【正文】 策分析方法相比，實(shí)物期權(quán)分析方法的結(jié)果是投資項(xiàng)目的不確定，投資機(jī)會(huì)伴隨有更大的投資價(jià)值。與傳統(tǒng)的投資決策分析方法相比較，實(shí)物期權(quán)的思想方法不是集中于對(duì)單一的現(xiàn)金流預(yù)測(cè)，而是把分析集中在項(xiàng)目所具有的不確定性問題上，即現(xiàn)金流的所有可能變化范圍，用概率的語言來描述，就是項(xiàng)目未來現(xiàn)金流的概率分布狀況。實(shí)物期權(quán)主要針對(duì)信息的不充分性、環(huán)境的易變性、決策的相關(guān)性特點(diǎn)，評(píng)估不確定環(huán)境中企業(yè)擁有的選擇權(quán)利價(jià)值。 ? 實(shí)物期權(quán)的概念來自于金融期權(quán)，期權(quán)定價(jià)理論的核心模型是 BlackScholes模型，該模型運(yùn)用數(shù)量分析方法，并由這一規(guī)律確定這種資產(chǎn)的衍生證券（如股票期權(quán)）的當(dāng)前價(jià)值，即 期權(quán)定價(jià) 。傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法（ NPV），尤其是將期望現(xiàn)金流按照風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率貼現(xiàn)的凈現(xiàn)值法（ DCF）應(yīng)用最為廣泛。因此，投資者具有的這些可變?nèi)嵝越?jīng)營策略具有一定的價(jià)值，在對(duì)具體項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估時(shí)，要充分考慮這些可變經(jīng)營策略的價(jià)值，否則會(huì)低估這些項(xiàng)目的價(jià)值，以至于失去一些較好的投資機(jī)會(huì)和投資項(xiàng)目。對(duì)于這些投資策略，當(dāng)市場條件有利時(shí)，投資者有權(quán)實(shí)施；當(dāng)市場條件不利時(shí)，投資者不必實(shí)施。 ? 當(dāng)存在不確定性時(shí)，期權(quán)是有價(jià)值的 —— 期權(quán)意味著你可以在看到事情是如何發(fā)展之后，再制定決策的機(jī)會(huì)。歐式期權(quán)，是指只有在合約到期日才被允許執(zhí)行的期權(quán)，它在大部分場內(nèi)交易中被采用。它們分別稱為一月周期、二月周期和三月周期。場外交易期權(quán)的到期日根據(jù)買賣雙方的需要量身定制。 ? ? 行使時(shí)限（到期日）（ Expiration date 或 Expiry date） ? 每一期權(quán)合約具有有效的行使期限，如果超過這一期限，期權(quán)合約即失效。 ? ? 期權(quán)合約明確規(guī)定合約持有人有權(quán)買入或賣出標(biāo)的資產(chǎn)數(shù)量。至于每一種期權(quán)有多少個(gè)執(zhí)行價(jià)格，取決于該標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)情況。行使價(jià)格在期權(quán)合約中都有明確的規(guī)定，通常是由交易所按一定標(biāo)準(zhǔn)以減增的形式給出，故同一標(biāo)的的期權(quán)有若干個(gè)不同價(jià)格。 ? ? 期權(quán)行使價(jià)（ Strike Price 或 Exercise Price） ? 在行使期權(quán)時(shí)，用以買賣標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格。通常，把標(biāo)的資產(chǎn)為股票的期權(quán)稱為股票期權(quán)，如此類推。 ? 每一期權(quán)合約都包括四個(gè)特別的項(xiàng)目：標(biāo)的資產(chǎn)、期權(quán)行使價(jià)、數(shù)量和行使時(shí)限?？礉q期權(quán)，是指在期權(quán)合約有效期內(nèi)按執(zhí)行價(jià)格買進(jìn)一定數(shù)量標(biāo)的物的權(quán)利；看跌期權(quán)，是指賣出標(biāo)的物的權(quán)利。③ 履約保證金 。② 權(quán)利金 。 ? 期權(quán)主要有如下幾個(gè)構(gòu)成因素：① 執(zhí)行價(jià)格 （又稱履約價(jià)格、敲定價(jià)格 〕 。期權(quán)交易充滿了風(fēng)險(xiǎn)，一旦市場朝著合約相反的方向發(fā)展，就可能給投資者帶來巨大的損失。 ? 期權(quán)交易為投資行為的輔助手段。指在特定時(shí)間內(nèi)以特定價(jià)格買賣一定數(shù)量交易品種的權(quán)利。 ? 期權(quán)主要可分為買方期權(quán)（ Call Option）和賣方期權(quán)（ Put Option），前者也稱為看漲期權(quán)或認(rèn)購期權(quán)，后者也稱為看空期權(quán)或認(rèn)沽期權(quán)。從其本質(zhì)上講，期權(quán)實(shí)質(zhì)上是在金融領(lǐng)域中將權(quán)利和義務(wù)分開進(jìn)行定價(jià)，使得權(quán)利的受讓人在規(guī)定時(shí)間內(nèi)對(duì)于是否進(jìn)行交易，行使其權(quán)利，而義務(wù)方必須履行。林笑晨 ? 期權(quán)（ Option），它是在期貨的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的一種金融工具。這種金融衍生工具的最大魅力在于，可以使期權(quán)的買方將風(fēng)險(xiǎn)鎖定在一定的范圍之內(nèi)。在期權(quán)的交易時(shí)，購買期權(quán)的合約方稱作買方，而出售合約的一方則叫做賣方；買方即是權(quán)利的受讓人，而賣方則是必須履行買方行使權(quán)利的義務(wù)人。具體分為四種： （ long call) （ short call） 3. 買入賣權(quán)（ long put) ? （ short put) 芝加哥期貨交易所也是最早的期權(quán)交易所 ? 期權(quán)合約以金融衍生產(chǎn)品作為行權(quán)品種的 交易合約 。合約買入者或持有者以支付保證金 —— 期權(quán)費(fèi) 的方式擁有權(quán)利；合約賣出者或立權(quán)者收取期權(quán)費(fèi)，在買入者希望行權(quán)時(shí)，必須履行義務(wù)。當(dāng)投資者看好后市時(shí)會(huì)持有認(rèn)購期權(quán)，而當(dāng)他看淡后市時(shí)則會(huì)持有認(rèn)沽期權(quán)。實(shí)際操作過程中絕大多數(shù)合約在到期之前已被平倉（此處指的是美式期權(quán)，歐式期權(quán)則必須到合約到期日?qǐng)?zhí)行）。期權(quán)的買方行使權(quán)利時(shí)事先規(guī)定的標(biāo)的物買賣價(jià)格。期權(quán)的買方支付的期權(quán)價(jià)格，即買方為獲得期權(quán)而付給期權(quán)賣方的費(fèi)用。期權(quán)賣方必須存入交易所用于履約的財(cái)力擔(dān)保，④ 看漲期權(quán)和看跌期權(quán) 。當(dāng)期權(quán)買方預(yù)期標(biāo)的物價(jià)格會(huì)超出執(zhí)行價(jià)格時(shí)，他就會(huì)買進(jìn)看漲期權(quán)，相反就會(huì)買進(jìn)看跌期權(quán)。 ? ? 標(biāo)的資產(chǎn)（ Underlying Assets） ? 每一期權(quán)合約都有一標(biāo)的資產(chǎn)，標(biāo)的資產(chǎn)可以是眾多的金融產(chǎn)品中的任何一種，如普通股票、股價(jià)指數(shù)、期貨合約、債券、外匯等等。所以，期權(quán)有股票期權(quán)、股票指數(shù)期權(quán)、外匯期權(quán)、利率期權(quán)、期貨期權(quán)等，它們通常在證券交易所、期權(quán)交易所、期貨交易所掛牌交易，當(dāng)然，也有場外交易。在大部分交易的期權(quán)中，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格接近期權(quán)的行使價(jià)。一般來說，在某種期權(quán)剛開始交易時(shí)，每一種期權(quán)合約都會(huì)按照一定的間距給出幾個(gè)不同的執(zhí)行價(jià)格，然后根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)的變動(dòng)適時(shí)增加。投資者在買賣期權(quán)時(shí)，對(duì)執(zhí)行價(jià)格選擇的一般原則是：選擇在標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格附近交易活躍的執(zhí)行價(jià)格。例如，一張標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)合約所買賣股票的數(shù)量為 100股，但在一些交易所亦有例外，如在香港交易所交易的期權(quán)合約，其標(biāo)的股票的數(shù)量等于該股票每手的買賣數(shù)量。一般來說，期權(quán)的行使時(shí)限為一至三、六、九個(gè)月不等，單個(gè)股票的期權(quán)合約的有效期間至多為九個(gè)月。但在期權(quán)交易場所內(nèi)，任何一只股票都要?dú)w入一個(gè)特定的有效周期，有效周期可分為這樣幾種：①一月、四月、七月、十月；②二月、五月、八月和十一月；③三月、六月、九月和十二月。 ? 按執(zhí)行時(shí)間的不同，期權(quán)主要可分為兩種， 歐式期權(quán) 和 美式期權(quán) 。美式期權(quán)，是指可以在成交后有效期內(nèi)任何一天被執(zhí)行的期權(quán)，多為場外交易所采用。而在投資項(xiàng)目的實(shí)施過程中，投資決策者所具有的多種可變?nèi)嵝越?jīng)營策略，就像金融市場上的期權(quán)合約。隨著新的市場信息的不斷出現(xiàn)，在市場條件好時(shí)，投資者可以來取擴(kuò)張經(jīng)營策略；在市場條件不好時(shí)，可取收縮策略，一方面可以控制投資風(fēng)險(xiǎn)，避免損失；另一方面，又可以不失去未來的投資機(jī)會(huì)，以獲取更大的利潤。 ? 實(shí)物期權(quán)的興起源于學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界對(duì)傳統(tǒng)投資評(píng)價(jià)的凈現(xiàn)值技術(shù)的置疑。邁爾斯（ Myers， 1977）首先指出，當(dāng)投資對(duì)象是高度不確定的項(xiàng)目時(shí)，傳統(tǒng)凈現(xiàn)值理論低估了實(shí)際投資。 ? 期權(quán)定價(jià)理論的應(yīng)用范圍突破了原來的金融領(lǐng)域，逐步應(yīng)用于企業(yè)的研究與開發(fā)、戰(zhàn)略并購、風(fēng)險(xiǎn)投資等不確定性與風(fēng)險(xiǎn)較大的實(shí)物資產(chǎn)投資領(lǐng)域，因此，從狹義上講，實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)理論在實(shí)物（非金融）資產(chǎn)期權(quán)上的擴(kuò)展，實(shí)物期權(quán)方法也可以說是一種思維方式，把金融市場的規(guī)則和方法引入決策中來。 ? 1977年， MIT斯隆管理學(xué)院的 Stewart Myers教授，首先認(rèn)識(shí)到金融期權(quán)在實(shí)物投資決策中的應(yīng)用，并用“實(shí)物期權(quán)”這個(gè)術(shù)語來刻畫金融期權(quán)與公司戰(zhàn)略性計(jì)劃之間的差別。當(dāng)使用關(guān)于現(xiàn)金流的概率分布和未來預(yù)期的市場信息時(shí)，實(shí)物期權(quán)分析方法把金融市場與投資項(xiàng)目的決策聯(lián)系起來，對(duì)未來現(xiàn)金流沒有人為主觀的預(yù)測(cè)。 ? Stewart Myers指出一個(gè)投資方案其產(chǎn)生的現(xiàn)金流量所創(chuàng)造的利潤，來自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個(gè)對(duì)未來投資機(jī)會(huì)的選擇。同時(shí)又因?yàn)槠錁?biāo)的物為實(shí)物資產(chǎn)，故將此性質(zhì)的期權(quán)稱為實(shí)物期權(quán)。該增長期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn)為項(xiàng)目價(jià)值 V，它等價(jià)于金融期權(quán)的標(biāo)的資產(chǎn) —— 股票的價(jià)格 S。該增長期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格為進(jìn)一步的投入，這也可等價(jià)于金融期權(quán)執(zhí)行價(jià)格，項(xiàng)目價(jià)值 V隨環(huán)境的波動(dòng)率也與金融期權(quán)中股票價(jià)格的波動(dòng)率相類似。而后，根據(jù)項(xiàng)目價(jià)值的變化決定是否投入第二階段的資金（即執(zhí)行期權(quán)），如果項(xiàng)目價(jià)值大于第二階段的投入，則可執(zhí)行該增長期權(quán)，否則可推遲第二階段的投入以等待獲取新的更有利的信息，這時(shí)投資項(xiàng)目就有了一種看漲期權(quán)。每一個(gè)公司都是通過不同的投資組合，確定自己的實(shí)物期權(quán)，并對(duì)其進(jìn)行管理、運(yùn)作，從而為股東創(chuàng)造價(jià)值。這要看項(xiàng)目不確定性的大小，不確定性越大則期權(quán)價(jià)值越大 ? 金融期權(quán)是處理金融市場上交易金融資產(chǎn)的一類金融衍生工具，而實(shí)物期權(quán)是處理一些具有不確定性投資結(jié)果的非金融資產(chǎn)的一種投資決策工具。與金融期權(quán)相比，實(shí)物期權(quán)具有以下四個(gè)特性： ? (1)非交易性。不僅作為實(shí)物期權(quán)標(biāo)的物的實(shí)物資產(chǎn)一般不存在交易市場，而且實(shí)物期權(quán)本身也不大可能進(jìn)行市場交易； ? (2)非獨(dú)占性。對(duì)于共享實(shí)物期權(quán)實(shí)物期權(quán)來說，其價(jià)值不僅取決于影響期權(quán)價(jià)值的一般參數(shù)，而且還與競爭者可能的策略選擇有關(guān)系； ? (3)先占性。在大多數(shù)場合，各種實(shí)物期權(quán)存在著一定的相關(guān)性，這種相關(guān)性不僅表現(xiàn)在同一項(xiàng)目內(nèi)部各子項(xiàng)目之間的前后相關(guān)，而且表現(xiàn)在多個(gè)投資項(xiàng)目之間的相互關(guān)聯(lián)。實(shí)物期權(quán)也是關(guān)于價(jià)值評(píng)估和戰(zhàn)略性決策的重要思想方法，是戰(zhàn)略決策和金融分析相結(jié)合的框架模型。 ? 當(dāng)不存在任何期權(quán)或雖存在期權(quán)但不確定性非常小時(shí)，傳統(tǒng)工具的應(yīng)用效果很好，特別是即使沒有進(jìn)一步投資，也能提供穩(wěn)態(tài)趨勢(shì)的現(xiàn)金流的業(yè)務(wù)（ cash cow ,現(xiàn)金奶牛業(yè)務(wù)）；而在不確定性較強(qiáng)、實(shí)施路徑可能有較多分叉的灰色區(qū)域決策的情況下使用實(shí)物期權(quán)方法的效果較好： ? （ 1）存在或有投資決策，而沒有其它方