【正文】 未來(lái)可能的變化情況，從而發(fā)現(xiàn)安全、合理的投資機(jī)會(huì)。如果我們不用全方位的考核系統(tǒng)評(píng)估企業(yè)整體狀況，企業(yè)就會(huì)對(duì)企業(yè)以后會(huì)面對(duì)的國(guó)際機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)等問(wèn)題非常不適應(yīng)，一時(shí)間難以改正而面臨淘汰。從國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，評(píng)判企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的一個(gè)收益性指標(biāo)是總資產(chǎn)收益率而非凈資產(chǎn)收益率。以其為標(biāo)準(zhǔn)，不利于公司的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和持續(xù)發(fā)展，一些業(yè)績(jī)較差、凈值較低的上市公司，一方面通過(guò)大股東進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易獲得帳面利潤(rùn)或直接向地方政府爭(zhēng)取補(bǔ)貼收入以加大分子，另一方面由于連年經(jīng)營(yíng)虧損或多次送轉(zhuǎn)股份令分母趨小，而一旦再融資資金到手，或無(wú)償為大股東平調(diào)，或向購(gòu)買國(guó)債，或者還貸款，真正用于企業(yè)再生產(chǎn)的資金寥寥無(wú)幾，于是企業(yè)發(fā)展停滯不前。這個(gè)計(jì)算公式只反映了收益率這個(gè)數(shù)值，但沒有反映分子分母兩個(gè)數(shù)字本身的大小，通過(guò)公式我們可以看出提高ROE有多種方式，其中，E值不變，A值減少，或者E,A兩值同時(shí)減少，A值減少更多這兩種方法都能提高R值，但是明顯，E或A的減少是公司盈利能力衰退的表現(xiàn)，所以，不能單純從R本身值較高就完全認(rèn)為公司獲利能力較高。凈資產(chǎn)收益率其計(jì)算公式是：凈資產(chǎn)收益率(R)=每股收益或公司凈利潤(rùn)(E)/每股凈資產(chǎn)或公司股東權(quán)益(A)100%。但這一漲幅中，很大一部分是由在高價(jià)位時(shí)，認(rèn)購(gòu)新股的投資者，新投入的資金所貢獻(xiàn)的。下跌超過(guò)80%。于是市場(chǎng)大失所望，給它定位為“衰退公司”，市盈率只能給20倍。然而，隨著行業(yè)過(guò)了景氣周期，而一些新投入被證明未能產(chǎn)生預(yù)期的收益，公司的凈資產(chǎn)收益率急速下降，甚至比景氣周期前更低，只有8%。于是，市場(chǎng)更堅(jiān)定了這個(gè)公司“高成長(zhǎng)”的定位，再加上還有新投入資金產(chǎn)生效率的預(yù)期，大家認(rèn)為以PEG來(lái)說(shuō)，給它60倍的市盈率都太低，應(yīng)該給70倍。但由于凈資產(chǎn)規(guī)模增加，公司利潤(rùn)達(dá)到：凈資產(chǎn)24億X15%=，比上年仍然增加了80%。于是，公司的凈資產(chǎn)值增加到：原來(lái)的10億+凈利潤(rùn)2億+新募集12億=24億。于是，市場(chǎng)將其定位為“高成長(zhǎng)股”，以其100%的增長(zhǎng)率，以PEG來(lái)定價(jià)的話，給它個(gè)60倍市盈率不算過(guò)份，于是它的市值達(dá)到：2億X60倍=120億，相當(dāng)于每股12元，股價(jià)上漲380%。由于其利潤(rùn)增幅一般在10%左右，市場(chǎng)將其定位為“有潛力的低增長(zhǎng)股”，給它25倍的市盈率，市值是1億X25倍=25億。比如，一家公司的凈資產(chǎn)值是10個(gè)億，總股本也是10個(gè)億。而通過(guò)新資金投入，可能維持一段時(shí)間的高增長(zhǎng)的外表，并享受高市盈率。所以從這個(gè)角度講，企業(yè)利潤(rùn)的長(zhǎng)期內(nèi)在增長(zhǎng)率，是不可能超過(guò)其凈資產(chǎn)收益率的。如果凈資產(chǎn)收益率保持不變的話，利潤(rùn)增長(zhǎng)，就要靠?jī)糍Y產(chǎn)規(guī)模的增加。增長(zhǎng)率一般而言，要想持續(xù)提高凈資產(chǎn)收益率是不太現(xiàn)實(shí)的。分析一家上市公司是不是值得投資時(shí)，一般可以先看看它的凈資產(chǎn)收益率，從國(guó)內(nèi)上市公司多年來(lái)的表現(xiàn)看，如果凈資產(chǎn)收益率能夠常年保持在15%以上，基本上就是一家績(jī)優(yōu)公司了。其實(shí)上市公司再融資有時(shí)是為了降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，這恰恰是對(duì)股東負(fù)責(zé)的表現(xiàn)。但如果以高負(fù)債為代價(jià)，片面追求高凈資產(chǎn)收益率，雖然一時(shí)看上去風(fēng)光，但風(fēng)險(xiǎn)也不可小覷。如果這套房子沒有升值而是貶值，那你的風(fēng)險(xiǎn)可就大了，如果房?jī)r(jià)一年后跌到70萬(wàn)元，你再脫手，可就是把本金30萬(wàn)元都虧光了。這就像炒房子，如果一套房子的價(jià)格是100萬(wàn)元，你只需首付30萬(wàn)元就買了，一年后這套房子升值到200萬(wàn)元，你賣掉房子，賺了將近100萬(wàn)元，你的凈資產(chǎn)收益率就超過(guò)300%。比如說(shuō)，個(gè)別上市公司雖然凈資產(chǎn)收益率很高，但負(fù)債率卻超過(guò)了80%（一般來(lái)說(shuō)，負(fù)債占總資產(chǎn)比率超過(guò)80%，被認(rèn)為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高），這個(gè)時(shí)候我們就得小心。正是因?yàn)檫@個(gè)原因，證監(jiān)會(huì)特別關(guān)注上市公司的凈資產(chǎn)收益率，證監(jiān)會(huì)明確規(guī)定，上市公司在公開增發(fā)時(shí)，最近三年的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不得低于6%。也就是說(shuō)，為什么原來(lái)只值5元錢的東西能賣到15元，這就是因?yàn)檫@家上市公司的凈資產(chǎn)收益率可能會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銀行利率，于是上市公司溢價(jià)發(fā)行的新股才會(huì)被市場(chǎng)所接受。%，就說(shuō)明這家公司經(jīng)營(yíng)得很一般，賺錢的效率很低，不太值得投資者關(guān)注。不能比利率低上市公司的凈資產(chǎn)收益率多少才合適呢？一般來(lái)說(shuō)，上不封頂，越高越好，但下限還是有的，就是不能低于銀行利率。因此，當(dāng)一家上市公司隨著規(guī)模的擴(kuò)大，仍能長(zhǎng)期保持較好的凈資產(chǎn)收益率(實(shí)例見圖圖3)，說(shuō)明這家公司的領(lǐng)導(dǎo)者具備了帶領(lǐng)這家企業(yè)從一個(gè)勝利走向另一個(gè)勝利的能力。有時(shí)候，一家上市公司看上去賺錢能力還不錯(cuò)，主要是因?yàn)槠漕I(lǐng)導(dǎo)者熟悉某一種產(chǎn)品、某一項(xiàng)技術(shù)、某一種營(yíng)銷方式，或者是適合于某一種規(guī)模的人員、資金管理。這是因?yàn)椋?dāng)一家企業(yè)隨著規(guī)模的不斷擴(kuò)大、凈資產(chǎn)的不斷增加，必須開拓新的產(chǎn)品、新的市場(chǎng)并輔之以新的管理模式，以保證凈利潤(rùn)與凈資產(chǎn)同步增長(zhǎng)。因此筆者認(rèn)為，為全面地考核企業(yè)資金利用效用，引導(dǎo)社會(huì)資源的合理流動(dòng)，真正使資金流向經(jīng)濟(jì)效益高的企業(yè)，抑制企業(yè)籌資沖動(dòng)，應(yīng)改用總資產(chǎn)收益率來(lái)作為配股和增發(fā)的考核標(biāo)準(zhǔn)。這種考核結(jié)果無(wú)疑會(huì)對(duì)投資者的決策產(chǎn)生不良影響。企業(yè)可通過(guò)諸如以負(fù)債回購(gòu)股權(quán)的方式來(lái)提高每股收益和凈資產(chǎn)收益率，而實(shí)際上，該企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益和資金利用效果并未提高。由于企業(yè)負(fù)債率的差別，如某些企業(yè)負(fù)債畸高，導(dǎo)致某些微利企業(yè)凈資產(chǎn)收益率卻偏高，甚至達(dá)到了配股要求，而有些企業(yè)盡管效益不錯(cuò)，但由于財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)合理，負(fù)債較低，凈資產(chǎn)收益率卻較低，并且有可能達(dá)不到配股要求。目前，考核標(biāo)準(zhǔn)主要是每股收益和凈資產(chǎn)收益率兩項(xiàng)相對(duì)數(shù)指標(biāo)，然而，每股收益主要是考核企業(yè)股權(quán)資金的使用情況，凈資產(chǎn)收益率雖然考核范圍略大(凈資產(chǎn)包括股本、資本公積、盈余公積、未分配利潤(rùn))，但也只是反映了企業(yè)權(quán)益性資金的使用情況，顯然在考核企業(yè)效益指標(biāo)體系的設(shè)計(jì)上，需要調(diào)整和完善。（1）每股收益與凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)互補(bǔ)性不強(qiáng)。資產(chǎn)總額(負(fù)債十所有者權(quán)益)100%比較一下它與凈資產(chǎn)收益率的差別，僅在于分母的計(jì)算范圍上，凈資產(chǎn)收益率的計(jì)算分母是凈資產(chǎn)，總資產(chǎn)收益率的計(jì)算分母是全部資產(chǎn)，這樣分子分母才具有可比性，在計(jì)算口徑上才是一致的。第二，凈資產(chǎn)收益率可以反映企業(yè)凈資產(chǎn)(股權(quán)資金)的收益水平，但并不能全面反映一個(gè)企業(yè)的資金運(yùn)用能力。 下式可反映出凈資產(chǎn)收益率與各影響因素之間的關(guān)系： 凈資產(chǎn)收益率=凈利潤(rùn)/平均凈資產(chǎn)=（息稅前利潤(rùn)負(fù)債負(fù)債利息率）（1所得稅率）/平均凈資產(chǎn)（2）凈資產(chǎn)收益率因素分析明確了凈資產(chǎn)收益率與其影響因素之間的關(guān)系，運(yùn)用連環(huán)替代法或定基替代法，可分析各因素變動(dòng)對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響。 所得稅率因?yàn)閮糍Y產(chǎn)收益率的分子是凈利潤(rùn)即稅后利潤(rùn)，因此，所得稅率的變動(dòng)必然引起凈資產(chǎn)收益率的變動(dòng)。 負(fù)債利息率負(fù)債利息率之所以影響凈資產(chǎn)收益率．是因?yàn)樵谫Y本結(jié)構(gòu)一定情況下，當(dāng)負(fù)債利息率變動(dòng)使總資產(chǎn)報(bào)酬率高于負(fù)債利息率時(shí)，將對(duì)凈資產(chǎn)收益率產(chǎn)生有利影響；反之，在總資產(chǎn)報(bào)酬率低于負(fù)債利息率時(shí)，將對(duì)凈資產(chǎn)收益率產(chǎn)生不利影響。 總資產(chǎn)報(bào)酬率凈資產(chǎn)是企業(yè)全部資產(chǎn)的一部分，因此，凈資產(chǎn)收益率必然受企業(yè)總資產(chǎn)報(bào)酬率的影響。 總之,對(duì)企業(yè)內(nèi)更多的側(cè)重采用加權(quán)平均法計(jì)算出的凈資產(chǎn)收益率；對(duì)企業(yè)外更多的側(cè)重采用全面攤薄法計(jì)算出的凈資產(chǎn)收益率。正因?yàn)槿绱?，在中?guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《公開發(fā)行股票公司信息披露的內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第二號(hào)：年度報(bào)告的內(nèi)容與格式》中規(guī)定了采用全面攤薄法計(jì)算凈資產(chǎn)收益率。另外在對(duì)經(jīng)營(yíng)者業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)是也可以采用。 從經(jīng)營(yíng)者使用會(huì)計(jì)信息的角度看，應(yīng)使用加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率計(jì)算公式(2)中計(jì)算出的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)，該指標(biāo)反應(yīng)了過(guò)去一年的綜合管理水平，對(duì)于經(jīng)營(yíng)者總結(jié)過(guò)去，制定經(jīng)營(yíng)決策意義重大。它是一個(gè)說(shuō)明公司利用單位凈資產(chǎn)創(chuàng)造利潤(rùn)能力的大小的一個(gè)平均指標(biāo)，該指標(biāo)有助于公司相關(guān)利益人對(duì)公司未來(lái)的盈利能力作出正確判斷。另外全面攤薄計(jì)算出的凈資產(chǎn)收益率是影響公司價(jià)值指標(biāo)的一個(gè)重要因素，常常用來(lái)分析每股收益指標(biāo)。二、含義比較二、兩種計(jì)算方法得出的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)的含義比較：由于兩種計(jì)算方法得出的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)的性質(zhì)不同，其含義也有所不同。 在加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率計(jì)算公式(2)中，分子凈利潤(rùn)是由分母凈資產(chǎn)提供，凈資產(chǎn)的增加或減少將引起凈利潤(rùn)的增加或減少。平均凈資產(chǎn) ―――――（2） 在全面攤薄凈資產(chǎn)收益率計(jì)算公式(1)中，分子是時(shí)期數(shù)列，分母是時(shí)點(diǎn)數(shù)列。 對(duì)從兩種計(jì)算方法得出的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)的性質(zhì)、含義及計(jì)算選擇,筆者談點(diǎn)看法：一、性質(zhì)比較兩種計(jì)算方法得出的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)的性質(zhì)比較：全面攤薄凈資產(chǎn)收益率=報(bào)告期凈利潤(rùn)247。計(jì)算方法凈資產(chǎn)收益率也叫凈值報(bào)酬率或權(quán)益報(bào)酬率，該指標(biāo)有兩種計(jì)算方法：一種是全面攤薄凈資產(chǎn)收益率；另一種是加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率。②凈資產(chǎn)利潤(rùn)率是從所有者角度來(lái)考察企業(yè)盈利水平高低的，而總資產(chǎn)利潤(rùn)率別從所有者和債權(quán)人兩方來(lái)共同考察整個(gè)企業(yè)盈利水平。上市公司如需增發(fā)新股必須符合上述條件。（八）最近兩年內(nèi)公司不存在擅自改變募集資金用途的情況。（六）最近一年內(nèi)公司治理結(jié)構(gòu)不存在重大缺陷（如資金、資產(chǎn)被具有實(shí)際控制權(quán)的個(gè)人、法人或其他組織及其關(guān)聯(lián)人占用，原料采購(gòu)或產(chǎn)品銷售的關(guān)聯(lián)交易額占同類交易額的50%以上等）、信息披露未違反有關(guān)規(guī)定。（五）增發(fā)新股的股份數(shù)量超過(guò)公司股份總數(shù)20%的，其增發(fā)提案還須獲得出席股東大會(huì)的流通股（社會(huì)公眾股）股東所持表決權(quán)的半數(shù)以上通過(guò)。（三）最近一期財(cái)務(wù)報(bào)表中的資產(chǎn)負(fù)債率不低于同行業(yè)上市公司的平均水平。（二）增發(fā)新股募集資金量不得超過(guò)公司上年度末經(jīng)審計(jì)的凈資產(chǎn)值。通知在2002年6月21日中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范上市公司增發(fā)新股的通知（征求意見稿）》中指出：一、上市公司申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)新股，除應(yīng)當(dāng)符合《上市公司新股發(fā)行管理辦法》規(guī)定的條件外，還須滿足以下條件：（一）最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于10%，且最近一年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%。M0 EjMj247。公式根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《公開發(fā)行證券公司信息披露編報(bào)規(guī)則》第9號(hào)的通知的規(guī)定：加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率(ROE)的計(jì)算公式如下：ROE= P/（E0 + NP247。在公司對(duì)原有股東送紅股后，