【正文】 FDIC） 取代了聯(lián)邦儲貸保險公司（ FSLIC） 的立法職能 ， 創(chuàng)建了兩個新的保險基金：針對商業(yè)銀行的銀行保險基金 （ BIF） 和針對儲蓄機(jī)構(gòu)的儲貸協(xié)會保險基金 （ SAIF） 。正如聯(lián)邦住宅貸款銀行委員會前主席埃德溫 他們抱怨監(jiān)管人員對林肯儲貸協(xié)會過于嚴(yán)厲了 ， 要求監(jiān)管人員停止調(diào)查 。 1985年 3月倒閉的辛辛那提州儲蓄銀行耗盡了俄亥俄州存款擔(dān)?；?。 在銀行危機(jī)之后 ， 1992年該州 %的人丟了飯碗 ， 從百分比上來說 ， 這是美國最高的失業(yè)率水平 。 1933年通過 《 銀行法 》 ， 該法案尋求通過禁止銀行向支票賬戶支付利息和限制向儲蓄和定期存款支付利息來支持受到大蕭條損害的銀行 ，這些限制促成了 70年代住宅業(yè)的不穩(wěn)定 ， 為了避免成千存款機(jī)構(gòu)的倒閉 ， 該法案在 80年代被廢除了 。 我國雖然沒有發(fā)生類似美國儲貸協(xié)會這樣的系統(tǒng)風(fēng)險 ， 但個別的或局部的金融機(jī)構(gòu)資不抵債甚至破產(chǎn)的事件卻時有發(fā)生 ， 國有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)比例過高也是眾所周知的事 。當(dāng)然 ， 當(dāng)所有該說的 、 該做的 、 該花的都完畢之后 ， 儲戶沒有受到任何損失 。 銀行清理以后 ， 聯(lián)邦存款保險公司和該銀行的其他債權(quán)人一樣 ， 從清理的資產(chǎn)中獲得它應(yīng)得的份額 。 存款保險產(chǎn)生的道德風(fēng)險和防止銀行倒閉的意圖已經(jīng)使銀行監(jiān)管者陷入進(jìn)退兩難的困境 。因此，在這里講政府加強(qiáng)對銀行的監(jiān)管，只強(qiáng)調(diào)中間兩種類型。 在完成檢查之后 ， 如果檢查人員認(rèn)為該銀行沒有充足的資本或有不誠實(shí)的行為 ， 可以宣布它為 “ 有問題的銀行 ” ， 它將受到更頻繁的檢查 。 在中長期債券利率高于短期貸款利率的情況下 ， 這種高杠桿率的投資策略 ， 能夠產(chǎn)生巨額的盈利 。隨著短期利率的提高，到了 1994年 7月，該債券利率按上述合同規(guī)定調(diào)整為 %。據(jù)世界銀行的研究表明 ， 期貨 、 期權(quán) 、 利率互換等金融衍生產(chǎn)品有助于發(fā)展中國家減輕商品價格劇烈起伏所造成的負(fù)面影響 。 由于他們總是等待利率向好的方面轉(zhuǎn)化 ， 結(jié)果他們反而把事情搞得更糟了 。 因此 ， 金融衍生產(chǎn)品將避險和產(chǎn)生新的風(fēng)險匯集于一身 ， 投資者必須切實(shí)做好避險規(guī)劃 。 然而，在 1998年全球金融動蕩中，長期資本管理公司難逃一劫，從 5月俄羅斯金融風(fēng)暴到 9月全面潰敗，短短的 150多天資產(chǎn)凈值下降 90%，出現(xiàn) 43億美元巨額虧損，僅余 5億美元，已走向破產(chǎn)邊緣。 如果兩者出現(xiàn)偏差 ， 并且該偏差正在放大 ， 電腦立即建立起龐大的債券和衍生工具組合 ， 大舉套利入市投資；經(jīng)過市場一段時間調(diào)節(jié) ， 放大的偏差會自動恢復(fù)到正常軌跡上 ，此時電腦指令平倉離場 ， 獲取偏差的差值 。但是歷史數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)過程往往會忽略一些概率很小的事件 ， 這些事件隨著時間的積累和環(huán)境的變化 ， 發(fā)生的機(jī)會可能并不像統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)反映的那樣小 ， 如果一旦發(fā)生 ， 將會改變整個系統(tǒng)的風(fēng)險 （ 如相關(guān)性的改變 ） ， 造成致命打擊 。 二 、 原因分析 （ 一 ） 負(fù)債比例過高 過高的負(fù)債比例和杠桿操作 ， 使基金經(jīng)理在金融市場動蕩的時候 ，無法及時補(bǔ)救倉位 ， 被動沽貨 ， 蒙受巨大損失 。馬林斯也是 LTCM的投資人 。 雖然這些金融產(chǎn)品在后來被過分利用了 （ 例如香港恒生指數(shù)期貨的交易合約數(shù)量之中 ， 有70%以上是以非風(fēng)險對沖為目的的交易 ） ， 但當(dāng)初的設(shè)計(jì)本意是防范單一產(chǎn)品市場可能出現(xiàn)的風(fēng)險 。 （ 二 ） 動作的透明度極低 美國并無專門機(jī)構(gòu)監(jiān)管對沖基金 ， 而只是由向其貸款的商業(yè)銀行和投資銀行自行控制信貸風(fēng)險 。 LTCM事件的發(fā)生 ， 全球金融市場引起恐慌 ， 觸發(fā)了對沖基金 “ 多米諾骨牌 ” 式的崩潰 。 與此同時 ， LTCM在美國國內(nèi)債券市場上 ， 它也相應(yīng)做了沽空美國 30年期國債 、 持有按揭債券的對沖組合 。據(jù)有關(guān)資料報(bào)道 ， 1997年年底 ， 全球共有 5500家對沖基金 ， 管理的資本達(dá) 2950億美元 。 一 、 案例介紹 總部設(shè)在離紐約市不遠(yuǎn)的格林威治的美國長期資本管理公司（ LTCM） ， 是一家主要從事定息債務(wù)工具套利活動的對沖基金 。 上述情況既反映美國地方官員對金融衍生產(chǎn)品認(rèn)識不足 ， 亦表明政府監(jiān)管措施不力 ， 更嚴(yán)重的是投資者缺乏風(fēng)險管理規(guī)劃 。 其發(fā)行的市政債券無須到聯(lián)邦證券與交易委員會 （ SEC） 注冊 ， 對其以此籌集的資金的使用 ， 也沒有特別的指示要求；在日常運(yùn)作中 ， 財(cái)政基金不需要每日核算和公布基金份額的價格 。 奧蘭治縣事件 ， 是迄今為止多起美國財(cái)政基金投資損失事件中虧損額最高的一次 ， 也是地方政府因金融衍生產(chǎn)品方面的投資虧損申請破產(chǎn)保護(hù)的首例 。 但由于 1994年 5月份起 ， 短期利率不斷上升 ， 持有這種證券的收益率便不斷下降 ， 5月份降為 %， 8月份和 11月份又分別降至 %和 %， 與此同時 ， 短期融資的利率卻不斷上升 ， 由此使投資基金造成巨額虧損 。 實(shí)際上 ， 該投資基金的資產(chǎn)組合包括兩大組成部分 。 為了獲得營業(yè)執(zhí)照 ， 申辦者必須要提交一份申請 ， 說明經(jīng)營計(jì)劃 。道德風(fēng)險和逆向選擇的產(chǎn)生源于信息不對稱，亦即金融合約的不同當(dāng)事人不能擁有相同信息的事實(shí)。 結(jié)果 ， 較之未投保而言 ， 對存款投了保的銀行會冒更大的風(fēng)險 。 ” (參見 [美 ]米什金 《 貨幣金融學(xué) 》 中譯本 ， 中國人民大學(xué)出版社 ， 1998年 ) 二 、 原因分析 （ 一 ） 新英格蘭銀行和自由國民銀行走向倒閉的直接原因 ， 都是由于 20世紀(jì) 80年代它們都把數(shù)量眾多的貸款用于房地產(chǎn)投資 ， 到 80年代后期 ， 由于房地產(chǎn)價格大幅度下跌 ， 銀行貸款收不回來 ， 變成了呆賬壞賬 ， 經(jīng)營虧損大增 ， 資不抵債 ， 引起存款人擠兌提現(xiàn) ， 銀行走向倒閉 。 在這種安排中 ， 聯(lián)邦存款保險公司創(chuàng)立了一個新公司負(fù)責(zé)銀行運(yùn)行 ， 并立即注入資本金 （ 給新英格蘭銀行注入 ） 。 對一家存款機(jī)構(gòu)收取的存款保險費(fèi)應(yīng)該反映該機(jī)構(gòu)所承擔(dān)的風(fēng)險 ， 同樣地應(yīng)該鼓勵存款者避免在那些承受過大風(fēng)險的機(jī)構(gòu)存款 。斯蒂格爾法 ） 和 1935年銀行法 創(chuàng)建了聯(lián)邦存款保險公司 （ FDIC） 限制銀行的可開列支票存款 禁止向可開列支票存款支付利息 對儲蓄存款和定期存款確定利率上限 將商業(yè)銀行業(yè)務(wù)從證券業(yè)中分離出來 1980年存款機(jī)構(gòu)放松管制和貨幣控制法案 （ DIDMCA） 取消了利率上限 在全國范圍內(nèi)允許商業(yè)銀行儲蓄機(jī)構(gòu)從事 NOW和 ATS賬戶業(yè)務(wù) 擴(kuò)大了儲蓄機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)范圍 對所有存款機(jī)構(gòu)施行統(tǒng)一的準(zhǔn)備金比率 將每一賬戶的聯(lián)邦存款保險數(shù)額從 40000美元提高到 100000美元 1982年的存款機(jī)構(gòu)法案 （ 加恩 ——圣 1992年 6月 ， 最后一批受保存款人領(lǐng)取了他們 90%的存款 ， 其余的 10%將在 20年以內(nèi)予以償還 。 這幾個州的銀行存款不受聯(lián)邦存款保險 ， 而是受州保險基金的擔(dān)保 。 據(jù)說 ， 凱亭吹噓他花費(fèi) 5000萬美元來同監(jiān)管人員作對 ?，旣愄m和羅德島三個州的銀行恐謊案例 。 至 1986年 ， 由于儲貸協(xié)會的虧損不斷增加威脅到了 FSLIC保險基金的破產(chǎn) ， 所以里根政府從國會請款 150億美元予以資助 。 盡管已經(jīng)有了相當(dāng)寬厚的會計(jì)準(zhǔn)則 ， 由于該行業(yè)境況在 70年代末的惡化 ， 當(dāng)局把資本標(biāo)準(zhǔn) ——資本與總資產(chǎn)比率的最低要求 ——從 5%降低到 1980年的 4%， 隨后降低到1983年 3%。 到 1982年底 ， 大約有 1/4或 800家在 70年代還在經(jīng)營的儲貸協(xié)會消失 ， 其中一些已經(jīng)倒閉 ， 而另外一些則并入了更強(qiáng)大的機(jī)構(gòu) 。 不幸的是 ，在 70年代中期 ， 利率開始上升 。 一 、 案例介紹 美國儲貸協(xié)會建立于 20世紀(jì) 30年代 ， 當(dāng)時成立這個協(xié)會的目的是為了鼓勵美國的中產(chǎn)階級進(jìn)行自顧 ， 所以全稱是 “ 扶助儲貸協(xié)會 ” 。 而且聯(lián)幫法規(guī)要求儲貸協(xié)會將其絕大部分資金投放于住房固定利率抵押貸款上 ， 而不能用于其它投資 。 長期以來 ， 經(jīng)濟(jì)學(xué)家們都呼吁政府放松金融管制 ， 《 存款機(jī)構(gòu)法案 》 是在這一背景下出臺的 ， 而這一法案頒布執(zhí)行時 ， 正值美國的絕大部分儲貸協(xié)會從技術(shù)上說已經(jīng)破產(chǎn) ， 因而儲貸協(xié)會都樂意借機(jī)冒險一搏 。 假若一家資不抵債的儲貸協(xié)會 B， 在以前 ， 它可能難以吸引資金 ， 現(xiàn)在它卻可以通過高利率主動投標(biāo)代理存款來吸納美林公司出售的存款 ， 從而為它的高風(fēng)險項(xiàng)目籌集到資金 。 儲貸協(xié)會不再被允許購置垃圾債券 ， 而且已持有的垃圾債券必須在 1994年前變現(xiàn) 。 在獲得控制權(quán)的那些日子里 ， 凱亭將林肯儲貸協(xié)會的保守的貸款員和內(nèi)部審計(jì)員解職 ， 盡管他曾向監(jiān)管機(jī)構(gòu)保證他會讓他們繼續(xù)留任 。 凱亭被指控濫用職權(quán) （ 如 ， 讓儲貸協(xié)會為他及其家庭支付 3400萬美元 ） ， 并判決有罪 。 這場波及 100家瑪麗蘭儲蓄貸款協(xié)會的銀行危機(jī) ， 最后通過州長頒布每月限額提款 1000美元的臨時性法規(guī)及通過新創(chuàng)建的 、 以州擔(dān)保的存款保險基金代替私人存款保險等舉措方得以平息 。 ) 二 、 原因分析 根據(jù)上述的介紹可以看出 ， 美國儲貸協(xié)會走向倒閉的原因有以下兩個方面： 70年代中后期以后利率上升 。吉爾門法案 》 還導(dǎo)致了 《 金融機(jī)構(gòu)改革 、 恢復(fù)和實(shí)施法案 》的形成 。 1991年 1月 4日星期五 ， 該銀行宣布預(yù)計(jì)四季度虧損額達(dá) ， 超過銀行 億美元的資本金 。 由于數(shù)量眾多的用于投機(jī)的貸款無法收回 ， 該銀行在 1990年11月資不抵債 。 在1991年新的銀行立法以前 ， 購買和接管法是聯(lián)邦存款保險公司處理銀行倒閉最慣用的程序 。然而 ， 當(dāng)大儲戶知道銀行不可能倒閉時 ， 他們就失去監(jiān)督銀行的動力 ， 當(dāng)銀行經(jīng)營風(fēng)險過大時 ， 他們也不會去提取存款 ， 因?yàn)椴还茔y行經(jīng)營如何 ， 大儲戶都不會受損失 。當(dāng)銀行被迫持有大量的股權(quán)資本，一旦失敗了 ,銀行就會損失慘重 ,于是更傾向于從事低風(fēng)險的活動。 為增加財(cái)政收入 ， 彌補(bǔ)財(cái)政支出的不足 ， 奧蘭治縣以通過發(fā)行市政債券籌集的巨額資金 、 縣公共機(jī)構(gòu)和鎮(zhèn)政府的行政基金 、退休金及公積金等資金創(chuàng)建了縣財(cái)政投資基金 。 組合證券為衍生金融產(chǎn)品的一種新形式 ， 它通常是由一些與政府有關(guān)的機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)發(fā)行 ， 然后由一些大投資銀行根據(jù)投資者的不同需要進(jìn)行裁剪之后 ， 再出售給這些投資者 。 但是 ， 1994年美國長短期利率的發(fā)展趨勢正好與西純的予期相反 。 （ 二 ） 冒進(jìn)的基金管理人與高杠桿率的投資 奧蘭治縣財(cái)政基金以其高回報(bào)率為同業(yè)所稱道 ， 但西純的高度投機(jī)性也同樣遠(yuǎn)近聞名 。 如果承作者以杠桿操作方式投資金融衍生產(chǎn)品或進(jìn)行投機(jī) ， 所帶來的風(fēng)險及其大小則取決于杠桿比率 ， 比率愈大則投資的損益風(fēng)險愈高 。 ② 交易員應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行公司有關(guān)風(fēng)險管理的政策規(guī)定 ， 嚴(yán)禁超頭寸下單 。 看跌期權(quán)的效用在于當(dāng)股票價位跌破期權(quán)限定的價格時 ， 賣出期權(quán)的持有者可將手中持有的股票以期權(quán)限定的價格賣出 ， 從而使股票跌價的風(fēng)險得到對沖 。 反之 ， 當(dāng)兩種證券價格都下降時 ， 多頭虧損而空頭獲利 。 1998年 8月，由于國際石油價格不斷下跌，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)惡化，再加上政局不穩(wěn)，俄羅斯不得不采取了 “ 非常 ” 舉動。在關(guān)鍵時刻中利用雄厚的資本壓倒國內(nèi)外金融市場上的競爭者，這是他們成功的重要因素。 （ 四 ） 亞洲金融危機(jī)的影響 亞洲金融危機(jī)并沒有引起西方主要工業(yè)國家政府的足夠重視 ， 更沒有提出國際金融市場協(xié)同監(jiān)管的議題 ， 從某些方面來說是縱容或掩蓋了資本大量流動和高風(fēng)險對沖基金存在的問題 。 因?yàn)槊绹蜌W洲的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和運(yùn)行形勢十分良好 ， 不會受到波及 。 ” 但這一次 LTCM賭不下去了 ， 8月份市場形勢逆轉(zhuǎn)導(dǎo)致該基金出現(xiàn)巨額虧損 ， 但管理層認(rèn)為對歐元啟動 ， 息差收窄的預(yù)期是正確的 ， 只要短期內(nèi)有足夠的現(xiàn)金補(bǔ)足衍生合約的保證金 ， 等到風(fēng)平浪靜 ， 市場價差還會回到原有的軌道上來 。這引起了國際金融市場的恐慌，投資者紛紛從新興市場和較落后國家的證券市場撤出，轉(zhuǎn)持風(fēng)險較低、質(zhì)量較高的美國和德國政府債券，其結(jié)果是俄國債券大跌，美國、德國債券價格上場。 在價格正相關(guān)的變化過程中 ， 若兩者價格變化相同 ， 即價差不變 ， 則不虧不賺 ， 若變化不同 ， 價差收窄 ， 則能得到收益 。 如此組合的結(jié)果是 ， 如該行業(yè)預(yù)期表現(xiàn)良好 ， 優(yōu)質(zhì)股漲幅必超過其他同行業(yè)的股票 ， 買入優(yōu)質(zhì)股的收益將大于賣空劣質(zhì)股而產(chǎn)生的損失；如果預(yù)期錯誤 ， 此行業(yè)股票不漲反跌 ， 那么較差公司的股票跌幅必大于優(yōu)質(zhì)股 ， 則賣空盤口所獲利潤必高于買入優(yōu)質(zhì)股下跌造成的損失 。 ④ 嚴(yán)格區(qū)分委托交易和自營交易 。 又如 ， 投資人支付 10萬美元的保證金 ， 買進(jìn) 3個月期的100萬美元的債券合約 ， 然后交換價值 100萬美元的債券 ， 并持有 3個月 ，其結(jié)果或賺取 10倍利潤或蒙受 10倍的虧損 。 德克薩斯州前助理副司庫琳達(dá) 為抑制通貨膨脹率上升 ， 1994年美國聯(lián)邦儲備委員會 6次提高短期利率 ， 將短期貸款利率從年初的 3%推至年末的 %。 如財(cái)政基金在 1994年 2月美國聯(lián)邦儲備理事會首次提高短期利率之后 ， 通過美林證券公司等投資銀行購買了由聯(lián)邦全國抵