【正文】 7年經(jīng)濟增長將放緩。歐洲的消費信心和商業(yè)指數(shù)走勢強勁，顯示經(jīng)濟增長的動力仍然可期。 2023年顯著復(fù)蘇Source： OECD ECONOMIC OUTLOOK,高盛世界經(jīng)濟展望： 08超越 07高盛觀點：08年全球經(jīng)濟增長將強于 07年：（ 1） 08年美國經(jīng)濟可能改善。（ 3）亞洲特別是中國和印度仍處在高速增長中。尤其是中國，過去 5年 GDP已翻番，相當(dāng)于再造了一個法國、兩個加拿大和數(shù)個印度。國內(nèi)：投資繼續(xù)降溫 反彈可能仍在 10月份固定資產(chǎn)投資和工業(yè)生產(chǎn)總值增幅繼續(xù)回落，但從城鎮(zhèn)投資完成額的隸屬關(guān)系看，中央項目投資增幅不降反升，地方項目投資增幅下降較快。我們認(rèn)為更多是行政力量作用的結(jié)果，也就是說反彈的動力是存在的，只是時間問題，而這個提速的時間很可能在 2023年末到 2023年數(shù)據(jù)來源： CEIC,國家統(tǒng)計局消費、外貿(mào)、企業(yè)利潤 繼續(xù)增長（ 1）隨著居民收入、社會保障的提高，特別是農(nóng)村稅費的減免和醫(yī)療制度改革，消費增長勢頭將走強。（ 3） 1—10 月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤比去年同期增長 %。 數(shù)據(jù)來源： CEIC,國家統(tǒng)計局我們的觀點n 07年全球經(jīng)濟（包括中國）增長將弱于 06年。n 利率水平判斷F 市場利率上升空間不大p 在美國經(jīng)濟走弱背景下，美元利率走平或降息可能性大于升息可能性p 外匯占款給市場仍將不斷注入流動性，人民幣升值制約利率的大幅升高。 煤炭行業(yè)征收可持續(xù)發(fā)展基金、轉(zhuǎn)產(chǎn)保證金和環(huán)境恢復(fù)保證金促使煤炭成本上升 30－ 35元F 自主創(chuàng)新p 自主創(chuàng)新帶來核心競爭力p 產(chǎn)業(yè)升級，由 “ 出口導(dǎo)向 ” 到 “ 進(jìn)口替代 ”p 需要一個發(fā)達(dá)的資本市場的支持：證券業(yè)的繁榮p 政府從稅收政策上扶持自主創(chuàng)新216。 允許研發(fā)成本、實際薪酬和實際折舊稅前列支，降低了稅基和納稅額p 支持自主創(chuàng)新，給予產(chǎn)品線豐富的企業(yè)更高的估值F 和諧社會p 擴大社保覆蓋面、增加財政支出、提高低保線，釋放消費能力p 對加工貿(mào)易予以限制，修改出口退稅政策，減少貿(mào)易摩擦，促使產(chǎn)業(yè)升級216。 二元結(jié)構(gòu)216。假設(shè)估值結(jié)構(gòu)不變，未來的成長性決定股價的漲幅n 假如業(yè)績增長低于預(yù)期，將引起市盈率的調(diào)整。F 兩稅并軌的影響。根據(jù)黎穎芳的測算，并軌的影響分別為 11％和 %（剔除非經(jīng)常項目的影響）。 10月份新股 IPO累計完成 66億元（不含工行的 405億元），遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于 9月份的 30億元，但是市場絲毫沒有受到影響。F 然后對滬深 300指標(biāo)股的集中吸納。F 我們認(rèn)為這個行業(yè)就是水泥行業(yè)。n 近期市場受到股指期貨的強烈牽引，大中小盤指數(shù)表現(xiàn)差異顯著。n 市場強勁的另外一個體現(xiàn)在于小非的出臺水波不興。F 我們認(rèn)為一個理由在于券商協(xié)助大 “小非 ”做了各種類似創(chuàng)設(shè)權(quán)證類創(chuàng)新，延緩了小非集中面世的壓力。F 市場 “麻木 ”？蘇寧的小非出售是否是個負(fù)面的信號？n QFII 9月底倉位高達(dá) %， 市場傳言QFII額度將放寬到 300億美元。F 我們原來認(rèn)為大盤指標(biāo)股保持 10－ 20％之間的溢價水平都是合理的，尤其是那些 “戰(zhàn)略籌碼 ”，比如招商銀行、民生銀行、萬科，我們認(rèn)為下一階段，寶鋼、中信證券、大秦鐵路、五糧液也將上漲以保持溢價F 現(xiàn)在我們認(rèn)為還存在進(jìn)一步溢價的空間，初步認(rèn)定的上限是 40％； PEG低于 1，除非特別案例F 我們關(guān)注行將上市的中國人壽、中船集團等新的權(quán)重股。F 我們建議保持前 15名大市值股票的自然配置。因此建議我們的基金加大對金融地產(chǎn)基礎(chǔ)設(shè)施鋼鐵的持倉比例。n 股指標(biāo)的本身的缺陷？對策是F 加快大流通市值股票的上升；F 修改流通股的定義，將非受限部分記入市值。超出這些溢價說明市場預(yù)期股指期貨的標(biāo)的設(shè)計不合理，存在大的操控余地。n 在這種情況下，我們?nèi)耘f高度重視二線籃籌股F 我們引用業(yè)內(nèi)一位資深人士對牛市的評述： “成長引導(dǎo)，價值跟隨 ”，成長仍舊是市場的主旋律。F 市場期待的成長、超于預(yù)期的成長鮮有發(fā)生在大盤籃籌股身上。F 部分二線股所在行業(yè)逐漸成為國民經(jīng)濟中的支柱行業(yè)，為這些二級公司躍遷到一線公司提供了可能。 “大的就是好的 ”只有相對的正確性。成長迅速、股東回報持續(xù)得高的公司，永遠(yuǎn)都是我們的投資對象；一般情況下，我們希望在 PEG不高于1的情況下買入持有，除非有獨特性的理由大盤指標(biāo)股溢價的風(fēng)險n 沖出 2200－ 2300的概率很高F 股指期貨導(dǎo)致市場超出合理估值區(qū)間F 上行容易，下行難F 超出預(yù)期（ OVERSHOOT)才能具備殺傷力n 風(fēng)險所在F H股的牽引與方向牽引p 港股市場的操縱案例：中國移動上游 還 是下游？上游還是下游？或者自然配置？n 下游的理由，非常之強F 麥肯錫：中國將成為全球第三大消費國p 預(yù)測未來中國家庭儲蓄率下跌，源于216。 社保不斷完善，促使為未來準(zhǔn)備的醫(yī)療開支和退休準(zhǔn)備的儲蓄有所松動216。上游的理由n 中國的投資 /GDP比例應(yīng)保持在 40％以上以保持 GDP 9％的增長率（梁紅）n “國土開發(fā) ”運動方興未艾n 上游資本開支普遍放緩，而下游需求旺盛，造成原材料行業(yè)存在利潤激增的可能F 我們已經(jīng)看到鋼鐵、水泥價格的大幅反彈，我們預(yù)期上游原材料行業(yè)在旺盛的下游需求面前，能夠取得回報的繼續(xù)上升我們的初步建議n 假設(shè)目前估值結(jié)構(gòu)不變，根據(jù)成長性調(diào)整，保持農(nóng)業(yè)；大宗商品；原材料、制造業(yè)；基建、消費、金融、房地產(chǎn)）之間的均衡配置n 我們認(rèn)為目前的估值結(jié)構(gòu)已經(jīng)體現(xiàn)了 “穩(wěn)定成長溢價 ”，不建議過分偏移n 我們預(yù)期明年第一季度對部分原材料工業(yè)的配置將減輕，而在第二季度繼而加重這些配置n 我們的困惑在于，一方面，原材料行業(yè)真實回報高企，甚至持續(xù)高于消費行業(yè)；另一方面股市的表現(xiàn)迥異。迷惑n 過往 26年內(nèi) Wal Mart 與 Nucor的回報完全一致n 日本 19801968年間，鋼鐵行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)強于房地產(chǎn)（哈繼銘）；房地產(chǎn)指數(shù)強于鋼鐵（ 19951968年間）n 機械行業(yè)表現(xiàn)一直不錯，與上圖歐洲的情況很不相同n 我們的理解：F 股票（行業(yè)）指數(shù)的表現(xiàn)與行業(yè)所處的地區(qū)或者行業(yè)的競爭結(jié)構(gòu)高度相關(guān)F 周期性行業(yè)在一個持續(xù) 1－ 3年的強周期中，表現(xiàn)優(yōu)異F 國內(nèi)股市三年表現(xiàn)居前的是 “穩(wěn)定成長溢價 ”，而一年內(nèi)表現(xiàn)，往往是強周期勝出。機械行業(yè)提高配置的原因n 機械行業(yè)是國民經(jīng)濟升級換代中的支柱行業(yè)F 日本的經(jīng)驗（哈繼銘， “未老先富 ”），經(jīng)濟越發(fā)達(dá)，機械及運輸設(shè)備所占出口份額就越高F 目前中國的機械及運輸設(shè)備金額已經(jīng)占到出口額的 46％F 70年代日本只出口車、船、工程機械，沒有飛機和軍工行業(yè)，而中國的國民經(jīng)濟部類以及制造業(yè)卻非常齊全，因此機械與裝備業(yè)提升以及出口潛力更大F 同時汽車零配件及附件的進(jìn)口額大為下降F 典型的進(jìn)口替代，然后以相對高的附加值進(jìn)入世界市場n 機械投資占比為 ％卻貢獻(xiàn)了 ％的工業(yè)企業(yè)利潤n 機械行業(yè)已經(jīng)為未來作投資F “通用設(shè)備制造業(yè) ”與 “專用設(shè)備制造業(yè) ”在貿(mào)易項下體現(xiàn)為巨額赤字，但在加工貿(mào)易欄目下體現(xiàn)為盈余，說明（ 1）機械行業(yè)已經(jīng)具備某些比較優(yōu)勢；（ 2）已為技術(shù)升級做前期投入（程漫江，)產(chǎn)業(yè)升級換代：技術(shù)裝備投入已經(jīng)開始機械行業(yè)提高配置的原因交通運輸行業(yè)n 行業(yè)運行概況三季度，公路、鐵路、機場、港口等交通基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)繼續(xù)平穩(wěn)增長，海運市場維持強勢反彈格局，油價在 7月份見頂后逐步振蕩走低，航空公司客座率同比有明顯上升。注：除 BDI外， 06年為已公布的最新的 1－ 8月數(shù)據(jù)重點子行業(yè)指標(biāo)統(tǒng)計重點子行業(yè)指標(biāo)統(tǒng)計油價跌至去年同期水平油價跌至去年同期水平n 市場表現(xiàn)11月份，交通運輸行業(yè)總體漲幅低于大盤兩個百分點。其中低估和資產(chǎn)注入仍是兩條明顯的主線，中遠(yuǎn)航運、贛粵高速、福建高速、深圳機場、中海發(fā)展屬于低估藍(lán)籌股，南京水運的上漲主要緣于近期整體上市的預(yù)期。上期我們重點提到中遠(yuǎn)航運、贛粵高速等公司明顯低估，這兩個公司上月漲幅居交通運輸行業(yè)前兩名。此外，上海機場、深圳機場、現(xiàn)代投資、山東高速等公司的估值仍有繼續(xù)提升空間。本期我們重點推薦公司和上期基本相同：上海機場、大秦鐵路、贛粵高速、天津港、中遠(yuǎn)航運，新增東方航空，關(guān)注江西長運。目前股價具有較高的安全邊際。股改完成后，公司有可能引入戰(zhàn)略投資者，預(yù)計新加坡航空入股的可能性較大。這一方面可以大幅降低公司資產(chǎn)負(fù)債率，減少 4－ 5億元財務(wù)費用，同時新加坡航空在品牌和管理方面的優(yōu)勢正是公司目前最為欠缺的方面。風(fēng)險：影響未來股價表現(xiàn)的主要風(fēng)險即與新加坡航空合作的不確定性，如果合資進(jìn)展緩慢，或者新航入股價格過低（低于 2元），則將影響股價的二級市場表現(xiàn)。國內(nèi)數(shù)字電視平移預(yù)測 資料：國家廣電總局信息服務(wù)行業(yè)投資策略 軟件行業(yè)：軟件外包與軟件產(chǎn)品化1）我們?nèi)匀豢春脟鴥?nèi)的軟件外包行業(yè)，重點配置國內(nèi)外包份額最大的東軟股份。同時，公司整體上市預(yù)期良好。2023年前 3季度國內(nèi)軟件外包份額醫(yī)藥行業(yè)：關(guān)注醫(yī)改轉(zhuǎn)向、驗證預(yù)期兌現(xiàn)、回避不確定性風(fēng)險n 投資建議： 我們看好醫(yī)藥行業(yè)的高成長特性，我們認(rèn)為，創(chuàng)新 (技術(shù)、市場、盈利模式 )、品牌溢價、并購和醫(yī)改將是投資醫(yī)藥行業(yè)的主導(dǎo)思想，建議行業(yè)保持 9％的超配比例，并在個股選擇上遵循以下 4條投資思路： 1. 牛市格局下的 PEG估值，獲取超額回報： S阿膠、通化東寶、天壇生物、華蘭生物、恒瑞醫(yī)藥、金宇集團； 2. PE明顯低估或企業(yè)將有所變化，但有待市場認(rèn)可或挖掘： 雙鶴藥業(yè)、康緣藥業(yè)、金陵藥業(yè)、 S長高新等。食品飲料行業(yè)： 繼續(xù)分享消費擴張和升級的盛宴，體制變革進(jìn)一步提升業(yè)績增長空間n 投資建議： 食品飲料行業(yè)日益成為既有進(jìn)攻性又有防御性的投資品種，建議保持超配比例，配置比例為 10％，可重點投資以下個股： ： 瀘州老窖、五糧液、貴州茅臺、張裕 A ： 雙匯發(fā)展、伊利股份 ： 第一食品、承德露露、古越龍山、通葡萄酒。n 堅持 “ 品牌＋營銷 ” 的選股思路： 品牌賦予自主定價能力，營銷帶來區(qū)域性或細(xì)分性壟斷，擁有品牌和營銷優(yōu)勢的公司，將會帶來持續(xù)穩(wěn)定甚至是超預(yù)期的增長。食品飲料行業(yè)： 繼續(xù)分享消費擴張和升級的盛宴，體制變革進(jìn)一步提升業(yè)績增長空間n 管理層激勵、認(rèn)購權(quán)證、定向增發(fā)、外資合作、管理改善、市值考核進(jìn)一步提升業(yè)績增長空間： ：五糧液、貴州茅臺、伊利股份； ：張裕 A、瀘州老窖、雙匯發(fā)展、伊利股份； ：瀘州老窖； ：雙匯發(fā)展； ：承德露露、第一食品、通葡萄酒； ：貴州茅臺。n 食品安全事件的影響： 近期的 “紅心鴨蛋 ”事件及 “多寶魚 ”事件對農(nóng)業(yè)行業(yè)上市公司產(chǎn)生一定的影響。n 林權(quán)改革將重塑林業(yè)上市公司的內(nèi)在價值： 林權(quán)改革將從制度上促進(jìn)林業(yè)的內(nèi)在發(fā)展，是在林業(yè)發(fā)展歷程中首次出現(xiàn)的強烈內(nèi)在增長需求。n 農(nóng)產(chǎn)品價格上漲，上市公司間接受益 ：今年 8月中旬到 11月底，CBOT玉米期貨價格上漲 80%，小麥期貨價格上漲 45%，大豆期貨價格上漲 25%，其中玉米小麥的價格已創(chuàng)出 10年來的新高。F 種業(yè)：玉米的價格走強將使得玉米種植增加，帶來玉米種子需求增長，從而刺激玉米種業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展，對玉米種業(yè)公司形成最為直接的利好。F 飼料業(yè)：玉米價格提高將進(jìn)一步提升飼料成本，加速飼料行業(yè)的整合速度。n 投資建議： 建議配置比例為 ％，重點