【正文】 企業(yè)并購?fù)瓿梢院螅枰獙δ繕似髽I(yè)的資產(chǎn)負債進行整合以達到提高核心資產(chǎn)效率，增強并購企業(yè)競爭力，降低成本，優(yōu)化資源配置的目標。 財務(wù)整合風(fēng)險的成因 （ 1）前期財務(wù)問題爆發(fā) 一方面，在目標企業(yè)價值評估階段，如果當時對于目標企業(yè)的價值估價過高，導(dǎo)致支付價款過多的問題，那么在后期的財務(wù)整合中，并購方將面對因高負債引起的財務(wù)結(jié)構(gòu)惡化或者股權(quán)稀釋后股價的損失 ； 另一方面，再融資支付階段，任何一種資金來源渠道都存在潛在的風(fēng)險。 (3)人為風(fēng)險 人為風(fēng)險是由于并購企業(yè)內(nèi)部財務(wù)管理主體有意或無意的財務(wù)失誤以及財務(wù)行為的監(jiān)控不力而導(dǎo)致的財務(wù)風(fēng)險。 (2)理財風(fēng)險 企業(yè)并購的理財至關(guān)重要，如果處理不當就會造成理財風(fēng)險，理財風(fēng)險是指企業(yè)在整合期內(nèi)，由于財務(wù)運作缺陷和財務(wù)行為不當而使企業(yè)遭受損失的可能 性。 (1)財務(wù)機制風(fēng)險 該風(fēng)險指在整合期內(nèi)由于財務(wù)管理制度、財務(wù)機構(gòu)設(shè)置、財務(wù)協(xié) 同效應(yīng)、財務(wù)組織更新等因素的影響，導(dǎo)致并購雙方的矛盾而使并購企業(yè)遭受損失的可能性。 財務(wù)整合風(fēng)險的識別 財務(wù)整合風(fēng)險 并購整合期的風(fēng)險是指在并購活動結(jié)束后由于未能對公司各項資源進行及時而迅速地整合而造成引發(fā)危機的可能性，整合期的財務(wù)風(fēng)險是指由于沒有及時迅速地對公司的財務(wù)資源進行整合而引發(fā)的財務(wù)危機。 （ 4） 并購后不能實現(xiàn)有效整合 由于并購的資金需要量巨大，企業(yè)往往完成并購而大量進行舉債融資，而債務(wù)的償還取決于目標企業(yè)并購后產(chǎn)生的現(xiàn)金流，尤其是在杠桿收購中債務(wù)主要由并購企業(yè)的資產(chǎn) 和現(xiàn)金流來償還。投資銀行業(yè)務(wù)作為直接融資市場的重要角色在我國也是剛剛起步，一其主要職能還放在證券承銷上，而為并購企業(yè)做理財服務(wù)和融資安排，為并購提供融資安排的業(yè)務(wù)還遠未開展，這方面的人才也非常缺乏。因為并購需要融入大量資金，融資能力直接決定了并購決策的成功與否。杠桿收購的成功需要借助外部經(jīng)濟環(huán)境的穩(wěn)定和貸款者的良好信譽，二者其一出現(xiàn)變化，都可能帶來嚴重的經(jīng)濟后果。所謂杠桿，顧名思義是指并購企業(yè)通過借入資金來達到收購的目的，但是如果外部環(huán) 境或者貸款者財務(wù)情況發(fā)生不利的變化，所借債務(wù)可能會被提前收回，這樣一來，并購企業(yè)就面臨巨大的因無法償還到期債務(wù)而面臨破產(chǎn)的風(fēng)險。杠桿收購風(fēng)險具體表現(xiàn)在，首先它改變了并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，負債的增加使得并購企業(yè)的財務(wù)結(jié)構(gòu)成為該負債率的財務(wù)結(jié)構(gòu)，資本結(jié)構(gòu)也會由保守轉(zhuǎn)變?yōu)榧みM型。選擇股票支付方式的風(fēng)險有以下幾點 ： 一是目標企業(yè)可能利用 并購企業(yè)的股權(quán)，進行反向收購，進而控制并購公司，成為新的控制者。如果融資不到所需現(xiàn)金而使用自身的現(xiàn)金，則會降低并購企業(yè)本身的流動性，對日常的經(jīng)營活動帶來很大的負面影響，從而帶來不可預(yù)測的流動性風(fēng)險。如果選擇得當，將能在保證收購成功的同時穩(wěn)定并購企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和持續(xù)經(jīng)營能力 ； 但若選擇不當，則會帶來一系列風(fēng)險，會進一步影響并購企 業(yè)的財務(wù)持續(xù)能力和經(jīng)營能力。 （ 2） 對并購融資和支付方式選擇不當 一般來說，并購的支付方式主要包括現(xiàn)金、股票和杠桿收購等。 融資支付風(fēng)險的成因 （ 1） 對并購企業(yè)自身的認識不足 要想成功的完成并購，必須對自身的財務(wù)能力有清楚地了解，主要包括評估自身的獲利能力、獲取現(xiàn)金流量的能力和融資的能力，能否準確預(yù)測未來的現(xiàn)金流量并抓住 投資機會。 （ 6）資金超支風(fēng)險 在并購活動中，許多并購企業(yè)將融資數(shù)量僅局限于并購交易所需金額，忽視并購后整合過程中所需資金的投入，缺乏相應(yīng)的融資安排。 （ 5）股權(quán)稀釋、控制權(quán)分散或喪失的風(fēng)險 并購企業(yè)的支付工具有許多，如增發(fā)股票、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債權(quán)，這其中需要考慮流通股數(shù)增加、原有股東權(quán)益被稀釋的問題，股權(quán)稀釋會使得控股股東的控制權(quán)被分散，甚至喪失控股權(quán)。但經(jīng)過債務(wù)融資，并購后企業(yè)的經(jīng)營狀況和處境沒有得到改善，甚至出現(xiàn)困難，因而就將被進一步放大經(jīng)營狀況不利的消極影響，引起償債危機，讓企業(yè)勉勵破產(chǎn)清算風(fēng)險。但是財務(wù)杠桿對于企業(yè)而言是“一把雙刃的劍”。這些結(jié)果都是企業(yè)無法接受的。當企業(yè)負債額過高時，銀行等放貸機構(gòu)會意識到企業(yè)存在較高的風(fēng)險而拒絕提供資金支持，企業(yè)的信用等級也會下降，這就是所謂的再融資風(fēng)險。 （ 2）資本結(jié)構(gòu)惡化降低長期償債能力 在并購企業(yè)采用負債融資方式進行并購時，企業(yè)負債比率的上升將導(dǎo)致資本結(jié)構(gòu)發(fā)生消極變化，影響企業(yè)的再融資能力，導(dǎo)致長期償債能力的下降。此外，并購后企業(yè)債務(wù)負擔(dān)增加，短期融資能力下降，資產(chǎn)流動性與短期債務(wù)償還期不匹配會降低企業(yè)短期償債能力，造成流動性風(fēng)險。支付問題與融資問題又是相輔相成的， 并購時，其支付方式需要考慮融資途徑、融資工具等因素，它決定了資金的籌措方式及數(shù)額，這些因素都是與并購企業(yè)的融資能力分不開的。中介機構(gòu)發(fā)展的滯后性使得并購企業(yè)孤立無援，加大了價 值評估風(fēng)險的產(chǎn)生。在競爭不充分的條件下，中介機構(gòu)發(fā)展極不完善，缺乏獨立、客觀、公正的職業(yè)道德，服務(wù)品種缺乏、服務(wù)質(zhì)量低下。它們的存在對于降低并購成本和并購風(fēng)險起到了積極的作用。 （ 3） 中介機構(gòu)發(fā)展的滯后 中介機構(gòu)使指包括經(jīng)紀人、注冊會計師事務(wù)所、資產(chǎn)評估事務(wù)所、律師事務(wù)所、投 資銀行在內(nèi)的服務(wù)機構(gòu)。 ③ 無法反映的重要資源價值 由于貨幣計量假設(shè)的客觀存在，許多在企業(yè)經(jīng)營中具有重要意義的資源價值無法有效地在財務(wù)報表中得以體現(xiàn)，如人力資源、政策優(yōu)勢等。企業(yè)為避免融 資行為引起財務(wù)狀況惡化在報表中的反映，采用售后回租、資產(chǎn)證券化、應(yīng)收賬款抵借及集團內(nèi)債務(wù)轉(zhuǎn)移、現(xiàn)金調(diào)劑等手段進行表外融資。目標企業(yè)完全可以根據(jù)自身需要選擇披露與否和披露程度。而財務(wù)報表自身的局限性在如下幾方面為并購方的價值評估埋下了陷阱： ① 或有事項和期后事項的披露 財務(wù)報表是以過去的交易或事項為依據(jù)編制的，它所反映的只能是企業(yè)在過去某一時點或時期的財務(wù)狀況、經(jīng)營成果和現(xiàn)金流量。并購方往往處于信息上的不利地位并因此面臨較大的財務(wù)風(fēng)險。 （ 2） 信息獲取與利用的失誤 價值評估結(jié)果的科學(xué)與否在很大程度上取決于并購方所掌握信息的質(zhì)量。有的企業(yè)甚至直接采用資產(chǎn)負債表中的凈資產(chǎn)金額作為評估定價依據(jù)。忽略了對并購方企業(yè)自身價值和并購后的企業(yè)整體價值的確認。然而在評估過程中，因為信息和其他等原因，這個預(yù)期與實際情況出現(xiàn)不吻合的情況，主并方企業(yè)根據(jù)自身預(yù)期所做的管理活動也天津工業(yè)大學(xué) 2021 屆本科生畢業(yè)論文 6 許就會出現(xiàn) “ 水土不服 ” ，產(chǎn)生并購后的整合風(fēng)險。 （ 3） 估值不當使購買企業(yè)出價過低，錯失并購良機 價值評估失誤的后果并不只有高估所導(dǎo)致交易成本的上升，低于合理價值的評估結(jié)果會產(chǎn)生過低的報價，并購活動的雙方將無法就此達成一致，并購企業(yè)因此錯失并購的大好時機，甚至還有可能出現(xiàn)競爭對手漁翁得利的現(xiàn)象。更 為嚴重的是，它將使企業(yè)陷入財務(wù)陷阱，承擔(dān)遠遠高于交易價格的實際成本。此外，價值評估中對目標企業(yè)并購后獲利能力的過于樂觀的估計將從另一個方面造成預(yù)期收入的較大波動，增加企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。同時企業(yè)價值評估方法不恰當，評估體系不健全 ， 資本市場與中介機構(gòu)發(fā)展滯后 以及 并購方對自身的并購整合能力估計過高 等原因也會導(dǎo)致估價偏差， 因此并購企業(yè)可能由此造成資 產(chǎn)負債率過高以及目標企業(yè)不能帶來預(yù)期贏利而陷入財務(wù)困境。對目標企業(yè)的價值評估實際是對未來收益的預(yù)期，如果預(yù)測不當就會使企業(yè)蒙受損失。通過并購雙方的博弈，如果目標企業(yè)能夠接受較低的價格，從表面來看，并購企業(yè)可能獲利，不過從深層次來講，并購方則會考慮到自身所獲目標企業(yè)信息是否全面，所采用的價值評估方法是否正確，目標企業(yè)是否存在財務(wù)陷阱。 天津工業(yè)大學(xué) 2021 屆本科生畢業(yè)論文 5 第三章 企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險識別 目標企業(yè)價值評估風(fēng)險識別 目標企業(yè)價值評估風(fēng)險 對目標企業(yè)進行價值評估是并購活動能否成功的基礎(chǔ)。 （ 3） 企業(yè)并購交易完成以后，并購方取得目標公司的控制權(quán)，此時企業(yè)并購還沒有完事大吉。 （ 2） 目標企業(yè)確定以后，需要大量的資金，來完成對目標企業(yè)的收購，只有制定切實可行的融資戰(zhàn)略，盡量降低融資成本，防止企業(yè)資本結(jié)構(gòu)惡化，力求資本結(jié)構(gòu)的科 學(xué)合理性，才能有效避免財務(wù)危機，確保并購的順利進行。因此，我們可以根據(jù)企業(yè)并購的整個完整過程，將企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險分為三個主要部分 ： 目標企業(yè)價值評估風(fēng)險、融資支付活動財務(wù)風(fēng)險和整合期的財務(wù)風(fēng)險。綜上可知，并購前期的價值評估階段、并購過程的融資支付階段以及并購后的財務(wù)整合階段所顯現(xiàn)的財務(wù)風(fēng)險是不同的，它們構(gòu)成了整個并購的財務(wù)風(fēng)險。 企業(yè)由于實施并購使得在并購前的對目標企業(yè)價值評估、并購實施過程中采取的融資渠道支付方式以及并購后的財務(wù)整合等階段的財務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生 改變，并一直影響著企業(yè)的經(jīng)營活動，這種由于并購使得企業(yè)的財務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生的變化對企業(yè)財務(wù)活動的影響就稱為并購的財務(wù)風(fēng)險。 企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的定義 企業(yè)日常的管理經(jīng)營活動都會涉及到財務(wù)方面，可以說財務(wù)活動貫穿于企業(yè)整個運營中，并對企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展有著重要的作用。 狹義的財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)因利用財務(wù)杠桿舉債而導(dǎo)致企業(yè)最終財務(wù)成果的不確定性 。由于我國企業(yè)并購還處于初級階段，我國企業(yè)資產(chǎn)問題較多，要以并購方式實現(xiàn)國民經(jīng)濟結(jié)構(gòu)及國有資產(chǎn)的優(yōu)化必須重視對企業(yè)并購中風(fēng)險的防范，尤其是對財務(wù)風(fēng)險的認識與防范 方面 :實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟 :取得優(yōu)勢互補 ； 交易費用，降低不確定性。成功的企業(yè)并購可以產(chǎn)生擴大經(jīng)濟規(guī)模、優(yōu)化資源配置、提高市場占有率以及向新經(jīng)濟領(lǐng)域滲透等協(xié)同效應(yīng)，有利于促進經(jīng)濟增長方式的改變。 企業(yè)并購的直接目的是并購方為了獲取并購企業(yè)一定數(shù)量的產(chǎn)權(quán)和主要控制權(quán)，或全部產(chǎn)權(quán)和完全控制權(quán)。收購以用產(chǎn)權(quán)交易行為的方式 （ 現(xiàn)金或股權(quán)收購 ） 取得對目標公司的控制權(quán)力為特征。合并與收購兩者密不可分，它們分別從不同的角度界定了企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易行為。企業(yè)合并是指兩家或更多的獨立企業(yè)合并組成一家公司，常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更多的公司。因此，本文選取 吉利并購沃爾沃 的案例來 進行分析 ，對其在并購前期的價值評估風(fēng)險、并購過程融資支付風(fēng)險、并購整合時凸顯著整合的風(fēng)險進行一個系統(tǒng)的研究并對其采用的防范措施和效果進行評價，為企天津工業(yè)大學(xué) 2021 屆本科生畢業(yè)論文 2 業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的分析提供參考意見 ， 有助于讓企業(yè)認識到并購中財務(wù)風(fēng)險的重要性促使企業(yè)采取相應(yīng)的措施，更好的防范財務(wù)風(fēng)險實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)，提高并購的績效從而提高并購成功率，對國內(nèi)企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險分析有著重大的意義 。 整個并購過程包括前期目標企業(yè)價值評估、期間融資支付方式選擇和并購后的整合，都蘊藏著財務(wù)風(fēng)險。 世界大型企業(yè)發(fā)展歷程告訴我們，并購是其擴展規(guī)模的基本途徑。 企業(yè)并購也被企業(yè)作為獲取核心競爭力和實現(xiàn)企業(yè)提高市場占有率和行業(yè)集中度的目標的有力手段。 本文著重對 吉利并購沃爾沃 的財務(wù)風(fēng)險展開分析，針對并購前期的目標企業(yè)的價值評估、并購過程的融資支付方式以及并購后的財務(wù)整合不同階段面臨的財務(wù)風(fēng)險來進行深入研究，期望對國內(nèi)企業(yè)的并購提供一些參考價值。 從國內(nèi)的研究來看 ，主要包括 對企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的涵義和種類 、 對企 業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的成因 、 對企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險防范的研究 。并且財務(wù)活動伴隨著企業(yè)并購的實施并一直存在于企業(yè)經(jīng)營活動之中，財務(wù)上哪個環(huán)節(jié)出現(xiàn)差錯就會引起企業(yè)的財務(wù)困難造成經(jīng)營窘境。并購面臨的風(fēng)險紛繁復(fù)雜，如果想全部看清和處理這些 風(fēng)險是很難的，這就需要找出主要風(fēng)險所在。雖然并購活動一浪高過一浪，但是從大量的企業(yè)并購實例看到其成功率很低，據(jù)不完全統(tǒng)計，有八成的并購是不成功的。如果企業(yè)只是單單依靠自身力量 積累是很難快速做大做強的，并購就成為企業(yè)發(fā)展不可或缺的方式，越來越多的企業(yè)通過并購的方式來實現(xiàn)自己的發(fā)展戰(zhàn)略。 In the prevention of financial risks 目 錄 第一章 緒論 .................................................... 1 研究背景 ............................................................. 1 研究意義 ............................................................. 1 第二章 企業(yè)并購及財務(wù)風(fēng)險概述 ................................... 3 企業(yè)并購概念 ......................................................... 3 企業(yè)并 購財務(wù)風(fēng)險概念 ................................................. 3 第三章 企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險識別 ..................................... 5 目標企業(yè)價值評估風(fēng)險識別 ............................................. 5 融資支付風(fēng)險識別 ..................................................... 7 財務(wù)整合風(fēng)險的識別 ................................................... 9 第四章 企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的防范 ..................................