套利定價理論與市場的有效性-在線瀏覽
2025-03-06 08:38本頁面
【正文】 假定市場資產(chǎn)組合是一個充分分散化的資產(chǎn)組合 ， 其貝塔值為 1， 由于風(fēng)險溢價與貝塔值成比例 ， 所以 ， 其期望收益等于無風(fēng)險收益加上其風(fēng)險溢價水平 。 這就是說 ， 在套利機制充分作用下 ， 當市場無套利機會時 ， 即便沒有CAPM的嚴格假設(shè) ， 風(fēng)險溢價與貝塔值的關(guān)系和CAPM模型中的關(guān)系是基本一致的 。 六、套利定價與 CAPM理論 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 10 ? 巴契里耶 (Bachelier)1900年提出博士論文 《 投機理論 》 ， 對股價的變化規(guī)律作了最早的探索 。 ? 他以為只可預(yù)測市場某一瞬間價格的變動 。 因此 ， 買賣雙方都沒有價格信息的優(yōu)勢 ， 他們的輸贏概率各為 50%，“ 其數(shù)學(xué)期望值等于零 ” 。 但是沒有人知道市場何時會變 ， 會朝什么方向變化 。 一、巴契里耶的投機理論 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 11 巴契里耶的投機理論（ 2） ? ① 率先將概率論引入股票收益的預(yù)測 ， 發(fā)展出隨機過程的概念 。 ? 價格波動的幅度與時間區(qū)間長短的平方根成比例關(guān)系 。60年中 ， 股價月波幅為 %， 年均波幅為 20%， 是月波幅的 。 ? ② 他的關(guān)于股價不能預(yù)測 ， 市場已經(jīng)反映過去 、 現(xiàn)在和未來各種事件的觀點與有效市場理論有許多暗合 。 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 12 ? 沃金 (Working)是斯坦福大學(xué)統(tǒng)計學(xué)教授 ， 1934年在《 美國統(tǒng)計學(xué)會期刊 》 上發(fā)表 《 隨機差分序列在時間序列分析中的應(yīng)用 》 的文章 ， 受到了薩繆爾森的贊賞 。因此 ， 他認為商品期貨的價格變化是隨機的 。 文章在當時也沒有引起經(jīng)濟學(xué)界或投資界的注意 。得出價格是隨機漫游的結(jié)論。 ? 1959年 3月，芝大統(tǒng)計學(xué)教授羅伯茲發(fā)文《股票市場“ 形態(tài) ” 與財務(wù)分析》，用電腦給出 52個隨機亂數(shù)，并定第一個為 450，即當時道指的值，并畫出圖形。因此，他也認為股價變化是隨機的。 ? 第一個進行價格隨機性研究的經(jīng)濟學(xué)家是亞歷山大 ，他為找出股價變化的規(guī)律，尋找投資至勝之道。 1964年又以“ ”發(fā)文，承認短線投機并不能帶來更高的收益。他認為上升無限，但下降至多到零。 對坎德爾的研究結(jié)果印象深刻，股價所以亂，是因價格與價值有差異。 1957年，薩發(fā)文提出股票的真實價值是其 “ 影子價格 ” ，而它的最佳估計值是股票在市場中的成交價格。一點信息都會導(dǎo)致市場的不斷漣漪。 股市不是零和游戲，因投資者可以從經(jīng)濟增長中獲得非零和部分的收益。 由于薩分析的落腳點是理論而不是投資，他的觀點也沒有對實務(wù)界產(chǎn)生多大影響。 四、 薩繆爾森股價隨機波動的研究 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 16 法馬 ， 意裔美國人 ， 39年生于波士頓鄉(xiāng)下 ， 是家中第一個大學(xué)生 ， 在塔夫茲大學(xué)讀書時主修法文 。 他發(fā)現(xiàn)找不到一套可以獲利的交易法則 ， 以后他到芝大商學(xué)院讀博 ， 后留校教金融財務(wù)課 。 法馬研究股價的變動問題 ， 成果發(fā)表在 65年 《 商業(yè)期刊 》 上 ， 全長 70頁 ， 法馬的研究對投資實務(wù)界產(chǎn)生了巨大的影響 。 69年 12月 ， 美國金融學(xué)會年會邀請他作為唯一的論文報告者 (往年是三位 )介紹他的理論及及實證檢驗結(jié)果 。 五、法馬的有效市場理論 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 17 股價已反映所有已知信息的這種觀點為有效市場假定 (efficient market hypothesis,EMH)。 因此 ， 市場的價格趨勢分析是徒勞的 。 ② 半強有效假定 ， 認為與公司前景有關(guān)的全部公開的已知信息一定已經(jīng)在股價中反映出來了 。 ③ 強有效假定 ， 認為股價反映了全部與公司有關(guān)的信息 ， 甚至包括僅為內(nèi)幕人員所知的信息 。 它的意義和價值在于從理論上確定理想市場的標準 ， 為內(nèi)幕交易的違法性提供理論上的根據(jù) 。 ? 如果市場的股票價格變動符合隨機游走模型 ， 則認為已達到；否則認為尚未達到 。 Fuller檢驗來進行實證研究 ， 同時用游程檢驗法做一次對比 。 （ 滬 39只 ， 深 36只 ） 有效市場理論的實證檢驗 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 19 有效市場理論的實證檢驗（ 2） 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 20 ? 最終結(jié)論 ?深市 36只股票 97%以上符合隨機游走模型 。 ?用 “ D amp。 而在采用游程檢驗的結(jié)果中只有 5只股票不符合隨機游走模型 ， 通過率達到 87%。 ?比較滬深兩市 ， 深圳的檢驗結(jié)果始終優(yōu)于上海 。 ? 總體結(jié)論： 中國股市總體已達到弱有效 有效市場理論的實證檢驗（ 3） 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 21 股價預(yù)測的分析和研究是否有用？是否與定義相矛盾？格羅斯曼和斯蒂格里茨認為，有效市場是競爭的結(jié)果，該假定與證券研究不矛盾。 預(yù)測和研究不能確保獲利，因為他不知有多少人也在研究。正是這種不確定性，使人愿進行研究，希望可以得到他人得不到的信息，或者優(yōu)先他人一步，以獲得收益。 結(jié)論是要獲額外信息，需額外努力。 六、有效市場是競爭的結(jié)果 清華大學(xué) 經(jīng)濟管理學(xué)院 國際金融與貿(mào)易系 朱寶憲 副教授 22 ? 假定投資者管理投資于股市的 50億元資金 ， 如果由于他的努力 ， 投資業(yè)績增長了
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