【正文】 時，交易所為了防止風(fēng)險進一步擴大，將對其持有的未平倉合約進行強制平倉制度。六、大戶報告制度大戶報告制度是指當(dāng)投資者的持倉量達(dá)到交易所規(guī)定的持倉限額時，應(yīng)通過結(jié)算會員或交易會員向交易所或監(jiān)管機構(gòu)報告其資金和持倉情況。七、結(jié)算擔(dān)保金制度結(jié)算擔(dān)保金是指由結(jié)算會員依交易所的規(guī)定繳存的，用于應(yīng)對結(jié)算會員違約風(fēng)險的共同擔(dān)保資金。當(dāng)個別結(jié)算會員出現(xiàn)違約時，在動用完該違約結(jié)算會員繳納的結(jié)算擔(dān)保金之后，可要求其他會員的結(jié)算擔(dān)保金要按比例共同承擔(dān)該會員的履約責(zé)任。結(jié)算會員聯(lián)保機制的建立確保了市場在極端行情下的正常動作。結(jié)算擔(dān)保金分為基礎(chǔ)擔(dān)保金和變動擔(dān)保金。基礎(chǔ)擔(dān)保金是指結(jié)算會員參與交易所結(jié)算交割業(yè)務(wù)必須繳納的最低擔(dān)保金數(shù)額。變動擔(dān)保金是指結(jié)算會員隨著結(jié)算業(yè)務(wù)量的增大，須向交易所增繳的擔(dān)保金部分。 股指期貨的交易 股指期貨的交易步驟一、買賣期貨交易歷史上是在交易大廳通過交易員的口頭喊價進行的。目前大多數(shù)期貨交通過電子化交易完成的，交易時，投資者通過期貨公司的電腦系統(tǒng)輸入買賣指令，由交易所的撮合系統(tǒng)進行撮合成交。買賣期貨合約的時候，雙方都需要向結(jié)算所繳納一小筆資金作為履約擔(dān)保，這筆錢叫做保證金。首次買入合約叫建立多頭頭寸，首次賣出合約叫建立空頭頭寸。然后，手頭的合約要進行每日結(jié)算，即逐日盯市。建立買賣頭寸后不必一直持有到期，在股指期貨合約到期前任何時候都可以做一筆反向交易，沖銷原來的頭寸，這筆交易叫平倉。如第一天賣出10手股指期貨合約，第二天又買回10手合約。那么第一筆是開倉10手股指期貨空頭，第二筆是平倉10筆股指期貨空頭。第二天當(dāng)天買入20手股指期貨合約，這時變成開倉20手股指期貨多頭。然后再賣出其中的10手，這時叫平倉10手股指期貨多頭，還剩10手股指期貨多頭。一天交易結(jié)束后手頭沒有平倉的合約叫持倉。這個例子里，第一天交易后持倉是10手股指期貨空頭，第二天交易后持倉是10手股指期貨多頭。二、結(jié)算股指期貨的結(jié)算可以大致分為兩個層次：首先是結(jié)算所或交易所的結(jié)算部門對會員結(jié)算，然后是會員對投資者結(jié)算。不管那個層次，都需要做三件事情：（1）交易處理和頭寸管理，就是每天交易后要登記做了哪幾筆交易，頭寸是多少。（2）財務(wù)管理，就是每要對頭寸進行盈虧結(jié)算，盈利問他退回保證金，虧損的部分追繳保證金。（3）風(fēng)險管理，對結(jié)算驅(qū)對象評估風(fēng)險，計算保證金。其中第二部分工作中，需要明確結(jié)算的基準(zhǔn)價，即所謂的結(jié)算價，一般是指期貨合約當(dāng)天臨收盤附近一時間的均價。持倉合約用其持有成本價與結(jié)算價比較計算盈虧。對于當(dāng)天開倉的合約，持有成本價等于開倉價，對于當(dāng)天以前開倉的歷史合約，其持有成本價等于前一天的結(jié)算價。因為每天把賬面盈虧都已經(jīng)結(jié)算給投資者了，因此和股票的成本價計算不同，股指期貨的持倉成本價每天都在變。從法律關(guān)系上說，股指期貨不是在買賣雙方之間直接進行，而由結(jié)算所成為中央對手方，即成為所有買方胡唯一賣方，和所有賣方的唯一買方。三、交割股指期貨合約到期的時候和其他期貨一樣，都需要進行交割。不過一般的商品期貨和國債期貨、外匯期貨等采用的是實物交割，而股指期貨和短期利率期貨等采用的是現(xiàn)金交割。所謂現(xiàn)金交割，就是不需要交割一籃子股票指數(shù)成分股，而是用到期日或第二天的現(xiàn)貨指數(shù)作為最后結(jié)算價，通過與該最后結(jié)算價進行盈虧結(jié)算來了結(jié)頭寸。 交易策略一、股指期貨套期保值股指期貨套期保值和其他期貨套期保值一樣，其基本原理是利用股指期貨與股票期貨之間的類似走勢，通過在期貨市場進行相應(yīng)的操作來管理現(xiàn)貨市場的頭寸風(fēng)險。由于股指期貨的套利操作，股指期貨的價格和股票指數(shù)之間的走勢是基本一致的，如果兩者步調(diào)不一致到足夠程度，就會引發(fā)套利盤入，如果保值者持有一籃子股票現(xiàn)貨，他認(rèn)為目前股票市場可能會出現(xiàn)下跌，但如果直接賣出股票，他的成本會很高，于是他可以在股指期貨市場建立空頭，在股票市場出現(xiàn)下跌的時候，股指期貨可以獲利，以此可以彌補股票下跌出現(xiàn)的損失。這就是所謂的空頭保值。另一個基本的套期保值策略是所謂的多頭保值。一個投資者預(yù)期要幾個月后有一筆資金投資股票市場，但他覺得目前的股票市場很有吸引力，要等上幾個月的話，可能會錯失建倉良機，于是他可以在股指期貨上先建立多頭頭寸，等到未來資金到位后，股票市場確實上漲了，建倉成本提高了，但股指期貨平倉獲得盈利可以彌補現(xiàn)貨成本的提高，于是該投資者通過股指期貨鎖定了現(xiàn)貨市場的成本。已經(jīng)擁有股票的投資者或預(yù)期將要持有股票的投資者，如證券投資基金或股票倉位較重的機構(gòu)等，在對未來的股市走勢沒有把握或預(yù)測股價將會下跌的時候，為避免股價下跌帶來的損失，賣出股指期貨合約進行保值。這樣一旦股票市場真的下跌，投資者可以從期貨市場上賣出股指期貨合約的交易中獲利，以彌補股票現(xiàn)貨市場上的損失。二、投機交易投機策略是利用股票指數(shù)期貨預(yù)測市場走勢以獲取利潤。若預(yù)期市場價格回升，投資者便購入期貨合約并預(yù)期期貨合約價格降上升，相對于投資股票，其低交易成本及高杠桿比率使股票指數(shù)期貨更加吸引投資者。另一個較保守的投機方法是利用兩個指數(shù)間的差價來套利，若投資者預(yù)期地產(chǎn)市道將回升，但同時希望減低市場風(fēng)險，他們便可以利用地產(chǎn)分類指數(shù)及恒生指數(shù)來套利，持有地產(chǎn)好倉而恒生指數(shù)淡倉來進行套利。同樣可以利用同一指數(shù)但不同合約月份來達(dá)到。通常遠(yuǎn)期合約對市場的反應(yīng)是較短期合約和指數(shù)為大。若投機者相信市場指數(shù)將上升，但卻不愿承受估計錯誤的后果，可購入遠(yuǎn)期合約而同時沽出現(xiàn)貨月合約，但需留意遠(yuǎn)期合約可能受交投薄弱的影響，而面對低變現(xiàn)機會的風(fēng)險。利用不同指數(shù)作分散投資，可以減低風(fēng)險，但亦同時減低了回報率。一項保守的投資策略，最后的結(jié)果可能是在完全避免風(fēng)險之時得不到任何的回報。股指期貨亦可作為對沖股票組合的風(fēng)險，即該對沖可將價格風(fēng)險從對沖這轉(zhuǎn)移到投機者身上。這便是期貨市場的一種經(jīng)濟功能。對沖是利用期貨來固定投資者的股票組合價值。若在該組合內(nèi)的股票價格的漲跌跟隨著價格的變動，投資一方的損失便可由另一方的獲利來對沖。若獲利和損失相等，該類對沖就叫做完全對沖。在股指期貨市場中，完全對沖會帶來無風(fēng)險的回報率。但若取得完全對沖，那么所持有的股票組合回報率需完全等與股指期貨合約的回報率。因此，對沖的效用受以下因素決定：（1）該投資股票組合回報率的波動與股指期貨合約回報率之間的關(guān)系，這是指股票組合的風(fēng)險系數(shù)。（2）指數(shù)的現(xiàn)貨價格及期貨價格的差距，該差距叫做基點。在對沖期間，基點可能是很大或是很小，若基點改變，便不可能出現(xiàn)完全對沖，基點改變越大，完全對沖的機會便越小。對沖分為沽出對沖和購入對沖。沽出對沖是用來保障未來股票組合價格的下跌。對沖者出售期貨合約，這便可固定未來現(xiàn)金售價及把價格風(fēng)險從持有股票組合者轉(zhuǎn)移到期貨合約買家身上。進行沽出對沖的情況之一是投資者預(yù)期股票市場將會下跌，但投資者卻不愿出售手上持有的股票，那么便可沽空股指期貨來補償持有股票的預(yù)期損失。購入對沖是用來保障未來購買股票組合價格的變動。在這類對沖下，對沖者購入期貨合約，例如基金經(jīng)理預(yù)測市場將會上升，于是他希望購入股票；但若用作購入股票的基金未能即時有所供應(yīng)，他便可以購入期貨指數(shù)，當(dāng)有足夠基金時便出售該期貨并購入股票，期貨所得便會抵銷以較高價錢購入股票的成本。三、套利針對股指期貨與股指現(xiàn)貨之間、股指期貨不同合約之間的不合理關(guān)系進行套利的交易行為。股指期貨合約是以股票價格指數(shù)作為標(biāo)的物的金融期貨和約，期貨指數(shù)與現(xiàn)貨指數(shù)維持一定的動態(tài)聯(lián)系。但是，有時期貨指數(shù)與現(xiàn)貨指數(shù)會產(chǎn)生偏離，當(dāng)這種偏離超出一定的范圍時，即無套利定價區(qū)間的上限和下限，就會產(chǎn)生套利機會。利用期指與現(xiàn)指之間的不合理關(guān)系進行套利的交易行為叫無風(fēng)險套利，利用期貨合約價格之間不合理關(guān)系進行套利交易的稱為價差交易。由于套利交易博取的是不同合約的價差收益，而價差的一個顯著有點是通常具有更低的波動率，于是套利者面臨的風(fēng)險更小。一般而言，價差的波動比期貨價格的波動小很多。例如，上海期貨交易所交易的銅每天的價格變化一般為400700元/噸，但是相鄰交割月份之間的價差每天變動約為80100元/噸。許多商品價格的波動性都很強，需要日常監(jiān)控。而價差的日內(nèi)波動往往很小，只需要每天監(jiān)控幾次甚至更少。如果一個賬戶的資金波動很厲害，投機者必須存入更多的錢來防止可能的損失。利用套利交易，則可以減少這種擔(dān)憂。套利交易是唯一具有有限風(fēng)險的期貨交易方式。由于套利行為的存在以及套利者之間的競爭選擇，期貨合約之間的價格偏差會得到糾正?？紤]到套利的交易成本，期貨合約之間的價差會維持在一個合理范圍內(nèi)，所以價差超過該范圍的情況不多。這意味著你可以根據(jù)價差的歷史統(tǒng)計，在歷史的高位或低位區(qū)域建立套利頭寸，同事你可以估算出所要承擔(dān)的風(fēng)險水平。因為套利交易的對沖特性，它通常比單邊交易有更低的風(fēng)險。投資組合理論表明：由兩個完全負(fù)相關(guān)的資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合最大程度的降低了組合風(fēng)險。套利是同事買賣倆個個高度相關(guān)的期貨合約，也就是構(gòu)造了一個由兩個完全負(fù)相關(guān)的資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合，該組合的風(fēng)險自然大大降低了。許多套利交易的對沖特性，可以對漲跌停提供保護。因為政治事件、天氣和政府報告等等，期貨價格可以暴漲暴跌，有時甚至引起漲跌停，價格封死在漲跌停板上而無法成交。一個做反了的單邊交易者在能夠平倉之前會損失慘重。這往往會造成交易者的賬戶虧空，而需要追加保證金。在同樣的環(huán)境下，套利交易者基本上都受到保護。以跨期套利為例，由于套利交易者在同一種商品既做多又做空，在漲跌停日，他的賬戶通常不會發(fā)生大幅虧損。雖然在漲跌停打開后，價差可能不朝投資者的預(yù)測方向走，但由此所造成的損失往往比單邊交易小很多。相對于給定的單邊頭寸，套利頭寸可提供一個更有吸引力的風(fēng)險/收益比率。雖然每次套利交易收益不是很高，但成功率高，這是價差的有限的風(fēng)險、更低的風(fēng)險一級更低的波動率特性帶來的好處。長期而言，做單邊交易盈利的只占少數(shù)。而套利不一樣，它有收益穩(wěn)定、低風(fēng)險的特點，所以它具有更吸引人的收益/風(fēng)險比率，從而更適宜大資金的運作。在持有單邊頭寸的多空雙方激烈爭奪過程中，套利者往往可以擇機介入，輕松獲利。期貨的價格由于其較大的波動率往往不容易預(yù)測。在牛市中，期貨價格會漲得出乎意料的高，而在熊市中，期貨價格會跌得出乎意料的低。套利交易不是直接預(yù)測未來期貨合約的價格變化，而是預(yù)測未來供求關(guān)系變化引起的價差的變化。做后一種預(yù)測顯然比前一種預(yù)測的難度大為降低。決定未來影響商品價格的供求關(guān)系是十分復(fù)雜的，雖然有規(guī)律可循，但仍然包含許多不確定性。而預(yù)測價差的變化，則不必考慮所有影響供求關(guān)系的因素。由于兩種期貨合約的關(guān)聯(lián)性，許多不確定的供求關(guān)系只會造成兩種合約價格的同漲同跌，對價差的影響不大，對這一類供求關(guān)系就可以忽略了。預(yù)測兩種合約間價差的變化只需要關(guān)注各合約對相同的供求關(guān)系變化反應(yīng)的差異性，這種差異性決定了價差變動的方向和幅度。 股指期貨市場 我國設(shè)立股指期貨市場具備的條件分析就我國證券市場的發(fā)展而言, 其建立雖晚, 但短時期內(nèi)卻走完了西方國家上百年的發(fā)展歷程。而且, 我國的社會主義市場經(jīng)濟這種作為對經(jīng)濟資源配置日益發(fā)揮基礎(chǔ)作用的重要制度, 正在完善的過程中。同時, 一個完整的金融體系的建立, 有待于金融期貨市場的建立, 這是由金融期貨所具有的內(nèi)在功能及其在經(jīng)濟發(fā)展中所起到的積極作用所決定的, 為此, 我們應(yīng)悉心培育發(fā)展金融期貨的各方面條件, 選擇開展金融期貨的突破口。結(jié)合股指期貨的功能作用并借鑒國外的成功經(jīng)驗, 我國以股指期貨作為發(fā)展金融期貨的突破口。股指期貨屬金融期貨, 股票市場、期貨市場也都屬金融市場的范疇, 建立在金融現(xiàn)貨市場基礎(chǔ)之上的金融期貨市場的存在, 能夠反過來促進金融現(xiàn)貨市場的發(fā)展和完善, 兩者的關(guān)系是相輔相成、互為補充、互相促進的。股指期貨產(chǎn)生的原因是股票市場存在著風(fēng)險, 為避免或降低非系統(tǒng)性風(fēng)險, 人們將期貨機制引入股票市場, 于是出現(xiàn)了單個股票的期貨交易和股指期貨的交易。一種觀點認(rèn)為, 西方股指期貨的成功, 有其發(fā)達(dá)的市場背景。它是股票市場和期貨市場運行了100 多年并較為成熟之后才產(chǎn)生的, 而我國股票市場和期貨市場還處于初步階段, 所以不宜開辦股指期貨交易。從世界金融市場發(fā)展史看, 股指期貨確實是在股票市場和商品期貨市場運行了100 多年并較為成熟之后才產(chǎn)生的, 并且是繼外匯期貨、國債期貨等金融期貨之后才出現(xiàn)的。此時股票市場和期貨市場也確實發(fā)展到了一定規(guī)模并已較為成熟。然而事物的發(fā)展也有其特殊性規(guī)律, 因此這并不等于說, 任何國家或地區(qū)都要經(jīng)歷同樣的過程之后, 才能推出股指期貨交易。香港的情況就是例證: 香港期貨市場從1977 年5 月原棉期貨交易開市算起, 到1986 年5 月香港期貨交易所開辦恒生股指期貨為止, 也不過9 年時間, 因為從商品期貨與金融期貨的關(guān)系看, 后者只是引入了前者的機制以發(fā)揮價格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能, 兩者雖然在產(chǎn)生的時間上有先后順序, 但在實質(zhì)上并沒有必然的因果聯(lián)系。在當(dāng)今世界期貨市場上, 商品期貨與金融期貨已日漸演變成為兩個獨立的體系。除美國芝加哥商品交易所及其它傳統(tǒng)的期貨交易所內(nèi)部設(shè)立金融交易分部之外, 大多數(shù)商品期貨所沒有開展金融期貨交易?，F(xiàn)在, 只有20 多年發(fā)展歷史的金融期貨的年交易量, 已大大超過具有百余年歷史的商品期貨的年交易量, 占整個期貨年交易量的70%以上。所以, 不能認(rèn)為我國期貨市場尚處于起步階段, 就不同時進行股指期貨交易的試點工作。再以股指期貨與股票市場的關(guān)系來分析, 如前所述, 股指期貨的產(chǎn)生, 源于股票現(xiàn)貨價格的易變性, 股指期貨交易是為回避股票現(xiàn)貨市場價格的系統(tǒng)性風(fēng)險而出現(xiàn)的, 因此兩者存在實質(zhì)性的因果關(guān)系。可見, 能否推出股指期貨交易, 關(guān)鍵取決于股票現(xiàn)貨市場是否存在有利于推出股指期貨的因素。具體而言, 一要看現(xiàn)貨市場的價格是否由市場機制所決定。二是要看現(xiàn)貨市場是否有了足夠大的規(guī)模。從我國目前的實際情況來看, 雖然商品的價格還沒有真正由市場來決定, 市場利率機制和匯率機制還沒有真正建立起來, 但就股票的價格而言, 已基本上由市場所決定。我國是在改革開放和借鑒西方國家成熟發(fā)達(dá)股票市場經(jīng)驗的條件下建立股票市場的, 從1984 年第一只股票發(fā)行到現(xiàn)在, 我國股票市場雖然只經(jīng)過20多年的運行, 但已獲得快速的