馬駿：人民幣離岸市場發(fā)展對(duì)貨幣金融的影響-文庫吧資料
2025-07-02 21:46本頁面
【正文】 券的收益率比境內(nèi)同類債券收益率要低50200個(gè)基點(diǎn)。為了避免對(duì)境內(nèi)貨幣政策的明顯影響，應(yīng)該鼓勵(lì)更多的外資企業(yè)用人民幣向境內(nèi)直接投資，鼓勵(lì)貿(mào)易結(jié)算和在境外使用，推進(jìn)第三國對(duì)人民幣的使用，尤其是外國企業(yè)在香港借人民幣并在境外使用。其他類型的人民幣的回流和人民幣在境外的使用并不影響境內(nèi)的貨幣供應(yīng)量。從中期來說，第三國使用將成為香港人民幣貸款需求和資產(chǎn)市場發(fā)展的一個(gè)重要方面。這些用途可包括在香港本地交易人民幣債券、股票、貨幣市場工具、衍生工具等，以后可逐步擴(kuò)展到如下其他本地交易，如有兩地業(yè)務(wù)的企業(yè)對(duì)在港職工用人民幣支付工資、零售企業(yè)用人民幣找換、香港某些地產(chǎn)交易用人民幣支付等[3]。因此，這類人民幣的回流對(duì)Ｍ２的影響也為零（中性）。 第三，１５００億元通過貸款給境外貿(mào)易企業(yè)，用于購買中國產(chǎn)品[2] 。這筆資金流入中國境內(nèi)時(shí)，一方面會(huì)通過４倍的乘數(shù)效應(yīng)創(chuàng)造4800億人民幣的Ｍ２；但同時(shí)與基準(zhǔn)情形相比，由于改用人民幣進(jìn)行ＦＤＩ，減少了外企向境內(nèi)外匯市場售匯185億美元（相當(dāng)于1200億人民幣），因此相應(yīng)減少了央行購匯185億美元，并通過乘數(shù)效應(yīng)減少廣義貨幣（Ｍ２）4800億元?！ 〉诙?，１２００億通過貸款（或發(fā)債）給外資企業(yè)。假設(shè)這些機(jī)構(gòu)本來沒有使用外債的額度，而這些中資機(jī)構(gòu)在獲得人民幣貸款后將其匯回境內(nèi)?！ ∫韵路謩e討論這些資金的不同用途及對(duì)境內(nèi)Ｍ２的影響。 [1]另假設(shè)這６０００億存款的及其用途所顯示的資產(chǎn)負(fù)債表如下：圖二:香港銀行的資產(chǎn)負(fù)債表示意圖（單位：億元） 第二階段：香港部分人民幣回流境內(nèi)。在不額外對(duì)沖的情下，經(jīng)過４倍的乘數(shù)效應(yīng)?！ 〉谝?，當(dāng)３０００億人民幣離開境內(nèi)的銀行體系時(shí)，一段時(shí)間內(nèi)會(huì)發(fā)生４倍的緊縮性的乘數(shù)效應(yīng)。 在這些假設(shè)之下，我們研究人民幣離岸市場兩個(gè)階段的人民幣交易對(duì)境內(nèi)Ｍ２的影響?！ 。罚┘僭O(shè)在改革情景下必須保持與基準(zhǔn)情形相同的匯率?！ 。担┘僭O(shè)一年內(nèi)由境內(nèi)流入離岸市場的人民幣均來自于境內(nèi)進(jìn)口商向海外支付人民幣，總額為人民幣３０００億元?！ 。矗┰诰硟?nèi)市場，貨幣乘數(shù)為４倍（）?！ 。玻┪覀円治龅母母锴榫笆窃谠忾]市場之外，建立一個(gè)離岸市場，該離岸市場用人民幣進(jìn)行貿(mào)易結(jié)算、允許人民幣ＦＤＩ。六、離岸市場發(fā)展對(duì)境內(nèi)貨幣供應(yīng)量（M2）的影響 人民幣（香港）離岸市場的發(fā)展對(duì)境內(nèi)貨幣政策，尤其是貨幣供應(yīng)量（Ｍ２）的影響十分復(fù)雜。因此，應(yīng)該鼓勵(lì)境外機(jī)構(gòu)在香港籌措人民幣在第三方使用和使用人民幣ＦＤＩ替代其外幣ＦＤＩ。因此，應(yīng)該審慎控制境內(nèi)機(jī)構(gòu)在香港籌集人民幣然后匯入境內(nèi)的總量。與此對(duì)應(yīng)的外匯儲(chǔ)備的增長是需要對(duì)沖的?！ 。担┘僭O(shè)某境內(nèi)企業(yè)本來在境內(nèi)無法獲得人民幣融資，也沒有在境外借外債的額度。因此，這個(gè)過程只是將本來就會(huì)發(fā)生的儲(chǔ)備增長壓力提前了而已（見圖一）。 ３）如果人民幣存款被境外機(jī)構(gòu)通過貸款和發(fā)債形式獲得，然后以人民幣FDI形式回流到境內(nèi)，則相對(duì)于外幣FDI來說，人民幣FDI會(huì)減少對(duì)外管局購匯和儲(chǔ)備增長的壓力。雖然在人民幣流入香港時(shí)可能創(chuàng)造了外匯儲(chǔ)備的壓力，但人民幣以這種形式回流時(shí)卻減少了本來就要發(fā)生的儲(chǔ)備壓力。 今后，隨著香港人民幣資產(chǎn)（如貸款和債券）的發(fā)展，人民幣會(huì)有幾種新的用途，每種用途所對(duì)應(yīng)對(duì)外匯儲(chǔ)備的影響是不同的： １）如果人民幣存款用于香港本地的離岸市場的金融產(chǎn)品的二級(jí)市場交易、第三方交易（如通過貨幣交叉互換，crosscurrency swap將人民幣貸款或債券轉(zhuǎn)換為其他貨幣在第三國使用）、本地和境外的產(chǎn)品與服務(wù)的交易（如香港對(duì)外的貿(mào)易、香港本地房地產(chǎn)的交易）等，不回流到境內(nèi)，則這些存款只會(huì)創(chuàng)造境外的人民幣供給，而不創(chuàng)造境內(nèi)的M購買力和通脹壓力，所以相應(yīng)的儲(chǔ)備增長是不需要對(duì)沖的?！ ∵^去幾年，香港人民幣存款幾乎全部回流到人民銀行深圳分行，事實(shí)上被100%對(duì)沖。另外，還有一部分離岸市場交易所導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備的增長只是將來要發(fā)生的儲(chǔ)備增長提前而已，從中期來看對(duì)境內(nèi)貨幣政策的影響是中性的，所以這一部分外匯儲(chǔ)備的增加也不會(huì)額外增加對(duì)沖的壓力。五、離岸市場發(fā)展所導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備增加并不需要全部對(duì)沖 上文已經(jīng)說明，在今后幾年中發(fā)展離岸市場所導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備增量是有限的。部分流入香港的人民幣來自于已經(jīng)存在于境內(nèi)銀行體系的流動(dòng)性的外流，而這部分流入香港的人民幣并不相應(yīng)地增加人民銀行的外匯儲(chǔ)備。這個(gè)數(shù)字（離岸市場發(fā)展對(duì)外匯儲(chǔ)備的影響）是在可控范圍內(nèi)的。 假設(shè)每年向流入香港的2300億的流動(dòng)性都來自于央行通過購買外匯所創(chuàng)造，則意味著人民銀行每年增加約350億美元的儲(chǔ)備（：1計(jì)算）?！ ∪绻藬?shù)為2倍，則在香港創(chuàng)造2萬億人民幣存款所需要的基礎(chǔ)人民幣（不發(fā)生貸款情況的人民幣存款）達(dá)到1萬億。但是，由于部分企業(yè)獲得人民貸款和債券融資之后，會(huì)將人民幣資金匯回境內(nèi)使用，所以實(shí)際乘數(shù)會(huì)低于4。 2）假設(shè)由于人民幣貸款導(dǎo)致的乘數(shù)效應(yīng)為２倍，則要求境內(nèi)為香港注入１萬億人民幣流動(dòng)性?！ ∠挛膶⒃谶@些假設(shè)的基礎(chǔ)上，詳細(xì)討論對(duì)前文所列的各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)及其具體量化和可控性問題。再假設(shè)每年人民幣貸款增加3千億，則到2013年底銀行資產(chǎn)方有貸款和債券（假設(shè)所有債券都由銀行持有），流動(dòng)資產(chǎn)為6千億（30%），實(shí)際流動(dòng)資
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