【正文】 表37 滬深上市公司資產(chǎn)置換的典型案例證券代碼公司名稱發(fā)生時(shí)間出讓資產(chǎn)受讓資產(chǎn)0503海虹控股500萬(wàn)人民幣和1040萬(wàn)股法人股%的股權(quán)0594內(nèi)蒙宏峰林西糖廠赤峰市紅花溝金礦600615豐華圓珠冠生園有限公司資產(chǎn)600661南洋實(shí)業(yè)兼有教學(xué)實(shí)習(xí)任務(wù)的分廠和家具教具廠600810神馬實(shí)。資產(chǎn)置換可以置換出上市公司不盈利或盈利少的資產(chǎn)，注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，提高上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量，為上市公司增添新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。以上三種并購(gòu)方式一般只注意到了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的注入,忽視了對(duì)上市公司績(jī)差資產(chǎn)或不利于上市公司發(fā)展的資產(chǎn)剝離。表36 滬深上市公司股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓后經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)改善的典型案例證券代碼目標(biāo)公司受讓公司收購(gòu)時(shí)間收購(gòu)前的業(yè)績(jī)表現(xiàn)收購(gòu)后的業(yè)績(jī)表現(xiàn)0008深錦興深圳商貿(mào)投資控股公司1997年中期扭虧。值得注意的是，目前成為并購(gòu)目標(biāo)公司的上市公司大多數(shù)為業(yè)績(jī)欠佳的公司，因?yàn)樯鲜泄咀鳛榫哂猩鐣?huì)地位和特殊發(fā)展優(yōu)勢(shì)的公司在業(yè)績(jī)較佳的情況下其控股股東一般不會(huì)主動(dòng)、更不會(huì)被動(dòng)通過股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓的形式讓其他公司并購(gòu)。據(jù)有（3）、（4）兩點(diǎn)特征的上市公司則非上市公司以及一些中介機(jī)構(gòu)定為“殼”資源，成為爭(zhēng)相獵取的目標(biāo)公司。10%600607聯(lián)合實(shí)業(yè)29%%的股份同非上市公司相比，上市公司本身的“殼”是一種資源，所以，非上市公司并購(gòu)上市公司較之上市公司并購(gòu)非上市公司更具有特殊性。表35 滬深上市公司作為目標(biāo)公司有償股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的典型案例證券代碼上市公司轉(zhuǎn)讓時(shí)間控股比例兼并內(nèi)容0008深錦興%%股權(quán),成為第一大股東0015深中浩15%,成為深中浩第一大股東,尊榮總經(jīng)理成為其董事長(zhǎng)0503海虹控股%中海恒分別受讓瓊海虹原大股東海南開發(fā)建設(shè)總公司等3家股東持有的5000萬(wàn)股法人股,成為瓊海虹的第一大股東0504港澳實(shí)業(yè)29%海南國(guó)邦集團(tuán)以每股1元轉(zhuǎn)讓價(jià)受讓港澳信托等3家公司持有的29%股權(quán),成為其第一大股東,港澳信托降為第二大股東0517甬中元28%%%東方電腦收購(gòu)甬中元的法人股使其持有甬中元的股份增加到28%成為第一大股東元,%增加到24。 表34 深市上市公司作為并購(gòu)公司的股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓的典型案例證券代碼公司名稱轉(zhuǎn)讓時(shí)間控股比例兼并內(nèi)容0004深安達(dá)%%股權(quán)，至此持有該公司的 %0039深中集%30%%股權(quán)，后轉(zhuǎn)讓10%給日本住友株式會(huì)社，獲利70萬(wàn)美元；收購(gòu)上海正陽(yáng)國(guó)際經(jīng)貿(mào)公司持有的浦東新區(qū)中集國(guó)際貿(mào)易儲(chǔ)運(yùn)有限公司30%股權(quán)0047深中僑75%其全資子公司深圳中僑物業(yè)發(fā)展公司收購(gòu)香港齊明地產(chǎn)有限公司的全資子公司齊明地產(chǎn)（深圳）公司有限公司0058賽格股份30%收購(gòu)中康玻璃30%的股權(quán)，成為其第一大股東，首期付款7000萬(wàn)元港幣0621北京比特%投資5076萬(wàn)元收購(gòu)北京京華信托投資公司和北京懷柔建筑企業(yè)集團(tuán)子公司持有的北京建昊生物制藥股份有限公司股權(quán)上市公司作為目標(biāo)公司的股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓一般是非上市公司通過股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓獲得上市公司控股權(quán)。股權(quán)轉(zhuǎn)讓涉及到對(duì)國(guó)有企業(yè)的控股問題，對(duì)此，國(guó)家有關(guān)政策規(guī)定，其基本內(nèi)容如下：對(duì)于少數(shù)關(guān)系國(guó)計(jì)民生的行業(yè)和一些特殊行業(yè)，要嚴(yán)格控制國(guó)有股轉(zhuǎn)讓；關(guān)系到國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的大型骨干企業(yè)，國(guó)家要控股，包括絕對(duì)控股（控股比例大于50%）和相對(duì)控股（控股比例在3050%之間）；對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)性的行業(yè)國(guó)家無(wú)控股要求，可以參股。國(guó)有股股東轉(zhuǎn)讓股份必須符合國(guó)家有關(guān)法律、行政法規(guī)和產(chǎn)業(yè)政策的要求。1998年11月國(guó)家國(guó)資局和體改委聯(lián)合制定的《股份有限公司國(guó)有股管理?xiàng)l例暫行辦法》第二十九條規(guī)定，“國(guó)有股權(quán)可以依法轉(zhuǎn)讓”，“轉(zhuǎn)讓國(guó)有股權(quán)應(yīng)以調(diào)整投資結(jié)構(gòu)為主要目的”。 股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓是指并購(gòu)公司根據(jù)股權(quán)協(xié)議價(jià)格受讓目標(biāo)公司全部或部分股權(quán)，從而獲得目標(biāo)公司控制權(quán)的并購(gòu)行為，有時(shí)稱為股權(quán)有償協(xié)議轉(zhuǎn)讓。(2)上市公司對(duì)目標(biāo)公司的行業(yè)并不十分熟悉,希望目標(biāo)公司的管理者和技術(shù)人員與上市公司一起共同發(fā)展目標(biāo)公司。其主要缺點(diǎn)在于同整體并購(gòu)相比上市公司對(duì)目標(biāo)公司并購(gòu)后的運(yùn)行有較多的制約因素。24%增加到51%0016深康佳60%65%40%投資控股組建牡康公司投資控股組建陜康公司投資控股組建安康公司0538云南白藥51%對(duì)生產(chǎn)云南白藥的大理制藥廠,文山制藥廠,麗江藥業(yè)公司3家企業(yè)投資控股51%,并成立云南白藥集團(tuán)股份有限公司0571蘇常柴60%60%59%60%投資控股組建常銀公司投資控股組建常春公司投資控股組建常柴齊富公司投資控股組建常萬(wàn)公司投資控股并購(gòu)的主要優(yōu)點(diǎn)在于:(1)低成本并購(gòu),即同整體并購(gòu)相比運(yùn)用較少的資金就控股一家企業(yè),是一種高效率的并購(gòu)方式。上市公司在投資控股并購(gòu)時(shí)必須向目標(biāo)公司投資,這種投資行為同并購(gòu)公司一般的投資行為有很大的區(qū)別,即投資控股并購(gòu)?fù)顿Y的最基本目的在于控股目標(biāo)公司,即主要表現(xiàn)為控股行為而不僅僅是純粹的投資獲得收益的行為,其相關(guān)案例見表33。(2)上市公司向目標(biāo)公司追加投資并以之為持股基礎(chǔ)。 表32 深市上市公司整體并購(gòu)典型案例證券代碼公司名稱發(fā)生時(shí)間具體方式并購(gòu)內(nèi)容0003深金田負(fù)債并購(gòu)兼并林州火力發(fā)電廠0039深中集總資產(chǎn)并購(gòu)兼并新會(huì)大利集裝箱廠,96年4月轉(zhuǎn)讓其持有40%股權(quán)予4家外商,獲利548萬(wàn)美元0059遼通化工總資產(chǎn)并購(gòu)兼并錦西天然氣化工廠0510金路集團(tuán)負(fù)債并購(gòu)兼并德陽(yáng)發(fā)電廠,隨后改組為德陽(yáng)市電化有限責(zé)任公司,%0529粵美雅負(fù)債并購(gòu)以承擔(dān)債務(wù)的方式兼并湖南長(zhǎng)沙紡織廠0553沙隆達(dá)總資產(chǎn)并購(gòu)兼并靳春農(nóng)藥廠、江陵農(nóng)藥廠注:本章內(nèi)所列圖表的資料均來(lái)源與1999年，2000年，2001年中國(guó)證券報(bào)、證券時(shí)報(bào)、金融時(shí)報(bào)等專業(yè)報(bào)刊 投資控股并購(gòu)上市公司作為并購(gòu)公司的投資控股并購(gòu)是指上市公司向目標(biāo)公司投資從而將目標(biāo)公司改組為上市公司的控股子公司的并購(gòu)行為。(5)目標(biāo)公司要求上市公司償還負(fù)債的付款方式比較寬松。(3)上市公司將按計(jì)劃在合適的時(shí)候吸引外來(lái)資金,將目標(biāo)公司從分公司或全資子公司改組為控股子公司,如深中集并購(gòu)新會(huì)大利集裝箱廠。整體并購(gòu)比較適應(yīng)于以下幾種情況:(1)目標(biāo)公司的規(guī)模較小,并購(gòu)價(jià)格較低。其主要優(yōu)點(diǎn)在于目標(biāo)公司成為上市公司的分公司(分廠或事業(yè)部)或者全資字公司,上市公司可以在不受任何股東干預(yù)的情況下對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行改造。表31反映了六種并購(gòu)方式中,上市公司作為并購(gòu)公司和目標(biāo)公司的可能。我們相信，伴隨著新一輪改革的浪潮，鼓勵(lì)上市公司的并購(gòu)的諸多政策將得到更具體、更切實(shí)地落實(shí)，從而為上市公司的并購(gòu)創(chuàng)造更寬松有利的政策環(huán)境。朱總理1998年考察指出，要鼓勵(lì)上市公司兼并有發(fā)展前景，但目前虧損的企業(yè)，從而壯大上市公司的實(shí)力，要使被兼并企業(yè)重新煥發(fā)新的優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，非上市公司通過各種方式控股一些業(yè)績(jī)欠佳的上市公司后，會(huì)將其優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)一步注入上市公司中去，從而改善上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，以確保上市公司的配股資格，即所謂的“殼”資源。為并購(gòu)其他公司，上市公司可以利用配股籌集并購(gòu)資金，粵麗珠利用配股籌集的資金收購(gòu)清遠(yuǎn)新北江制藥有限公司，工大高新的配股資金全部用于收購(gòu)哈爾濱重點(diǎn)交通建設(shè)工程。為了籌集并購(gòu)資金，不同所有者的企業(yè)可以先合并重組，再公開發(fā)行募股籌資。在大多數(shù)情況下，公司公開發(fā)行的目的就在于籌集并購(gòu)資金，或者說公開發(fā)行股票籌集資金的目的就在于并購(gòu)，其并購(gòu)的目標(biāo)公司包括兩類，一是上市公司的控股公司所有的公司或項(xiàng)目；二是非上市公司的控股公司所有的公司或項(xiàng)目。公開發(fā)行包括首次公開發(fā)行和再次公開發(fā)行。隨著改革的推進(jìn)，未來(lái)上市公司也將主要是各行業(yè)和各地區(qū)的優(yōu)秀企業(yè)。如冶金行業(yè)的鞍鋼、本鋼、鋅業(yè)股份和沈陽(yáng)合金，石化行業(yè)的沈陽(yáng)化工，遼通化工和錦州石化，機(jī)械行業(yè)的東北輸變電、一汽金杯、沈陽(yáng)機(jī)床和精工集團(tuán)等。同時(shí)，大多數(shù)上市公司又都是各省市的企業(yè)排頭兵。 行業(yè)和地區(qū)龍頭優(yōu)勢(shì) 除了產(chǎn)業(yè)政策限制上市的行業(yè)以外，目前全國(guó)大多數(shù)行業(yè)的龍頭企業(yè)和優(yōu)秀企業(yè)都是上市公司。 上市公司并購(gòu)的優(yōu)勢(shì)無(wú)論是理論還是實(shí)業(yè)界，目前都已達(dá)成了這樣一個(gè)共識(shí)，即利用股份制進(jìn)行并購(gòu)是我國(guó)目前優(yōu)化資源配置從而深化企業(yè)改革的重要舉措。上市公司并購(gòu)行為包括并購(gòu)方式、并購(gòu)方向與目標(biāo)公司的選擇等等。第3章 我國(guó)上市公司并購(gòu)行為研究上市公司作為各行業(yè)、各地區(qū)優(yōu)秀企業(yè)的代表,是產(chǎn)權(quán)交易中的主要角色。這一方面要對(duì)現(xiàn)有的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)重新定位,將產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)與證券市場(chǎng)相統(tǒng)一。所以,與西方百余年的并購(gòu)歷史相比,我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)還屬于剛剛起步階段。在這過程性的特征中又包含著技術(shù)性的特征與結(jié)構(gòu)性的特征。③國(guó)企資產(chǎn)重組是一項(xiàng)十分復(fù)雜和專業(yè)化的系統(tǒng)工程,不僅要解決企業(yè)組織結(jié)構(gòu)問題,而且還涉及到人事制度、分配制度和勞動(dòng)制度。在上市公司重組和未上市公司重組業(yè)務(wù)中,券商應(yīng)將主要精力放在未上市企業(yè)的重組上。國(guó)企資產(chǎn)重組還要考慮跨行業(yè)、跨地區(qū)、跨所有制帶來(lái)的種種矛盾和障礙,需要券商在通盤考慮的情況下,作好各方面的利益協(xié)調(diào)工作。企業(yè)并購(gòu)是在社會(huì)保障制度比較健全完善的情況下進(jìn)行的,社會(huì)矛盾和摩擦較小。由此可見,券商在企業(yè)并購(gòu)與資產(chǎn)重組中作用是極其重要的。然而,人們憧憬的產(chǎn)權(quán)并購(gòu)浪潮卻始終沒有到來(lái)。正是基于此,美國(guó)著名金融投資專家羅伯特?庫(kù)恩(Robert Khun)認(rèn)為,投資銀行本質(zhì)上就是促使籌資者與投資者直接融資的實(shí)現(xiàn)。②券商的本源業(yè)務(wù)就是籌資者(資金短缺者)和投資者(資金盈余者)間直接融資的媒介和橋梁。券商則能夠利用靈活的運(yùn)行機(jī)制,創(chuàng)造出多種融資手段和融資方式,突破目前融資環(huán)境的限制,開辟一條新的融資渠道,以收到“金融杠桿”的效果。其突出表現(xiàn)在,企業(yè)并購(gòu)與重組一方面使資本(存量+增量)流動(dòng)起來(lái),并在資本市場(chǎng)上進(jìn)行有償轉(zhuǎn)讓和交易。目前我國(guó)金融體制改革滯后,金融總體發(fā)展水平低,尤其是尚未實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化。同樣可以說我國(guó)的企業(yè)并購(gòu)與重組,沒有券商的參與,也就難以進(jìn)行的。與有著百年歷史的西方投資銀行相比,我國(guó)的券商則是與我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相伴而生的,即十多年前以代理發(fā)行和銷售國(guó)庫(kù)券開始。因此,可以說投資銀行是企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中的靈魂。作為反收購(gòu)顧問,投資銀行要為企業(yè)設(shè)計(jì)多種積極的和消極的防范措施,使敵意收購(gòu)不能得逞。作為財(cái)務(wù)顧問,投資銀行要為企業(yè)選擇合適的并購(gòu)對(duì)象,確定并購(gòu)時(shí)間,作出并購(gòu)價(jià)值評(píng)估與出價(jià),籌集并購(gòu)所需的資金,選擇并購(gòu)支付手段,如采用現(xiàn)金、普通股、優(yōu)先股或混合支付等,為企業(yè)安排一攬子融資計(jì)劃。企業(yè)并購(gòu)的順利進(jìn)行,除了要嚴(yán)格遵循有關(guān)的法律規(guī)定外,更重要的是投資銀行所提供的金融服務(wù)和中介機(jī)構(gòu)服務(wù),如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估等機(jī)構(gòu)的專業(yè)服務(wù)。(3)積極推行資產(chǎn)證券化 消除實(shí)物資本的專用性、不可分割的限制,為產(chǎn)權(quán)交易與資本市場(chǎng)的融合滲透創(chuàng)造條件。這樣一方面增強(qiáng)了融資的靈活性。通過這些措施,滿足企業(yè)并購(gòu)對(duì)金融政策支持的需要。商業(yè)銀行按上述原則對(duì)企業(yè)貸款,包括滿足兼并企業(yè)對(duì)資金的需求,這樣也可以滿足企業(yè)集團(tuán)規(guī)模貸款和跨地區(qū)企業(yè)聯(lián)合統(tǒng)貸統(tǒng)還的要求。完善企業(yè)并購(gòu)過程中的金融政策,最根本的一點(diǎn)是必須深化金融體制改革,改革銀行現(xiàn)有切塊分體制,按照效益原則,償債能力原則、規(guī)模投資原則重新建立新的借貸體制。④ 對(duì)并購(gòu)活動(dòng)中銀行債權(quán)資產(chǎn)的保護(hù)措施。② 銀行用于并購(gòu)活動(dòng)的貸款的利率管理、貸款規(guī)模限制,包括總規(guī)模限制,對(duì)每個(gè)項(xiàng)目貸款額的限制以及風(fēng)險(xiǎn)管理。對(duì)金融機(jī)構(gòu)如何參與并購(gòu)活動(dòng),如何提高資金支持等沒有明確政策,這樣很難調(diào)動(dòng)金融機(jī)構(gòu)的積極性 ,并購(gòu)金融也難以真正發(fā)展。 金融參與及創(chuàng)新1. 發(fā)展“并購(gòu)金融” 并購(gòu)金融應(yīng)理解為產(chǎn)權(quán)并購(gòu)活動(dòng)與金融融合的產(chǎn)物,是金融活動(dòng)的重要組成部分。③調(diào)解仲裁職能,政府有關(guān)部門派員參加產(chǎn)權(quán)交易的仲裁委員會(huì),對(duì)包括發(fā)生在國(guó)有產(chǎn)權(quán)間的交易糾紛,中立地實(shí)施調(diào)解、調(diào)節(jié)職能,幫助沖破條塊分割的阻力。對(duì)產(chǎn)權(quán)交易中心的監(jiān)管。對(duì)并購(gòu)活動(dòng)引起的壟斷進(jìn)行監(jiān)督。(2) 作為社會(huì)管理者的政府 ①監(jiān)督管理職能,包括為保證國(guó)家安全和產(chǎn)業(yè)控制,對(duì)涉及國(guó)防領(lǐng)域的企業(yè),嚴(yán)禁產(chǎn)權(quán)交易。當(dāng)然仔細(xì)分析可以發(fā)現(xiàn),以新增投資并購(gòu)國(guó)有產(chǎn)權(quán)(這種情況會(huì)是大量的),實(shí)質(zhì)上仍進(jìn)行了存量高速式的重新分配,但這畢竟要比直接調(diào)整的方法好一些。政府以投資方式對(duì)并購(gòu)的這種參與不限于并購(gòu)國(guó)有產(chǎn)權(quán)。這種活動(dòng)當(dāng)然不能由政府部門直接操作。在既定的國(guó)有產(chǎn)權(quán)運(yùn)營(yíng)格局下,國(guó)資局一般不宜用行政手段進(jìn)行存量的重新分配,但國(guó)資局享有國(guó)有資產(chǎn)增值的受益權(quán),并與其他政府部門一起行使新增國(guó)家投資的初始決定權(quán),這樣便使國(guó)資局以增量調(diào)節(jié)手段引導(dǎo)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng),成為政府影響并購(gòu)活動(dòng)的重要形式。2. 企業(yè)并購(gòu)中政府的職能(1) 作為國(guó)有產(chǎn)權(quán)終極所有者代表的政府 ①以向國(guó)有產(chǎn)權(quán)運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)派董事和監(jiān)事的方式實(shí)施對(duì)國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易的間接控制。美國(guó)著名的“固特異標(biāo)購(gòu)案”把整個(gè)美國(guó)搞得沸沸揚(yáng)揚(yáng),但由于標(biāo)購(gòu)并未違反交易原則,也無(wú)礙國(guó)家安全,因而政府始終未直接干預(yù),只是在國(guó)會(huì)上提供論辯的場(chǎng)所而已。政府不介入市場(chǎng)交易是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下的通行原則。1. 企業(yè)并購(gòu)中的政府行為原則(1) 不直接介入產(chǎn)權(quán)交易原則 政府以國(guó)有產(chǎn)權(quán)所有者和社會(huì)管理者的雙重身份,直接介入涉及國(guó)有產(chǎn)權(quán)的產(chǎn)權(quán)交易,難保交易的平等與公正。②地域性場(chǎng)外交易柜臺(tái)的設(shè)置,要著重考慮中西部地區(qū),以實(shí)現(xiàn)資本向中西部的分流。發(fā)展證券場(chǎng)外交易市場(chǎng),必須從中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的大格局出發(fā),“一主一翼”證券市場(chǎng)框架必須與2001遠(yuǎn)景目標(biāo)相一致。這樣,中國(guó)證券交易在基本框架上將形成“一主一翼”的兩個(gè)市場(chǎng)。產(chǎn)權(quán)證券化可分為兩