【正文】 相反 。西純作出上述投資決策的基本理由是認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在復(fù)蘇 ， 聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)理應(yīng)放松利率以支持復(fù)蘇進(jìn)程 。如果按照 1995年初的市場(chǎng)利率計(jì)算， 1995年 1月這種 “ 雙重指數(shù)債券 ” 的新利率將進(jìn)一步下調(diào)至 %, 它將大大低于該基金為購(gòu)買此類債券而支付的貸款利率，從而使 “ 雙重指數(shù)債券 ”的投資出現(xiàn)虧損。根據(jù)合同，這種債券的利率第一年固定為 6%，以后每 6個(gè)月調(diào)整一次，計(jì)算方式是用當(dāng)時(shí)的 10年期財(cái)政部國(guó)庫(kù)券利率減去 6月期的倫敦同業(yè)拆放利率，再加上 %。 除了投資 “ 分階段逆向債券外 ” ，奧蘭治縣財(cái)政基金還于 1993年 7月參與了另一筆衍生產(chǎn)品投資。這一 “ 分階段逆向債券 ” 將在 1999年到期 ， 屆時(shí)可將原來(lái)的投資本金 1億美元收回 。 此后的利率每 3個(gè)月變動(dòng)一次 ， 計(jì)算方式為用 10%減去當(dāng)時(shí)的 3月期倫敦同業(yè)拆借利率 。 如財(cái)政基金在 1994年 2月美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備理事會(huì)首次提高短期利率之后 ， 通過(guò)美林證券公司等投資銀行購(gòu)買了由聯(lián)邦全國(guó)抵押貸款協(xié)會(huì)發(fā)行的 1億美元的“ 分階段逆向債券 ” 。 組合證券為衍生金融產(chǎn)品的一種新形式 ， 它通常是由一些與政府有關(guān)的機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)發(fā)行 ， 然后由一些大投資銀行根據(jù)投資者的不同需要進(jìn)行裁剪之后 ， 再出售給這些投資者 。 但實(shí)際情況卻是：到了 1994年底時(shí) ， 6個(gè)月期的貸款利率猛升至 6%左右 ， 原預(yù)期的基金賬面利潤(rùn)不但消失 ， 反而僅此一項(xiàng)投資就使基金虧損 150多萬(wàn)美元 。 但是 ， 如果利率走向與預(yù)期相反 ， 就會(huì)使基金的短期借貸成本提高 ， 一旦超過(guò)其持有的投資收益率 ， 投資基金就會(huì)遭致虧損 。 西純以上述資產(chǎn)作為抵押 ， 向華爾街經(jīng)紀(jì)行借入 130億美元 ， 使投資基金賬面金額高達(dá) 200億美元 。 第一部分包括美國(guó)財(cái)政部和其他政府機(jī)構(gòu)的債券 ， 它與衍生金融產(chǎn)品投資無(wú)關(guān) 。 那么 ， 奧蘭治縣財(cái)政基金的巨額虧損是如何造成的呢 ？ 這必須從投資基金資產(chǎn)組合 （ Portfolio） 的構(gòu)成說(shuō)起 。 西純管理的基金 ， 其投資績(jī)效一直居加利福尼亞州同類基金的前列 ， 投資年收益率高達(dá) 9%， 比加州州政府基金高出 50%。 基金管理人羅伯特 為增加財(cái)政收入 ， 彌補(bǔ)財(cái)政支出的不足 ， 奧蘭治縣以通過(guò)發(fā)行市政債券籌集的巨額資金 、 縣公共機(jī)構(gòu)和鎮(zhèn)政府的行政基金 、退休金及公積金等資金創(chuàng)建了縣財(cái)政投資基金 。 近 60年來(lái) ， 美國(guó)的縣級(jí)破產(chǎn)案將近 500件 ， 但與以往不同的是 ， 奧蘭治縣破產(chǎn)涉及金額較之以前破產(chǎn)的縣涉及的金額大得多 ， 虧損額高達(dá) ， 是美國(guó)有史以來(lái)金額最大的縣級(jí)地方政府破產(chǎn)案 。 同時(shí)，新英格蘭銀行和自由國(guó)民銀行倒閉事件說(shuō)明， “ 大銀行難以倒閉 ” 的政策，會(huì)增大納稅人支付高昂成本的道德風(fēng)險(xiǎn)，而且對(duì)儲(chǔ)蓄大戶和小銀行不公平，我國(guó)不應(yīng)該實(shí)行這樣的政策，原因是如果實(shí)行這樣的政策，會(huì)對(duì)國(guó)有銀行的商業(yè)化改革更加不利。同時(shí) ， 銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)還要對(duì)銀行進(jìn)行至少一年一次的檢查 ， 以確定它的財(cái)務(wù)狀況 。 評(píng)價(jià)計(jì)劃時(shí) ， 銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過(guò)檢查銀行未來(lái)管理質(zhì)量 、 可能的收益和初始資本金等 ， 來(lái)確定要成立的銀行是否健全 。 成立新銀行需要批準(zhǔn)注冊(cè)領(lǐng)取營(yíng)業(yè)執(zhí)照 ， 這可以防止逆向選擇 ， 防止騙子和從事投機(jī)活動(dòng)的企業(yè)家來(lái)控制銀行 。 有了銀行活動(dòng)的這類信息 ， 管理者可以進(jìn)行監(jiān)管了 ， 如果一家銀行的 “ 駱駝 ” 評(píng)級(jí)很低的話 ， 監(jiān)管者就可以關(guān)閉它 。 常規(guī)的銀行檢查 ， 使得監(jiān)管者可以監(jiān)督銀行是否符合資本要求 ， 限制資產(chǎn)持有的規(guī)定具備抑制道德風(fēng)險(xiǎn)的功能 。當(dāng)銀行被迫持有大量的股權(quán)資本，一旦失敗了 ,銀行就會(huì)損失慘重 ,于是更傾向于從事低風(fēng)險(xiǎn)的活動(dòng)。這一規(guī)定也鼓勵(lì)銀行資產(chǎn)多元化，通過(guò)對(duì)銀行各類貸款或單個(gè)借貸者的貸款數(shù)量的限制來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)。一是對(duì)銀行持有資產(chǎn)進(jìn)行限制和資本金要求。銀行與證券分業(yè)經(jīng)營(yíng)的辦法隨著美國(guó) 1999年底 《 金融服務(wù)現(xiàn)代化法 》 的實(shí)施已經(jīng)不值得推廣，存款保險(xiǎn)既是防范銀行風(fēng)險(xiǎn)的手段，如前所述，它也是銀行風(fēng)險(xiǎn)加大甚至走向倒閉的刺激因素。為此，需要政府加強(qiáng)對(duì)銀行的監(jiān)管。 三 、 啟示 如上所述，與存款保險(xiǎn)相聯(lián)系的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇刺激了銀行從事高風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)。 可見(jiàn) “ 大銀行難以倒閉 ” 政策帶來(lái)另一個(gè)嚴(yán)重問(wèn)題是不公平 。 這也是新英格蘭銀行和自由國(guó)民銀行走向倒閉的體制性原因 。然而 ， 當(dāng)大儲(chǔ)戶知道銀行不可能倒閉時(shí) ， 他們就失去監(jiān)督銀行的動(dòng)力 ， 當(dāng)銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大時(shí) ， 他們也不會(huì)去提取存款 ， 因?yàn)椴还茔y行經(jīng)營(yíng)如何 ， 大儲(chǔ)戶都不會(huì)受損失 。 如果存款保險(xiǎn)公司采用償付法來(lái)關(guān)閉銀行 ， 存款超過(guò) 10萬(wàn)美元以上的儲(chǔ)戶將遭受損失 ， 這會(huì)促使大儲(chǔ)戶通過(guò)嚴(yán)密檢查銀行的資產(chǎn)負(fù)債表項(xiàng)目及表外業(yè)務(wù)來(lái)監(jiān)督銀行 ， 如果他們認(rèn)為銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大 ， 他們就會(huì)從銀行提取存款 。 由于大銀行的倒閉就如同一場(chǎng)大的金融災(zāi)難 ， 銀行的監(jiān)管者自然不愿意大銀行倒閉 ， 使得存款者蒙受損失 。 由于受保的儲(chǔ)戶沒(méi)有理由對(duì)銀行施加約束 ， 愛(ài)冒險(xiǎn)的企業(yè)家發(fā)現(xiàn)銀行業(yè)是最誘人進(jìn)入的高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè) ， 而且可以不受欺詐和貪污的制裁 。 逆向選擇 ， 亦即那些最有可能造成不利后果 （ 銀行倒閉 ） 的人正是那些想充分利用保險(xiǎn)的人 。同時(shí) ， 由于存款保險(xiǎn) ， 存款者也知道 ， 一旦銀行倒閉 ， 他們并不會(huì)蒙受什么損失 ， 因而當(dāng)他們懷疑銀行在經(jīng)營(yíng)上冒過(guò)大風(fēng)險(xiǎn)時(shí) ，他們不會(huì)通過(guò)提款來(lái)對(duì)銀行施加市場(chǎng)規(guī)則的約束 。 一般說(shuō)來(lái) ， 保險(xiǎn)的存在增加了對(duì)冒險(xiǎn)的刺激 ， 這會(huì)導(dǎo)致賠付 。 但這種保險(xiǎn)制度有利也有弊 ， 存款保險(xiǎn)最嚴(yán)重的弊端來(lái)源于道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇 。 在1991年新的銀行立法以前 ， 購(gòu)買和接管法是聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司處理銀行倒閉最慣用的程序 。 聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司可以通過(guò)提供補(bǔ)貼貸款或購(gòu)買倒閉銀行的較差的貸款來(lái)對(duì)兼并者提供幫助 。 在運(yùn)用償付法時(shí) ， 存款超過(guò) 10萬(wàn)美元的儲(chǔ)戶一般能收回其價(jià)值的 90%， 但這個(gè)過(guò)程需要幾年的時(shí)間才能完成 。 第一種方法稱償付法 ， 即聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司容許銀行破產(chǎn)并在 10萬(wàn)美元的保險(xiǎn)額度內(nèi)償付存款 。 （ 二 ） 聯(lián)邦存款保險(xiǎn)及其 “ 大銀行難以倒閉 ” 的政策刺激銀行從事高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù) ， 加大倒閉的可能性 。 但五年過(guò)去了 ，我只能說(shuō) ， 我的努力還是不夠 。 正如賽德曼在向國(guó)會(huì)陳述自由國(guó)民銀行的不公正待遇時(shí)所說(shuō)的： “ 我上任后向國(guó)會(huì)第一次作證時(shí)說(shuō)過(guò)：對(duì)大銀行覆蓋所有存款戶而對(duì)小銀行則不然 ， 那是不公平的 。 自由國(guó)民銀行進(jìn)行了破產(chǎn)清理 ， 超過(guò) 10萬(wàn)美元的大儲(chǔ)戶只得到了一半存款 。 由于數(shù)量眾多的用于投機(jī)的貸款無(wú)法收回 ， 該銀行在 1990年11月資不抵債 。羅賓遜和其他有色種族投資家創(chuàng)建于 1964年 。 在幾個(gè)月之前 ， 聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司對(duì)哈萊姆區(qū)無(wú)力償債的一家小銀行則采取了完全不同的處理方法 ， 導(dǎo)致人們對(duì)公平問(wèn)題的關(guān)注 。 這在聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司的歷史上 ， 是第三大成本昂貴的救保行動(dòng) 。 此后 ， 聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司和該銀行的購(gòu)買者不斷給銀行注入新的資本 ， 直到收購(gòu)者全部買下聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司的份額 。 為了確保儲(chǔ)戶不受損失 ， 需要找一個(gè)買主來(lái)購(gòu)買和接管該行 ， 而在此之前 ， 為了維持該銀行的正常運(yùn)行 ， 聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司創(chuàng)立了 “ 過(guò)渡銀行 ” 。 ” 聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司采取了 “ 大銀行難以倒閉 ” 的政策 。 聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司的主席威廉姆 1991年 1月 4日星期五 ， 該銀行宣布預(yù)計(jì)四季度虧損額達(dá) ， 超過(guò)銀行 億美元的資本金 。 80年代 ， 它是波士頓地區(qū)最積極的房地產(chǎn)貸款者 ， 其 30%以上的貸款都投在了商業(yè)性房地產(chǎn)上 。 如何防治相關(guān)的金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生 ，如何制定金融法規(guī)政策和把金融監(jiān)管納入法制軌道 ，美國(guó)在處理儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)破產(chǎn)案中的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)是值得我們認(rèn)真研究的 。 因此 ，有助于形成較低的通貨膨脹率和穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)環(huán)境的貨幣政策和財(cái)政政策是十分必要的 。 一個(gè)重要的原則是在一個(gè)存款機(jī)構(gòu)的倒閉中 ， 應(yīng)只有最少的儲(chǔ)戶遭受損失 。 另外 ， 存款保險(xiǎn)的設(shè)計(jì)應(yīng)抑制存款機(jī)構(gòu)承擔(dān)過(guò)大的風(fēng)險(xiǎn) 。 這一教訓(xùn)是指 ， 存款機(jī)構(gòu)必須保有一定數(shù)量的自有資本以防范風(fēng)險(xiǎn)并使之最小化 。 根據(jù)上述法規(guī)歷史的考察 ， 我們可以從中得到以下幾點(diǎn)啟示： 既然不斷的金融創(chuàng)新和經(jīng)濟(jì)條件的變化已很清楚 ， 那么就不能再阻止金融機(jī)構(gòu)去適應(yīng)這種變化而默守陳規(guī) ， 如利率上限和對(duì)銀行所從事的不同類型業(yè)務(wù)的限制 。吉爾門法案 》 還導(dǎo)致了 《 金融機(jī)構(gòu)改革 、 恢復(fù)和實(shí)施法案 》的形成 。吉爾門法案 》 ， 放松了對(duì)儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的管制 ， 并允許他們同貨幣市場(chǎng)互助基金以及其他行業(yè)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng) ， 這就觸發(fā)了該行業(yè)所冒風(fēng)險(xiǎn)的大量增加 ， 從而導(dǎo)致了成百家儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的破產(chǎn) ， 使納稅人損失了將近 1400億美元 。 為了減少銀行業(yè)恐慌的發(fā)生 ， 對(duì)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)業(yè)頒布了同樣的法律 ， 當(dāng)該法案有效地減少銀行業(yè)恐慌的發(fā)生時(shí) ， 它所創(chuàng)造的存款保險(xiǎn)也趨于鼓勵(lì)存款機(jī)構(gòu)在 80年代的運(yùn)作中承受過(guò)大的風(fēng)險(xiǎn) 。例如： 1913年美聯(lián)儲(chǔ)建立 ， 它有助于防止由普遍的銀行恐慌所引起的嚴(yán)重宏觀經(jīng)濟(jì)混亂的發(fā)生 ， 但是 ， 連同 1946年的 《 就業(yè)法案 》 ， 它逐步形成了向美國(guó)經(jīng)濟(jì)注入通貸膨脹的傾向 。吉爾門法案 ） 進(jìn)一步擴(kuò)大了儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)范圍 授權(quán)存款機(jī)構(gòu)發(fā)行貨幣市場(chǎng)存款賬戶 授予聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司 （ FDIC） 和聯(lián)邦儲(chǔ)貸保險(xiǎn)公司 （ FSLIC）在緊急情況下兼并有問(wèn)題的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)和銀行的權(quán)力 1987年的銀行業(yè)公平競(jìng)爭(zhēng)法案 （ CEBA） 將 FSLIC的保險(xiǎn)基金增加 108億美元 允許蕭條地區(qū)的債務(wù)展期 1989年的金融機(jī)構(gòu)改革 、 復(fù)興 、 和實(shí)施法案 （ FIRREA） 廢除 FSLIC和聯(lián)邦住宅貸款銀行協(xié)會(huì) 創(chuàng)建儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)監(jiān)管委員會(huì)來(lái)規(guī)范儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu) 創(chuàng)建復(fù)興信貸公司 （ Resolution Trust Corporation, RTC） 以處理破產(chǎn)的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu) 為解決儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)提供資金 再次規(guī)范儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的行為 增加存款機(jī)構(gòu)的保險(xiǎn)費(fèi) 1991年的聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司改進(jìn)法案 （ FDICIA） 再次對(duì) FDIC注資 增加銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的法定資本金要求 限制代理存款 緩和 “ 大銀行不能倒閉 ” 政策 命令 FDIC建立基于風(fēng)險(xiǎn)的存款保險(xiǎn)費(fèi) 增加美聯(lián)儲(chǔ)監(jiān)督在美國(guó)的外國(guó)銀行的權(quán)利 似乎可以找到一條規(guī)律：無(wú)論何時(shí)出現(xiàn)問(wèn)題 ， 總會(huì)導(dǎo)致一種法規(guī)的產(chǎn)生來(lái)解決該問(wèn)題 。 從 20世紀(jì)初至 90年代 ， 美國(guó)金融系統(tǒng)不斷發(fā)生新問(wèn)題 、 不斷革新 、 不斷立法 （ 見(jiàn)表 21） ， 表 21 20世紀(jì)美國(guó)的重要金融法案 1913年美聯(lián)儲(chǔ)法 （ FRA） 創(chuàng)建了美聯(lián)儲(chǔ) 1933年銀行法 （ 格拉斯 對(duì)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的法規(guī)政策開(kāi)初表現(xiàn)為禁錮過(guò)份 ， 當(dāng)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)發(fā)生虧損陷入困境時(shí) ， 立法機(jī)關(guān)和政府采取了過(guò)份的放松管制舉措和忍耐 ， 以及對(duì)陷入困境的行業(yè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)不提供足夠資金的政策 ， 加劇了道德風(fēng)險(xiǎn) ， 致使大批儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)走向倒閉 。 而引起 70年代中后期以后利率上升的原因是美國(guó)政府 60年代開(kāi)始的通貸膨脹政策和 70年代二次石油危機(jī)的打擊進(jìn)一步加劇通貨膨脹率的上升 。 ) 二 、 原因分析 根據(jù)上述的介紹可以看出 ， 美國(guó)儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)走向倒閉的原因有以下兩個(gè)方面： 70年代中后期以后利率上升 。 聯(lián)邦儲(chǔ)備體系的行動(dòng)防止了進(jìn)一步的銀行倒閉 ， 并且 ， 再一次避免了潛在的銀行恐慌 。 在 1984年以前 ， 大陸伊利諾斯國(guó)民銀行發(fā)放了許多筆有問(wèn)題的貸款 （ 主要是對(duì)能源業(yè)企業(yè)和外國(guó)的貸款 ） ， 1984年 5月初有關(guān)其財(cái)務(wù)困難的謠言泛起 ， 大額存款人隨之從該家銀行提取了數(shù)額超過(guò) 100億美元的存款 。 此外 ， 銀行危機(jī)使該州的經(jīng)濟(jì)衰退趨于惡化 。 從那以后 ， 強(qiáng)加給羅德島的經(jīng)濟(jì)蕭條一直很嚴(yán)重 。 平息羅德島的銀行危機(jī)花了 18個(gè)月的時(shí)間 。 州長(zhǎng)的求援方案付給倒閉銀行的每位存款人提現(xiàn)的最高額為 12500美元 ， 對(duì)于其余的在 100000美元受保限額內(nèi)存款 ， 將于數(shù)年內(nèi)以不付息的州債券 （ 小面額的欠條 ） 予以償還 （ 類似的債務(wù)在本世紀(jì) 30年代的銀行危機(jī)中最后一次發(fā)行 ） 。 在一家位于普拉費(fèi)頓斯的銀行由于貪污而發(fā)生支付困難后 ， 該州州長(zhǎng)被迫宣布銀行新年放假一天 ， 關(guān)閉了 45家小銀行和信用協(xié)會(huì) 。 這場(chǎng)波及 100家瑪麗蘭儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)的銀行危機(jī) ， 最后通過(guò)州長(zhǎng)頒布每月限額提款 1000美元的臨時(shí)性法規(guī)及通過(guò)新創(chuàng)建的 、 以州擔(dān)保的存款保險(xiǎn)基金代替私人存款保險(xiǎn)等舉措方得以平息 。 在聯(lián)儲(chǔ)和聯(lián)邦家庭貸款銀行董事會(huì)的幫助下 ， 這些銀行在獲得了聯(lián)邦存款保險(xiǎn)后重新開(kāi)業(yè) 。該銀行倒閉起因于向從事欺詐活動(dòng)的證券公司發(fā)放的貸款變成壞賬。 大危機(jī)之后的第一次銀行恐慌發(fā)生在俄亥俄州。 俄亥俄州是俄亥俄州存款擔(dān)?；?， 瑪麗蘭州是瑪麗蘭儲(chǔ)蓄保險(xiǎn)公司 ， 羅德島是羅德島股份與存款保障公司 。 但是 ， 20世紀(jì) 80年代中至 90年代初在俄亥俄 、 瑪麗蘭和羅德島等地發(fā)生的事件卻表明：銀行恐慌仍是金融體系健康運(yùn)行的一大威脅 。 但國(guó)會(huì)既然有保護(hù)自身的傾向 ， 五位議員只受到輕微的處罰 。