【正文】 21 / 21。b系數(shù)是衡量單個(gè)資產(chǎn)相對(duì)于市場(chǎng)的波動(dòng)性。市場(chǎng)模型的斜率等于 ，而 為市場(chǎng)相關(guān)收益，而 為非市場(chǎng)相關(guān)收益。 l 非市場(chǎng)相關(guān)收益 圖 市場(chǎng)模型此時(shí)的市場(chǎng)處于非均衡的狀態(tài)，但由于套利行為的存在市場(chǎng)將很快恢復(fù)均衡。全部有效定價(jià)的證券的特征線都經(jīng)過原點(diǎn)，所以由這些證券進(jìn)行的組合的特征線也經(jīng)過原點(diǎn)。如果，那么該資產(chǎn)將得到風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，在有效市場(chǎng)中，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為。特征線沒有截距，換句話說，某一證券的超額收益是市場(chǎng)組合的超額收益與該證券系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（b值）的嚴(yán)格的函數(shù)關(guān)系。四、特征線與資本資產(chǎn)價(jià)格公式，可以寫成。第三，資本市場(chǎng)線實(shí)際上是證券市場(chǎng)線的一個(gè)特例，當(dāng)一個(gè)證券或一個(gè)組合是有效率的時(shí)候，該證券或組合與市場(chǎng)組合的相關(guān)系數(shù)等于1，此時(shí)證券市場(chǎng)線與資本市場(chǎng)線就是相同的。第一，資本市場(chǎng)線表示的是有效組合預(yù)期收益與總風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，因此在資本市場(chǎng)線上點(diǎn)就是有效組合；而證券市場(chǎng)線表明的是單個(gè)資產(chǎn)或者組合的預(yù)期收益與其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，因此在證券市場(chǎng)線上的點(diǎn)不一定在資本市場(chǎng)線上。b值等于1時(shí)的組合就是市場(chǎng)組合M。而收益率低于證券市場(chǎng)線的證券屬于被高估的證券，這些證券的收益率在相同風(fēng)險(xiǎn)（b值相同）的情況下，比其他證券的收益率低。下圖表明的是證券市場(chǎng)線（Security Market Line—SML）。 即使不存在無風(fēng)險(xiǎn)利率，單個(gè)資產(chǎn)的收益率與其b值的線性關(guān)系也是存在的。如果一只股票的b值大于1，則這種股票被稱為進(jìn)取性股票（aggressive stock），因?yàn)樵摴善笔找媛实淖兓煊谑袌?chǎng)組合收益率的變化。在存在著市場(chǎng)組合M時(shí)，單個(gè)資產(chǎn)i的收益率與其風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系為 令則夏普將單個(gè)資產(chǎn)總風(fēng)險(xiǎn)分成兩個(gè)部分，一個(gè)部分是因?yàn)槭袌?chǎng)組合M收益變動(dòng)而使資產(chǎn)i收益發(fā)生的變動(dòng)，即值，這是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)；另一部分，即剩余風(fēng)險(xiǎn)被成稱為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)i與組合g的新組合的收益為而資產(chǎn)i與組合g的新組合的標(biāo)準(zhǔn)差為由于所以由于資產(chǎn)i一定在組合g中，因?yàn)榻M合g是有效的組合。如果不相切，那就意味著與資本市場(chǎng)線相交，但此時(shí)，就會(huì)有些組合在資本市場(chǎng)線的右上方，這是不可能的，因?yàn)橘Y本市場(chǎng)線代表了全部有效率的組合。曲線與資本市場(chǎng)線相切于g點(diǎn)，這是很正常的，因?yàn)樵谑袌?chǎng)均衡的情況下，所有這樣的曲線都要與資本市場(chǎng)線相切。如果在新的組合中資產(chǎn)i 為0，必須令a為負(fù)值。假定投資于資產(chǎn)i的比例為a，投資于組合 g的比例則為1－a。 Z g i 圖 有效組合與任意單個(gè)資產(chǎn)的組合在圖中，單個(gè)資產(chǎn)i屬于有效組合g中的一個(gè)資產(chǎn)。但是，單個(gè)資產(chǎn)的預(yù)期收益與其系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（systematic risk）之間卻存在著確定的關(guān)系。一般情況下，單個(gè)資產(chǎn)收益與風(fēng)險(xiǎn)的坐標(biāo)點(diǎn)應(yīng)該位于資本市場(chǎng)線之下，表明非組合投資是無效率的。這一特征有著非常重要的意義，它為分析資本資產(chǎn)價(jià)格與不同類型風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系提供了鑰匙。這一特征說明，不是所有的投資者都持有相同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。而線段AB上的點(diǎn)可以通過多種方式得到，例如，A點(diǎn)對(duì)應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)與收益，可以直接通過某一風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合來獲得，也可以間接通過借出資金并持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合C來實(shí)現(xiàn)。下圖描述了這樣的狀態(tài)。如圖所示，O點(diǎn)向右移動(dòng)，G點(diǎn)和H點(diǎn)都向左移動(dòng)。新的更具吸引力的組合出現(xiàn)，會(huì)改變投資者的需求，會(huì)重新引起證券間價(jià)格的變化，從而會(huì)使新的組合更具魅力。由于投資者都試圖購(gòu)買市場(chǎng)組合這種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，從而進(jìn)入市場(chǎng)組合中的證券的價(jià)格將上升，收益率將下降，這將降低組合中包含這種證券的趨勢(shì)，或者說，這種證券有可能被排斥在組合之外；而沒有進(jìn)入市場(chǎng)組合的證券的價(jià)格將下降，收益率將上升，這種證券被加進(jìn)組合的可能性會(huì)增加。三、證券市場(chǎng)線與資本資產(chǎn)定價(jià)模型夏普認(rèn)為，市場(chǎng)組合不是一點(diǎn)，而是一條線段。由于每種證券都包括在市場(chǎng)組合中，而市場(chǎng)組合又只有一個(gè)，因此，每種證券在市場(chǎng)組合中比例就是該證券的市場(chǎng)價(jià)值占全部市場(chǎng)價(jià)值的比例。這樣，原來的市場(chǎng)組合將不是有效率的組合，這與在效率邊界上的點(diǎn)都是有效率的組合的結(jié)論不一致。市場(chǎng)組合是最佳的組合，它獨(dú)立于投資者的效用函數(shù)。在風(fēng)險(xiǎn)回避者中，完全不承受的風(fēng)險(xiǎn)的投資者將不持有市場(chǎng)組合，愿意承受較低風(fēng)險(xiǎn)的投資者將同時(shí)持有無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合，而愿意承受更多風(fēng)險(xiǎn)的投資者將借入資金來購(gòu)買市場(chǎng)組合。見圖 B M A 圖9 市場(chǎng)分割定理與投資者選擇效用曲線與效率邊界的切點(diǎn)離越近，投資者持有無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例就越大；切點(diǎn)離越遠(yuǎn)，投資者持有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)即市場(chǎng)組合的比例就越大。效用函數(shù)的這一作用被稱為分割定理（separation theorem）。那么，效用函數(shù)或者效用曲線有什么作用呢？效用函數(shù)將決定投資者在效率邊界上的具體位置。如果投資者遵從效率原則，那么，任何一個(gè)投資者所選擇的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都是市場(chǎng)組合。也就是說，市場(chǎng)上僅有兩種資產(chǎn)，一種是無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，另一種是有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。 代表風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)或超額收益，即風(fēng)險(xiǎn)組合收益率超過無風(fēng)險(xiǎn)收益率的部分。 如果取消無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)可以賣空的條件，那么效率邊界就是MB，是由一段直線和一段曲線所構(gòu)成。由于M點(diǎn)是切點(diǎn)，因此，曲線AMB與直線MT在M點(diǎn)相重疊，而除M點(diǎn)外，在曲線AMB上的任何點(diǎn)的投資效率都不如直線MT對(duì)應(yīng)點(diǎn)的投資效率。見圖。在前面介紹托賓模型時(shí)，曾推導(dǎo)出當(dāng)無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)行組合時(shí)，新組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)是線性相關(guān)，具體而言， 如果將某一特別的單個(gè)資產(chǎn)換成市場(chǎng)組合，無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與市場(chǎng)組合再一次組合，新組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系為 這里為無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與市場(chǎng)組合構(gòu)成的新組合的收益；為新組合的風(fēng)險(xiǎn)；為無風(fēng)險(xiǎn)收益率；為市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)。這也就是假設(shè)投資者為風(fēng)險(xiǎn)回避者；（3）投資期為單期。二、資本市場(chǎng)線與資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型除了包括馬克威茨模型的基本假設(shè)之