【正文】 價值 管理可以提高公司經(jīng)營業(yè)績，同時投資者用 EVA 來建立的公司價值評估模型并 做 出 決策，就會將投資者和經(jīng)營者的利益統(tǒng)一起來，使經(jīng)營者像所有者一樣思考，從而達到保護投資者利益的目的。 EVA 這種 方法不僅是近年來在國外比較流行的用于評價企業(yè)經(jīng)營管理狀況和管理水平的重要指標 ， 而且還可以引入價值評估領(lǐng)域 ， 用于評估企業(yè) 的 價值。 1 引言 評估目標公司的真實價值，對于交易雙方而言都至關(guān)重要。而 EVA 作為企業(yè)績效評價指標 ， 能夠在考慮資本成本或資本費用的前提下全面衡量企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營真正的盈利或創(chuàng)造的價值 ， 從而降低采用利潤增長、投資收益率等指標進行績效評價高估企業(yè)利潤、夸大企業(yè)業(yè)績的可能性。 由于 EVA 全面考慮了企業(yè)資金成本的因素，能 夠 真正 的 反映出目標企業(yè)是否對兼并方來說存在增值能力。 2 文獻 回顧 2． 1 國外文獻 回顧 20 世紀 80年代 后 ， 美國 的 一家咨詢公司 Stern Stewart 創(chuàng)立 了 EVA 評估指標 法，并且 在 1993 年 9 月 的 《財富》雜志上完整地將其表述 了出來。無論是股權(quán)投資還是債券投資都有其成本 ，只有企業(yè)創(chuàng)造的利潤超過 其 所有 的 成本，之后的結(jié)余才是真正的價值創(chuàng)造， 也就是所謂的 EVA。費爾森和奧爾森 (1995)在論文《估價與凈盈余會計聯(lián)系》中建立計價模型的股利折現(xiàn)模型(Dividend Discount Model， 簡稱 DDM)［ 2］ ，認為企業(yè)價值的根本要素是它的股利流量。 Tully(1993)認為，要提高 EVA有三種途徑：其一，在不增加資本的情況下獲得更多利潤；其二，使用較少的資本 ［ 4］ ；其三，將資本投資于較高回報的項目。 它 可以提供一個框架，重新配置資源來為公司、股東和精力創(chuàng)造更加持久的價值 ［ 5］ 。 Putnam（ 1997） 認為， EVA 在分析股東價值是如何創(chuàng)造時著重于五個關(guān)鍵因素：稅后扣除融資成本之前的 稅后 凈利潤、資本加權(quán)平均成本；業(yè)務(wù)投資；投資回報率；競爭優(yōu)勢 ［ 7］ 。 Rogerson（ 1997）在 《采用經(jīng)濟增加值指標解釋跨期成本分攤和經(jīng)理人投資激勵機制》 中 由跨期成本分攤及經(jīng)理人員投資誘因的觀點建立一個理論模型 ，用 來解釋以經(jīng)濟附加價值作為績效衡量標準的理由 ［ 9］ 。 Anteil（ 1998） 等 人 在其論文《剩余收益最大化的漸進最優(yōu)性》中提出用作業(yè)基礎(chǔ)成本制度來支持經(jīng)濟附加價值 ［ 11］ 。他們證明最佳的投資決策可以透過以經(jīng)濟附加價值決定的獎酬契約來授權(quán)達成，而且他們也解出了最適合的資本分配法則 ［ 12］ 。難點在于計算其增加值和鼓勵經(jīng)理人及雇員創(chuàng)造長期價值 ［ 13］ 。謝明華和喬卓 (2021) ［ 15］ ，陳群 (2021)，秦紅 (2021)講述了如何將 EVA 作為績效評估指標引入我國企業(yè) ［ 16］ 。李延喜 （ 2021） 在 EVA 基本公式的基礎(chǔ)上進行推導(dǎo)和改進，得出修改后的 EVA 計算模型，并 建議在對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績進行評價時，應(yīng)同時引入相對客觀的評價指標 —— 現(xiàn)金增加值。王煒 (2021)指出 EVA 估價法與 FCFF 估價法評估結(jié)果是一致的 ［ 18］ 。牛凌云和杜瓊 (2021)指出了 EVA 體系的財 務(wù)管理創(chuàng)新， EVA 和公司價值的關(guān)系，以及我國基于 EVA 的薪酬激勵模式探討 ［ 20］ 。段愛玲 (2021)指出 EVA對 企業(yè)價值的長期評估很準確，對管理層收購定價有借鑒意義 ［ 22］ 。郭家虎和崔文娟 (2021)以 1999 年 1 月 1 日已上市的釀酒行業(yè)上市公司為研究樣本， 認為 EVA、經(jīng)營現(xiàn)金流量和凈利潤之間的相關(guān)性比較高，在進行評估時候?qū)⑷呓Y(jié)合起來能全面反映企業(yè)價值 ［ 24］ 。王煒、陳強和楊寵懷 (2021)將 EVA 估計法與自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 相比較，得出其便于對價值實效進行計算考核和與企業(yè)價值相關(guān)的雙重優(yōu) 點 ［ 26］ 。 EVA 是 公司經(jīng)過調(diào)整 后 的凈營業(yè)利潤減去其現(xiàn)有資產(chǎn)經(jīng)濟價值的機會成本后的余額。 EVA =NOPAT－ NA WACC=資本收益 －資本成本 =營業(yè)凈利潤－資本總額企業(yè)的加權(quán)平均資本成本 上述公式中“營業(yè)凈利潤”和“資本總額” 的數(shù)據(jù)需要對會計報表相關(guān)項目進行一些調(diào)整后才能確定。 EVA 的計算可以分為三步 : 。 營業(yè)凈利潤 =稅后凈利潤 +資本結(jié)構(gòu)差異調(diào)整 ＋ 會計方法差異調(diào)整 其 中 :“資本結(jié)構(gòu)差異調(diào)整”包括利息費用、少數(shù)股東損益等項目，“會計 方法差異調(diào)整 ” 包括研發(fā)費用資本化金額扣除本期攤銷額后的余額、商譽本期攤銷額、各種準備金余額的增加、遞延稅項貸方余額的增加等項目。 資本總額的計算以會計“股東權(quán)益 ” 為起點，同樣需要進行“資本結(jié)構(gòu)差異調(diào)整”和“會計方法差異調(diào)整”。 資本成本 。 4 基于 EVA 的公司價值評估模型 4． 1 常用價值評估模型 1． 永續(xù)增長模型。這個增長率有兩個可能，一個是為零，另一個為一個固定常數(shù)，此常數(shù)可能為正數(shù)也可能為負數(shù)。 兩階段 EVA 估價法 是 將連續(xù)價值分為兩個時期，前若干年為高速增長期，后為穩(wěn)定增長期。 則： 企業(yè)價值 =未來的現(xiàn)值 +期初資本總額 =增長期 n 年內(nèi)現(xiàn)值 +n 年后 EVA 現(xiàn)值 +期初資本總額 =EVA0(1+g) ／（ Ke － g ） － EVA0(1+g)n+1／（ Ke － g）（ 1+Ke ）n+EVA0(1+g)n+1／ Ke（ 1+Ke）n+期初資本總額 每股價值 =企業(yè)價值 /總股本 3． 三階段 EVA 價值評估模型 。則： 企業(yè)價值 =未來的現(xiàn)值 +期初資本總額 =增長期 m年內(nèi) EVA 現(xiàn)值 +增長期第 m年到第 n 年期間 EVA 現(xiàn)值 +n 年后 EVA 現(xiàn)值 +期初資本總額 = EVA0(1+g1) ／（ Ke－ g1） － EVA0(1+g1)m+1／（ Ke－ g1）（ 1+Ke） m+1／（ 1+ Ke） m﹛﹝ EVA0(1+g1)m (1+g2) ／（ Ke－ g2） ﹞ ／ ﹝ EVA0(1+g1)m (1+g2)nm+1／（ Ke－ g2）（ 1+Ke） nm﹞﹜ + EVA0(1+g1)m (1+g2)nm+1／ Ke（ 1+Ke） n+期初資本總額 每股價值 =企業(yè)價值 /總股本 4． 2 其他價值評估模型 (1)金融衍生工具 價值 評估 模型 。 (2)基于現(xiàn)金流量 的估價模型 。 通常 被 分為明確預(yù)測期 與 預(yù)測期后 這 兩個階段 ，公司的價值 則 為 這 兩個階段折現(xiàn)值之和。 運用這個模型必須假設(shè)該行業(yè)中其他公司與被評估公司具有可比性，并且這些公司的定價是正確的。 同行業(yè)的公司 可能在業(yè)務(wù)組合、風(fēng)險程度 及 增長潛力方面存在 較大的不同， 而 分析人員往往會選擇一組 他們認為很有 “可比 性 ” 的 企 業(yè)來驗 證他 們 對公司價值的 評估 ，因此該方法 極其 容易被誤用 與 操縱。 然后就 是 企業(yè) 的 歷史狀況 ，能反映 企業(yè)的形成、發(fā)展過程；企業(yè)的現(xiàn)實經(jīng)營情況 也是很重要的， 反 映了其 當前的狀況。 ： 需要 對企業(yè)的發(fā)展情況進行分析，了解企業(yè)的行業(yè)地位對企業(yè)所處的產(chǎn)業(yè)環(huán)境（高成長產(chǎn)業(yè)或 成熟產(chǎn)業(yè)）與該企業(yè)在產(chǎn)業(yè)中的競爭力（領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)還是追隨企業(yè)）進行評估，以形成對該企業(yè)未來成長能力及獲利能力的預(yù)測。每個行業(yè)都有自身的生命周期，都要經(jīng)歷一個由產(chǎn)生、發(fā)展到衰退的演變過程，一般可以分為初創(chuàng)階段、成長階段、成熟階段及衰退階段。 5． 2 青島海爾 股份有限公司 背景 青島海爾股份有限公司成立于 1989 年 ，它是 以定向募集資金方式 對原青島電冰箱總廠改組設(shè)立 而成 的股份有限公司。 股票簡稱：青島海爾 。 公司由原先只生產(chǎn)電冰箱 擴展到 空調(diào)、冷柜、系列小家電、電腦板、注塑件、電子商務(wù)等業(yè)務(wù)。 公司在保持高速增長的同時， 又 狠抓產(chǎn)品 的 質(zhì)量，繼在全國家電行業(yè)中率先通過 ISO9001 認證后，又先后通 過了 ISO14001 環(huán)保認證、美國 UL、加拿大 CSA、德國 VDE 和 GS、歐盟 CE 等近 20 項認證，這使海爾產(chǎn)品不出廠就可獲得國際認證，是真正的世界級產(chǎn)品供應(yīng)商。 1996年公司配股募集資金主要用于 無氟冷柜項目的生產(chǎn)，為海爾在下世紀初進一步拓展世界冷柜市場奠定了基礎(chǔ)，并為公司保持無氟技術(shù)的領(lǐng)先地位以及 向相關(guān)領(lǐng)域拓展，進一步提高公司的競爭力奠定了基礎(chǔ)。 1999 年公司配股募集資金將主要投向出口大型冰箱生產(chǎn)項目、出口洗碗機項目、出口燃氣灶項目、建立國際物流中心、收購章丘電機廠、模糊控制 電子模塊項目。 2021 年公司實施 A 股增發(fā)，利用募集資金及部分自有資金，收購青島海爾空調(diào)器有限總公司 %的股權(quán)。除此之外，還將完善白色家電概念，增強公司在行業(yè)中的地位，有助于實現(xiàn)產(chǎn)品多元化戰(zhàn)略，降低經(jīng)營風(fēng)險。 青島海爾股份有限公司自發(fā)行股票至今，取得了突飛猛 進的發(fā)展，公司將一如既往地以創(chuàng)中國的世界名牌為已任，積極實施國際化戰(zhàn)略，保持高速穩(wěn)定的發(fā)展，給投資者以滿意的業(yè)績回報。 (2)少數(shù)股東權(quán)益 :2021 年 ～ 2021 年較前一年度的增長率分別為 %、 %、%、 %，平均增長率為 %，本文以平均值為未來少數(shù)股東權(quán)益的增長率， 以 2021 年數(shù)額 544， 069， 510 元為基準數(shù)。 (4)存貨跌價準備金 ： 根據(jù)表中的數(shù)據(jù)，由于存貨跌價準備金沒有具體的規(guī)律可循，所以用 2021 年 ～ 2021 年的平均數(shù) 3， 951， 817 元作為未來各年的存貨跌價準備金。 (6)在建工程 ： 雖然在建工程總的趨勢是遞減的，但是各年數(shù)據(jù)差異很 大，所以按照平均數(shù) 152， 509， 297 作為未來在建工程的數(shù)額。 (8)長期借款 :根據(jù)資料沒有固定的規(guī)律可循，所以以 2021 年的長期借款 39， 800，000 為基準，每年預(yù)計的增長率為 %，大體上應(yīng)等于當今的通脹利率水平。 (10)金融資產(chǎn) :根據(jù)資料沒有固定的規(guī)律可循， 2021 年 ～ 2021 年之間的平均值為888， 614， 513 元，假定以平均值 888， 614， 513 元作為基準值，以后每年預(yù)計的增長率為 %，大體上應(yīng)等于當今的通脹利率水平。 (12)凈利潤 :凈利潤在 2021年 ～ 2021年當中總的趨勢是遞減的，但 2021年較 2021年有一定幅度的增加，考慮到我國當今經(jīng)濟發(fā)展的良好態(tài)勢以及通貨膨脹 (現(xiàn)在的通脹率大約為 %)等因素的影響，以 2021 年的凈利潤 313， 913， 735 元為基數(shù)，預(yù)測 今后每年的增長率為 %。 從以上對 青島海爾 股份的分析和價值計算來看， 青島海爾 股份每股內(nèi)在價值為 元 ，而 2021 年 初青島海爾 股份的每股價格在 元左右，可以看出 青島海爾 股份的內(nèi)在價值被市場 低 估。但進入 2021 年下半年后，股市終于撥云見日，大盤一路上揚， 青島海爾 股價也跟著一直不斷攀升。 6 提升 企業(yè) 價值 的途徑與措施 通過對青島 海爾 案例 的 分析，可以看出 EVA 與企業(yè)價值存在 密切的聯(lián)系。案例在揭示了 EVA 指標在解釋公司價值方面信息有用性的同時，對于在資本市場中欲采用 EVA價值評估體系進行價值評估的投資者來說，也具有十分重要的參考價值，同時對于我國的證券市場，培養(yǎng)更加理性的投資者和投資機構(gòu)都有著重要的意義 。優(yōu)化成 本費用結(jié)構(gòu)，降低固定成本占總成本的比例，從而降低企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險 ： 優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低負債，從而降低企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。 2．幫助企業(yè)經(jīng)營管理者進行科學(xué)的投資決策。促進企業(yè)收入高質(zhì)量的持續(xù)增長；加強成本管理與控制；優(yōu)化資源配置；從嚴控制資本支出，減少新增資產(chǎn)規(guī)模，盤活閑置資產(chǎn)，從而提升資產(chǎn)價值。 4．提高企業(yè)投資項目管理能力。 EVA 指標考慮了資本成本，使得企業(yè)經(jīng)營管理者更加理智地使用了資本。資本周轉(zhuǎn)率體現(xiàn)了股東投入資本是否 能 得到充分 的 利用。 結(jié) 論 EVA 作為 一種價值評估 手段 ，近年來被國外越來越多的公司使用， 而 國內(nèi)也有公司開始采用。它 只是在充分考慮風(fēng)險的基礎(chǔ)上對企業(yè)的經(jīng)營績效前景 進行 預(yù)測 ，因為 這種 依據(jù)歷史數(shù)據(jù)去分析和判斷未來 數(shù)據(jù) 是極其困難的。 2． 對 EVA 與其它傳統(tǒng)價值評估模型進行對比研究，得出 EVA 的 優(yōu)點 : EVA 源于會計數(shù)據(jù) 又 高于會計數(shù)據(jù) 、 能盡可能的 剔除會計失真、 能 真實 的 反映企業(yè)創(chuàng)造的價值、對擴大公司 的 價值產(chǎn)生積極 的 影響、 能夠 將股東財富與企業(yè)決策聯(lián)系在一起，是 一種新型的企業(yè)價值觀。 通過對比價值評估模型、運用 EVA 計算青島海爾股份有限公司企業(yè)價值，不僅對目前投資者進行的投資決策起到啟示的 作用，而且 還對我 國企業(yè)將來更大范圍的認識與 了解并且能 運用此價值與 績效評估方法起到一定的推動作用。 在這里首先要感謝我的 指導(dǎo)老師楊向陽 老師。我的 論文 較為復(fù)雜煩瑣，但是 楊老師仍然細心地 教導(dǎo)我。 然后還要感謝大學(xué)四年來所有的老師，為我們打下 財管 專業(yè)知識的基礎(chǔ)；同時還要感謝所有的同學(xué)們，正是因為有了你們的支持和鼓勵。 參 考 文 獻 1 Irving nature of Capital and Macmittanco，