【正文】 利，而是保留公司所有收益來(lái)回購(gòu)股票。無(wú)用先生拒絕向股東派發(fā)紅利，用全部收益來(lái)回購(gòu)股票。這是因?yàn)槌掷m(xù)回購(gòu)使股份減少了3,870萬(wàn)股。更令人吃驚的是，即使停滯公司的收益在這十年間下降了20%，無(wú)用先生仍然可以賺到1億美元以上。具體來(lái)說(shuō)，在停滯公司的市盈率在十年間保持不變的情況下，無(wú)用先生的期權(quán)會(huì)讓他賺到630萬(wàn)美元。　　CEO們非常明白這個(gè)數(shù)學(xué)道理，他們知道支付給股東的每一分錢紅利都會(huì)相應(yīng)減少已發(fā)行期權(quán)的價(jià)值，可是我從未見過(guò)管理層與股東關(guān)于要求批準(zhǔn)固定價(jià)格股票期權(quán)計(jì)劃（a fixedpriced option plan）的股東大會(huì)委托材料（proxy materials）發(fā)生沖突?！∈虑楸緛?lái)并非注定必須如此, 對(duì)于一家公司的董事會(huì)來(lái)說(shuō)，實(shí)行一種當(dāng)保留收益時(shí)自動(dòng)調(diào)整計(jì)算期權(quán)價(jià)值的做法簡(jiǎn)直是輕而易舉的。實(shí)際上，期權(quán)履約價(jià)格（Strike Price）隨著留存收益而調(diào)整的期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，對(duì)于管理層激勵(lì)“專家”來(lái)說(shuō)似乎十分陌生，然而這些專家對(duì)所有出現(xiàn)過(guò)的有利于管理層的期權(quán)計(jì)劃卻像百科全書一樣了如指掌（吃人的嘴軟，“Whose bread I eat, his song I sing.”）。忘掉那句古老的格言: “一事成功事事成功”（nothing succeeding like success）。　　為管理層毫不起眼的平平業(yè)績(jī)支付巨額的離職補(bǔ)償、慷慨的額外補(bǔ)貼和超標(biāo)的薪水，早已司空見慣，因?yàn)楣拘匠晡瘑T會(huì)（pensation Committee，是在英美企業(yè)董事會(huì)內(nèi)部普遍設(shè)立的旨在評(píng)價(jià)包括CEO、其他執(zhí)行董事在內(nèi)的高管人員的績(jī)效，負(fù)責(zé)制定和核定董事會(huì)成員及高管人員的一攬子補(bǔ)償方案的一個(gè)專門機(jī)構(gòu)——譯者注）已經(jīng)成為數(shù)據(jù)比較的奴隸。如此這般，董事會(huì)就會(huì)把一大堆稀奇古怪的“糖果”撒向CEO們，而原因只是我們兒時(shí)都會(huì)用的小把戲:“但是，媽媽，其他小朋友都有一個(gè)?！　」径聲?huì)應(yīng)該采取我兒時(shí)的偶像底特律隊(duì)著名強(qiáng)擊手（打出許多本壘打的擊球手）Hank Greenberg 的態(tài)度。Hank Greenberg這位真正的按勞付酬主義者一針見血地問(wèn)：“去年他的擊打成功率是多少？”Steve說(shuō)：“?！薄　。ㄗ屛彝Ｏ聛?lái)簡(jiǎn)短地坦白一下: 在批評(píng)公司薪酬委員會(huì)的行為時(shí)，我并非作為一個(gè)真正的內(nèi)幕人士進(jìn)行爆料，盡管我曾經(jīng)擔(dān)任過(guò)20家上市公司的董事，但只有一家公司的CEO把我安排進(jìn)入公司薪酬委員會(huì)。這一數(shù)據(jù)包括在我們的損益表中，也反映了美國(guó)公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）對(duì)待收益和損失的不同方式。比如，我們的可口可樂(lè)股票價(jià)值從1998年年底的134億美元下跌到2005年年底的81億美元，市值下降了53億美元之巨，卻不會(huì)影響我們的損益表。　　2005年我們減少了一些美元現(xiàn)匯看跌頭寸（direct position in currencies），可是通過(guò)買入以多種外匯計(jì)價(jià)的證券，我們部分抵消了這一變化，并且賺到了一大部分國(guó)際利潤(rùn)。通常將承受外匯風(fēng)險(xiǎn)的外匯金額稱為“受險(xiǎn)部分”或“暴露”——譯者注）。我們持有美元頭寸的這種盈利變化實(shí)際上給我們?cè)斐闪藫p失，2006年可能會(huì)繼續(xù)如此。也就是證券或期貨投資收益率高于融資成本的交易——譯者注）的可能性會(huì)相當(dāng)大。由于相對(duì)于美國(guó)海外投資而言，外國(guó)投資者所持有的美國(guó)資產(chǎn)（或者對(duì)美國(guó)的要求權(quán)）增加得更多，因此，這些外國(guó)投資者通過(guò)他們所持有的美國(guó)資產(chǎn)所獲得的收益將開始超過(guò)我們美國(guó)所持有的海外資產(chǎn)獲得的收益。　　應(yīng)該強(qiáng)調(diào)的是，美國(guó)特別富裕，并且將更加富裕。可是我不太相信這種情況會(huì)永遠(yuǎn)是有利的，要么美國(guó)人盡快用我們所選擇的方式來(lái)處理這個(gè)問(wèn)題，要么到了某種程度，這個(gè)問(wèn)題可能將會(huì)以一種不太令人愉快的方式引起我們的注意。一個(gè)真正稱得上長(zhǎng)期的例子是，從1899年12月31日到1999年12月31日的100年間，道瓊斯指數(shù)從66點(diǎn)上漲到11,497點(diǎn)（猜一猜需要多大的年增長(zhǎng)率才能形成這一結(jié)果？在這一部分的結(jié)尾，你會(huì)看到一個(gè)吃驚的答案）。目前美國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)繼續(xù)良好，但如今的投資人由于受到了一系列的傷害，在相當(dāng)大的程度上減少了他們本來(lái)能從投資中實(shí)現(xiàn)的收益。當(dāng)然，通過(guò)聰明地買入和賣出，投資者A能夠比投資者B獲得更多的收益，但總體而言，A賺的正好相當(dāng)于B賠的，總的收益還是那么多。如果一個(gè)投資者高價(jià)賣出，另一個(gè)投資者必須高價(jià)買入?！　?shí)際上，由于“磨擦”成本（“frictional”costs）的存在，股東獲得的收益肯定少于公司的收益?！　榱伺宄@些費(fèi)用是如何飛漲起來(lái)的，你可以這樣想象一下。我們稱其為Gotrocks。目前美國(guó)所有上市公司一年的收益約為7,000億美元，這個(gè)家庭自然還得花費(fèi)掉一些錢用于生活，但這個(gè)家庭所積蓄的那部分財(cái)富將會(huì)穩(wěn)定地以復(fù)利不斷地累積財(cái)富。　　但讓我們?cè)O(shè)想一下，幾個(gè)伶牙俐齒的幫助者接近這個(gè)家庭，勸說(shuō)每個(gè)家庭成員通過(guò)買入某一只股票和賣出另外一只股票來(lái)取得比其他家庭成員更好的投資業(yè)績(jī)。Gotrocks這個(gè)大家庭仍然包括美國(guó)所有的上市公司，這些交易只不過(guò)是重新安排哪些人持有哪些公司而已，因此，這個(gè)家庭每年的總體財(cái)富收益在減少。這些作為經(jīng)紀(jì)人的幫助者始終牢記的事實(shí)是：交易的活躍性是他們的朋友，因此他們總是想方設(shè)法提高客戶交易的活躍性。第二批幫助者對(duì)每個(gè)家庭成員解釋說(shuō)，只靠成員們自己的努力是很難勝過(guò)其他家庭成員的，他們給出的解決辦法是: “聘用一個(gè)經(jīng)理人，就是我們，我們會(huì)做得非常專業(yè)。總之，企業(yè)收益這張大餅的更大一塊兒落入了這兩批幫助者的私囊。每個(gè)家庭成員都聘用了專業(yè)人士，但這個(gè)家庭整體的財(cái)務(wù)狀況卻每況愈下，怎么辦？答案是顯而易見的——要尋求更多的幫助。事到如今，這些家庭成員才明白，他們自己既不能選擇合適的股票，也不能選擇合適的選股人?！　otrocks這個(gè)大家庭現(xiàn)在要為這三批幫助者支付昂貴的費(fèi)用，但他們卻發(fā)現(xiàn)情況更加不妙，他們陷入了絕望之中。他們態(tài)度十分友好地向這個(gè)大家庭解釋，他們至今無(wú)法得到理想結(jié)果的原因在于現(xiàn)有的三批幫助者（經(jīng)紀(jì)人、經(jīng)理人、顧問(wèn)）的積極性沒有充分調(diào)動(dòng)起來(lái)，他們只不過(guò)是走過(guò)場(chǎng)而已。超級(jí)幫助者充滿自信地?cái)嘌裕荷岵坏煤⒆犹撞恢?，為了真正做到超越其他家庭成員的投資業(yè)務(wù)，每個(gè)家庭成員必須付出更多的代價(jià): 在固定的傭金之外，因事而定支付巨額的臨時(shí)性報(bào)酬。可是第四批幫助者向這個(gè)大家庭信誓旦旦地說(shuō)，工作服的變化非常重要，會(huì)賜予穿著者一種魔力，就像本來(lái)性格溫和的Clark Kent換上超人（Superman）衣服之后就威力無(wú)比一樣?！　∵@正是我們投資人今天的處境：如果投資人只是老老實(shí)實(shí)地躺在搖椅上休息的話，所有上市公司收益中一個(gè)創(chuàng)紀(jì)錄的比例本來(lái)會(huì)全部裝進(jìn)他們的口袋里，而如今卻落入了隊(duì)伍日益龐大的幫助者們的口袋。 　　大量的盈利分配安排與此類似，都是幫助者拿大頭，而由Gotrocks這個(gè)家庭承擔(dān)損失，而且還要為如此安排而享有的特權(quán)支付昂貴的費(fèi)用，因此，我們也許將Gotrocks這個(gè)家庭的名字改為Hadrocks更為恰當(dāng)?！　『芫靡郧?，牛頓發(fā)現(xiàn)了三大運(yùn)動(dòng)定律，這的確是天才的偉大發(fā)現(xiàn)（Isaac Newton）。牛頓在南海泡沫（the South Sea Bubble）中損失慘重，后來(lái)他對(duì)此解釋說(shuō): “我能夠計(jì)算星球的運(yùn)動(dòng)，卻無(wú)法計(jì)算人類的瘋狂?！　∵@部分開始時(shí)提出的問(wèn)題的答案如下：非常精確地說(shuō)，,，%的復(fù)利收益率（當(dāng)然投資者也收到分配的紅利）。事實(shí)上，在21世紀(jì)過(guò)去的6年里，道瓊斯指數(shù)根本沒有任何上漲。購(gòu)買這種類型的證券是非常機(jī)會(huì)主義的，只能涉及最有流動(dòng)性的證券。抵銷債務(wù)（The offsetting debt）同樣已經(jīng)大幅度縮減并且不久將全部清除。2001年我們就曾經(jīng)這樣操作過(guò)，為了與Leucadia合伙收購(gòu)破產(chǎn)的 Finova（這家公司有很多種類的應(yīng)收賬款），我們?yōu)?6億美元的銀行借款提供了擔(dān)保。作為選擇, 我們可能將這些應(yīng)收賬款“證券化”（“securitize”），也就是說(shuō)將其出售，但我們將繼續(xù)保持相應(yīng)的服務(wù)。如果市場(chǎng)因素的變化使證券化對(duì)我們更有利時(shí)（這種情形不太可能發(fā)生），我們將會(huì)出售一部分資產(chǎn)組合并消除相關(guān)的債務(wù)?！　idAmerican有相當(dāng)高的債務(wù)，但這些債務(wù)只是這家公司的債務(wù)而已，雖然這筆債務(wù)將出現(xiàn)在我們的合并資產(chǎn)負(fù)債表上，但伯克夏并沒有為其提供擔(dān)保，盡管如此，這筆債務(wù)毫無(wú)疑問(wèn)是十分安全的，因?yàn)橛靡灾Ц秱鶆?wù)利息的是MidAmerican多元化的高度穩(wěn)定的公用事業(yè)收入。不僅如此，MidAmerican保留其所有的收益， MidAmerican這種操作在公用事業(yè)業(yè)內(nèi)是非常罕見的。不管公司的債務(wù)政策多么保守，一個(gè)災(zāi)難性事件就會(huì)讓單獨(dú)一個(gè)公用業(yè)務(wù)陷入破產(chǎn)境地——Katrina颶風(fēng)摧毀了新奧爾良當(dāng)?shù)氐碾娏κ聵I(yè)就是明證。由于MidAmerican政府管制業(yè)務(wù)收入的多元化程度不斷增強(qiáng)，這家公司能夠充分利用大量的債務(wù)。我們對(duì)于伯克夏為了并購(gòu)或經(jīng)營(yíng)的目的而發(fā)生任何大量的債務(wù)根本不感興趣?！　∫苍S如此吧。不僅如此，對(duì)于那些我們已經(jīng)向其收取了15年甚至更多年份保費(fèi)的人們，會(huì)造成永遠(yuǎn)無(wú)法彌補(bǔ)的傷害。　　我們十分樂(lè)意承保巨大的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上，我們?yōu)閱为?dú)一種巨大災(zāi)難事件承保遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其保險(xiǎn)公司的highlimit保險(xiǎn)金額，我們還持有在某種情況下（如1987年10月19日股市崩盤）市值可能將迅速大幅下跌的巨額投資組合。　　除此之外，任何其他解決問(wèn)題的方式都是危險(xiǎn)的。我永遠(yuǎn)不想親身體驗(yàn)這個(gè)等式的影響力有多大，我也永遠(yuǎn)不想因?yàn)閷⑵鋺土P加之于他人而承擔(dān)罪責(zé)?！　〕酥猓诓讼?，我們擁有三位相當(dāng)年輕而且完全勝任CEO的經(jīng)理人，這三位經(jīng)理人中的任何一位在我的工作范圍之內(nèi)的某一管理方面都要遠(yuǎn)勝于我，但不利的一面是，他們之中沒有一人具備我所獨(dú)有的交叉性經(jīng)驗(yàn)（crossover experience），這種經(jīng)驗(yàn)使我在商業(yè)和投資領(lǐng)域都能從容地作出正確的決策。實(shí)際上，這正和我們過(guò)去26年在GEICO公司所做的完全一模一樣，我們這樣做的結(jié)果簡(jiǎn)直是好極了。董事們就此問(wèn)題繼續(xù)根據(jù)最新情況對(duì)決議進(jìn)行更新，如果情況發(fā)生變化，可能將會(huì)改變他們的看法，新的管理明星可能會(huì)升起，原來(lái)的管理明星則會(huì)隕落。　　另一個(gè)需要處理的問(wèn)題是，如果更換CEO的需要不是由于我的去世而是由于我的衰退，尤其是與這種衰退隨之而來(lái)的是我虛妄地認(rèn)為我正處于個(gè)人管理才華的一個(gè)新的高峰時(shí)，董事會(huì)是否將會(huì)準(zhǔn)備好作出變化。人老化的速度差別非常大，但或早或晚他們的智力和精力都會(huì)衰減，有些經(jīng)理人在進(jìn)入80歲高齡之后仍然生龍活虎……查理本人就是一個(gè)82歲的神奇經(jīng)理人?！　‘?dāng)這種情況出現(xiàn)在我的身上之時(shí)，我們的董事會(huì)將不得不出面接替我的工作。據(jù)我所知，沒有其他任何一家美國(guó)公司董事會(huì)中的董事與股東們的財(cái)務(wù)利益如此完全緊密地結(jié)合在一起，少數(shù)董事甚至關(guān)系更為緊密。　　如果我開始成為這一信息的候選人，我們的董事會(huì)將善意地實(shí)言相告。如果由于我的合作伙伴們逃避責(zé)任，沒有告訴我我應(yīng)該離開了（我希望他們說(shuō)得溫和一些），那將是一場(chǎng)悲劇。　　談及此事時(shí)，我的感覺好極了。與往常一樣， Qwest中心的大門將會(huì)在早上7:00準(zhǔn)時(shí)打開，最新的伯克夏電影短片將在8:30開始播放，9:30我們將直接進(jìn)入提問(wèn)回答時(shí)間，并將一直持續(xù)到下午3:00為止（中間短暫地休息，在Qwest看臺(tái)上有午餐供應(yīng)）。　　你去年肯定也參與了購(gòu)物方面的活動(dòng)，與大會(huì)場(chǎng)地相連的194,300平方英尺的大廳布滿了伯克夏下屬公司的產(chǎn)品，而且21,000名參加會(huì)議的人將會(huì)讓每個(gè)展臺(tái)創(chuàng)造新的銷售紀(jì)錄。Muchemore是伯克夏的Flo Ziegfeld）（弗洛倫茲展出者都非常喜歡她，我也同樣如此?！　〗衲晡覀儗⒅攸c(diǎn)展示兩套Clayton房屋（內(nèi)部布置有Acme的磚塊、Shaw的地毯、Johns Manville的隔熱材料、MiTek的螺栓、Carefree的遮陽(yáng)篷及NFM的家具）。事實(shí)上，2005年三位與會(huì)股東對(duì)這些房屋的性價(jià)比非常青睞?！　EICO公司將在會(huì)場(chǎng)設(shè)立攤位，取信全美最頂尖的保險(xiǎn)顧問(wèn)，他們將為你提供汽車保險(xiǎn)的報(bào)價(jià)，在大多數(shù)情況下，GEICO都會(huì)為你提供一個(gè)相當(dāng)優(yōu)惠的股東折扣（大約8%）。請(qǐng)各位股東將自己現(xiàn)在的詳細(xì)保險(xiǎn)資料帶來(lái)，GEICO的顧問(wèn)將會(huì)幫你檢查是否能為你省下一筆保費(fèi)。當(dāng)你到了之后，請(qǐng)簽名申請(qǐng)新的GEICO信用卡，我現(xiàn)在用的就是這張卡。請(qǐng)到Qwest中心會(huì)場(chǎng)里NetJets的展位參觀了解這些飛機(jī)的詳情。　　2005年書蟲（Bookworm）書店在Qwest銷售與伯克夏公司相關(guān)的書籍打破了所有的銷售紀(jì)錄，令人吃驚的是，竟然賣出了3,500本收集了我的合作伙伴查理s Almanack》，這意味著，每隔9秒種就會(huì)賣出一本?？诳谙鄠鞯囊恢峦扑]使查理第一次印刷的20,500冊(cè)書已經(jīng)銷售一空，我們?cè)诮衲甑墓蓶|大會(huì)上將推出經(jīng)過(guò)修訂和擴(kuò)充的新版。我們的股東們確實(shí)是書商們夢(mèng)寐以求的客戶　　這份報(bào)告后面附有股東大會(huì)相關(guān)資料，向各位解釋如何索取參加股東大會(huì)以及其他活動(dòng)所需的證件。負(fù)責(zé)處理這些事宜的Carol Pedersen每年都為我們提供非常周到的服務(wù)，在此向他表示感謝。我們?cè)?年前首次推出這種專場(chǎng)特賣活動(dòng)，“伯克夏周末”的營(yíng)業(yè)額從1997年的530萬(wàn)美元增長(zhǎng)到2005年的2,740萬(wàn)美元（平均每年增長(zhǎng)9%），去年股東會(huì)周末再度創(chuàng)下單日營(yíng)業(yè)額新高610萬(wàn)美元?！　∠胍@得優(yōu)惠折扣，你必須在5月4日（星期四）到5月8日（星期一）之間進(jìn)行采購(gòu)，并且出示你參加股東大會(huì)的證件。NFM的營(yíng)業(yè)時(shí)間是周一到周六從上午10:00到下午9:00，周日則是從早上10:00到下午6:00?！　≌麄€(gè)周末，Borsheim珠寶店都將人滿為患。　　Borsheim珠寶店的營(yíng)業(yè)毛利即使是不計(jì)算為股東提供的折扣，也要比其主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手低20%以上。這家店銷售了5,000件Berkshire Monopoly游戲，后來(lái)一度脫銷。　　在Borsheim外面所搭的帳篷里，美國(guó)兩屆棋賽冠軍Patrick Wolff將蒙上雙眼與所有挑戰(zhàn)者們六個(gè)一組地進(jìn)行對(duì)奕?！　∥覀€(gè)人最愛的牛排餐廳Gorat39。請(qǐng)記得周日務(wù)必光臨Gorat39。　　在這個(gè)學(xué)年，大約有35個(gè)班級(jí)的大學(xué)生到奧馬哈來(lái)和我交流。s共進(jìn)午餐，學(xué)生人數(shù)總計(jì)約有2,000人之多，他們都非常喜歡這家餐館?！　≈芰挛?:005:30，我們會(huì)為來(lái)