所得稅率40%，當(dāng)期資本市場(chǎng)的平均利率為10％。,相關(guān)資金時(shí)間價(jià)值系數(shù)如下：,試計(jì)算兩方案的盈利指數(shù)。若兩方案互斥，應(yīng)作何選擇？,解：（1） 甲方案年折舊額＝120000/4＝30000 元 甲方案下每年的現(xiàn)金流量： NCF1＝（1000004400030000）（140％）+30000＝45600 元 NCF2＝（1000004400030000）（140％）+30000＝45600元 NCF3＝（1000004400030000）（140％）+30000＝45600元 NCF4＝（1000004400030000）（140％）+30000＝45600元 故，甲方案的盈利指數(shù)： PI甲＝45600PVIFA10%,4/120000=1.2,（2）乙方案年折舊額＝（15000030000）/4＝30000元 乙方案下每年的現(xiàn)金流量： NCF1＝（1200005000030000）（140％）+30000＝54000元 NCF2＝（1200005200030000）（140％）+30000＝52800元 NCF3＝（1200005400030000）（140％）+30000＝51600元 NCF4＝（1200005600030000）（140％）+30000+30000＝80400元 故，乙方案的凈現(xiàn)值： PI乙＝54000PVIF10%,1+52800PVIF10%,2+51600PVIF10%,3+80400PVIF10%,4/150000=1.24,公司理財(cái),146,PI乙＞PI甲＞1，當(dāng)兩者互斥時(shí)，只能選擇乙方案。,結(jié)論：,第三節(jié) 投資決策指標(biāo)的應(yīng)用 ——固定資產(chǎn)更新決策,（一）新舊設(shè)備使用壽命相同的情況 例：ABC公司考慮用一臺(tái)新的效率更高的設(shè)備代替舊設(shè)備，以減少成本，增加收益。舊設(shè)備采用直線法折舊，新設(shè)備采用年數(shù)總和法折舊，公司的所得稅率為33％，資金成本為10％，其他情況見(jiàn)表，試做出該公司是繼續(xù)使用舊設(shè)備還是對(duì)其進(jìn)行更新的決策。,計(jì)算初始投資的差量 △初始投資＝7000020000＝50000元 計(jì)算各年?duì)I業(yè)現(xiàn)金流量的差量,6000040000,180