【正文】 投資分兩期進(jìn)行，兩期投資限額分別為 850萬元和 600萬元，每個(gè)項(xiàng)目的 NPV已估算完畢。問該公司應(yīng)如何選擇以使投資總凈現(xiàn)值最大化？ 多期資本限量決策（例續(xù)） 項(xiàng)目 第 0期投資 (萬元 ) 第 1期投資 (萬元 ) NPV(萬元 ) A 100 100 150 B 180 50 100 C 200 150 260 D 150 180 200 E 160 120 130 F 500 100 280 資本限制 850 600 多期資本限量決策（例續(xù)） 解： 設(shè)： XA=1 — A項(xiàng)目上馬， XA=0 — A項(xiàng)目不上馬，其它類推， 則 目標(biāo)函數(shù)： Max(?NPV)=150XA+100XB+260 XC+200 XD+130 XE+280 XF 約束條件： 100XA+180XB+200XC+150 XD+160 XE+500 XF?850 100XA+50XB+150XC+180 XD+120 XE+100 XF?600 XA+XB+XC=1 XD ? XB（ B為 D的緊前項(xiàng)目，即若 D上馬，則 B必須上馬） XE+XF ? 1 XA、 XB、 XC、 XD、 XE、 XF=1或 0 多期資本限量決策（例續(xù)） 解得： XA=0， XB=1， XC=0， XD=1， XE=0，XF=1 即項(xiàng)目 B、 D、 F上馬，此時(shí)， ?NPV=580萬元， 第 0期占用資金 830萬元，余 20萬元， 第 1期占用資金 330萬元，余 270萬元， 資本預(yù)算中的風(fēng)險(xiǎn)分析 ?資本預(yù)算項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)及其分類 ?公司風(fēng)險(xiǎn)的分析方法 ?市場風(fēng)險(xiǎn)的分析方法 ?項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整 ?通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)分析 資本預(yù)算項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)及其分類 ?風(fēng)險(xiǎn)來源： –國家經(jīng)濟(jì)狀況變化 –通貨膨脹的影響 –采用高新技術(shù)和開發(fā)新產(chǎn)品 –匯率影響 ?風(fēng)險(xiǎn)分類 –公司風(fēng)險(xiǎn) –市場風(fēng)險(xiǎn) 公司風(fēng)險(xiǎn)的分析方法 ?盈虧平衡分析 ?敏感性分析 ?情景分析 ?概率分析 ?蒙特卡洛模擬 盈虧平衡分析 ? 靜態(tài)的盈虧平衡分析 ?計(jì)算使年會(huì)計(jì)利潤為 0時(shí)的會(huì)計(jì)盈虧平衡點(diǎn) BEA ? 動(dòng)態(tài)的盈虧平衡分析 ?計(jì)算使年稅后凈現(xiàn)金流量為 0時(shí)的現(xiàn)值盈虧平衡點(diǎn) BEC 敏感性分析 例： S 公司擬購置一臺(tái)機(jī)器設(shè)備，已選定最優(yōu)方案的有關(guān)數(shù)據(jù)如下：初始投資 使用壽命 年維護(hù)支出年成本降低效益資金成本率150000 元 10 年 43000 元 70000 元 8% 試對(duì)該方案凈年值的敏感性進(jìn)行分析。銷售部門人員建議該公司現(xiàn)造出幾部原型發(fā)動(dòng)機(jī)以做市場調(diào)查之用。他們預(yù)計(jì)這一階段要花費(fèi)一年的時(shí)間及 1億元的經(jīng)費(fèi)。 SE公司的發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目 ? 發(fā)動(dòng)機(jī)技術(shù)的銷售主要取決于四方面因素： ? （ 1） 未來空中交通需求的不確定性 ? （ 2） 未來油價(jià)的不確定性 ? （ 3） SE公司在 150人座客機(jī)噴射發(fā)動(dòng)機(jī)的市場占有率的不確定性 ? （ 4） 150人座客機(jī)相對(duì)于其他載客量的客機(jī)需求的不確定性 ? 如果起初的市場調(diào)查測試能成功的話， SE公司即可再購置一些廠房而進(jìn)入生產(chǎn)階段。投資按直線法在第 2～ 6年提折舊。 （ 1 ） 如果各期現(xiàn)金流相互獨(dú)立，求該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值和標(biāo)準(zhǔn)差； (2) 如果各期現(xiàn)金流完全相關(guān)，求該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值和標(biāo)準(zhǔn)差。 概率分析 ?允許獲利指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差法 — 事先編制允許的獲利指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差表，作為評(píng)價(jià)項(xiàng)目的標(biāo)準(zhǔn)。 B項(xiàng)目投資需 90萬元，但市場成功的可能性只有 60%，如果市場成功，第一年可盈利50萬元，而且銀行允諾再給公司貸款，以便能擴(kuò)大生產(chǎn)線，擴(kuò)大生產(chǎn)線需再投資 90萬元，第二年成功的可能性變?yōu)?80%；如果第一年開發(fā)市場失敗，激烈的競爭使盈利變?yōu)?0，那么堅(jiān)持到第二年市場條件會(huì)變好的可能性為 30%。該公司資本的機(jī)會(huì)成本是 10%。 機(jī)會(huì)節(jié)點(diǎn) 2的期望收益 = ?（ 50+)+ ?[(90 ? +0 ? )/] = 因此，投資 B項(xiàng)目的期望凈收益率： NPV（ ?） = ?90+ 而投資 A項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為： NPV（ ?） = ? 50+(20 ? ? 5 ? )/+[ ? (100 ? +20 ? )+ ? (80 ? ? 20 ? )]/ = 因?yàn)?NPV（ ?） NPV（ ?）， 故應(yīng)選擇項(xiàng)目 B。高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的折現(xiàn)率比基本 WACC提高幾個(gè)百分點(diǎn) 187。低風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的折現(xiàn)率比基本 WACC調(diào)低幾個(gè)百分點(diǎn) ?肯定當(dāng)量法 — 通過一系列的肯定當(dāng)量系數(shù)將不確定的現(xiàn)金流調(diào)整為肯定的現(xiàn)金流，再用無風(fēng)險(xiǎn)利率為貼現(xiàn)率計(jì)算NPV等指標(biāo) 項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整 ? 例：某公司上新項(xiàng)目前， ?=， KRF=8%，KM=12%， Kd=10%，目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為負(fù)債 :權(quán)益 =1:1，所得稅稅率 T=33%。 項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整 ? 公司 上新項(xiàng)目以前： ? 公司原有的股本成本為： KS=8%+（ 12%8%） =% ? 加權(quán)平均資本成本為： KW =*10%（ 133%）+*%=% ? 公司 上新項(xiàng)目以后： ??=*+*= KS?=8%+（ 12%8%） =% KW? =*10%（ 133%）+*%=% ? 設(shè)新項(xiàng)目的加權(quán)平均資本成本為 KWj，則： *%+* KWj =% KWj =% 通貨膨脹條件下的資本預(yù)算 ? 財(cái)務(wù)人員著重于維持現(xiàn)金流與折現(xiàn)率保持一致，即： ?名義現(xiàn)金流以名義利率折現(xiàn) ?實(shí)際現(xiàn)金流以實(shí)際利率折現(xiàn) 通貨膨脹條件下的資本預(yù)算 ? 例： S公司預(yù)測某一方案的名義現(xiàn)金流量如下： ?名義年利率 14% ?預(yù)計(jì)年通貨膨脹率 5% ?求該方案的凈現(xiàn)值 6 0 0 元 6 5 0 元 0 1 2 1000 元 通貨膨脹條件下的資本預(yù)算 ? 用名義現(xiàn)金流和名義折現(xiàn)率計(jì)算： 2 ?????N PV年 0 1 2 實(shí)際現(xiàn)金流 1000 600/= 650/= ?實(shí)際利率 ： %%51 %141 ?????rr 085714 085714 2 ?????N PV?凈現(xiàn)值： ? 用實(shí)際現(xiàn)金流和實(shí)際折現(xiàn)率計(jì)算： 通貨膨脹條件下的資本預(yù)算 ? 構(gòu)成未來現(xiàn)金流的項(xiàng)目可能有的是名義的、有的是實(shí)際的 ? 可首先將各項(xiàng)目調(diào)整成名義的，再按名義折現(xiàn)率計(jì)算凈現(xiàn)值 ? 也可首先將各項(xiàng)目調(diào)整成實(shí)際的，再按實(shí)際折現(xiàn)率計(jì)算凈現(xiàn)值 ? 例： M公司的化肥項(xiàng)目 管理期權(quán) ? 管理期權(quán)的類型 —選擇擴(kuò)張，選擇放棄，選擇延遲等 ? 當(dāng)管理者擁有選擇權(quán)時(shí)： M=NPV+OPT 其中： M —— 一項(xiàng)方案的市場價(jià)值 NPV—— 該方案沒有選擇權(quán)時(shí)的凈現(xiàn)值 OPT—— 管理者選擇權(quán)的價(jià)值 管理期權(quán) 例：假設(shè)我們在分析一種新產(chǎn)品 ， 預(yù)計(jì)每年能賣出10件 ， 每年凈現(xiàn)金流量為 100元 。 如果該產(chǎn)品有市場 ， 則銷售量會(huì)跳升至 20件 ， 從而使每年凈現(xiàn)金流量達(dá)到 200元 ， 反之是 0， 兩種情況出現(xiàn)的機(jī)率都會(huì)相同 。 試評(píng)價(jià)該計(jì)劃是否可行 。 SF $163。$ 163。無風(fēng)險(xiǎn)外幣套利機(jī)會(huì) ? 假設(shè)： ?英鎊在瑞士以 163。進(jìn)行交易 ?瑞士法郎在紐約以 $進(jìn)行交易 無風(fēng)險(xiǎn)外幣套利機(jī)會(huì) ? 套利過程 ?某交易商在紐約購入與 $100等值的英鎊，即163。 ，并出售日元投資終值的遠(yuǎn)期合約為你的匯率風(fēng)險(xiǎn)保值 終值 = $100,000(F/S)(1 + r165。) = (1 + r$) 利率平價(jià)的確定 根據(jù)： (F/S)(1 + r165。$11IRP 有時(shí)近似為 S(F S) ) r(r165。 ??$利率平價(jià) ? rD(t) = 第 t期本國貨幣利率 ? rF(t) =第 t期外國貨幣利率 ? sD/F = 以每一單位外幣的本幣額表示的即期匯率 ? fD/F =以每一單位外幣的本幣額表示的第 t期遠(yuǎn)期匯率 利率平價(jià) ? ?? ? FDFDDFfstrtr//11???利率平價(jià) ? 遠(yuǎn)期和即期匯率的差異會(huì)抵補(bǔ)兩國的利率差異 ? 一國較高的利率會(huì)被遠(yuǎn)期匯率折價(jià)所抵消 ? 若 IRP 不成立，則精明的交易商就可以利用套利機(jī)會(huì)賺無限多的錢 ? 由于一般看不到持續(xù)套利的條件，我們可以肯定地認(rèn)為 IRP成立 利率平價(jià) 假定在美國和德國一年的利率分別為 9%和%，即期匯率是 DM 1 = $，一年的遠(yuǎn)期匯率是 DM 1 = $。 利率平價(jià) ? 在美國投資 $1,000，利率為 9% 一年后可獲得： $1,000() = $1,090 ? 在德國投資，利率為 % 用 $1,000 購買 DM 625 (= $1,000/) 在遠(yuǎn)期市場出售馬克（遠(yuǎn)期匯率 DM 1 = $） 在德國投資 DM 625 一年后可獲得： DM 625() = DM . 按遠(yuǎn)期合約交貨，可得： $*DM = $1,076 ?