【正文】 25 / 25。其中需要特別關(guān)注的問題有：SPV的設(shè)立及其法律、會(huì)計(jì)、稅收地位及SPV的經(jīng)營(yíng)范圍的確定；發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移證券化資產(chǎn)的定性，是否導(dǎo)致法律上的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移后果？所發(fā)行的證券與現(xiàn)有法律監(jiān)管體制的關(guān)系，等等。尤其是在制度框架不同的國(guó)家或地區(qū)，這種不同會(huì)更明顯。在支持資產(chǎn)清算完畢，SPV向投資者提交證券化交易終結(jié)報(bào)告后，全部交易結(jié)束。對(duì)該兩個(gè)問題的探討請(qǐng)?jiān)斠姷谖逭潞偷诹?。上述償付環(huán)節(jié)看似簡(jiǎn)單，但卻有兩個(gè)問題是對(duì)證券化交易來說是至關(guān)重要的。倘若支持資產(chǎn)收入不能如期實(shí)現(xiàn)，則受托管理人應(yīng)及時(shí)行使處置支持資產(chǎn)及其擔(dān)保權(quán)益并動(dòng)用交易的信用增級(jí)措施所提供的各種信用支持，確保投資者利益不受損害。受托管理人將從服務(wù)商處取得的支持資產(chǎn)收入在扣除服務(wù)商報(bào)酬后按證券發(fā)行條件向證券持有人支付證券收益，直至證券到期。SPV可以委托發(fā)起人繼續(xù)負(fù)責(zé)資產(chǎn)池的管理，也可以聘請(qǐng)專門的服務(wù)機(jī)構(gòu)承擔(dān)該項(xiàng)工作。四. 資產(chǎn)支持證券的償付和支持資產(chǎn)的清算資產(chǎn)支持證券發(fā)行結(jié)束后，在其存續(xù)期內(nèi)即會(huì)持續(xù)收到本息的償付，直至最終全部清償。資產(chǎn)支持證券上市申請(qǐng)經(jīng)證券交易所核準(zhǔn)后便可在交易所進(jìn)行公開掛牌交易。資產(chǎn)支持證券上市程序因地而異。3. 資金入帳資金入帳階段的工作主要有清點(diǎn)發(fā)售資金、結(jié)算發(fā)行費(fèi)用（含承銷費(fèi)用及其他各專業(yè)中介機(jī)構(gòu)服務(wù)費(fèi)等）、資金入帳、向有關(guān)監(jiān)管部門提交發(fā)行報(bào)告、向發(fā)起人支付支持資產(chǎn)“銷售”價(jià)款，SPV相應(yīng)調(diào)整財(cái)務(wù)帳目等。在對(duì)證券化產(chǎn)品采取和應(yīng)用了全部的增級(jí)措施和工具后，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將進(jìn)行正式的發(fā)行評(píng)級(jí)并對(duì)投資者公布最終的評(píng)級(jí)結(jié)果。證券化交易中的信用評(píng)級(jí)一般都包括初評(píng)與發(fā)行評(píng)級(jí)兩個(gè)階段。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將對(duì)證券化交易的各環(huán)節(jié)以及設(shè)計(jì)好的資產(chǎn)支持證券進(jìn)行各種分析，以確保每個(gè)環(huán)節(jié)都與所獲得的信用級(jí)別相稱。信用評(píng)級(jí)依據(jù)SPV、會(huì)計(jì)人員和其他專業(yè)人士所提供的各種當(dāng)前信息和歷史記錄，對(duì)支持資產(chǎn)債務(wù)人、受托管理人和服務(wù)商的考查，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的審查以及對(duì)交易結(jié)構(gòu)的分析而進(jìn)行。前者主要包括超額擔(dān)保（即被證券化的資產(chǎn)實(shí)際價(jià)值高于證券的發(fā)行額）、現(xiàn)金儲(chǔ)備帳戶（事先設(shè)立用于彌補(bǔ)投資者損失的現(xiàn)金帳戶）以及設(shè)計(jì)優(yōu)先／從屬結(jié)構(gòu)等；后者主要指外部的信用擔(dān)保，如發(fā)起人提供一定比例的贖回?fù)?dān)保，由專門的擔(dān)保公司出具擔(dān)保證券償付的承諾函，在一個(gè)固定的金額范圍內(nèi)對(duì)可能出現(xiàn)的違約損失進(jìn)行償付；或由某家商業(yè)銀行出具相當(dāng)于所發(fā)行證券總額某一百分比的擔(dān)保函以及由保險(xiǎn)公司為投資者的投資損失簽發(fā)保險(xiǎn)單等；一般地，證券化產(chǎn)品在進(jìn)行信用增級(jí)后都能獲得不低于投資級(jí)的信用評(píng)級(jí)。為吸引投資者，降低融資成本，實(shí)現(xiàn)發(fā)起人的融資目標(biāo)，以及為滿足監(jiān)管當(dāng)局對(duì)證券及其發(fā)行人的相關(guān)要求，一般應(yīng)對(duì)證券化產(chǎn)品進(jìn)行適當(dāng)?shù)男庞迷黾?jí)，以提高證券的信用級(jí)別。主要的交易文件包括：資產(chǎn)支持證券發(fā)行說明書、執(zhí)業(yè)律師出具的法律意見書、注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具的會(huì)計(jì)意見書、資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出具的信用評(píng)級(jí)報(bào)告等。在決定采取何種最適宜的證券化結(jié)構(gòu)后，SPV與相關(guān)當(dāng)事人簽署協(xié)議并制定相關(guān)交易文件以將交易結(jié)構(gòu)在法律上固定下來。SPV根據(jù)資產(chǎn)池現(xiàn)金流特點(diǎn)、資產(chǎn)池存續(xù)期限、投資者偏好及信用風(fēng)險(xiǎn)等情況，并在綜合考慮如何最小化證券化成本（如稅收成本、交易費(fèi)用等）、如何進(jìn)行信用增級(jí)以獲得較高的信用評(píng)級(jí)等問題后初步設(shè)計(jì)出證券化產(chǎn)品，然后私下或半公開地向潛在投資者推介，聽取投資者對(duì)證券化產(chǎn)品的意見和期望，據(jù)此調(diào)整證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)并最終確定證券化產(chǎn)品的種類、檔級(jí)、期限、收益率、收益支付方式、發(fā)行規(guī)模及其信用支持措施等。重要的有：確定受托管理人、支持資產(chǎn)服務(wù)商、證券承銷商及其他交易顧問。本書后續(xù)內(nèi)容如無特別注明也采此意。SPV應(yīng)在恰當(dāng)評(píng)估資產(chǎn)的未來收益能力、考察證券化成本與收益是否對(duì)稱后，按照其與發(fā)起人所協(xié)商確定資產(chǎn)交易條件，與發(fā)起人簽署資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)議、信托合同或與發(fā)起人和資產(chǎn)債務(wù)人共同簽定債權(quán)債務(wù)更新合同，完成對(duì)支持資產(chǎn)的受讓及資產(chǎn)池的組建工作。一旦支持資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)由發(fā)起人處轉(zhuǎn)移到SPV，則除非支持資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移經(jīng)法律程序認(rèn)定無效或被撤銷，包括發(fā)起人及其債權(quán)人在內(nèi)的任何他人都無權(quán)對(duì)被支持資產(chǎn)進(jìn)行追索，即便在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)也是如此。信托一旦生效，SPV即成為支持資產(chǎn)法律上的所有人，依據(jù)信托合同的規(guī)定對(duì)支持資產(chǎn)進(jìn)行管理或處分，并將管理或處分支持資產(chǎn)的收益支付給受益人。4．信托。從合同法的意義上說，債權(quán)的轉(zhuǎn)讓系債權(quán)主體變更。債權(quán)一旦轉(zhuǎn)讓，債務(wù)人則應(yīng)向SPV而不是發(fā)起人履行債務(wù)，發(fā)起人也不再就被所轉(zhuǎn)讓的債權(quán)對(duì)債務(wù)人享有任何的權(quán)益。即由發(fā)起人將作為支持資產(chǎn)的各項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)合法地轉(zhuǎn)讓給SPV，SPV成為轉(zhuǎn)讓的各項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)的權(quán)利人。由于這種方式不能將貸款資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，證券化交易所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券風(fēng)險(xiǎn)比較大，難以吸引投資者，故一般較少采用。主要適用于貸款資產(chǎn)交易，由發(fā)起人也即貸款人將其對(duì)借款人享有的收取貸款本金和利息的權(quán)利轉(zhuǎn)讓給SPV，但發(fā)起人與借款人之間的貸款合同維持不變，發(fā)起人也無需通知借款人收取貸款本息權(quán)利轉(zhuǎn)讓的事實(shí)；換言之，交易只存在于發(fā)起人與SPV之間，借款人仍照常對(duì)發(fā)起人履行債務(wù)，其與SPV并無合同關(guān)系；SPV只是對(duì)發(fā)起人享有債權(quán)，而對(duì)借款人并不享有任何的權(quán)益。由于債權(quán)債務(wù)更新需先終止發(fā)起人與資產(chǎn)債務(wù)人之間的債務(wù)合約，再由SPV與債務(wù)人之間按原合約主要條款訂立一份新合約，手續(xù)較為繁瑣，替換成本高，因此一般只在資產(chǎn)債務(wù)人數(shù)目較少時(shí)采用。通常，支持資產(chǎn)轉(zhuǎn)移可以采用以下幾種不同的形式：1．債權(quán)債務(wù)更新（novation）。如果一個(gè)發(fā)起人所能轉(zhuǎn)移的資產(chǎn)規(guī)模較小，則SPV還需要從其他發(fā)起人處受讓相似資產(chǎn)，構(gòu)成一個(gè)可適于證券化交易的支持資產(chǎn)池?？勺C券化資產(chǎn)對(duì)象一般應(yīng)選擇那些未來現(xiàn)金流量穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的資產(chǎn)；同時(shí)，依據(jù)法律的規(guī)定或相關(guān)當(dāng)事人的約定或依其性質(zhì)不能流通、轉(zhuǎn)受讓的資產(chǎn)不能作為證券化資產(chǎn)。二. 構(gòu)建證券化資產(chǎn)池盡管證券化交易是以支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，但并不是所有能產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以證券化。此外，不論SPV選擇何種主體形式，法律都會(huì)對(duì)其注冊(cè)成立、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、解散或破產(chǎn)清算等進(jìn)行規(guī)范。由于證券化交易的任何負(fù)擔(dān)都將進(jìn)入交易成本從而相應(yīng)縮小發(fā)起人的利潤(rùn)空間并減少投資者收益，于交易不利。一. 組建項(xiàng)目SPV項(xiàng)目SPV的組建可采取公司、合伙、信托、基金等組織形式。資產(chǎn)證券化交易程序一般包括項(xiàng)目SPV的組建，支持資產(chǎn)池的構(gòu)建，資產(chǎn)支持證券的發(fā)行交易和上市，資產(chǎn)支持證券的兌付四個(gè)環(huán)節(jié)。再如，各國(guó)都對(duì)有限責(zé)任公司公開發(fā)行債券有一定的法定標(biāo)準(zhǔn)限制，但各地標(biāo)準(zhǔn)各異，這也為尋求SPV理想組建地提供了可能。如根據(jù)開曼群島的法律規(guī)定，在開曼群島設(shè)立的公司，只要一次性地交納一筆很低的印花稅，就可以在50年內(nèi)免繳一切稅收與政府收費(fèi)。一般情況下，適合SPV注冊(cè)的國(guó)家或地區(qū)應(yīng)具備如下條件：對(duì)公司利潤(rùn)或資本利得免征所得稅；對(duì)利息支付免征預(yù)提稅；沒有外匯管制，跨國(guó)資本可自由流動(dòng)；從經(jīng)濟(jì)和法律等因素考慮，沒有改變稅收優(yōu)惠或加強(qiáng)監(jiān)管限制的風(fēng)險(xiǎn)。由于各國(guó)或地區(qū)對(duì)交易主體的法律要求及稅收制度的不同，因此，將SPV設(shè)在何處便大有講究。有時(shí)為了達(dá)到資本最小化的目的，而同時(shí)又能使得SPV具備最低的資信（尤其是在發(fā)行債權(quán)憑證類支持資產(chǎn)證券的情況下），SPV的設(shè)立人或獨(dú)立第三方會(huì)以從屬性債務(wù)（Subordinated Debt）的形式向SPV貸款作為其啟動(dòng)資金，這部分從屬性貸款只有等SPV償還投資者本息后及其它負(fù)債后才能用剩余資金償還，換言之，該種債務(wù)的償還優(yōu)先序列低于其它一切負(fù)債，因此，它帶有準(zhǔn)資本（Quasi Capital）的性質(zhì)。因此，即便上述費(fèi)用最終以SPV的名義支付，也不會(huì)給SPV造成額外的負(fù)擔(dān)，SPV也無