【正文】 。 1620800937 0 202300800 ???? ???ABP PESRSEEEPBABAAB ??? ???? 0 202300800 ???? ???ABP? 因此， A公司并購 B公司的換股比例應(yīng)當(dāng)在～ 。10,800,400,20016,1000,800,20?????????BBBAAAPSEEPSEPE? 最高換股比例為： n RU=[20 (800+400+200)－ 16 1000] /16 800 = n 此時(shí)，并購后股價(jià)應(yīng)為 16元 /股。經(jīng)預(yù)測(cè)，并購后實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)所帶來的 利潤(rùn)增加額為 200萬元 ，并購后公司的 市盈率可達(dá)到 20倍。 ? 最高換股比例 ? 最低換股比例 ? A公司并購 B公司，則并購后公司的股票價(jià)格可用下列公式表示 ： PESRS EEEPBABAAB ??????? BA AABAu SP SPEEEPER ? ??????? )(BBBAABl SPEEEPESP????????)(E?并購后實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)所帶來的 利潤(rùn)增加額 ? 例： 2023年初 ,A公司計(jì)劃并購 B公司，經(jīng)雙方談判，同意以換股方式進(jìn)行并購。 ? 基本模型 ?? ??ntttkCFV1 )1(四、換股并購估價(jià)法 ? 采用換股并購時(shí)，對(duì)目標(biāo)公司的價(jià)值評(píng)估主要體現(xiàn)在換股比例的大小 。神龍公司采用市凈率法評(píng)估 B公司每股價(jià)值。 由于 B公司技術(shù)先進(jìn)，管理水平較高，其成長(zhǎng)性和盈利能力都高于行業(yè)平均水平，因此，可以 適當(dāng)調(diào)高市凈率到 。 ? A公司的每股價(jià)值計(jì)算如下： ? V=16 =（元） 市凈率法 ? 例 2：神龍汽車股份有限公司是一家整車制造企業(yè)，該公司計(jì)劃收購一家輪胎生產(chǎn)企業(yè) B公司。 奧華公司管理層認(rèn)為采用 16倍的市盈率評(píng)估 A公司價(jià)值比較合理。 ? 市盈率法 ? 市凈率法 市盈率法 ? 例 1：奧華公司計(jì)劃收購 A公司的全部股份，根據(jù) A公司的實(shí)際情況，奧華公司管理層認(rèn)為采用市盈率法對(duì) A公司價(jià)值進(jìn)行評(píng)估比較合適。 ? 清算價(jià)值法 ? 是指在評(píng)估對(duì)象處于 被迫出售、快速變現(xiàn)等非正常市場(chǎng)條件下的價(jià)值估計(jì)數(shù)額。 ? 賬面價(jià)值法 ? 是根據(jù) 會(huì)計(jì)賬簿中記錄的公司凈資產(chǎn) 的價(jià)值作為公司價(jià)值的方法。 n 跨國(guó)并購可以迅速獲得目標(biāo)公司的生產(chǎn)能力、銷售渠道、研發(fā)能力等資源，防止東道國(guó)原有廠商的報(bào)復(fù)，對(duì)后期進(jìn)入的其他跨國(guó)公司構(gòu)成威脅，與新建相比風(fēng)險(xiǎn)小得多。 ? n 速度經(jīng)濟(jì)性由美國(guó)學(xué)者錢德勒 (1999)首先提出。 n 雖然產(chǎn)業(yè)組織理論不能全面、單獨(dú)解釋跨國(guó)并購?fù)顿Y行為，但這種探索在理論上卻是一大進(jìn)步，因?yàn)橐酝难芯恐魂P(guān)注企業(yè)的特征、東道國(guó)的環(huán)境特征等對(duì)跨國(guó)并購的影響，忽略了對(duì)產(chǎn)業(yè)層次的研究。通過公司并購可以獲得的稅收利益主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面 ： ? 并購虧損公司帶來的稅收利益 ? 并購享有稅收減免優(yōu)惠的公司帶來的稅收利益 ? 資本利得稅代替一般所得稅帶來的稅收利益 四、市場(chǎng)缺陷理論 n 市場(chǎng)缺陷理論著眼于不完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，以科斯的交易費(fèi)用為基礎(chǔ)，認(rèn)為企業(yè)收購是現(xiàn)代企業(yè)組織的創(chuàng)新， 實(shí)質(zhì)是為節(jié)省交易費(fèi)用而進(jìn)行的一種合約選擇， 使企業(yè)間的交易演變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部交易，進(jìn)而通過管理產(chǎn)生協(xié)調(diào)，提高生產(chǎn)率，降低成本及提高利潤(rùn)。 ? 減少自由現(xiàn)金流量可以解決公司的代理問題，緩解管理層與股東之間的利益沖突，而公司并購是減少自由現(xiàn)金流量的一種重要方式，從這個(gè)角度來說，并購可以解決公司中的代理問題，降低代理成本，提高公司價(jià)值。 ? 如果接管是毫無價(jià)值的話，為什么會(huì)有公司進(jìn)行競(jìng)價(jià)收購呢？羅爾認(rèn)為可以用并購公司管理層的自負(fù)來解釋他們?yōu)槭裁匆?jìng)價(jià)。 ? 代理理論認(rèn)為并購可以解決目標(biāo)公司存在的代理問題；而管理主義則認(rèn)為并購活動(dòng)正是并購公司本身代理問題的一種表現(xiàn)形式。 這種觀點(diǎn)被稱為管理主義。 ? 代理理論認(rèn)為公司并購是解決公司中代理問題的一種重要途徑， 可以降低代理成本。 ? 完善的公司治理結(jié)構(gòu)為解決股東與管理者之間的代理問題提供了一套行之有效的制度安排。 若不成功，收購大戰(zhàn)起碼會(huì)使仁科收購 J. D. Edwards的可能性不像原來那么確定 ,防止了潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手崛起。 甲骨文收購成功，就可以直接打擊 IBM。 （ 2）打擊主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手 甲骨文仁科整合成功，將和 SAP一較高下。當(dāng) 2023年 6月 2日，仁科宣布收購 J. D. Edwards后 ，甲骨文開始啟動(dòng)收購仁科計(jì)劃。甲骨文的弱項(xiàng)是適用于財(cái)會(huì)、供應(yīng)鏈、客戶關(guān)系等企業(yè)功能的商業(yè)應(yīng)用軟件。 （二）仁科公司 全球第二大的企業(yè)應(yīng)用程序軟件公司， 150個(gè)國(guó)家或地區(qū)擁有 11000位客戶，預(yù)計(jì) 2023年收入將達(dá)到 28億美元，同時(shí)在現(xiàn)金和投資方面將突破 16億美元。 ? 并購各方概況 （一）甲骨文公司 全球最大的企業(yè)軟件供應(yīng)商，向超過 145個(gè)國(guó)家的用戶提供數(shù)據(jù)庫、工具、應(yīng)用軟件以及相關(guān)的咨詢、培訓(xùn)、支持服務(wù)。 案例分析：甲骨文敵意收購仁科 美國(guó)當(dāng)?shù)貢r(shí)間 2023年 12月 13日甲骨文公司 (Oracle Corporation)在位于加利福尼亞州紅木城的公司總部宣布與仁科公司 (Peoplesoft)以每股 (總價(jià)值約103億美元 )的價(jià)格簽署了最終并購協(xié)議。 ? 以下原因可能導(dǎo)致公司價(jià)值被低估： （ 1）管理層無法使公司的經(jīng)營(yíng)潛力 得以充分發(fā)揮；（ 2）可能收購者擁有內(nèi)幕消息，會(huì)給股票一個(gè)高于市場(chǎng)價(jià)格的估價(jià)； （ 3）可能是資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)值與重置價(jià)值之間的差異。 ? 多元化經(jīng)營(yíng)可以提高公司的舉債能力，并且降低由于并購活動(dòng)而引起的現(xiàn)金流量的波動(dòng)， 給公司帶來財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)和稅收上的利益。 ? 多元化經(jīng)營(yíng)理論認(rèn)為公司并購可以實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，這有利于提高公司價(jià)值，其原因在于 ： ? 公司多元化經(jīng)營(yíng)可以給公司管理者和其他雇員提供工作的 安全感和晉升的機(jī)會(huì)。 ? 通過并購形成的混合經(jīng)營(yíng)的公司，各個(gè)部門無法留存多余的盈利和現(xiàn)金流量，公司會(huì)根據(jù)各個(gè)部門的未來收益前景對(duì)資本進(jìn)行重新配置，在這個(gè)意義上，相當(dāng)于在混合經(jīng)營(yíng)的公司中形成一 個(gè)“內(nèi)部資本市場(chǎng)”，把通常屬于外部資本市場(chǎng)的資本供給職能予以內(nèi)部化了 。 ? 經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng) 理論認(rèn)為公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)存在著規(guī)模經(jīng)濟(jì)，通常在公司合并之前，公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)達(dá)不到實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的潛在要求，因而通過橫向、縱向或混合并購可以獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。 ? 無效率的管理者理論認(rèn)為，由于公司股權(quán)過度分散或者有能力的管理者稀缺等原因，股東難以直接通過“用手投票”的方式更換無效率的管理者，只能通過外部接管來解決這個(gè)問題。該假說認(rèn)為，如果一家公司擁有一個(gè)高效率的管理團(tuán)隊(duì)，其管理能力超過了公司日常的管理需求，該公司便可以通過收購一家管理效率較低的公司來使其額外的管理資源得以充分利用。 二、交易類型分析 1. 善意收購 2. 混合方式： ＋ 6億美元聯(lián)想股票 ＋ 5億美元債務(wù) 3. 橫向收購 三、交易動(dòng)機(jī)分析 1. 雙方戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的契合 聯(lián)想： PC起家 → 尋求信息服務(wù)為主的多元化（ 2023年成立六大業(yè)務(wù)群組）→ 陷入多元化陷阱， 2023年回歸，專注 PC IBM：專業(yè)的電氣廠商 → 全球最大 PC廠商 →IT 綜合服務(wù)提供商 →PC 業(yè)務(wù)逐漸被戴爾和惠普趕超 ， 剝離虧損的 PC業(yè)務(wù) 2023年 PC業(yè)市場(chǎng)份額 三、交易動(dòng)機(jī)分析 2. 聯(lián)想得到了什么 ? 年銷售額從 30億美元左右一舉突破 100億美元，從全球第九大 PC廠商上升為第三大廠商，并躋身全球 500強(qiáng)，實(shí)現(xiàn)了規(guī)模的跨越式發(fā)展 ? 獲