【正文】 512 115 461 5 796 117 419 5 655 269 641 5 576 406 387 4 920 398 041 計算資本結(jié)構(gòu) (l)計算 加權平均資本成本 債務資本 =短期借款 +長期借款 +一年內(nèi)到期的長期借款 權益資本 =資本總額 債務資本 表 6 青島海爾的歷史 加權平均資本成本 單位 (元 ) 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 債務資本比重 B/K % % % % % 權益資本比重 S/K % % % % % (2)計算實際債務資本成本 表 7 青島海爾歷史實際債務資本成本 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 一年期短期貸款年利率 % % % % % 一年期短期貸款占總負債比重 100% % % % % 三年期長期貸款所年利率 % % % % % 三年期長期貸款占總負債比重 % % % % % 稅前債務成本 % % % % % 平均所得稅率 % % % % % 稅后債務成本 % % % % % (3)計算權益資本成本 表 8 青島海爾歷史權益資本成本 單位 (元 ) 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 息稅前利潤 552 734 841 510 408 702 489 838 312 323 516 490 436 650 798 利息費用 48 151 080 41 831 424 7 595 964 8 358 200 16 162 200 平均所得稅率 % % % % % 普通股股權 5 259 307 516 5 388 965 877 57 198 519 047 5 598 703 944 5 785 942 642 股權資本成本 % % % % % (4)計算加權平均資本成本 表 9 青島海爾歷史加權平均資本成本 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 加權平均資本成本 % % % % % EVA 表 10 青島海爾的歷史 EVA 單位 (元 ) 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 2021 年 調(diào)整后的稅后營業(yè)利潤 821 210 120 837 216 296 853 831 958 694 210 917 882 455 181 調(diào)整后的資本總額 5 512 115 461 5 796 117 419 5 655 269 641 5 576 406 387 4 920 398 041 加權平均資本成本 % % % % 5． 54% EVA 491 590 753 476 691 318 457 988 625 583 527 801 5． 4 預測青島 海爾 集團 未來 EVA (l)普通股股權 :在 2021 年又較大幅度增長，到 2021 年有所回落，但從 2021 年又有較大幅度的增長， 2021 年 ～ 2021 年較前一年度的增長率分別為 %、 %、%、 %， 平均增長率為 %，本文以平均值為未來普通股股權的增長率，以2021 年數(shù)額 5， 785， 942， 642 元為基準數(shù)。 2021 年公司實施了股權分置改革方案。通過整合空調(diào)這一高盈利業(yè)務，為上市公司提供了強有力的支撐，有利于公司開展規(guī)?；?jīng)營，增強企業(yè)的國際競爭力，為入世后的進一步擴張創(chuàng)造條件。這些項目的投產(chǎn)有力推動公司的國際化進程，產(chǎn)生良好的社會效應和經(jīng)濟效應。 1997年公司配股募集資金用于青島海爾電冰箱有限公司二期工程、青島海爾電冰箱 (國際 )有限公司二期工程以及小家電項目，使海爾公司在穩(wěn)步擴大銷售額，占據(jù)冰箱行業(yè)領先地位的同時，充分發(fā)揮海爾的名牌效應，形成小家電這一新的利潤增長點。 公司 先后 投資 于 出口冰箱技術改造項目、出口冰箱配套設施改造項目、無氟冰箱技術引進項目、多規(guī)格定尺料精密沖裁中試基地項目、大型精密注塑中試基地項目、海爾工業(yè)園沖壓基地項目、海爾工業(yè) 園模具中試基地項目、中意合作生產(chǎn)潔廚具項目、風直冷蒸發(fā)器 等 項目 ， 使公司生產(chǎn)能力及技術含量有了大幅 度的 提高，為以后 的 生產(chǎn)規(guī)模奠定了 結(jié)實的 基礎。公司良好的業(yè)績也漸 漸 為廣大投資者所認同，公司掛牌 的 證券“ 青島海爾 ” 連續(xù)入圍上證 180 指數(shù)，是證券市場藍籌績優(yōu)股的典型代表。股票代碼： 600690。公司 在 1993 年 10月 12 日 向社會公開發(fā)行股票， 11 月 19日在上海證券交易所上市交易 。認清企業(yè)所處的行業(yè)在生命周期中的階段及該階段的特征是作出預測的重要參考依據(jù)。 ：對國家經(jīng)濟周期進行分析，了解企業(yè)在國家經(jīng)濟中所處的位置企業(yè)所處的行業(yè)往往呈現(xiàn)出明顯的、可測的增長趨勢或衰退格局。通過搜集企業(yè)的歷史 資料和目前狀況的信息，才能對企業(yè)的 形成、發(fā)展、成熟階段進行分析，從而有利于找出影響企業(yè)價值的關鍵因素。 5 EVA價值評估案例研究 5． 1 企業(yè)價值評估步驟 ：首先應對企業(yè)經(jīng)營的歷史狀況和現(xiàn)實情況進行了解和分析。 其理論依據(jù)是“替代原則”，資產(chǎn)或企業(yè)的價值可以從與其有可比 性 的資產(chǎn)得出定價。 (3) 相對價值評估模型。 此估價模型的原理是在公司的整個壽命期里，對未來的現(xiàn)金流出做出預測，主要 考慮的是公司未來現(xiàn)金流量的預期 與 資本的機會成本。這是 衍生工具估值法中 運用 較為普遍的方法 ，它賦予交易 方在規(guī)定的時間內(nèi)按預定的價格買入或賣出一項資產(chǎn)的權利而非義務。 假設被 預測企業(yè)在 m 年內(nèi)以 EVA0 為起始，每年 EVA 以 g1的速度增長，在第 m年到第 n 年期間 EVA 以 g2的速度增長，在第 n 年以后以穩(wěn)定的 EVA（零增長） 持續(xù)經(jīng)營。 假設被 預測企業(yè)在 n 年內(nèi)以 EVA0 為基礎 ，且每年 EVA 保持 以 g 的速度增長，在n 年以后以穩(wěn)定的 EVA（零增長）持續(xù)經(jīng)營。 （ 1） EVA 零增長價值模型 如果企業(yè)每年保 持固定的 EVA（增長率 g 為零）， EVA 1=EVA 2=?? =EVA t=EVA S n=EVA／（ 1+Ke） + EVA／（ 1+Ke） 2+?? + EVA／（ 1+Ke） n （ 1） EVAn：第 n 年的 EVA Ke：普通股股東的要求收益率 等式（ 1）兩邊同時除以 （ 1+Ke），則： S n／（ 1+Ke） = EVA／（ 1+Ke） 2+?? + EVA／（ 1+Ke） n + EVA／（ 1+Ke） n+1 （ 2） （ 1） － （ 2）： S n－ S n／（ 1+Ke） = EVA／（ 1+Ke） + EVA／（ 1+Ke） n+1 則： S n=EVA／ Ke +EVA／ Ke（ 1+Ke） n 假設公司永久持續(xù)經(jīng)營，對于 EVA 零增長價值模型 ， 未來 EVA 的現(xiàn)值 = EVA／Ke+EVA／ Ke（ 1+Ke） n （ 2）常數(shù)增長率的 EVA 價值評估模型 企業(yè)每年 EVA 以常數(shù) g 的速度增長，則： S n=EVA(1+g))／（ 1+Ke） + EVA(1+g)2／（ 1+Ke） 2+?? + EVA（ 1+g） n／（ 1+Ke） n （ 3） 等式（ 3）兩邊同時乘以 (1+g))／（ 1+Ke），則： S n(1+g))／（ 1+Ke） = EVA(1+g)2／（ 1+Ke） 2+?? + EVA(1+g)n／（ 1+Ke） n+ EVA(1+g)n+1／（ 1+Ke） n+1 （ 4） （ 3） － （ 4）： S n－ S n(1+g))／（ 1+Ke） =EVA(1+g)／（ 1+Ke） + EVA(1+g)n+1／（ 1+Ke） n+1 則： S n=EVA(1+g) ／（ Ke－ g） － EVA(1+g)n+1／（ Ke－ g）（ 1+Ke） n 假設公司永久持續(xù)經(jīng)營，對于 EVA 常數(shù)增長率的 價值模型 ，未來 EVA 的現(xiàn)值 = EVA(1+g) ／（ Ke－ g） － EVA(1+g)n+1／（ Ke－ g）（ 1+Ke） n 2． 兩階段 EVA 價值評估模型 。此模型假設公司永遠處在未來長期穩(wěn)定可持續(xù)的增長，也就是說， EVA 以某一個穩(wěn)定的增長率保持增長。 加權平均資本成本是企業(yè)債務成本率和權益成本率按其市場價值比重的加權平均數(shù)，其中債務成本率的計算以債務利率為基礎，并扣除所得稅因素的影響 ； 權益成本率的計算主要采用資本資產(chǎn)定價模型 (CAPM)， 具體 的 計算公式 為： 綜合資本成本率 =債務成本率 債務市場價 值 ／ （ 債務市場價值 +權益市場價 值 ）+權益成本率 權益市場價 值 ／ （ 債務市場價值 +權益市場價 ） 式中 :債務資本成本率 =債務平均利率 （ l－ 所得稅率 ） 權益成本率 =無風險利率 +公司股票的貝塔系數(shù) （ 股 市預期收益率 － 無風險利率 ） 如果 EVA 大于零，說明經(jīng)營者為企 業(yè)創(chuàng)造了價值，為股東增加了財富 ； 如果 EVA等于零，說明企業(yè)利潤僅能滿足債權人和股東預期獲得的收益，企業(yè)價值和股東財富并沒有實質(zhì)性增加 ； 如果 EVA 小于零，說明經(jīng)營者不僅沒有增加股東財富，反而是在毀滅股東財富。 資本總額 =股東權益 +資本結(jié)構(gòu)差異調(diào)整 +會計方法差異調(diào)整 其中 ： “資本結(jié)構(gòu)差異調(diào)整”包括長期借款、短期借款、一年內(nèi)到期的長期借款、少數(shù)股東權益等項目 ； “會計方法差異調(diào)整”包括研發(fā)費用的資本化金額、累計商譽攤銷額、各種準備金余額、遞延稅項貸方余額等項目。 。營業(yè)凈利潤的計算以會計“稅后凈利潤”為起點，并需要進行“資本結(jié)構(gòu)差異調(diào)整”和“會計方法差異調(diào)整”。 主要是 對研究與發(fā)展費用、商譽、各種準備金、遞延稅項等內(nèi)容的數(shù)據(jù)進行調(diào)整。 也就 是所有成本被扣除之后的剩余收入 ， 也 等于稅后經(jīng)營利潤減去債務和股權的成本 ， 經(jīng)濟學家還把它稱為“經(jīng)濟利潤”。 3 EVA的 基本原理 EVA（ Economic value added） 可 譯為 ： 資本所增加的經(jīng)濟價值、附加經(jīng)濟價值或經(jīng)濟增加值等。 胡建軍和劉又禮 (2021)分析了 EVA的涵義、計算方法、基本理 論 及 其理論上的創(chuàng)新之處 與 其在應用 中存在的問題 ［ 25］ 。胡俊娣 (2021)通過對比得出 EVA 在財務評估中要優(yōu)于 ROI 的結(jié)論 ［ 23］ 。涂毅和劉源 (2021)介紹了 EVA指 標在價值評估中的應用以及其評估模型在我國的實踐意義 ［ 21］ 。潘騫 (2021)在原有模型上進行修正，認為資產(chǎn)的價值應該由投入資本形成的折舊和投資產(chǎn)生的資本成本共同決定 ［ 19］ 。王燕妮和張襄英 (2021)得出 EVA 源于剩余收益 又比剩余收益更優(yōu)的 結(jié)論 ［ 17］ 。王豐 、 宣國良 (2021)從折現(xiàn)現(xiàn)金流方法入手，推導出企業(yè)價值和經(jīng)濟利潤之間所存在的必然聯(lián)系。 2． 2 國內(nèi)文獻 回顧 劉斌和李廣磊 (2021)簡單介紹了 EVA 和 MVA模型，分析了 EVA 的優(yōu)點 ［ 14］ 。 Mayfield(1997)認為，只有投資于有正 NPV 值的項目和放棄那些資本成本大于資本回報 的現(xiàn)有產(chǎn)品和項目，可以提高股東價值。 Stoughton and Zechner（ 1999） 寫 的論文 《 使用 RAROC 和 EVA指標的最佳資本分配 》 中 分析 了 金融機構(gòu)的的資本分配問題，該文 章考慮了金融機構(gòu)的法定資本會受到投資計劃風險的影響。Wallace（ 1998） 在其論文《 EVA 金融體系：管理系統(tǒng)應用研究》的問卷調(diào)查中提及采用經(jīng)濟附加價值于獎酬計劃的公司對于資金的成本較為敏感，因此會增加負債的使用，此外他們也會設法增加應付帳款付現(xiàn)天數(shù)、減少應收帳款收現(xiàn)天數(shù)并增加銷貨收入 ［ 10］ 。 Wallace（ 1997） 在《采用基于剩余收入的獎酬計劃：你的付出有回報嗎 ?》 中 指出，管理人員、 業(yè)務 顧問者及財經(jīng)媒體報導人士均認為企業(yè) 采用基于類似經(jīng)濟附加值的獎酬系統(tǒng)將改變管理者的行為 ［ 8］ 。 O’ Byrne（ 1996） 利用資本 化的 EVA 值作為自變量，市場價值為因變量做了回歸，發(fā)現(xiàn) EVA 在解釋市場價值變化方面達到了 31%， 而稅后凈營業(yè)利潤只解釋了 17%，當考慮 EVA 和市場價值變化時， EVA 的變化解釋了市場價值變化的 55%［ 6］ 。 Stewart（ 1994） 發(fā)現(xiàn)， EVA 是有用的管理工具，其作為公司治理標準已經(jīng)得到國際 公認 。Miles 和 Ezzell(1980)在《 The Weighted a average cost of capital， prefect capital market and project life： a clarification》首先提出了計算加權資本成本的計算方法，并列示了計算過程中需要考慮的 調(diào)整 指標 ［ 3］ 。 費雪 (1906)完整的論述了收入與資本的關系及資本的價值確定問題 ［ 1］ 。他的 前 提是一個企業(yè)只有完成了價值創(chuàng)造過程才是真正意義上的為投資者帶來 財富，因此價值創(chuàng)造才是評估企業(yè)經(jīng)營活動的正確指標。 而且實施 EVA