解析企業(yè)價值評估中的eva模型-文庫吧資料
2025-06-23 23:29本頁面
【正文】 影響企業(yè)價值。但是，在各預測年度內(nèi)，債權資本將隨著債務新增或償還而不斷變化，權益資本將隨著盈利狀況而不斷變化，而影響約當權益資本增減變動的因素更加繁多，這些因素使得資本結(jié)構往往處于不斷變化當中，在這種前提下，如果采用根據(jù)初始資本結(jié)構計算的WACC，將不能準確反映各年期實際的資本結(jié)構。行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率對折現(xiàn)率的參考作用，會受到行業(yè)成熟度和競爭狀況的影響，對于發(fā)展已較為成熟、競爭較為充分的行業(yè)，其行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率對EVA折現(xiàn)率也具有較大的參考價值。采用行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率作為EVA的折現(xiàn)率，也存在著不足之處，即行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率無法體現(xiàn)和反映企業(yè)的特定風險（或企業(yè)特定的收益水平）。CAPM模型 :經(jīng)濟科學出版社,2007,P411CAPM即資本資產(chǎn)定價模型，是用來測算權益資本折現(xiàn)率的一種工具，其數(shù)學表達式是：（公式8）式中：指EVA和NPAT的的折現(xiàn)率Rf1指現(xiàn)行無風險報酬率Rm指市場期望報酬率歷史平均值Rf2指歷史平均無風險報酬率β指被評估企業(yè)所在行業(yè)權益系統(tǒng)風險系數(shù)α指企業(yè)特定風險調(diào)整系數(shù)參考行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率隨著我國市場經(jīng)濟和證券市場的發(fā)展，行業(yè)的平均收益率越來越成為衡量行業(yè)平均盈利能力的重要指標，因此，行業(yè)的平均收益率可以作為確定折現(xiàn)率的重要參考指標。也就是說，EVA和NPAT的折現(xiàn)率一致，均為股權投資回報率。因此，修正后的EVA評估模型如下：（公式3）上式中：NPAT是指稅后凈利潤Ke是指股權投資回報率EV是股東全部權益價值EC0是指企業(yè)初始權益資本EVAt是指第t年預期的EVA在無限期條件下，EC0可以表示如下：（公式4）所以，在無限期條件下，公式3可以表示如下：（公式5）股東全部權益價值與付息債務之和即為企業(yè)整體價值，因此，公式3和公式5可分別轉(zhuǎn)換如下：（公式6）（公式7）上式中，OV是指企業(yè)整體價值DEBT0是指初始債權價值四、修正后的EVA評估模型的運用修正后的EVA評估模型的運用過程，涉及以下關鍵參數(shù)的確定：（一）、折現(xiàn)率的確定前面已經(jīng)談到，EVA的折現(xiàn)率不能直接采用計算EVA過程中的WACC，而應當根據(jù)折現(xiàn)率與收益口徑一致的原則，采用股權投資回報率對EVA進行折現(xiàn)。應當采用股權投資回報率作為EVA的折現(xiàn)率，以實現(xiàn)EVA與其折現(xiàn)率之間的口徑一致。這也說明，對成長型企業(yè)，現(xiàn)有EVA評估模型的不足逾加明顯?，F(xiàn)有的EVA評估模型，只能反映以EC0為基數(shù)計算的股權合理回報水平對企業(yè)價值的影響，卻不能體現(xiàn)根據(jù)權益資本為基數(shù)計算的股權合理回報水平對企業(yè)價值的影響。只有以EC0為基數(shù)計算的股權合理回報水平與企業(yè)未來每年的盈利水平相等時，現(xiàn)有EVA評估模型才可行，但這種前提只存在理論上的可能，或只可能是偶然的巧合。在無限期條件下，EC0相當于以EC0為基數(shù)計算的股權合理回報水平按股權投資回報率進行折現(xiàn)的合計值，即EC0=（EC0股權投資回報率）247。一方面，該模型無法準確反映預測年度稅后凈利潤的變化對企業(yè)價值產(chǎn)生的影響；另一方面，運用該模型，企業(yè)在未來預測年限內(nèi)是否對利潤進行分配，以及利潤分配方案的差異，會對企業(yè)價值產(chǎn)生根本上的影響，這與事實相背離。后者是現(xiàn)有EVA評估模型存在不足的重要體現(xiàn)，也是有必要對該模型進行修正的核心反映。而事實上，企業(yè)預期合理回報水平（即按照預期股權回報率計算的稅后凈利潤水平）本身對企業(yè)價值的影響更為深遠更加重要，在EVA為零時，雖然企業(yè)的盈利能力沒有超過股權回報率，沒有帶來超預期回報，但預期合理回報水平本身對企業(yè)價值產(chǎn)生著直接影響。EVA為正值，說明企業(yè)的調(diào)整后的稅后凈利潤在彌補債權資本成本（利息支出）和權益資本成本（股權回報）之后還有盈余，企業(yè)的盈利能力超出了股權回報率，出現(xiàn)了超預期回報，企業(yè)價值也相應增加；EVA為負值，說明企業(yè)的調(diào)整后的稅后凈利潤不足以彌補債權資本成本（利息支出）和權益資本成本（股權回報），企業(yè)的盈利能力低于股權回報率，未達到超預期回報，企業(yè)價值也相應減少。三、EVA評估模型的修正根據(jù)前面的分析，我們認識到現(xiàn)有EVA評估模型存在明顯不足，甚至是錯誤的，有必要進行修正。在事實上，預測年限內(nèi)利潤分配與否或利潤分配方案的差異，并不會對企業(yè)價值產(chǎn)生實質(zhì)影響。在假設進行利潤分配前提下，一方面，分配的利潤作為股權紅利，直接增加著企業(yè)價值；另一方面，利潤分配行為將降低權益資本占總資本的比率，在利息率小于股權回報率前提下，其后各年度的EVA將得以提升，也將增加企業(yè)價值。另一方面，如果對某預測年度的稅后利潤進行分配，在各年度的總投資資本不變（因利潤分配產(chǎn)生的投資資本不足以債務資本進行彌補）且股權回報率大于利息率前提下，這種利潤分配行為將增加其后各年度的EVA。以表3為例，假設未來第6年以后EVA水平保持永續(xù)不變，以股權回報率作為折現(xiàn)率，按照現(xiàn)有EVA評估模型，未來第二年增加的EVA折現(xiàn)值，與第三年以后減少的折現(xiàn)值合計數(shù)，剛好相抵。在其余各年度凈利潤保持不變，且股權回報率大于利息率前提下。然后，在表2基礎上，我們假設第2年的稅后凈利潤進行全額分配，各年度的總投資資本不變，因利潤分配產(chǎn)生的投資資本不足以借款方式進行彌補，其余條件不變，則預測各年度的EVA如表4：表4 單位：萬元項目\預測年期12345總投資資本4,5,5,6,6,債務資本2,2,3,3,3,股權資本2,2,2,2,2,當年凈利潤當年稅后利息支出調(diào)整后NOPAT債務資本成本權益資本成本EVA從表4可以看出，如果對第2年的稅后凈利潤進行全額分配，第3年以后各年的EVA出現(xiàn)正值，這是因為，各年度的總投資資本不變，因利潤分配產(chǎn)生的投資資本不足以借款方式進行彌補，而債務資本的利息率比股權回報率低，因而EVA出現(xiàn)正值，這也是財務杠桿效應的體現(xiàn)。假設第2年稅后凈利潤增加10萬元，其余年度的稅后凈利潤水平不變，則預測各年度的EVA如表3：表3 單位：萬元項目\預測年期12345當年凈利潤當年稅后利息支出
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