【正文】 ****POSTLIB5**********YEAR************R2Adj. R2 LUC計量結(jié)果證實(shí)，實(shí)施市場開放的各個年度虛擬變量對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出水平及其構(gòu)成都存在正相關(guān)關(guān)系，而且屬于統(tǒng)計顯著和非常顯著的。同樣，為了檢驗(yàn)各個年份的開放狀態(tài)對總量經(jīng)濟(jì)的影響效應(yīng)，本文將開放變量分解為各個年份的獨(dú)立的虛擬變量進(jìn)行進(jìn)一步的檢驗(yàn)。對經(jīng)濟(jì)波動也有大致相當(dāng)?shù)恼嚓P(guān)關(guān)系，而且都是統(tǒng)計顯著的。控制變量為前述，指標(biāo)；同時，為了控制世界經(jīng)濟(jì)周期的影響，加入年份虛擬變量，取值為各年份實(shí)際數(shù)值， 為殘差。、和均采用各自實(shí)際數(shù)據(jù)，而，為樣本期個數(shù)。那么資本市場開放對短期的經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出、對投資和消費(fèi)的波動又產(chǎn)生怎樣的影響呢？本文采用前述方程（4）的計量模型形式，對實(shí)際經(jīng)濟(jì)及其組成部分私人投資和消費(fèi)進(jìn)行回歸分析。這說明資本市場開放可能更多的是通國內(nèi)資本市場發(fā)育與完善來提高市場的有效性，進(jìn)而提升資本配置效率，達(dá)到促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長目標(biāo)。新興市場經(jīng)濟(jì)體保持一個開放狀態(tài)對資本市場的發(fā)展可能是有利的。表4 資本市場開放對市場發(fā)展的影響檢驗(yàn)Dependent VariableCAPVALTURNVariableCoefficienttStatistic CoefficienttStatisticCoefficienttStatisticLIBALL*********R2Adj. R2表5 資本市場開放對市場發(fā)展影響的分解檢驗(yàn)Dependent VariableCAPVALTURNVariableCoefficienttStatistic CoefficienttStatisticCoefficienttStatisticLIBPOSTLIB1**POSTLIB2****POSTLIB3*****POSTLIB4****POSTLIB5*********R2Adj. R2具有性市可以看到，代表全部年份的開放變量與新興資本市場發(fā)展指標(biāo)之間存在著非常顯著的正相關(guān)關(guān)系。采用Henry(2000a)使用過的單變量回歸方程，以固定效應(yīng)技術(shù)估算代表全部開放年份的開放指標(biāo)對資本化率、市值比率和換手率指標(biāo)的影響，結(jié)果見表4。資本市場開放的增長效應(yīng)發(fā)揮作用的機(jī)制，應(yīng)該從資本市場的效率提高上尋找驗(yàn)證。這說明，新興資本市場開放確實(shí)增強(qiáng)了經(jīng)濟(jì)增長的收斂效應(yīng)。相反，代表保持開放狀態(tài)的虛擬變量，對穩(wěn)態(tài)增長率都存在微弱的負(fù)面影響，統(tǒng)計上顯著和非常顯著。相應(yīng)的逐次回歸的結(jié)果見表3。正如Kaminsky and Schmukler(2002)分析那樣，資本市場開放增加了不穩(wěn)定因素，對經(jīng)濟(jì)增長在短期具有顯著的負(fù)面效應(yīng)，但在長期則有正面的效應(yīng)；而Klein(2003)則指出，開放與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系曲線呈U字形。正是在經(jīng)濟(jì)增長率向穩(wěn)態(tài)增長率趨同的收斂效應(yīng)問題上，Barro and SalaiMartin (1995)認(rèn)為，新興市場經(jīng)濟(jì)的實(shí)際增長水平與潛在的穩(wěn)定增長率存在正的背離?；貧w分析結(jié)果顯示，在加入資本市場效率指標(biāo)作為解釋變量之后，實(shí)施市場開放措施當(dāng)年的虛擬變量與經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長率水平確實(shí)存在正相關(guān)關(guān)系，在統(tǒng)計上是顯著的。本文估算了6個方程形式，得到的結(jié)果見表2。表1 開放前后實(shí)際GDP增長率（％）時間t5t4t3t2t1tt+1t+2t+3t+4t+5阿根廷巴西智利哥倫比亞印度印度尼西亞9韓國7馬來西亞墨西哥巴基斯坦秘魯108菲律賓斯里蘭卡5泰國委內(nèi)瑞拉平均數(shù)據(jù)來源：根據(jù)UNSTATS數(shù)據(jù)計算整理。231。本文涉及的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)來源于UNSTATS、IMF的IFS、World Bank的WDI公開數(shù)據(jù)信息。5共11個樣本時間，以此為時間序列選取特定的宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的截面數(shù)據(jù)進(jìn)行比較分析。3，t177。1，t177。考慮到東歐轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體的市場經(jīng)濟(jì)和金融體系發(fā)育時間較短，數(shù)據(jù)可得性存在問題，本文沒有納入樣本進(jìn)行分析。三、樣本數(shù)據(jù)與計量檢驗(yàn)本文主要依據(jù)Bekaert and Harvey(2000)的成果，參考FuchsSchundeln and Funke(2001)的觀點(diǎn)，確定資本市場開放的事件窗口。231。設(shè)為代表資本市場開放的虛擬變量，開放年份取值為1，開放之前和開放之后的年份取值為0；考慮到長期效應(yīng)，設(shè)為代表開放和已經(jīng)開放的所有年份虛擬變量，開放年份及以后取值為1，開放之前為0。是一組代表經(jīng)濟(jì)增長決定因素的控制變量，其指標(biāo)為Barro(1996)所采用的部分能夠反映人力資本積累模型思想的主要工具變量，包括初始GDP的對數(shù)值，本文取1980年的數(shù)據(jù)；實(shí)際人口增長率；人口預(yù)期壽命的自然對數(shù)值，適齡人口總的高中入學(xué)率，和代表政府規(guī)模的政府公共支出與GDP的比值。這為內(nèi)生增長的經(jīng)驗(yàn)研究提供了基本框架，被理論界廣泛應(yīng)用。據(jù)此形成了計量分析框架，采取了如下的計量方程形式： （2）其中為長期穩(wěn)態(tài)增長率，為一系列控制變量矩陣，包括初始GDP、政府規(guī)模、人力資本積累和民主程度指標(biāo)等工具變量。Barro（1996）基于Panel數(shù)據(jù)的跨國經(jīng)驗(yàn)研究文獻(xiàn)中，開創(chuàng)性地拓展了新古典框架，擴(kuò)大了產(chǎn)出函數(shù)的變量范圍，按照人力資本積累模型，在回歸方程中包涵了技術(shù)進(jìn)步和人力資本積累的變量，以一系列工具變量來代表內(nèi)生增長理論揭示的這些因素，構(gòu)筑了計量模型，大樣本估算了經(jīng)濟(jì)增長，揭示了跨國增長的決定因素和收斂效應(yīng)。同時，由于存在著某種形式的財富效應(yīng)，資本市場收益和價格受到開放的影響而產(chǎn)生變動，導(dǎo)致私人消費(fèi)同方向的變動，從而對產(chǎn)出水平產(chǎn)生影響。本文將通過對穩(wěn)態(tài)增長水平和收斂效應(yīng)的影響來檢驗(yàn)資本市場開放的增長效應(yīng)。Barro and SalaiMartin (1995)指出，內(nèi)生增長理論的經(jīng)驗(yàn)研究，不僅要關(guān)注增長的決定因素，更要研究增長的路徑，即經(jīng)濟(jì)增長的條件收斂效應(yīng)。二、計量模型與變量選擇考察資本市場開放的宏觀效應(yīng)，既要從資源配置效率的角度考察其長期影響；也要分析其作為外部沖擊的短期效應(yīng)，因此需要檢驗(yàn)資本市場開放與穩(wěn)態(tài)增長、經(jīng)濟(jì)波動的關(guān)系。尤其是在新興市場經(jīng)濟(jì)中，資本市場開放的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)似乎還缺乏足夠有力的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)來做出結(jié)論?？傊?，正如Kaminsky and Schmukler(2002)認(rèn)為，資本市場開放既增加了不穩(wěn)定因素，又改進(jìn)了生產(chǎn)率，對經(jīng)濟(jì)增長在短期具有顯著的負(fù)面效應(yīng)，在長期則有正面的效應(yīng)；Klein(2003)總結(jié)指出，開放與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系曲線呈U字形。Case, Quigley and Shiller(2001)檢驗(yàn)的結(jié)果認(rèn)為資本市場開放存在微弱的財富效