【正文】 股權(quán)證和債券組合的風(fēng)險大于直接債務(wù)投資，組合的大部分收益來自股價升值，要比利息收入的風(fēng)險大。 續(xù)前例，購買 1組認(rèn)股權(quán)證和債券組合的現(xiàn)金流量如下： 第 1年初：流出現(xiàn)金 1000元，購買債券和認(rèn)股權(quán)證； 第 1～ 20年 每年利息流入 80元； 第 10年末，行權(quán)支出＝ 22元 /股 20 股＝ 440元，取得 股票的市價＝ /股 20 股＝ 元，現(xiàn)金凈流入＝ － 440＝ （元）。 [答疑編號 3949130409] 『正確答案』 【提示】認(rèn)股權(quán)的發(fā)行公司要考察其資本成本，如果成本過高則不如以稍高利率單純發(fā)債。這是以潛在的稀釋為代價，換取較低的利率。 [答疑編號 3949130408] 『正確答案』股價和每股收益都被稀釋了。 [答疑編號 3949130405] 『正確答案』息稅前利潤＝ 20210%=2700 （萬元） 稅后利潤＝（息稅前利潤－利息） （ 1－所得稅率） ＝（ 2700－ 0） （ 1－ 40%）＝ 1620（萬元） 每股收益 =稅后利潤 /股數(shù)＝ 1620/1000＝ （元） （ 4）計算 10年后行權(quán)前的每股市 價和每股收益。20 ＝ （元） （ 2）計算發(fā)行公司債券后公司總價值、債務(wù)價值、認(rèn)股權(quán)證價值。 要求： （ 1）計算每張債券和認(rèn)股權(quán)證的初始市場價值。投資銀行認(rèn)為，目前長期公司債的市場利率為 10%， A公司風(fēng)險較大，按此利率發(fā)行債券并無售出的把握。 【例 13－ 5】 A公司是一個高成長的公司，目前公司總價值 20210萬元，沒有長期負(fù)債，發(fā)行在外的普通股 1000萬股，目前股價 20元 /股，該公司的資產(chǎn)（息稅前）利潤率 %，所得稅稅率 40%，假設(shè)總資產(chǎn)的市價等于賬面價值，預(yù)計債券發(fā)行后公司的總資產(chǎn)的年增長率為 9%。 （ 3）作為籌資工具，認(rèn)股權(quán)證與公司債券同時發(fā)行，用來吸引投資者購買票面利率低于市場要求的長期債券。所 謂 “ 獎勵期權(quán) ” ，其實是獎勵認(rèn)股權(quán)證，它與期權(quán)并不完全不同。這是認(rèn)股權(quán)證最初的功能。認(rèn)股權(quán)證不能假設(shè)有效期限內(nèi)不分紅， 5－ 10年不分紅很不現(xiàn)實，不能用布萊克 —— 斯科爾斯模型定價。認(rèn)股權(quán)證期限長，可以長達(dá) 10年，甚至更長。標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約，在行權(quán)時只是與發(fā)行方結(jié)清價差，根本不涉及股票交易。認(rèn)股權(quán)證的執(zhí)行會引起股份數(shù)的增加，從而稀釋每股收益和股價。 與看漲期權(quán)的共同點 （ 1）它們均以股票為標(biāo)的資產(chǎn)，其價值隨股票價格變動； （ 2）它們在到期前均可以選擇執(zhí)行或不執(zhí)行，具有選擇權(quán)； （ 3）它們都有一個固定的執(zhí)行價格。 ，但有的情況下，企業(yè)可以不必支付 ，優(yōu)先股的籌資成本高于債務(wù) [答疑編號 3949130402] 『正確答案』 BC 『答案解析』優(yōu)先股股利水平在發(fā)行時就確定了，當(dāng)公司盈利達(dá)不到支付優(yōu)先股股利的水平時，公司不必支付股利，所以選項 A是正確的；通常優(yōu)先股在發(fā)行時規(guī)定沒有表決權(quán)，但是有很多優(yōu)先股規(guī)定，如果沒有按時支付優(yōu)先股股利，則其優(yōu)先股股東可以行使有限的表決權(quán)，所以選項 B不正確；多數(shù)優(yōu)先股規(guī)定有明確的到期期限，所以選項 C不正確；對于發(fā)行公司來說，支付的優(yōu)先股不能稅前扣除，因此在利率相同的情況下優(yōu)先股的籌資成本要高于債務(wù)，所以選項 D的說法是正確的。因此，優(yōu)先股的股利通常被視為固定成本，與負(fù)債籌資沒有什么差別，會增加公司的財務(wù)風(fēng)險并進(jìn)而增加普通股的成本 【例 因此，優(yōu)先股的購買者主要是高稅率的機(jī)構(gòu)投資者。各國對于企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資者分得的的稅后優(yōu)先股股利，都有不同程度的減免稅規(guī)定。 多選題】下列關(guān)于優(yōu)先股的說法正確的是（ ）。因此，優(yōu)先股的購買者主要是高 稅率的機(jī)構(gòu)投資者。 各國對于企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資者分得的稅后優(yōu)先股股利，都有不同程度的減免稅規(guī)定。但是，發(fā)行公司的優(yōu)先股股利不能在稅前扣除，與債券籌資不同。如果不按時支付優(yōu)先股股利，不僅普通股股東得不到股利，而且很難進(jìn)行新的優(yōu)先股或普通股融資，甚至債券融資都很困難。不支付股利不會導(dǎo)致公司破產(chǎn)，是其風(fēng)險小的主要原因。因此，同一公司的優(yōu)先股股東要求的預(yù)期報酬率比債權(quán)人高。當(dāng)企業(yè)面臨破產(chǎn)時，優(yōu)先股的索償權(quán)低于債權(quán)人。由于債券利息可以稅前扣除，因此在利率相同的情況下優(yōu)先股的籌資成本高于債務(wù)。有些則是不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。多數(shù)優(yōu)先股規(guī)定有明確的到期期限，到期時公司按規(guī)定價格贖回優(yōu)先股，與一般的債券類似。這一特點又與普通股類似。但是，有很多優(yōu)先股規(guī)定，如果沒有按時支付優(yōu)先股股利，則其股東可行使有限的表決權(quán)。例如 3年，如果連續(xù) 3年盈利均未達(dá)到支付優(yōu)先股股利所需水平，優(yōu)先股的應(yīng)得股利不再計入拖欠款項。拖欠款項不產(chǎn)生利息，不會按復(fù)利滾存，但均需在普通股股利之前支付。多數(shù)優(yōu)先股是 “ 可累積優(yōu)先股 ” ，就是尚未支付的優(yōu)先股的累積股利總額，必須在支付普通股股利之前支付完畢。 與普通股類似的是：公司盈利達(dá)不到支付優(yōu)先股利的水平時，公司就不必支付股利，不會因此導(dǎo)致公司破產(chǎn)。 第二節(jié) 混合籌資 【知識點 1】優(yōu)先股籌資 一、優(yōu)先股的特點 優(yōu)先股是一種混合證券，有些方 面與債券類似，另一些方面與股票相似，是介于債券和股票之間的一種證券。 NPV=投資項目凈現(xiàn)值 +租賃凈現(xiàn)值 如果 NPV0,投資項目可行 如果 NPV0，投資項目不可行。這種做法通常是可行的，但有時是并不全面的。 雙方的實際稅率不等時，租賃交易可以打破零和博弈的狀態(tài)，通過分享節(jié)稅實現(xiàn)雙贏。 （二） 稅率的影響 租賃能夠存在的主要條件之一是租賃雙方的實際稅率不相等，通過租賃減少總的稅負(fù)，雙方分享租賃節(jié)稅的好處，這可能是長期租賃存在的最主要原因。 （一） 租賃合同的稅務(wù)性質(zhì) 前面的分析曾假設(shè)租賃合同符合稅法關(guān)于承租人租金直接抵稅的要求，如果租賃合同不符合稅法有關(guān)承租人租金直接抵扣的要求，則雙方的現(xiàn)金流量會發(fā)生變化。注意第 5年要分別租賃期流量和租賃期末資產(chǎn)現(xiàn)金流量分別列示。 【提示】以上凈現(xiàn)值的計算過程也可列表進(jìn)行計算。 因此，該租賃合同的租金可以直接抵稅。這里注意應(yīng)用稅后收入、稅后成本的理念。 （ 2）注意題目的變形。 [答疑編號 3949130301] 『正確答案』 年折舊＝ 1260 （ 1－ 5%） /7＝ 171（萬元） 年折舊抵稅＝ 17130% ＝ （萬元） 5年后設(shè)備賬面價值＝ 1260－（ 1715 ）＝ 405（萬元） 變現(xiàn)損失減稅＝（ 405－ 350） 30% ＝ （萬元） 期末余值 現(xiàn)金流入＝ 350＋ ＝ （萬元） 凈現(xiàn)值＝（ ＋ 250） （ P/A， 12%， 5）＋ （ P/F， 12%， 5）－ 1260 ＝ ＋ － 1260 ＝ （萬元） 該項目有正的的凈現(xiàn)值，因此具有投資價值，即設(shè)備投資方案可行。項目資本成本為 12%。 （ 2） B租賃公司表示可以為此項目提供融資，并提供了以下租賃方案：每年租金 ，在每年末支付；租期 5年，租金租賃期內(nèi)不得撤租，租賃期滿設(shè)備所有權(quán)不轉(zhuǎn)讓。預(yù)計該設(shè)備可以降低生產(chǎn)成本（稅后） 250萬元 /年，至少可以持續(xù) 5年。 【例 13— 2】 A公司是一個制造企業(yè)，擬添置一臺設(shè)備，有關(guān)資料如下： （ 1）如果自行購置該設(shè)備，預(yù)計購置成本 1 260萬元。 期末資產(chǎn)余值現(xiàn)金流量 通常，資產(chǎn)期末余值的折現(xiàn)率根據(jù)項目的必要報酬率確定，即根據(jù)全部使用權(quán)益籌資時的資金機(jī)會成本確定。若合同約定設(shè)備日常維護(hù)保養(yǎng)等營運成本由出租人承擔(dān)，則 “ 避免承擔(dān)的稅后設(shè)備營運成本 ” 應(yīng)當(dāng)作為租賃期的現(xiàn)金流入考慮。有時，承租人自行支付運輸費、安裝調(diào)試費和途中保險費等，則出租人只為租賃資產(chǎn)的買價融資，則 “ 租賃資產(chǎn)購置成本 ” 僅指其買價。 【提示】 （ 1）租賃資產(chǎn)成本包括其買價、運輸費、安裝調(diào)試費、途中保險等全部購置成本。 （ 5）租賃資產(chǎn)性質(zhì)特殊，如果不作較大改造，只有承租人才能使用。 （ 4）承租人租賃開始日的最低租賃付款額的現(xiàn)值，幾乎相當(dāng)于租賃開始日租賃資產(chǎn)公允價值。 （ 3）租賃期占租賃資產(chǎn)使用壽命的大部分。 滿足下列標(biāo)準(zhǔn)之一的，即應(yīng)認(rèn)定為融資租賃： （ 1）在租賃期屆滿時，租賃資產(chǎn)的所有權(quán)轉(zhuǎn)移給承租人。 一、承租人分析的基本方法 租金能否全額直接抵稅，要看租賃合同是否符合稅法有關(guān)規(guī)定。 [答疑編號 3949130201] 『正確答案』 （ 1）計算稅后殘值的現(xiàn)值 年折舊＝ 1260 （ 1－ 5%） /5＝ （萬元） 2年后資產(chǎn)賬面價值＝ 1260－ 2 ＝ （萬元） 2年后資產(chǎn)稅后余值（殘值稅后流入）＝ 756＋（ － 756） 25% ＝ 756＋ ＝ （萬元） 2年后資產(chǎn)稅后余值的現(xiàn)值＝ （ P/F， 12%， 2）＝ （萬元） （ 2）計算每年的折舊抵稅 年折舊抵稅＝ 25% ＝ （萬元） （ 3）計算年稅 后營運成本 年稅后營運成本＝ （ 1－ 25%）＝ 50（萬元） （ 4）計算稅后損益平衡租金 （ 5）計算稅前損益平衡租金 稅前損益平衡租金＝ （ 1－ 25%）＝ （萬元） 以上過程也可以通過表 格的形成完成。 （ 3）已知 A公司的所得稅率為 25%，投資項目的資本成本為 12%。 2年后該設(shè)備的變現(xiàn)價值預(yù)計為 756萬元。有關(guān)資料如下： （ 1）如果自行購置該設(shè)備，預(yù)計購置成本 1260萬元。 【提示】這里的折現(xiàn)率為投資項目的資本成本 【例 13－ 1】 A公司是一個制造企業(yè)，為增加產(chǎn)品產(chǎn)量決定添置一臺設(shè)備，預(yù)計該設(shè)備將使用 2年。 二、承租人損益平衡租金的計算 對承租人而言，損益平衡租金，是承租人能夠接受的最高租金，它等于自行購置的平均年成本。 【知識點 5】經(jīng)營租賃的決策分析 一、經(jīng)營租賃決策分析的思 路 假設(shè) 假設(shè)擬使用資產(chǎn)已經(jīng)通過投資評估，在此基礎(chǔ)上比較自行購置與租賃取得的成本。租賃在財務(wù)、稅法和會計 意義上的分類是有區(qū)別的， “ 經(jīng)營租賃 ” 、 “ 可直接抵稅租賃 ” 和 “ 費