【正文】 都是有違約風(fēng)險的，只不過風(fēng)險大小有所不同而已。信用等級越越低，違約越大的債券，投資者要求的收益率越高，債券的內(nèi)在價值也就越低。 ? 在 例題 418中，假設(shè)就在你買債券之前，一個新的消息使投資者確信該債券沒有原來估計的風(fēng)險大，則違約風(fēng)險溢價從 2％降至 1％，則貼現(xiàn)率也從 9％降至 8％，忽略交易手續(xù)費和過戶費，從表中可看到，價格從 。 ? 違約風(fēng)險 的降低將使得貼現(xiàn)率降低，從而提高了金融資產(chǎn)的價格；而違約風(fēng)險的上升表示該資產(chǎn)的吸引力下降，從而資產(chǎn)價格下降。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 57 ? （七）可轉(zhuǎn)換性 ? 可轉(zhuǎn)換債券是債券發(fā)行時賦予投資者的一項期權(quán)，在一定條件下，投資者有權(quán)將手中所持有的債券按照一定的轉(zhuǎn)化率轉(zhuǎn)換成一定數(shù)量的普通股股票。每單位債券可以換得的股票數(shù)量稱為轉(zhuǎn)化率，可換得的股票的當(dāng)前價格稱為市場轉(zhuǎn)換價格，債券價格與市場轉(zhuǎn)換價格之間的差額稱為轉(zhuǎn)換損益。既然是賦予投資者的一項期權(quán)，投資者有權(quán)選擇在轉(zhuǎn)換對自己有利的轉(zhuǎn)換價格的時候行使期權(quán)。 第二節(jié)收入資本化法下的債券價值分析 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 58 ? （八）可延期性 ? 可 延期債券是一種較新的債券形式。與可贖回債券相比，它給予持有者而不是發(fā)行者一種終止或繼續(xù)擁有債券的權(quán)利。如果市場利率低于息票率，投資者將繼續(xù)擁有債券；反之，如果市場利率上升，超過了息票率，投資者將放棄這種債券，收回資金，投資于其他收益率更高的資產(chǎn)。這一規(guī)定有利于投資者，所以可延期債券的息票率和承諾的到期收益率較低。 第二節(jié)收入資本化法下的債券價值分析 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 59 小結(jié)：債券屬性與債券收益率 債券屬性 與債券收益率的關(guān)系 當(dāng)預(yù)期收益率 (市場利率 ) 調(diào)整時，期限越長，債券的價格波動幅度越大；但是，當(dāng)期限延長時，單位期限的債券價格的波動幅度遞減。 當(dāng)預(yù)期收益率 (市場利率 ) 調(diào)整時，息票率越低，債券的價格波動幅度越大。 當(dāng)債券被贖回時，投資收益率降低。所以，作為補償，易被贖回的債券的名義收益率比較高，不易被贖回的債券的名義收益率比較低。 享受稅收優(yōu)惠待遇的債券的收益率比較低，無稅收優(yōu)惠待遇的債券的收益率比較高。 流動性高的債券的收益率比較低，流動性低的債券的收益率比較高。 違約風(fēng)險高的債券的收益率比較高，違約風(fēng)險低的債券的收益率比較低。 可轉(zhuǎn)換債券的收益率比較低，不可轉(zhuǎn)換債券的收益率比較高。 可延期債券的收益率比較低，不可延期的債券收益率比較高。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 60 第三節(jié) 麥考利久期與債券的管理 ? 一、久期的基本概念 ? 我們知道許多因素影響著人們對債券價格的評價，如票面利率、市場利率、到期時間、變現(xiàn)能力等。 ? 久期將債券的票面利率、利率支付次數(shù)、到期期限以及到期收益率綜合在一起形成了一個以時間單位命名的概括性衡量標(biāo)準(zhǔn)，從而大大提高了債券評價的準(zhǔn)確性。 ? 久期在數(shù)值上和債券的剩余期限近似，但又有別于債券的剩余期限。在債券投資里，久期被用來衡量債券或者債券組合的利率風(fēng)險，它對投資者有效把握投資節(jié)奏有很大的幫助。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 61 第三節(jié) 麥考利久期與債券的管理 ? 一般來說 ，久期和債券的到期收益率成反比，和債券的剩余年限及票面利率成正比。但對于一個普通的附息債券，如果債券的票面利率和其當(dāng)前的收益率相當(dāng)?shù)脑挘搨木闷诰偷扔谄涫Ｓ嗄晗?。還有一個特殊的情況是，當(dāng)一個債券是貼現(xiàn)發(fā)行的無票面利率債券，那么該債券的剩余年限就是其久期。另外，債券的久期越大，利率的變化對該債券價格的影響也越大，因此風(fēng)險也越大。在降息時，久期大的債券上升幅度較大；在升息時，久期大的債券下跌的幅度也較大。因此，投資者在預(yù)期未來升息時，可選擇久期小的債券。 ? 目前 來看，在債券分析中久期已經(jīng)超越了時間的概念，投資者更多地把它用來衡量債券價格變動對利率變化的敏感度，并且經(jīng)過一定的修正，以使其能精確地量化利率變動給債券價格造成的影響。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 62 第三節(jié) 麥考利久期與債券的管理 ? （ 一）久期模型 ? 1938年， 作 《 1856年以來美國利率，債券收益率及股票價格變動所提出的一些理論問題 》 中研究鐵路債券的平均還款期限時，提出了久期（ Duration）的概念。Macaulay將久期定義為債券在未來時期產(chǎn)生現(xiàn)金流的時間的加權(quán)平均，其權(quán)重是各期現(xiàn)金流現(xiàn)值在現(xiàn)金流現(xiàn)值總值中所占的比重。其公式是： D為 Macaulay久期； Ct為第 t期的現(xiàn)金流； t為收到現(xiàn)金流的時期 (t=1， 2...n)； n為現(xiàn)金流發(fā)生的次數(shù)； r為到期收益率。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 63 第三節(jié) 麥考利久期與債券的管理 ? （二）修正的久期 ? 我們知道，債券價格就是該債券的未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和，即： 另外，若債券價格對收益率求一階偏導(dǎo)數(shù)，則可得： 將上式兩邊同時除以價格，則： ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 64 第三節(jié) 麥考利久期與債券的管理 ? 最后得出 ： ? 把 視為 一個微小的變化量，其中的負(fù)號表示債券價格與利率變化方向相反。則有： ? 如果令 ， 為 修正久期 ， 則： ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 65 第三節(jié) 麥考利久期與債券的管理 ? 還有一種久期叫金額久期，其定義是：金額持續(xù)期是市場利率變 1個百分點（ 100個基點）導(dǎo)致債券價格變化的金額。能夠更加直接刻畫債券價格對利率變化的敏感度。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 66 第三節(jié) 麥考利久期與債券的管理 ? （三） Macaulay久期的局限性分析 ? Macaulay久期模型是度量利率風(fēng)險的重要工具，但由于它的簡單性以及它的幾個重要假設(shè)，極大地限制了其作為利率風(fēng)險管理工具的可用性和精確性。 ? Macaulay久期模型隱含的四個假設(shè)使得在實際的應(yīng)用中存在很大局限。 ? 假設(shè)一：價格 — 收益率曲線是線性的。 ? 假設(shè)二：利率期限結(jié)構(gòu)是平坦的。 ? 假設(shè)三：當(dāng)利率變化時，未來的現(xiàn)金流不會發(fā)生變化。 ? 假設(shè)四：收益率曲線是平行移動的。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 67 ? 麥考利久期定理：關(guān)于麥考利久期與債券的期限之間的關(guān)系存在以下 6個定理： ? 定理 1：只有貼現(xiàn)債券的麥考利久期等于它們的到期時間。 ? 定理 2：直接債券的麥考利久期小于或等于它們的到期時間。只有僅剩最后一期就要期滿的直接債券的麥考利久期等于它們的到期時間，并等于 1。 ? 定理 3：統(tǒng)一公債的麥考利久期等于（ 1+1/r），其中 r是計算現(xiàn)值采用的貼現(xiàn)率。 ? 定理 4：在到期時間相同的條件下，息票率越高，久期越短。 ? 定理 5：在息票率不變的條件下，到期時期越長，久期一般也越長。 ? 定理 6：在其他條件不變的情況下，債券的到期收益率越低，久期越長。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 68 第三節(jié) 麥考利久期與債券的管理 ? 二、久期在債券管理中的作用 ? 那么久期又是如何成為評價債券的工具的呢？久期的性質(zhì)可以給出答案。首先，付息債券的久期一般小于其到期日，而無息債券的久期與其到期日相同。其次，債券的票面利率與久期存在反向關(guān)系，即票面利率越高久期越短。第三，債券的到期日與久期成反向關(guān)系。在其他條件不變的條件下，久期以遞減的速度隨到期日的增加而增加。第四，到期收益率與久期成反向關(guān)系。第四，組合久期的計算 ——— 久期的可加性（即 m種債券構(gòu)成的債券組合的久期等于這 m種債券的久期的加權(quán)平均，其權(quán)重是各種債券價值在組合債券總價值中的比重）。 ? 久期在債券管理中的策略主要有利率的掉期策略以及利率的免疫策略。 ?上 一頁 ?下 一頁 ?回主目錄 ?返回 69 演講完畢，謝謝觀看！