【正文】 定項目未來收益（凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率）可能結(jié)果相對于預(yù)期值的離散程度。 3. 項目風(fēng)險的來源 ◆ 項目自身因素： 項目特有因素或估計誤差帶來的風(fēng)險 ◆ 外部因素： （ 1）項目收益風(fēng)險 （ 2）投資與經(jīng)營成本風(fēng)險 （ 3）融資風(fēng)險 （ 4）其他風(fēng)險 二、敏感性分析 3. 基本思想 如果與決策有關(guān)的某個因素發(fā)生了變動，那么原定方案的NPV、 IRR將受什么樣的影響。 1. 含義 衡量 不確定性因素 的變化對項目評價標(biāo)準(zhǔn)（ NPV或 IRR）的影響程度。 4. 敏感性分析的具體步驟 確定敏感性分析對象 選擇不確定因素 調(diào)整現(xiàn)金流量 如，凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等 市場規(guī)模、銷售價格、市場增長率、市場份額、項目投資額、變動成本、固定成本、項目周期等 注意： 銷售價格的變化 原材料、燃料價格的變化 項目投產(chǎn)后，產(chǎn)量發(fā)生了變化 現(xiàn)以保健品投資項目為例加以說明，假設(shè)影響該項目收益變動的因素主要是銷售量、單位成本以及資本成本，現(xiàn)以該項目的凈現(xiàn)值 (44 981元 )為基數(shù)值，計算上述各因素圍繞基數(shù)值分別增減 10%、 15%（每次只有一個因素變化）時新的凈現(xiàn)值。 投資額與現(xiàn)金流量 單位：萬元 項目 0年 1～ 5年 投資額 10 000 銷售收入 64 000 變動成本 42 000 固定成本 18 000 其中：折舊 1 600 稅前收益 4 000 所得稅（ 25%） 1 000 稅后收益 3 000 經(jīng)營現(xiàn)金流量 4 600 現(xiàn)金凈流量 10 000 4 600 凈現(xiàn)值 （ 10%） 7 438 盈虧臨界分析 表 4 11 凈現(xiàn)值為零時各因素變動百分比 單位：萬元 因素敏感程度： 銷售收入 → 變動成本 → 固定成本 → 項目年限 → 投資額 → 折現(xiàn)率 最強 ……………………………………………………… 最弱 項目 原預(yù)計現(xiàn)金流量 NPV=0的現(xiàn)金流量 現(xiàn)金流量變動上下限 投資額 10 000 17 438 % 銷售收入 64 000 61 384 % 變動成本 42 000 44 616 % 固定成本 18 000 20 616 % 折現(xiàn)率 10% 36% % 項目年限 % 5. 敏感性分析方法的評價 ▼ 優(yōu)點 ： 能夠在一定程度上就多種不確定因素的變化對項目評價標(biāo)準(zhǔn)的影響進(jìn)行定量分析，有助于決策者明確在項目決策時應(yīng)重點分析與控制的因素。 三、情景分析 投資項目風(fēng)險不僅取決于對各主要因素變動的敏感性，而且還取決于各種因素變化的概率分布狀況。 在情景分析中，分析人員在各因素基數(shù)值的基礎(chǔ)上，分別確定一組 “ 差 ” 的情況（銷售量低、售價低、成本高等）和一組 “ 好 ” 的情況，然后計算 “ 差 ” 和 “ 好 ” 兩種情況下的凈現(xiàn)值，并將計算結(jié)果與基數(shù)凈現(xiàn)值進(jìn)行比較。在決定是否接受此項目之前，可將影響項目的關(guān)鍵因素，如投資額、銷售收入、成本等方面的變化，分為最佳、最差、正常 (預(yù)期值 )三種項目，并計算不同項目的投資凈現(xiàn)值。據(jù)預(yù)測，銷售收入最低為 56 000元，最高為 73 600元；變動成本則在 38 640元至 453 600元之間變動。 方 案 概率 銷售收入 變動成本 凈現(xiàn)值 最差項目 56 000 38 640 5 754 基礎(chǔ)項目 64 000 42 000 7 438 最佳項目 73 600 45 360 25 179 表 4 12 情景分析 單位：元 表 412表明，項目的凈現(xiàn)值在 5 754元至 25 179元之間波動，為了解項目的風(fēng)險情況，還可以計算該項目期望凈現(xiàn)值，以及不同情景下項目凈現(xiàn)值與期望凈現(xiàn)值離差。 四、項目風(fēng)險調(diào)整 ◎ 以凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)為例，調(diào)整公式的分母，項目的風(fēng)險越大，折現(xiàn)率就越高，項目收益的現(xiàn)值就越小。 確定方法 根據(jù)項目的標(biāo)準(zhǔn)離差率調(diào)整折現(xiàn)率 根據(jù)同類項目的風(fēng)險收益系數(shù)與反映特定項目風(fēng)險程度的標(biāo)準(zhǔn)離差率估計風(fēng)險溢酬，然后再加上無風(fēng)險利率，即為該項目的風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率。 缺點： 把風(fēng)險收益與時間價值混在一起 ,使得風(fēng)險隨著時間的推移被認(rèn)為地逐年擴大 。 ◎ 基本步驟 （ 1）確定與其風(fēng)險性現(xiàn)金流量帶來同等效用的 無風(fēng)險現(xiàn)金流量 ； ——體現(xiàn)無風(fēng)險現(xiàn)金流量和風(fēng)險現(xiàn)金流量之間的關(guān)系 ＊ 確定等值系數(shù) （ αt） ? ?10 ??? tt ?? 風(fēng)險現(xiàn)金流量確定現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量標(biāo)準(zhǔn)離差率越低， αt就越大 確定現(xiàn)金流量＝確定等值系數(shù)（ αt） 風(fēng)險現(xiàn)金流量 即 無風(fēng)險現(xiàn)金流量 （ 2）用無風(fēng)險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，并進(jìn)行決策。 缺點： 確定等值系數(shù) α t很難確定，每個人都會有不同的估算，數(shù)值差別很大。 ● 約翰 R哈維 1999年對 1998年“財富 500強”的 CFO做了有關(guān)項目風(fēng)險調(diào)整的問卷調(diào)查 表 4 13 項目風(fēng)險調(diào)整反饋表 單位： % 風(fēng)險來源 調(diào) 整 折現(xiàn)率 調(diào) 整 現(xiàn)金流量 兩者同時 使 用 兩者都 不采用 （長期與短期利率變動） （破產(chǎn)概率） 9.“市場 賬面”比率（市場價值 /公司資產(chǎn)賬面價值） （近期股票價格走勢） 本章小結(jié) ：一是 項目預(yù)期現(xiàn)金流量 ；二是投資項目的 必要收益率 或 資本成本 。 本章小結(jié) 3 .利用 IRR標(biāo)準(zhǔn)選擇投資項目的基本原則 是：若IRR大于或等于項目資本成本或投資最低收益率，則接受該項目；反之，則放棄。 本章小結(jié) 5. 如果 NPV和 IRR兩種指標(biāo)都采取共同的再投資利率進(jìn)行計算，則排序矛盾便會消失。 6. 在其他因素不變的情況下，項目回收期越短，項目的流動性就越大。 本章小結(jié) 7．投資項目現(xiàn)金流量應(yīng)遵循實際現(xiàn)金流量原則、增量現(xiàn)金流量的原則和稅后原則。 8. 項目風(fēng)險是指某一投資項目本身特有的風(fēng)險，即不考慮與公司其他項目的組合風(fēng)險效應(yīng)，單純反映特定項目未來收益（凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率）可能結(jié)果相對于預(yù)期值的離散程度。 ，項目的風(fēng)險越大，折現(xiàn)率就越高，項目收益的現(xiàn)值就越小。這一方法要求項目決策者首先確定與其風(fēng)險性現(xiàn)金流量帶來同等效用的無風(fēng)險現(xiàn)金流量，然后用無風(fēng)險利率折現(xiàn)，計算項目的凈現(xiàn)值，以此作為決策的基礎(chǔ)。 ABC公司正在考慮一項新投資，公司可從當(dāng)?shù)匾患毅y行取得貸款。但銀行的貸款主管對這項分析不滿意，他堅持認(rèn)為現(xiàn)金流量中應(yīng)包含利息因素，即將利息作為項目的一項成本。 ?試根據(jù)資本預(yù)算理論向這位銀行主管進(jìn)行解釋 基本訓(xùn)練 2。 ? 假設(shè)英特爾公司正在考慮在華投資一座新的芯片廠。 BIO公司是一家生物技術(shù)公司，研究開發(fā)了一種新藥，并獲得了國家醫(yī)藥管理局的批準(zhǔn)，取得了該藥的專利權(quán)，期限 15年。計劃書中的資本預(yù)算部分只包括估計的未來費用和收入。他說忽略或省去那些項目研發(fā)費不僅低估了項目的費用，而且是對董事會的一種欺騙行為。 基本訓(xùn)練 4。 不同國家不同時期項目投資決策標(biāo)準(zhǔn)選擇排序 評價標(biāo)準(zhǔn) 美國公司（ 1977） 新西蘭（ 1995） 中國大陸（ 1997） 內(nèi)部收益率 % % % 凈現(xiàn)值 % % % 獲利指數(shù) % % 投資回收期 % % % 會計收益率 % % 其他指標(biāo) % % 合計 % % % ? 根據(jù)表中的數(shù)據(jù)，說明為什么美國和新西蘭的項目經(jīng)理傾向于 IRR和NPV，而我國的項目經(jīng)理傾向于投資回收期。選擇投資項目時，公司經(jīng)理希望能減少投資項目收益的波動